美元汇率对区域性经济危机影响的实证分析

何菊香，庄侠君

(北京邮电大学 经济管理学院，北京 100876)

一、引言

经济危机一直是阻碍世界或各地区经济发展的重要因素。美国在经济领域中占据国际领导地位，随着全球经济一体化趋势的推进，美国货币政策的变化对各国发展都将产生巨大的冲击。美国的货币政策从宽松到紧缩的一个时期，也就是所谓的“美元周期”。美元周期体现在美联储的每次降息和加息行为中，货币政策从宽松到紧缩的变动，都将为某一国家、甚至是全球经济带来不可避免的危机。当美联储大规模发行货币、实行降息政策时，会在一定时期内促进某一经济体的繁荣与发展，而这也导致经济泡沫的产生和膨胀。然而，当美联储实行加息政策时，虚拟泡沫直接破灭，引发严重的经济危机。八十年代，美联储加息，引发拉美债务危机，瞬间使拉美的繁荣泡沫破碎；九十年代末，美国加息，导致亚洲金融危机爆发，东南亚、香港、日本经济崩盘；2001年，美国加息，导致了全球互联网泡沫的破灭。2008年美国加息，直接导致了次贷危机的发生，进而引发全球金融危机全面爆发并引致全球经济萧条。从世界经济史和定性分析来看，美国的货币政策深刻地影响着其他经济体，可见，当前国际货币体系中存在美元一支独大的局面。

1944年，布雷顿森林体系建立之初，美元为了确立霸权而与黄金挂钩。1971年，布雷顿森林体系瓦解以后，美元与黄金脱节，直到1976年，国际货币基金组织通过了“牙买加协议”。在“牙买加协议”中，全球主要资本主义国家实施自由浮动汇率制度，新兴市场国家和发展中国家实施管理浮动汇率制度和盯住汇率制度，而在这其中，美元仍然是主要的国际储备货币和结算货币，因此，美国逐步建立了美元霸权，扮演世界货币的角色。在当前的纸币时代，美元占据货币霸主地位，将全世界纳入其金融体系之中，隐蔽地控制着全球各国的经济，对全球经济、各地区经济产生重大影响。2008年金融危机爆发后，国际社会针对牙买加体系的弊端进行了一些改革，却没有从根本上解决现行体系的诸多缺陷。

近几年来，国际货币体系改革的进程越来越深入。国际货币体系指的是各国政府为了适应国际贸易与国际支付的需要，对货币在国际范围内发挥世界货币职能所确定的原则、采取的措施和建立的组织形式。从世界经济历史来看，在二战之前，国际货币体系经历了从国际金本位制到金块本位制和金汇兑本位制的演变。二战结束后，布雷顿森林体系建立，“国际货币基金协定”确立了美元与黄金挂钩，各国货币与美元挂钩、并建立固定比价关系的、以美元为中心的国际金汇兑本位制。尽管布雷顿森林体系使得国际货币金融领域从动荡状态进入了相对稳定的时期，但布雷顿森林体系仍然有其自身的缺陷。1960年，美国耶鲁大学罗比特·特里芬教授提出了“特里芬难题”，也就是美元作为结算与储备货币必须不断流出美国以及美元作为国际货币必须保持币值稳定这两者之间的悖论。该问题得不到解决，随着美元危机的多次爆发，布雷顿森林体系彻底瓦解。之后的“牙买加协定”，将各国汇率多样化，并以特别提款权作为主要储备资产。但是，布雷顿森林体系瓦解之后，美元一支独大的局面并没有改变，美元仍然是主要的国际支付工具、储备资产和外汇市场干预手段。国际经济依然过度依赖于美元，当前的国际货币体系中仍然存在“特里芬难题”。可以说，国际货币体系冲突不断，不但引发全球主要货币矛盾，也给经济发展增加了一系列问题和负担。因此，关于国际货币体系改革的建议与方案一直不断。人民币国际化逐渐成为各界讨论的热点。中国经济经历了过去40年的改革开放，已经成为世界第二大经济体，在国际经济的稳定发展中起到了关键作用。随着“一带一路”等政策与方案的提出与落实，人民币国际化也逐步进入议程。2015年11月30日，IMF宣布将人民币作为第五种货币纳入特别提款权(SDR)货币篮子，并于2016年10月正式生效。这不仅仅是对人民币国际化进程、中国金融体系改革的重要推进，同时也适应了国际社会、国际经济背景的需要。

