商誉信息会影响企业债务期限结构吗？——基于债权人的视角

杜春明 张先治 常利民

（1.东北财经大学会计学院/中国内部控制研究中心，辽宁 大连 116025；2.淮阴师范学院经济与管理学院， 江苏 淮安 223300）

引言

2007年1月1日生效的新会计准则中，商誉由于它的不可辨认性，不符合无形资产关于可辨认非货币性资产的定义，现单独作为一项资产进入资产负债表，同时商誉的后续计量不再采用分期摊销法，而是调整为期末进行减值测试。新准则中的商誉是非同一控制下的企业合并中，合并成本超过被合并企业可辨认净资产公允价值的部分，是个倒挤出来的差额(高榴和袁诗淼，2017)[17]，而倒挤出来的差额和商誉的实际价值存在一定的误差，会影响到商誉计量的准确性。Holthausen and Watts(2001)[1]认为新准则要求管理层在报告层面评估商誉价值，由于这些评估不是基于交易的市场价格，带有很强的主观性，因而无法核实，因此也就有可能受到相当大的操纵。由于商誉在计量过程中存在一些不可避免的误差和主观性，在可靠性方面颇具争议，那么商誉信息是否有利于发挥其在企业资源配置中的作用呢？

现代企业被视作一系列契约的集合，会计数字是组成这些契约的基础，因此会计计量问题也就成为各个利益方关注的焦点。Holthausen and Leftwich(1983)[2]认为，如果会计数字所遵循的规则发生变化，改变了企业的现金流，或者改变了契约双方的财富，就会产生经济后果。现有文献已经从多角度研究了商誉及其减值给企业带来的经济后果，该类研究多是基于股权价值相关性，并且得出的结论基本一致，即商誉及其减值与股东价值和股价具有相关性。国内外关于商誉债权价值相关性研究的争议比较大，由于商誉几乎没有清算价值，其在经营上的市场价值在很大程度上是无法证实的，因此债权人通常会在进行贷款决策时不考虑商誉的价值。Holthausen and Watts(2001)[1]认为，债权人应该将商誉排除在契约之外，因为如果存在违约，商誉不可能有任何价值。然而Frankel等(2008)[3]研究了企业现有的会计方法和这些方法的强制性改变如何在商誉会计的背景下形成契约，发现商誉会计准则的变化(即：SFAS141和142)已经导致了债务合同中的契约的修改，那些已经在资产负债表上拥有商誉的企业没有将商誉排除在契约之外。徐经长等(2017)[18]以我国2008～2015年沪深两市的A股非金融类上市企业为研究样本，发现我国商誉信息会影响到企业的债务资本成本，具有债权价值相关性。

Allen等(2005)[4]研究发现，与欧美企业不同，中国企业更多地依赖于债务融资，而非股权融资。债务融资是企业重要的资金来源，债权人在制定贷款决策时除了考虑债务资本成本、债务金额之外，也会重点关注债务期限。债务期限是债务契约的重要内容之一，Braclay and Smith(1995)[5]认为，为了减少债务契约中的代理成本，债权人会通过选择债务期限的长短来保护自己的利益，债务期限的治理功能在银行信贷决策中发挥着重要作用。根据Jensen等(1976，1986)[6][7]的研究，债务期限越长，信息不对称程度越高，债权人面临的资产替代、投资过度问题会越严重；债务期限越短，信息不对称程度越低，债权人对于债务人投资项目的未来风险评估的准确性越高，短期债务能在一定程度上缓解资产替代和投资过度问题，能够更加有效的监督债务人的行为。那么在我国商誉增加和减值标准发生变更的情况下，债权人是否会在决定债务期限的时候考虑企业的商誉信息呢？至今国内还缺少相关的研究。国内基于债权价值相关性、从债权人角度研究商誉信息与企业债务期限结构的文献相对缺乏，且国内外关于商誉信息的债权价值相关性的研究结论不一致，对这一主题的研究将有助于丰富特定会计信息对债务期限结构影响的相关文献，同时明确商誉信息在企业资源配置中的作用。本文着重从债权人角度考察我国企业会计准则确认计量的商誉增加及减值信息是否会影响企业的债务期限结构？商誉增加与商誉减值信息对企业债务期限结构的影响是否会产生差异？不同产权性质下商誉信息对企业债务期限结构是否存在异质性影响？

