美联储非常规货币政策的实践意义①

摘 要：美联储采取的非常规货币政策对中国经济乃至世界经济都造成了巨大的冲击，如今量化宽松的货币政策逐渐退出，美联储的加息操作随之而来产生了一系列问题。世界各经济体货币政策取向的分化，中国该如何应对此类不确定性的各种因素等，因此有必要对这些年来货币政策的传导机制、实施效果等相关文献进行梳理，这将有助于我们对美联储量化非常规货币政策实施效果的评价，也有助于今后理论创新的拓展，提高本国应对外部不确定性对本国经济造成影响的实施效果。

关键词：货币政策 传导渠道 经济增长

中图分类号：F820 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2017）10（c）-061-02

2008年9月发生的美国次贷危机，至今已近十年，美联储采取的一系列非常规货币政策，对美国乃至全球经济造成了巨大的影响。如今美国经济回暖，美联储的连续加息，会对美国乃至世界经济产生怎样的影响，我们有必要对此次事件的整个过程的相关文献进行回顾，从此次事件有哪些经验值得我们去研究？在此背景下，梳理和评述与此事件相关的文献具有重要意义。本文对现有的文献进行整理，重点考查货币政策理论传导机制和产生效果相关的研究，以期对进一步研究今后应对此类不确定性货币政策的措施能够提供哪些借鉴？本文结构安排如下：第一部分分析货币政策与各类资产（包括股市、房价等相关资产）价格的关系；第二部分理顺有关货币政策理论传导机制的研究；第三部分对政策产生效果的评估相关研究进行梳理，分析非常规货币政策在实施中对中国经济增长产生的各种影响及应对措施；最后对全文进行总结，并指出可以进一步探讨的方向。

纵观学者对近十年的货币政策的相关文献来看，大致分为以下几个观点：货币政策与资产价格的关系；货币政策传导机制对经济产生的影响，外部冲击对中国经济的影响以及中国的应对措施。

1 货币政策与资产关系的研究

从货币政策与资产价格关系来看，有学者利用资产价格和货币政策之间的关系来证实二者对CPI的影响。如谢启超（2011）李勇、邓晶、王友贵（2011）在考查资产价格和货币政策之间的相关性中，发现资产价格和货币供给对CPI产生影响，货币供给的增多对CPI和资产价格的影响会逐渐减弱。

2 货币政策传导机制研究

在研究货币政策传导渠道的大量文献中，一般认为货币政策的传导渠道大致分为三个渠道（货币渠道、信贷渠道和汇率渠道）。早期学术界一直在研究三个渠道中谁占主导地位，后因汇改后外汇占款导致央行被动进行管理，汇率渠道的研究占主导地位。认为货币渠道占主要地位的有：孙明华（2004）利用1994年Q1-2003Q1的相关数据证实央行的货币政策通过货币渠道对实体经济产生影响。李腊生、翟淑萍等（2007）证实货币渠道占主导地位。安仲、庄海蕴（2015）得到信贷渠道效率不对等效应的数据来证明银行的信贷渠道是地区银行和公司大小规模的减函数，经济发达地区，信贷渠道反而不能占据主导地位的结论。

认为信贷渠道占主导地位的有王振山、王志强（2000）周英章、蒋振声（2002）蒋瑛琨、刘艳武、赵振全（2005）盛松成、吴培新（2008）都证实了这点。潘敏、缪海斌（2010）检验2003年以来货币政策利用银行信贷的投放对中国经济产生的影响来看，货币政策能够通过信贷渠道对宏观经济产生效果显著，但冲击效应随时间变化逐渐减弱。黄宪、沈悠（2015）我国现阶段仍然是以银行导向型，通过信贷渠道实施会存在结构效应。

到了2007年后，由于外汇占款的增多，货币供应量被动地急剧增加，进而导致外汇储备非均衡的增长。学术界对汇率渠道占主导地位的研究开始增多，如方先明、王皓非（2011）在研究美联储实施的第二轮QE2政策时，发现流动性可以通过汇率渠道造成人民币汇率升值，对我国资产价格产生较大的压力，提升了我国低利润行业的资产价格，会在资产泡沫破灭时对经济造成巨大冲击。邢天才、唐国华（2011）美国货币政策通过汇率渠道对进出口贸易总额和产出产生溢出效应。