综上所述，国际货币体系的不合理导致世界各地区经济对美元政策非常敏感，由此带来了如下几个问题：第一，美国货币政策的改变是如何影响其他经济体的？第二，还有其他什么因素影响经济危机的产生？第三，美元霸权对国际货币体系有什么样的影响？当前人民币国际化是否能够有效促进国际经济关系的改革？

为了探究美元汇率与世界各国经济危机之间的关系，本文采用定性研究与定量研究相结合的方法进行探索。文章通过建立面板向量自回归模型进行实证研究，结合西方经济学和计量经济学的理论知识，在此基础上探究美元汇率对发达国家和发展中国家的不同影响，并结合国际货币体系改革的趋势，探讨人民币国际化对于促进国际经济关系改革的意义。

文章的组织框架大致如下：第一章为引言部分，主要阐述文章的研究背景及研究意义；第二章为文献综述，通过大量阅读学习前人的研究成果对当前已经完成的研究进行总结，为本文研究打好基础；第三章和第四章分别为模型与数据和实证分析，收集数据并建立面板向量自回归模型，并进行格兰杰因果检验和脉冲响应分析；第五章是结论与政策建议，在总结文章结论的基础上，指出国际货币体系改革的政策建议和此过程中人民币国际化的意义与启示。

二、文献综述

当前，学者已经针对不同的历史条件、不同种类的经济危机，从多种角度、利用多样的研究方法与分析方法探寻危机的成因, 主要包括次贷危机、债务危机和金融危机等。

刘克崮[1](2007)认为房地产市场状况和美国的利率环境是影响次级贷款市场发展的两大因素，是诱发此次危机的重要外在原因。李公科[2](2009)从美国经济政策、国际金融监管会计制度等更为广阔的角度对次贷危机的引发机理进行了解析。他认为引发危机的根本原因在于美国的“美元扩张、资本市场扩张、双赤字扩张”的国民负债经济增长模式。美国的实体经济虚拟化进而引发虚拟经济泡沫化，在经济全球化的过程中，美国能够利用其储备货币地位和资本市场的价值传导机制，将风险传递分摊到全世界。而引发危机的直接原因在于资产证券化被错误、过度地运用，加上监管的缺失，导致风险不断提高而失控。焦健[3](2009)认为关于次贷危机的引发原因的现有研究从不同角度揭示了次贷危机的引发机理，但是忽略了更深层次的原因，他们认为次贷危机的根本原因是信用评级机构对金融衍生产品的评级失误。余永定[4](2008)认为引发金融危机的根本原因在于居民消费需求严重超过居民收入，导致国家巨额负债，而金融衍生品则在次贷危机中扮演重要的角色。他认为次贷危机经历了流动性短缺、信贷紧缩与实体经济萎缩三个阶段，李伏安[5](2010)对次贷危机产生的原因进行了实证分析，通过收集1992年至2008年的月度数据，选择贷款利率、按揭贷款总额、住宅价格、住宅销售额、证券化资产总额等变量，利用计量经济学方法探究次贷危机产生的原因。

马宇、程道金[6](2014)对新型经济体和发达经济体两类样本的主权债务危机的成因进行了实证分析，他们认为，债务负担率对新兴经济体和发达经济体主权债务危机都存在显著的影响，通货膨胀率和国际储备对新兴经济体主权债务危机有显著影响，但是对发达经济体没有明显影响，人口老龄化、政府财政赤字以及滞后一期的GDP增长率对发达经济体的影响显著，对新兴经济体不显著。杨琰[7](2013)在定性分析欧债危机形势的基础上，运用马克思主义经济学的相关理论，指出市场竞争不充分、资源配置低下、分配制度不合理、福利制度等是引发欧债危机的重要原因。庄序莹、杨海燕[8](2012)研究了意大利债务危机的成因。他们认为意大利的高福利体制是其身陷债务危机的直接原因，并构建了以债务发行量为被解释变量，以中央财政收入、福利支出、利息支出作为解释变量的统计学模型，解析了各影响因素对债务水平的影响。王西民[9](2012)认为金融垄断资本主义的全球影响是债务危机的核心影响因素，虚拟经济超过实体经济发展是引发债务危机的根本因素，此外，国际和国内经济环境的复杂多变是引发债务危机的外在因素。瞿旭、王隆隆、苏斌[10](2012)三位学者总结了国内外关于欧元区主权债务危机的根源研究，将其分为了次贷产物论、评级机构论、欧元区制度缺失论、经济发展失衡论、高福利制度与人口老龄化论以及政治矛盾论这六个方面，并对解决欧元区债务危机提供了一定的启示与思考。