为探明上述问题，本文基于债权人的视角实证检验了商誉增加和商誉减值对企业债务期限结构的影响，同时进一步研究所有权性质对商誉信息与债务期限结构关系的调节作用。另外考虑到可能存在因为遗漏变量、样本自选择、反向因果导致的内生性问题，本文采用解释及控制变量滞后一期的方法进行主检验，另在稳健性检验中采用增加控制变量、倾向得分匹配(PSM)、替换解释变量和采用变化模型进行检验，结论依然稳健。

本文的创新和贡献主要包括：第一，首次从债权人的视角研究了商誉增加和商誉减值对债务期限结构的影响，发现商誉增加及减值信息确实影响了债权人的贷款决策行为，进而影响企业的债务期限结构，说明商誉信息在企业信贷资源配置中发挥了显著的作用，拓展了商誉信息经济后果的研究，这为我国制度背景下的商誉研究提供了经验证据。第二，本文对债务期限结构的影响因素进行了深入的研究，有助于加深对商誉信息影响债务期限结构机制的认识，拓宽了具体会计信息对债务期限结构影响的研究。

理论分析与研究假设

会计信息具有经济后果是不容否认的。García-Teruel等(2014)[8]研究发现大多数银行主要依据会计信息来评价企业财务状况从而决定是否向企业发放贷款以及所发放贷款的期限长短。会计信息在契约关系中起着重要作用，企业的利益相关者在缔结各种契约时会重点关注会计信息。Frankel等(2008)[3]研究发现商誉会计准则的变化(即：SFAS141和142)已经导致了债务合同中契约的修改，银行在制定信贷决策时会考虑企业的商誉信息。信贷契约中的债务期限具有一定的企业治理功能，能够缓解债权人和债务人的代理冲突。Braclay and Smith(1995)[5]认为在债务契约的签订中，债权人为了减少债务契约中的代理成本，会通过债务期限的选择来保护自身的利益。那么在我国现行会计准则下债权人进行信贷决策时是否会通过债务期限的选择来保护自身的利益。本文将从债权人的视角探究商誉增加及减值信息对企业债务期限结构的影响。

一、商誉增加与企业债务期限结构

债权人信贷契约的目标是实现贷款收益的最大化，债务期限是信贷契约的重要内容，它规范着借贷双方的权利与义务。Myers(1977)[5]研究发现，随着债务期限的增加，债权人越缺乏企业未来偿债能力情况的信息，信息不对称情况随着债务期限的增加而变得更加严重，债权人在提供贷款时将更加关注企业的绩效。企业的未来盈利能力的增强是对债权人权利的一种积极的保证，债权人也就更愿意做出更长期限的贷款决策。根据超额收益观，商誉可以为企业未来带来超过社会平均回报的利润和现金流，是对企业未来偿付能力的有力证明。从会计角度看，商誉是企业并购一方支付的对价超过对方各项可辨认净资产的公允价值的差额；从商业角度看，商誉是一种潜在的经济价值，它可以在未来给企业带来超额利润。在并购中并购企业通过在未来交易中运用被并购企业的客户资源、品牌、创新能力、组织结构等剩余权利创造新的超额价值，增加企业的利润和提高企业的业绩，是关于企业的积极消息。Lee(2011)[10]研究发现，商誉预测企业未来的现金流的能力比较强，在实施SFAS142之后，商誉预测企业未来现金流的能力变得更强了。葛家澍和杜兴强(2007)[19]研究发现，商誉成为预期企业未来超额盈利能力的贴现，增强了对企业业绩的影响。因此，若债权人视商誉为积极信息，即将商誉视为企业的一种潜在的经济价值，可以在未来给企业带来超额利润，那么商誉是对债权人权利的一种积极保证，从而债权人也就更愿意接受期限较长的债务。由此，提出本文的第一个假设：