3 对于货币政策实施的效果评估及应对措施

3.1 外部冲击对中国经济产生的影响

3.1.1 对宏观经济变量的影响效果

对于CPI的影响有：徐震宇（2010）肖芍芳、黄洁文（2012）肖卫国、赵阳（2013）分析发现，美联储采取的货币政策通过贸易渠道和货币渠道传导导致国内通货膨胀。李俊青、李鑫（2015）美联储的非常规货币政策推高了我国CPI，对我国的经济增长产生了不利影响。对于资产价格的影响有：方先明、王皓非（2011）美联储实施的第二轮QE2政策，提升了我国低利润行业的资产价格，如果资产泡沫破灭会对经济造成巨大冲击。王飞、孙维尧（2013）美国实行QE政策引起国际大宗商品价格上涨，造成我国PPI也随之上升，最终表现为国内CPI上涨和输入型通货膨胀风险的加剧。

对新兴经济体产生的影响：张彬、李柏林（2014）美元资产价格波动会通过汇率渠道对我国外汇储备资产形成冲击。刘澜飚、文艺（2014）美国QE货币政策的退出，会对亚太经济体的货币市场和金融市场造成影响。谭小芬、殷无弦、戴韡（2016）经济实力强、金融秩序良好的国家受QE退出冲击响应较小。

3.1.2 对产出等方面的影响

肖卫国、赵阳（2013）认为美国量化宽松货币政策会降低中国实际产出增长率。白玥明、王自锋、陈钰（2015）非常规货币政策的实施会通过影响中国实际产出，非常规货币政策的退出会对中国实际产出产生负向冲击产生不利影响。聂菁、金洪飞（2015）利用2009年6月至2013年12月中国行业层面的出口数据发现，美国非常规货币政策对中国整体行业产生不利影响，对于低技术行业反而有微弱的有利影响，对中高技术行业则产生不利影响。

3.2 应对措施

拉尔斯？斯文森（2012）得出来自危机的启示是货币政策最优的选择应该是一个有弹性通货膨胀目标值，这个货币政策框架应该是通货膨胀率低而稳定，这两者同时满足，又能实现资源的可持续利用。吴秀波（2016）仅靠货币政策不能实现平衡增长，必须通过财政、货币和结构性改革政策相互配合以实现经济增长。

4 结语

本文讨论了货币政策与资产价格的关系和货币政策传导机制的相关理论，总体上得出的结论是：美联储在实施非常规货币政策时，对中国产生了以邻为壑的影响，对中国产生了不利影响，中国应当进行结构性调整，结合多种手段进行宏观调控。现有文献对非常规货币政策的理论和实践等展开了各种的研究，但仍有进一步探讨的空间。从广泛探讨非常规货币政策的文献中，发现以下问题值得进一步研究：（1）现有研究应对2008年以来产生的金融危机尚未形成一套成熟的理论。由于美国经济实力全球第一，当美国采取的非常规货币政策，其他各国只能被动的采取政策来应对，因此，各国的经济政策存在着大量的不确定性，各国目标和应对措施也各有不同。尽管日本是全球最早采用量化宽松货币政策的国家，但是至今尚未走出经济漩涡，因此尚未有一套成熟的理论来指导如何应对这些不确定性。（2）大部分的文献都在衡量非常规货币政策对本国产生单向的影响，但是随着世界经济一体化，各国随之采取的货币政策也会对美国的经济恢复产生反向影响，但这些却很少考虑。尤其是中国经济实力的强大，中国的货币政策实施也会对美国经济产生影响。因此，如何提高中国的经济实力，补短板、结构性调整，把中国制造在世界价值链中的层次都會使得中国经济越来越强大，这些都值得我们进一步研究。

参考文献

[1] 王振杰，陶士贵.中国货币政策传导渠道效应分析[J].重庆工商大学学报（社会科学版），2009（06）.

①基金项目：广西高校科技研究“2008—2014年美联储量化宽松的货币政策的理论价值和实践意义”（KY2015LX749）。

作者简介：姚婷（1976-），女，广西柳州人，广西大学行健文理学院，经济师、讲师，主要从事货币政策理论、财务分析方面的研究。