Marizah Minhat和Mazni Abdullah[11](2016)两位学者探究了2005年至2008年之间银行家股票期权的使用与经济危机的关系，他们讲时间分为非危机、危机前和危机时期，并且发现经济危机在一定程度上是由银行家股票期权的使用引起的。张作云[12](2011)认为影响国际金融危机爆发的因素包括五类：华尔街的贪婪——即金融创新、金融交易、投机欺诈、逃避监管等；虚拟经济的膨胀；政府的宏观政策；国际环境因素以及新自由主义经济理论的发展。杜莉、张鑫[13](2010)通过对金融危机问题的研究进行综述，认为金融危机的成因具有多维性的特点，其引发原因包括：信用的产生以及生产过剩、虚拟经济过度膨胀并与实体经济发生背离、金融创新过度发展与监管不力。陈凌岚、陈永志[14](2010)在考察了虚拟经济的特点及其与实体经济的关系的基础上，通过分析得出了金融危机的根本成因是虚拟经济与实体经济不匹配的结论。他们认为美国由于实体经济的外移和虚拟经济的过度投机与膨胀而导致经济虚拟化程度越来越高，更容易导致危机的发生。张志宏[15](1998)研究了泰国金融危机的根源，认为泰国爆发金融危机最重要的原因是政府宏观导向乏力，缺乏产业引导。此外，外资过早全面开放而难以控制以及联系汇率制度的失误等因素相互作用、相互叠加，引发了金融危机。陈华、赵俊燕[16](2009)认为金融危机产生的根源可以归结为经济周期波动和金融体系内在脆弱性两个方面，他们归结了金融危机引发的原因，包括：长期低利率和宽松抵押贷款条件导致的流动性泛滥、政府加息和房价走低、金融创新产品导致风险扩散、政府监管不力以及信息披露不充分。

目前，关于美元汇率与经济危机之间关系的研究比较少。仅有个别学者对于经济危机时期美元汇率的异常原因进行了分析。张支南，许祥云[17](2010)在分析了美国次贷危机深化阶段的美元走势状况的基础之上，认为导致美元汇率异常的主要原因在于购买美元和美国国债的需求增加、利差交易的逆转以及国际银行的美元短缺。也有学者从金融危机视角对美元汇率进行了相关研究。徐健[18](2009)运用了基于实体经济与虚拟经济的分析框架，并针对金融危机的数据进行了实证分析，分析了经常账户余额以及虚拟经济冲击下的国际资本流动对于美元汇率的影响。他认为在经济危机的背景之下，经常账户余额对美元指数的影响是长期影响，而其短期影响有限的，也就是实体经济在长期上决定着美元汇率的均衡，在短期上，虚拟经济的冲击会影响美元汇率的波动。

对于国际货币体系，不少学者集中于对现有体系的形式、特点、弊端与改进政策建议的研究。何帆[19](2009)说明了现行国际储备货币制度的三个特点，包括“美元是国际贸易和金融市场的主要计价货币和交易媒介”、“美元是重要的价值贮藏手段”以及“美元被作为部分国家货币的名义锚”。赵志君、张文中[20](2012)着重分析了全球经济失衡的货币因素，他们揭示了现行国际货币体系和区域货币安排的弊端，并为重构国际货币体系提供理论支持和政策建议。项卫星、刘晓鑫[21](2009)指出，当前的国际货币体系本质上是美元本位制，其弊端在于引发全球经济失衡、全球流动性过剩以及全球金融动荡等。他们认为能否彻底解决这些问题取决于美元本位制是否可持续，并且，在长期内，美元本位制将面临更大挑战，国际货币体系改革势在必行。黄晓龙[22](2007)指出当前国际货币体系具有非均衡性，并分析了这种非均衡性对全球经济失衡、流动性过剩和经济危机的影响。张纯威[23](2008)认为美元拥有主权货币和国际货币的双重身份，其国际供给与国内供给最终都取决于美国的经济政策，既缺乏自身调节机制，也缺乏国际约束机制。张向军[24](2010)在借鉴了欧元改革实践的基础上，基于后危机时代的超主权货币导向的国际货币体系改革确定了改革的短期和中期目标。他认为，改革的短期目标是解决美元主导货币体系的问题，强化主要经济体，尤其是美国参与改革的意愿；中期目标则是扩大区域货币一体化的进程，逐步通过区域货币联盟数量的增加和主权货币数量的减少来强化全球范围内经济、政治的一体化程度，为改革的长期目标建立条件。