H1a：商誉增加与企业债务期限结构正相关。

尽管商誉单独作为一个报表项目被列入资产负债表，是预期未来超额盈利能力的贴现。从会计处理的角度看，商誉是为了满足基本会计准则中“借贷必相等”的原则而倒挤出来的差额，差额中不包含自创商誉、不符合确认标准的无形资产等，导致商誉在计量方面存在误差，必然也会影响到超额盈利能力的体现。谢纪刚和张秋生(2013)[20]研究发现，在并购交易中，股份支付的交易制度使得股份支付的标的定价虚高，导致商誉高估。程凤朝和刘家鹏(2011)[21]发现，并购重组的上市企业近年来越来越多的采用收益法评估被并购企业的价值，而收益法预测未来年度的净收益与实际价值偏差较大，从侧面支持并购交易的价格缺乏可靠性。同时，Filip等(2015)[11]研究发现，由于商誉减值的操控空间较大，高管会通过真实的盈余管理活动向上操纵现金流以避免减值损失，且这种真实的盈余管理操纵对企业未来的业绩产生了不利影响。

基于以上的分析，债权人也有可能不认可商誉的潜在价值，而认为商誉是并购交易中计量误差、过度支付及高管的盈余管理活动所导致的，即商誉增加了债权人所面临的风险，可能会导致债权人在债务契约中降低长期债务的比重。因此，商誉增加对债务期限结构的影响方向需要实证检验。由此，本文提出假设1的竞争性假设：

H1b：商誉增加与企业债务期限结构负相关。

二、商誉减值与企业债务期限结构

我国企业会计准则规定每年年度终了企业应进行商誉减值测试。商誉的减值测试对债权人监控资本配置决策起着至关重要的作用。Filip等(2015)[11]认为商誉源自企业过去的收购，商誉减值反映管理层未能从过去的收购中获取预期的价值，减值测试依赖于多种公允价值的评估，管理层在决定是否给商誉计提减值方面拥有对商誉公允价值评估的自由裁量权。Bens等(2007)[12]发现，商誉减值意味着现时商誉预计给企业带来的经济利益比原来入账时所预计的要低,市场对于商誉减值损失做出明显的负向反应。根据价格模型，吴虹雁和刘强(2014)[22]发现，每期末进行商誉减值测试后商誉减值与股价显著负相关，采用分期摊销法时商誉摊销与股价无关。可见，商誉减值会向外界传递关于企业商誉资产的负面信号。因此，当债权人捕捉到商誉减值所传递的负面信号时，可能会降低长期债务的比重以补偿企业盈利下降所带来的债务无法偿付的风险。

Ramanna and Watts(2012)[13]研究发现，商誉减值测试是一种不可核实的估计，具有客观复杂性和主观性，减值测试方法的采用导致了财务报告质量的下降，企业管理层采取了规避或延后确认减值损失的盈余管理方式，影响了商誉减值测试的有效性。卢煜和曲晓辉(2016)[23]通过实证分析发现，商誉减值存在盈余管理动机，对于存在盈余平滑和“洗大澡”动机的企业本期会计提更多的减值。Bharath等(2008)[14]发现企业的盈余管理程度与未来会计盈余的波动性呈正相关，而未来会计盈余的波动使得债权人在预测企业未来现金流时面临的不确定性变大，即企业的盈余管理行为加剧了借贷双方的信息不对称程度，导致代理成本的增加。由于短期债务契约使得债权人能更有效的监督债务人，因此企业对商誉减值的盈余管理行为会导致债权人通过降低长期债务的比重及增加短期债务使企业通过更频繁的进行信息披露和契约条款的重新谈判来缓解信息不对称问题，以降低代理成本。如上述所言，商誉减值既有可能传递企业管理层进行盈余管理的信息，也有可能传递企业未来经济利益减少的信息，债权人把这两种信息都视为负面信息，可能会通过降低长期债务的比重以降低其所面临的风险及减少其代理成本。由此，提出本文的第二个假设：