也有学者探讨了人民币国际化进程与国际货币体系的稳定问题。陆前进[25](2010)在分析美元霸权的基础之上考察超主权储备货币体系的改革，他认为改革的方法在于建立多样化的国际货币体系，并探讨了人民币国际化问题，指出中国应当发挥人民币在国际货币体系改革中的作用，不断推进人民币国际化进程。范小云、陈雷、王道平[26]三位学者(2014)认为国际货币体系的稳定条件是储备货币国家的经济体量足够大，并且储备货币国家偿付能力增长率不低于非储备货币国家的实际产出增长率和储备货币实际收益。他们认为，欧元、日元成为国际储备货币并不能稳定国际货币体系，人民币国际化对于国际货币体系的稳定具有不可替代的重要作用。林小玲[27](2015)建立实证模型并进行格兰杰因果检验以及协整检验，指出人民币国际化进程的加速将引发货币政策的不稳定，建议我国完善国内金融市场，积极维护货币政策的稳定。刘宏青、衡丙权[28](2015)两位学者从政治经济学的角度，认为美元本位导致货币体系失衡以及国际经济失衡是毋庸置疑的，他们指出国际货币体系改革的可能方向，强调了货币体系改革的必要性。

在阅读和整理各类文献的基础上，可以发现，学者们对于次贷危机、债务危机、金融危机的引发原因、形成机理等的分析更多集中于评论性文章，部分学者强调某一因素的作用与重要性，另一部分学者通过加入多种因素的作用对次贷危机的形成进行解释。例如，刘克崮[1]从次级抵押贷款及其衍生品的特点的角度，分析了次贷危机产生的原因。而张作云[11]则基于《资本论》等著作中马克思关于经济危机的理论进行探究，阐述了金融危机的形成是由于多种复杂因素的综合作用导致的。多数学者对于经济危机的影响因素分析偏向于定性研究与描述，但仍然缺少计量经济学理论与经济数据的支持。即使有李伏安[6]等少数学者的研究成果利用了数据进行经济分析，却没有涉及美元汇率这一因素对经济危机的影响。而事实上美元汇率在国际经济中具有重要的影响作用，美元的霸主地位对于经济危机的影响目前少有研究，更缺乏历史数据的支持与验证。

三、模型与数据

为了系统性地考察美元汇率的变化对世界经济危机所产生的影响机制，同时探究经济危机的主要影响因素，本部分将依据经济运行机制和传递原理选取主要变量，建立基于面板数据的向量自回归模型。在对所有选取国家进行整体实证研究的基础上，进一步将国家分为发达国家和发展中国家，分别探究美元汇率对发达国家和发展中国家经济危机所产生的不同影响。

(一)实证模型设定

经济危机(Economic Crisis)是指一个或多个国民经济或整个世界经济在一段比较长的时间内不断收缩的现象(负的经济增长率)，其本身有多种表现形式，诸如商品大量过剩，销售停滞；生产大幅度下降，企业开工不足甚至倒闭，失业工人剧增；企业资金周转不灵，银根紧缺，利率上升，信用制度受到严重破坏，银行纷纷宣布破产等，而这诸多表现形式最终都会反映在一个国家经济增长状态上。综观世界经济发展历史，在历次经济危机时期，一个国家或地区的国内生产总值总是受到冲击而产生波动，因而本文选取国内生产总值这一指标衡量经济危机。在全球一体化的进程中，汇率对经济的影响越来越突出。美元是重要的国际结算和储备货币，美国进行经济调控时，其所导致的美元汇率变化对全球经济的影响显得尤为直接。美元汇率下降，相对来说其他货币价格上升，一方面能够减轻该国外债还本付息的压力，另一方面能够吸引外资，有利于拉动国家进口，促进该国经济增长，但同时也可能导致经济泡沫的产生。当美元汇率上升时，相对来说其他货币价格下降，一方面使得进口成本上涨，同时也大大增加了国家的还本付息压力，此时经济的不稳定以及国际收支的不平衡极易导致经济泡沫的破裂，进而引发经济危机。