H2：商誉减值与企业债务期限结构负相关。

三、不同产权性质下商誉信息对企业债务期限结构影响的差异

现有研究表明，由于我国绝大多数银行都被政府所控制，政府会对银行信贷决策进行直接或间接干预，另加上我国国有企业与商业银行之间的“国有同源性”，此时，会计信息在债务契约中的作用会变弱。根据Fan等(2011)[15]的研究，在国有产权制度背景下，银行信贷决策受到政府的影响，另外因为政府的隐性担保，企业违约的可能性变低，政治关联有效地降低了债务人的违约风险，国有企业更容易从银行获得长期借款，但国有企业与政府的关系并不会直接反映在会计信息中。根据Faccio(2006)[16]的证据进一步证明由于政府为国有企业提供了隐性担保，因此国有企业获得更多的银行贷款。孙铮等(2006)[24]认为政治关联的存在使得信贷契约中国有企业的会计信息有用性要弱于非国有企业。廖秀梅(2007)[25]研究了会计信息的信贷决策有用性，提出国有企业和银行最终为政府所有时银行监管缺位，银行没有有效地利用会计信息审查国有企业的贷款，信贷决策有用性在所有制层面被削弱。因此，国有企业与政府之间密切的关系会降低会计信息的契约有用性。如上述所言，本文预期债权人对非国有企业商誉信息的敏感度会强于国有企业。由此，提出本文的第三个假设：

H3：与国有企业相比，非国有企业中商誉增加和商誉减值信息对企业债务期限结构的影响更为显著。

研究设计

一、样本选择

鉴于商誉在2007年1月1日《企业会计准则(2006)》开始实施后才列为单独的会计报表项目，另2007年属于会计政策变更年度，商誉信息噪音比较大，故本文的数据采集期为2008～2016年，本文以2008～2016年沪深A股上市企业中商誉期末余额和商誉减值金额不同时为零的企业为研究对象。另外为控制内生性问题及贷款决策的滞后性问题，模型中所有解释变量和控制变量均滞后一期，所以本文的样本期间为2009～2016年。本文按以下标准对数据进行处理：(1)剔除财务数据异常的ST、*ST类企业；(2)剔除金融类上市企业；(3)剔除数据缺失的观测值。本文除了商誉减值损失数据来源于WIND数据库外，其他数据均来源于CSMAR数据库。为防止极端数值对研究结论的影响，本文对所有连续变量在上下各1%分位进行了缩尾处理。本文的计量分析软件为Stata13.0。

二、主要变量的度量

1.债务期限结构的度量

度量债务期限结构的方法主要包括三种：增量法、资产负债表法、各类债务期限加权平均法。其中，资产负债表法因能直接从资产负债表中获取数据而为较多的文献所采用，本文也采用该种方法进行度量。此外，负债总额不包括商业信用负债，如应付账款、应付票据、预收账款和其他应付款，而我国上市企业的债务融资多来自于商业银行，因此，企业的长期债务融资主要是由银行长期贷款组成。本文借鉴肖作平和廖理(2008)[26]、杨鑫等(2018)[27]的研究，采用用长期借款与负债总额之比(DM1)衡量债务期限结构，以(长期借款+应付债券)/负债总额(DM2)作为替代变量衡量债务期限结构，以新增的债务(ΔDM1、ΔDM2)进行稳健性检验，结论依然稳健。