为全面探究经济危机产生的机理，本文选取对经济危机具有重要影响作用的相关因素作为控制变量。固定资本形成总额(FIX)是常住单位购置、转让和自产自用的固定资产，扣除固定资产的销售和转出后的价值。该变量在一定程度上反映了一国经济中固定资产的规模及变化，一般来说，固定资产通过拉动产出对国内生产总值产生正面影响，然而过度的固定资产投资则会导致资源的浪费与分配的不合理，因而又会对经济产生负面影响。商品(EXPORT)反映了一国对外贸易中出口的规模与变化，传统经济理论认为出口会对经济产生一定刺激，促进经济的增长。广义货币(M2)是货币供给的一种口径，通常代表交易货币、定期存款与储蓄存款三者的总括，央行能够通过增加或减少货币供给量来控制货币市场，进而实现对经济的干预，对经济效果产生显著影响。

本文所选取数据为面板数据，使用面板向量自回归模型来进行实证检验，建立的面板PVAR模型如下：

在模型中，Yit=(USR，GDP，FIX，EXPORT，M2)，ηi为时间效应，假设εt为服从正态分布的随机扰动。由于美元汇率数据在一般的研究中采用美元指数较多，因此本文选取美元指数衡量美元汇率的变化，即USR。GDP表示各国家或各地区的国内生产总值。除了美元汇率对区域经济危机的影响之外，投资、出口和货币发行对经济产生重要的影响，因而模型中还选取了其他三个变量，包括固定资本形成总额(FIX)、商品出口(EXPORT)以及广义货币百分比(M2)。

(二)数据说明

依据数据的可获取性和本研究的目的，本文通过对拉美地区、亚洲地区和欧洲地区三个区域的探究，检验美元汇率对区域性经济危机的影响。分别选取在各个地区中具有代表性的国家进行研究，代表国家分别为墨西哥，巴拿马，哥伦比亚，巴西，厄瓜多尔，新加坡，泰国，马来西亚，大韩民国，菲律宾，英国，丹麦，瑞典，匈牙利和保加利亚。其中，发达国家包括新加坡，大韩民国，英国，丹麦，瑞典。发展中国家包括墨西哥，巴拿马，哥伦比亚，巴西，厄瓜多尔，泰国，马来西亚，菲律宾，匈牙利和保加利亚。样本时间为1986年至2015年共30年时间的年度数据。

各国GDP数据是美元当年值，均来源于世界银行官方网站。美元指数(USR)综合反映美元在国际外汇市场的汇率情况，由美元对六种主要货币的汇率加权计算得到，数据以1973年3月的数据为基期，其中，各货币的权重以货币国与美国之间的贸易结算量为基础。美元指数的数据来自美联储官方网站。固定资本形成总额、商品出口和广义货币百分比这三个变量的数据均来自世界银行官方网站。其中，货币的衡量有M1、M2、M3等多种指标，本文选取M2作为控制变量。

由于部分国家某些年的数据有所缺漏，在实证过程中本文通过加权平均法将所缺数据补全。由于将时间序列数据取自然对数不会改变数据的协整关系，并且能够使其变化趋势线性化，消除序列中可能存在的异方差现象，因此，对国内生产总值、美元指数、固定资产形成总额、商品出口以及广义货币百分比指标均取对数。

(三)美元汇率走势与经济危机关系的描述性分析

本部分选取1973年至2015年的历年美元指数数据，绘制美元指数走势曲线图，以观察美元汇率走势与历次经济危机发生时期的相关关系。如图1所示。

图1 美元走势图(数据来源：美联储官网)

通过对美元指数走势图的观察，可以把美元指数的走势曲线大致划分为三个上升阶段，分别为：1979年至1985年的第一个上升期，1995年至2001年的第二个上升期以及2008年至2015年的第三个上升期。

对比历次经济危机的发生时间，在美元指数走势的第一个上升期中，拉美地区大量国家由于大量举债而无法偿债，发生了拉美债务危机；在第二个上升期中，东南亚国家发生金融危机并且逐步蔓延至亚洲其他国家和地区，引发亚洲金融危机；在第三个上升期中，美元指数走势虽然有一定时期的下滑，但整体呈现上升趋势。此时，欧洲各国由于巨额负债，还款能力不足而引发主权债务危机。

综合上述分析，当美元汇率处于上升时期时，某一国家或地区将很可能受到影响而发生经济危机，而在其他时间段里，美元汇率都将呈现稳定状态或具有下滑趋势。

四、实证分析

(一)平稳性检验

在进行面板向量自回归分析之前，需要对各序列以及他们的一阶差分序列进行平稳性检验。由于国内生产总值(GDP)、固定资本形成总额(FIX)、商品出口(EXPORT)以及广义货币百分比(M2)为面板数据，所以用stata13.0进行检验同质单位根的LLC检验和检验异质单位根的IPS检验；美元指数为时间序列数据，因而用Eviews软件进行ADF检验。由平稳性检验可知，数据的原序列存在非平稳序列的情况，但一阶差分后都成为平稳序列。变量平稳性检验结果如表1所示。