2.商誉及商誉减值的度量

本文借鉴叶建芳等(2016)[28]、徐经长等(2017)[18]的研究，分别用当年商誉增加金额/资产总额(GWR)、当年商誉减值金额/资产总额(GWI)、商誉账面价值变动金额/资产总额(CHANGE)表示商誉信息(GW)。

3.控制变量的度量

参考肖作平和廖理(2008)[26]、杨鑫等(2018)[27]已有文献的研究，本文控制了企业规模(SIZE)、财务杠杆(LEV)、成长性(GROW)、资产期限(TANG)、自由现金流量(FCF)、第一大股东持股比例(CR1)、盈利能力(ROA)、所有权性质(SOE)、实际所得税率(ETR)以及行业(IND)、年份(YEAR)等因素。相关变量名称和定义如表1所示。

表1 相关变量名称和定义

表2 主要变量的描述性统计

三、模型设定

为检验商誉信息对债务期限结构的影响，本文借鉴已有文献[26] [27]模型构建如下回归模型：

实证结果与分析

一、描述性统计

表2为变量的具体描述性统计结果。

模型(1)中主要变量的描述性统计结果如表2所示。表2中Panel A为有商誉增加样本的描述性统计，由Panel A可以看出，被解释变量债务期限结构(DM1)的均值和中位数分别为0.137和0.043，均值和中位数的差异比较大，说明债务期限的分布不均匀，同时平均来看我国长期借款的比重比较低，即长期债务不是我国上市企业的主要债务形式，债务期限结构的最大值和最小值分别为0.855和0，说明长期借款金额占总负债的比重最高达85.5%，最小为0，进一步说明我国企业的债务期限结构的差异比较大。经总资产账面价值调整后的商誉增加金额(GWR)均值和中位数分别为0.04和0.006，说明各企业商誉增加金额的差异比较大，商誉增加金额的最大值为0.476，说明商誉增加金额占总资产的比重最高达47.6%。表2中Panel B中为有商誉减值样本的描述性统计，由Panel B可知，债务期限结构的均值和中位数分别为0.154和0.064，同Panel A一样，长期债务不是上市企业的主要债务形式，各个上市企业之间的债务期限结构差异比较大。商誉减值占总资产比重的均值和中位数均为分别为0.001和0，说明商誉减值的金额相对于资产总额影响较小，商誉减值确认的最大值为0.025，说明商誉减值计提的最大金额为总资产的2.5%，计提商誉减值的金额较小。在Panel A和Panel B的两组样本中，表Panel A中的成长性(GROW)、盈利能力(ROA)均值要大于Panel B中相关变量的均值，初步说明商誉增加的上市企业成长性和盈利能力比较好。其他变量的描述性统计结果与已有的研究基本一致。

表3 商誉信息与企业债务期限结构回归结果

二、商誉信息对企业债务期限结构影响的回归分析

表3报告了模型(1)的主要回归结果，模型变量的VIF最高值为1.72，平均为1.28，这表明模型不存在严重的多重共线性问题。本文采用OLS方法估计系数，控制行业和年度，并采用Robust调整标准误，回归检验商誉信息对企业债务期限结构的影响。下文首先检验了商誉增加对企业债务期限结构的影响，是正向还是负向的影响，即验证假设1中的H1a和H1b；其次检验了商誉减值对企业债务期限结构的影响，即验证假设2。结果如表3所示。