表1变量平稳性检验结果

注：***表示1%的显著性水平，*表示10%的显著性水平。

(二)协整检验

在进行格兰杰因果检验之前，先对数据进行协整检验，以判断模型内部变量是否存在协整关系。对所有国家进行协整检验，由第一个统计量可知，各变量之间存在协整关系。所有国家的协整检验结果如下表2所示。

表2所有国家协整检验结果

本文将15个国家分为发达国家和发展中国家两类进行进一步分析，因而分别进行协整检验。由检验结果可知，发达国家各变量之间不存在协整关系，而发展中国家各变量之间存在协整关系。也就是说，就本研究中的数据来看，发达国家国内生产总值和美元汇率等变量在长期上不存在均衡。发展中国家则存在长期均衡关系,可以进行格兰杰因果检验。检验结果见表3和表4。

表3发达国家协整检验结果

表4发展中国家协整检验结果

(三)模型估计结果

协整检验后，对模型进行估计。根据AIC和SC准则，同时结合模型的有效性和稳定性条件，最终确定PVAR估计的最优滞后阶数为1，部分估计结果如下所示。

表5所有国家的PVAR模型估计结果

注：***表示1%的显著性水平，**表示5%的显著性水平，*表示10%的显著性水平。

表5为所有国家的估计结果。从所有国家的模型估计结果中可以看出，以国内生产总值衡量经济危机，滞后一期国内生产总值、滞后一期美元指数、滞后一期固定资产形成总额和滞后一期出口都具有显著影响。当美元指数变动一个单位，国内生产总值将负向变动约0.72个单位，可见从整体上看，美元指数对于经济危机的影响是十分重要的。而滞后一期国内生产总值、滞后一期固定资产形成总额和滞后一期商品出口对经济危机的影响是具有正向促进作用的。估计结果反映了广义货币百分比对经济危机的影响并不显著。

表6发展中国家的PVAR模型估计结果

注：***表示1%的显著性水平，**表示5%的显著性水平，*表示10%的显著性水平。

表6为发展中国家的估计结果。从发展中国家的模型估计结果可以看出，以国内生产总值衡量经济危机，滞后一期国内生产总值、滞后一期美元指数、滞后一期固定资产形成总额和滞后一期出口都具有显著影响。当美元指数变动一个单位，国内生产总值将负向变动约0.70个单位，可见美元指数对于发展中国家的经济危机的影响是十分重要的。而滞后一期国内生产总值、滞后一期固定资产形成总额和滞后一期商品出口对发展中国家经济危机的影响是具有正向促进作用的。发展中国家的估计结果也反映了广义货币百分比对其经济危机的影响并不显著。

(四)格兰杰检验

格兰杰因果检验能够用于分析变量之间的格兰杰关系。本部分分别对15个国家整体和发展中国家进行格兰杰因果检验。所有国家的格兰杰因果检验结果如下表7所示，发展中国家的格兰杰因果检验结果如表8所示。

表7所有国家格兰杰因果检验

对所有国家进行检验，从表中的P值可以确定美元指数是国内生产总值的格兰杰原因，进而可以推断美元汇率的变动会对区域性经济危机产生着影响。在10%的显著性水平下，固定资产形成总额也是国内生产总值的格兰杰原因，这反映了固定资产投资的提高能够促进经济增长。在5%的显著性水平下，商品出口是国内生产总值的格兰杰原因，国家积极鼓励商品出口能够促进商品国际流动，推动国内经济发展。从结果中还可以看出，广义货币百分比不是国内生产总值的格兰杰原因。而从整体上看，这些变量能够反映国内生产总值产生变化的原因。

表8发展中国家格兰杰因果检验

从对发展中国家进行检验的结果可以看出，美元指数是发展中国家国内生产总值的格兰杰原因，也就是说，美元指数对发展中国家经济的影响是十分明显而重要的。在10%的显著性水平下，固定资产形成总额是发展中国家国内生产总值的格兰杰原因。在5%的显著性水平下，商品出口是国内生产总值的格兰杰原因。对发展中国家来说，广义货币百分比也不是其国内生产总值的格兰杰原因。从整体上看，这些变量能够反映发展中国家的国内生产总值的变化。

(五)脉冲响应分析

脉冲响应分析能够通过绘制脉冲响应图来分析在零时刻的某个冲击对某个变量在不同时期的影响效果。依据PVAR模型分别对所有国家整体和发展中国家进行脉冲响应分析，绘制出对应的脉冲响应图。图2为所有国家的脉冲响应图，可以看出，美元指数对国内生产总值的影响一直为负，并且从第0期到第10期一直呈现下降趋势，负面影响不断加重。这说明美元指数的冲击无论从短期还是长期来看都会对各地区的国内生产总值产生负面影响，从而一定程度上验证了美元指数对世界性经济危机具有较强的传递影响作用。

图2 所有国家的脉冲响应图

固定资产形成总额对国内生产总值的影响在10期内一直为正。具体来看，从第0期到第6期，固定资产形成总额一直呈现递增的正面影响，在第6期之后趋于平稳，并且影响仍为正值。商品出口对国内生产总值的影响呈抛物线形，具体来看，在第0期到第6期，固定资产形成总额对国内生产总值的影响是正面递增的，在第6期达到最高点后开始下降，并在第10期趋于0。因而可以看出固定资产形成总额短期内能够促进经济的增长，而长期内的影响较弱。广义货币百分比对国内生产总值的影响一直呈现递增状态且为正值，可以看出在长期内，广义货币百分比能够促进经济的增长。

图3 发展中国家的脉冲响应图

图3为发展中国家基于PVAR模型的脉冲响应图。可以看出，对于发展中国家来说，美元指数对其国内生产总值的影响一直为负，在第9期后负面影响趋于平稳。也就是说，美元指数对发展中国家国内生产总值的影响在短期内为负面影响且不断加重，在长期上影响趋于平稳但仍为负面影响，这一定程度上说明美元汇率对发展中国家区域性经济危机的形成和发展产生重要影响，具有直接的传递机制。固定资产形成总额对发展中国家国内生产总值的影响为正面的，在短期和长期内正面影响都在不断增强。商品出口对发展中国家国内生产总值的影响在第0期到第7期为递增的正面影响，此后正面影响趋于平稳。广义货币百分比对发展中国家国内生产总值的影响十分微小，在第0到第1期无影响，第1期到第3期为微小的负面影响，第3期到第7期无影响，在第7期后为微小的正面影响。

五、结论与政策建议

本章在上文的基础之上，总结全文的研究结论、指出文章的不足之处，最后基于前文实证与分析，提出两点政策建议。

(一)研究结论

本文利用十五个国家1986年至2015年共三十年的面板数据建立面板向量自回归模型，在对数据进行平稳性检验的基础上，进行协整检验、格兰杰因果检验并进行脉冲响应分析，实证检验了美元汇率对世界各国经济危机所产生的影响。

本文的研究结论如下面两点所示：

首先，从整体上看，一个国家的国内生产总值与美元汇率等因素存在长期均衡关系，美元汇率是国内生产总值的格兰杰原因，并且在脉冲响应中对国内生产总值产生了长期的不断加重的负面影响，因而验证了美元汇率对区域性经济危机产生着直接的传递影响机制。

其次，将国家进一步划分为发达国家和发展中国家的检验发现，发达国家国内生产总值与美元汇率等变量不存在长期均衡关系，而发展中国家国内生产总值与美元汇率等变量存在长期均衡关系；对于发展中国家，美元汇率是其国内生产总值的格兰杰原因，并且在脉冲响应中呈现长期的负面影响。由此说明，在美元霸权体系中，发达国家经济增长或许因为自身货币的国际化程度相对比较高因而受到美元汇率的影响相对较弱，而对发展中国家来说，因为对美元的依赖性较强，则长期正面受到美元汇率的冲击，因此导致区域性经济危机频发。