1.商誉增加对企业债务期限结构的影响

从表3中(1)与(2)的回归结果来看，F值均在1%水平上显著，调整的R2分别为0.296和0.325，说明模型的整体回归结果显著和模型的解释能力较强。表3中(1)与(2)分别采用债务期限结构的第一种和第二种度量方法。(1)与(2)中GWR的回归系数分别为0.154和0.135，且分别在1%和5%水平上显著，说明商誉增加金额越大，企业债务期限结构的数值就越大，商誉的增加对企业债务期限结构产生正向影响，即债权人倾向给予商誉增加的企业更多的长期贷款。该结果表明，债权人视商誉增加信息为积极信号，债权人根据商誉增加信息增加了对企业的长期贷款。此外，控制变量中，企业规模(SIZE)、财务杠杆(LEV)、资产期限(TANG)、实际所得税率(ETR)回归系数均显著为正，即与企业债务期限结构显著正相关；第一大股东持股比例(CR1)、自由现金流量(FCF)的回归系数显著为负，即与企业债务期限结构显著负相关。说明企业规模越大、财务杠杆越高、固定资产比率越高、实际所得税率越高、第一大股东持股比例越低、自由现金流越少的企业，企业债务期限结构的数值也越大，即债权人倾向给予此类企业更多的长期贷款。与肖作平和廖理(2008)[26]、杨鑫等(2018)[27]已有文献的研究结论基本一致。以上实证结果说明企业商誉的增加改变了贷款方的贷款期限的决策行为，从而提高了企业债务融资中长期债务融资的比重。(1)与(2)的回归结果均与假设1中H1a的预期相一致，一定程度上保证了结果的稳健性。

2.商誉减值对企业债务期限结构的影响

表3中(3)与(4)显示了商誉减值对企业债务期限结构影响的回归结果，与表3中(1)与(2)类似，回归结果显示，商誉减值金额越大，企业债务期限结构的数值就越小，商誉的减值对企业债务期限结构产生负向影响，即债权人倾向给商誉减值企业减少长期贷款。该结果表明，债权人视商誉减值信息为负面信号，债权人根据商誉减值信息减少了对企业的长期贷款。此外，控制变量与肖作平和廖理(2008)[26]、杨鑫等(2018)[27]已有文献的研究结论基本一致。以上实证结果说明商誉减值改变了贷款方的贷款期限的决策行为，从而降低了企业债务融资中长期债务融资的比重。(3)与(4)的回归结果均与假设2的预期相一致，一定程度上保证了结果的稳健性。

三、进一步检验：不同产权性质下商誉信息对企业债务期限结构影响的异质性

本文将商誉增加与商誉减值样本按照产权性质分为国有企业和非国有企业进行分组回归，以检验产权性质的调节效应，即产权性质是否会影响商誉增加与企业债务期限结构的关系，产权性质是否会影响商誉减值与企业债务期限结构的关系，以验证假设3。回归结果如表4所示。

由表4的结果可知，F值均在1%水平上显著，调整后的R2分别为0.418、0.182、0.284和0.239，说明模型的整体回归结果显著和模型的解释能力较强。国有企业组商誉增加/减少的回归系数不显著，而非国有企业组商誉增加的回归系数在5%水平上显著，说明在非国有企业中，商誉的增加/减少信息对债务期限结构的影响相对于国有企业而言作用更强，贷款人对非国有企业的商誉增加信息更加敏感，即非国有企业的商誉变动金额越大，银行越倾向于向其发放长期贷款，而对于国有企业，没有证据表明银行会因为企业商誉增加而增加向其发放长期贷款，与假设3的预期相一致。

以上结论表明，与国有企业相比，非国有企业中商誉增加信息和商誉减值信息的债权价值相关性更高，对企业债务期限结构的影响更为显著，或者说，商誉增加信息与债务期限结构之间的正向关系仅存在于非国有企业中，商誉减值信息与企业债务期限结构之间的负向关系也仅存在于非国有企业中，即非国有企业的商誉信息对债权人贷款决策的影响更为显著。