(二)不足之处

本文通过实证检验了美元汇率对世界各国经济危机所产生的影响，但是限于时间、数据以及篇幅原因，文章尚有如下不足之处。

首先，本文采用十五个国家共三十年的面板数据，所获取数据较为有限，未来可通过扩展数据量进行进一步的深入实证研究。

其次，本文实证模型的指标可以进一步多元化，未来可进一步引入居民消费指数等变量。

(三)政策建议

基于本文的实证分析和研究结论，本文提出如下两点政策建议。

1.加快国际货币体系多元化改革

(1)现行国际货币体系的问题

目前的国际货币体系仍然存在较多问题。尽管现行国际货币体系“牙买加协议”指出，由美元、欧元、日元等共同构成国际储备货币组合，但是这些货币仍然具有层次上的差异，各国货币的重要性并不是均衡的。从目前的情况来看，其他货币的流通性远远不及美元。一方面，由于美国经济实力雄厚，加上美元曾与黄金挂钩的历史原因，美国成为世界经济的核心国家，美元成为主要计价货币、支付结算货币，与其他储备货币之间存在严重的不对称性。另一方面，尽管“牙买加协议”没有直接规定各国的汇率制度如何安排，而是由各个国家依据各国国情自主选择。但是基于美国在国际经济格局中的核心地位，很多国家在理性权衡之后，都会选择盯住美元的汇率制度或者盯住以美元为主的货币篮子，以此制定本国的汇率。这样，美国在制定其货币政策时会考虑国家的自身利益，而其他国家由于汇率的浮动和资本流动而失去了自主独立性，更容易受到来自外部的冲击，遭受损失。然而，货币政策是宏观经济调节的重要手段，而一旦选择盯住汇率制度，丧失货币政策的独立性，国家的货币政策便会受到严重影响，对经济发展极为不利。举例来说，当美国为了发展国家经济或者当美国出现经济衰退等现象而需要增加流动性时，会大幅度调整货币政策，这将会导致盯住美元制度的国家的汇率出现大幅度波动，引发经济的波动。

可见，当前国际货币体系存在的主要问题就是美元具有难以撼动的霸权地位，进而导致的国际货币体系的内在不稳定。在现行国际货币体系中，布雷顿森林体系时期存在的“特里芬难题”并没有从根本上得到解决，美元的主权货币与国际货币的双重身份是威胁到美元价值稳定与否的根本原因。当美国在应对经济衰退或经济隐患时，会大量发行美元刺激国内需求，而美国宽松的货币政策容易导致美元流动性泛滥，进而成为其他经济体产生经济危机的根源。而由于美元的领导地位以及经济全球化的作用，使得经济危机更容易传递至更广的范围，危害范围扩大。相反，如果美元专注执行其国际储备货币的职能，就无法满足其国内经济发展的目标。

(2)推进国际货币体系多元化改革

针对以美元为中心的国际货币体系的不稳定性问题，将国际货币体系多元化发展是重要的改革思路。国际货币体系多元化是通过建立相互制约、相互竞争的国际货币关系，以削弱美元的霸权地位，使各国逐步摆脱对美元的过度依赖性。在一个具有竞争性、相互抗衡的多元国际货币体系结构下，国际货币之间的竞争会在一定程度上对货币发行国家形成约束与制约，进而促进国际货币发行各方实行更加稳健、更加负责的国际货币政策，从而促进国际货币体系的稳定。因此，积极促进多元化的国际货币体系能够缓解当前国际货币体系中存在的“难以维持储备货币偿付能力”、“无法避免储备货币贬值”、“国际货币体系不稳定而导致货币危机”等难题。

2.积极稳妥推进人民币国际化

(1)人民币国际化的重要意义

人民币国际化是国际货币体系改革的重要方式之一，人民币国际化，就是使人民币成为国际上普遍认可的货币。目前，人民币国际化进程不断迈进。2015年11月30日，IMF宣布将人民币作为第五种货币纳入特别提款权(SDR)货币篮子，并于2016年10月正式生效。该事件对人民币国际化进程、中国金融体系改革具有重要的推进作用。人民币加入SDR具有重要意义。首先，人民币加入SDR，使得一揽子货币进一步扩大了其全球代表性，一篮子货币中的价值也能够具有更强的稳定性。其次，人民币进入特别提款权，增加了成员国储备资产的选择性和多样化的需求。最后，人民币的加入使得SDR更具有吸引力，增加人们对它的使用。

(2)推进人民币国际化进程

人民币国际化仍然有一段较长的道路。在其中，国家经济实力是推进货币国际化的根本，因此，保持国家经济持续稳定的增长是推进人民币国际化的关键。面对国内经济发展中出现的产业结构不合理、缺乏创新能力等问题，国家应当予以重视，通过政策引导、政策支持等不断改善，促进经济不断发展。其次，人民币国际化进程需要稳定人民币汇率。央行年初时在官方发布部署，其2016年的主要工作是实施稳健的货币政策，营造稳健的货币金融环境。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，维护金融稳定能够进一步提升人民币国际化水平。人民币加入SDR的重要意义不仅在于进一步扩大一揽子货币的全球代表性，还使得一揽子货币中的价值具有更强的稳定性。此外，人民币进入特别提款权，增加了成员国储备资产的选择性和多样化的需求，使得SDR更具有吸引力，进而有效促进国际经济关系的改革。