表4 产权性质对商誉信息与债务期限结构关系的影响回归结果

四、稳健性检验

1.自选择问题

表5 商誉信息对债务期限结构影响的PSM结果

由于本文中商誉期末余额和商誉减值金额不同时为零的样本均为发生过并购活动的样本，这意味着商誉信息与债务期限结构的回归可能存在样本自选择问题，如能够并购别的企业说明了并购方有实力，本身就具有超额盈利的能力，那么商誉增加与债务期限结构之间的关系就不是因果关系，而是由企业本身的特征所决定的，样本自选择会导致研究结论的偏误，为了控制商誉信息的样本自选择问题，本文使用倾向得分匹配法(PSM)来解决样本自选择可能带来的内生性问题。首先，在表5的Panel A中按照商誉是否增加，将样本分为处理组(商誉增加组)和控制组(商誉未增加组)；在表5的Panel B中按照商誉是否减值，将样本分为处理组(商誉减值组)和控制组 (商誉未减值组)。然后在表5的Panel A和Panel B中以企业规模(SIZE)、财务杠杆(LEV)、成长性(GROW)、资产期限(TANG)、自由现金流量(FCF)、第一大股东持股比例(CR1)、盈利能力(ROA)、所有权性质(SOE)、实际所得税率(ETR)为匹配标准，利用logit概率模型计算倾向得分，使用最近领匹配法，分别为有商誉增加信息和有商誉减值信息的企业一对四配对出无商誉信息的企业。同时还采用半径匹配法和核匹配法为处理组企业进行匹配。结果如表5所示，匹配后的平均处理效应显著，表明控制商誉信息的样本自选择问题后，商誉信息对债务期限结构影响然有显著的促进作用，假设H1a和假设2进一步得到证明，说明研究结论是稳健的。

2.替换解释变量

资产负债表上披露的信息是商誉账面价值的信息，即商誉增加金额减去商誉减值金额后的信息，而本文上面的研究是从商誉增加与商誉减值两个方面分别讨论其对债务期限结构的影响，是单独基于某类商誉信息的变动研究其对债务期限结构的影响，未考虑到企业可能同时存在商誉增加以及商誉减值的情况。基于上文的研究，商誉增加更多地传递了有关企业发展的正面信号，商誉减值更多地传递了有关企业发展的负面信号。由于没有考虑商誉增加与商誉减值抵减后的账面价值的变动，而债权人在进行贷款决策的时候可能也会考虑商誉账面价值的变动，因此，有必要检验商誉账面价值的变动对企业债务期限结构的影响。商誉的账面价值为商誉增加金额与商誉减值金额之差，即商誉增加与商誉减值传递了两种截然相反的信号，两种信号之间存在抵消效应，一方面，当商誉增加金额大于商誉减值金额，即商誉账面价值变动大于0，长期债务比重越高；反之商誉增加金额小于商誉减值金额，即商誉账面价值变动小于0，长期债务比重越低。本文采用模型(1)，将解释变量GW替换为商誉账面价值变动额(CHANGE)。其中表3第(5)和(6)列为所有商誉账面价值不为0的样本的回归结果，第(7)和(8)列为剔除部分当年商誉没有变动样本的回归结果，均在1%水平上显著为正，说明在考虑了商誉增加与商誉减值之间的抵消效应后，商誉信息依然影响到债务期限结构，与前文的结论一致，说明研究结论是稳健的。

3.变化模型检验

因为本文是考察商誉信息对企业债务期限结构的影响，商誉增加本质上是企业发生了并购活动，商誉减值本质上是被并购方的业绩不达预期甚至亏损，其对债务期限结构的影响更多的是对新增债务的期限结构的影响，长期贷款和应付债券跨越一个以上的会计年度，商誉增加(或减值)企业在并购或减值前的债务期限结构可能已经大致确定并延续至并购(或减值)后，为使得文章结果更为稳健，采用债务期限的变化值ΔDM1和ΔDM2来衡量债务期限结构，检验结果如表6所示。从(1)、(2)列中可以看出，商誉增加与企业债务期限结构正相关；从(3)、(4)列可以看出，商誉减值与企业债务期限结构负相关，这表明债务期限结构度量方法的改变对本文的主要结论没有影响。

4.控制可能的遗漏变量

表6 商誉信息与企业债务期限结构变化回归结果

已有研究表明，流动比率(CURR)(方红星和刘淑花，2017)[29]、股利支付率(DIV)等因素也会影响企业的债务期限结构。为了避免遗漏这些因素对结果造成的影响，本文在模型(1)中增加了两个控制变量：流动资产与流动负债的比值(CURR)以及每股股利与每股净收益的比值(DIV)。稳健性检验的结果列示于表7 Panel A和Panel B。结果显示，在控制流动比率及股利支付率的影响之后，结果依然稳健。

表7 控制可能的遗漏变量回归结果

研究结论与启示

一、研究结论

债权人在信贷决策时，首要考虑的是贷款资金的本息安全，债务期限选择不当会增加债权人的信贷风险，危及银行信贷资产的安全，债务期限选择便成为债权人重要的信贷决策之一。因此，结合我国的制度背景，有针对性地从债权人角度研究商誉信息对企业债务期限的影响问题，具有重要的理论和实践意义。

本文采用我国沪深A股非金融类上市企业200～2016年的数据，基于债权人的视角深入研究了商誉增加和商誉减值对企业债务期限结构的影响，并进一步考察了产权性质的调节作用。研究发现：(1)商誉增加与企业债务期限结构呈现显著的正相关关系；(2)商誉减值与企业债务期限结构呈现显著的负相关关系；(3)产权性质会影响商誉增加与企业债务期限结构的正向关系，当产权性质为非国有的时候，商誉增加对企业债务期限结构的正向影响是显著的，即产权性质正向影响了商誉增加与企业债务期限结构的关系。(4)产权性质会影响商誉减值与企业债务期限结构的负向关系，当产权性质为非国有的时候，商誉减值对企业债务期限结构的负向影响是显著的，即产权性质负向影响了商誉减值与企业债务期限结构的关系。本文提供了商誉信息与债权人贷款决策之间关联的证据，说明商誉信息发挥了资源配置的作用，从而推进了对商誉和债权人贷款决策的研究。

二、理论启示与政策建议

基于本文研究结论可以得到的理论启示是：商誉信息会影响债权人的贷款期限的决策，从而影响企业的债务期限结构。商誉增加被债权人视为积极的信号，债权人更加倾向给予这类企业长期的贷款。商誉减值被债权人视为负面信号，债权人倾向减少给予这类企业长期贷款。债权人在决策国有企业贷款期限的时候没有有效地利用商誉增加和减值信息，对非国有企业的贷款期限进行决策的时候考虑了商誉的增加和减值信息。

基于本文研究结论提出的政策建议是：虽然商誉是一种潜在的经济价值，它可以在未来给企业带来超额利润，但代理问题的存在可能造成商誉价值的高估，债权人要提高对企业商誉确认的风险防范意识，要加快构建对商誉过高的企业的贷款决策的风险防控体系，关注商誉增加对企业债务期限结构的影响，监控商誉较高企业的机会主义行为，降低银行信贷风险。同时要关注商誉减值问题对企业价值的负面影响，尤其要关注企业是否利用并购进行盈余管理，企业确认商誉后的未来年度业绩变化情况，是否有计提大量商誉减值的情况，债权人要及时的调整债务期限，降低信息不对称而导致的代理成本的增加，保证贷款本息的安全。

三、研究不足与展望

本文仍存在以下局限：(1)鉴于数据的可获得性，本文只研究了并购商誉对企业债务期限结构的影响，而没有研究企业自创商誉对企业债务期限结构的影响，这在一定程度上会导致研究结论的偏误；(2)只着眼于企业的商誉信息对债权人信贷决策的影响，而没有考虑企业自身决策对债务期限决策的影响。未来的研究要结合企业自创商誉和企业自身的债务期限决策来进一步探究债权人对企业债务期限调整的机理和方向。