对地方政府债券可持续发展的思考

■/冯丽娜

对地方政府债券可持续发展的思考

■/冯丽娜

在国外，地方政府债券作为一种市场化融资的方式已成为地方政府债务融资的主要方式。我国的地方政府债券发行正处于初始阶段，因此借鉴国外成功经验，探索适合我国当前国情的地方政府债券的发行和运作机制，对实现我国地方政府债券可持续发展具有重要意义。本文分析了我国地方政府债券发行的意义，研究了发达国家地方政府债券发行和管理的成功经验，提出实现我国地方政府债券可持续发展的对策。

地方政府债券融资风险控制

地方政府债券是指由地方政府发行的、到期由地方政府偿还的债券，通常无需抵押品，其安全性仅次于国债。目前在多数国家，地方政府都可以发行债券。在我国建国之初就发行过地方政府债券，1950年发行的东北生产建设折实公债是我国最早出现的地方债，由东北人民政府发行，之后由于种种原因停发。现在，中国践行的是城市化发展路程，各地区都在积极的发展基础设施建设，为解决地方融资问题，2009年3月30日，新疆成为了第一个发行地方政府债券的省级政府。

一、地方政府债券发行的现实合理性

从实践看，地方政府通过发行债券来解决融资问题是许多国家的通行做法，只要在适度的规模内就具有一定的合理性。

（一）发行地方政府债券可以防范地方政府财政危机

1994年后，为加强中央宏观调控能力，中央财政收入不断提高，但是地方政府普遍存在财政收支缺口，在基础设施建设方面也相应的出现了困难。为了解决资金问题，一部分地区政府采取了一些非积极性的措施来应对，债务规模的增大对我国地方政府发展产生了严重损害。因此，建立地方政府债券市场是促进解决财政问题的一种有效方法。

（二）发行地方政府债券能够促进地方经济发展

社会经济的发展离不开投资的合理增长。从各国发展的实践看，经济增长伴随着投资的高增长。以日本为例，在1965-1972年，日本连续在国内发行建设公债，扩大对公共事业的投资并有效拉动了全社会的投资，保证了工业化的顺利推进，实现了经济的持续高增长。我国目前正处于体制转轨的过渡阶段，地方政府通过债务融资，为各地工业化与城镇化的快速推进提供了基础设施建设的必要条件，通过发行地方政府债券可以弥补地方经济发展所需的基础设施供给缺口，有利于地方经济的发展。

（三）发行地方政府债券可以完善我国债券市场

在我国债券市场中，国债是资信度最高的债券。著名经济学家凯恩斯经典理论：因为在金融市场上大多数投资者都厌恶风险，所以他们在选择投资时都很小心。各级地方政府是仅次于中央政府信用水平，因而地方政府债券将会成为居民防范风险更好地投资工具。可以说地方政府债券这一新兴的投资方式将会开辟一个新的时代，各地区将会有自主性，投资者也将有更多的投资方式来规避风险、谨慎投资。我国资本市场还没有形成一套健全的体系，居民的大部分要求都无法满足和实现，那么对于这样一个现实问题就更应该采取新办法——地方政府债券。在解决融资渠道问题的前提下，它的出现对于资本市场的发展也具有举足轻重的作用。因此，发行地方政府债券不仅解决了各地方政府存在的融资困难，也丰富了债券市场品种，扩展了债券市场容量，提高直接融资比重，推动多层次资本市场建设，对完善我国资本市场具有促进作用。

二、我国地方政府发行债券的现状

2008年次贷危机后，为了有效扩大内需，保持经济平稳发展，破解地方政府融资难题，我国实施了积极的财政政策。为刺激地方经济发展，地方政府发债由财政部开始代理发行，并将其纳入地方预算构成地方债务，这时的地方政府债券是由中央政府代理发行和偿还，但在债券到期之前，要求地方政府将还本付息资金全部缴入中央财政专户，这一机制被称为“代发代还”机制。2011年11月，国务院批准在一些经济发达的省区开始试点，由地方政府自己发行债券，到期由财政部代办还本付息，由此形成了“自发代还”机制，这迈出了我国地方政府债券市场化发行非常重要的一步。2013年起，我国在一些省市开始进行地方政府“自发自还”机制试点，地方政府发行债券机制取得突破性进展。

（一）发债规模不断扩大

从2009年起，我国地方政府债券的发行呈现规模不断扩大的趋势。从最初2000亿的发行规模到2015年8月28日达到18743.54亿元（见图1）。

图1　地方政府债券发行规模（2009--2015年8月）

（二）期限品种多样化

2014年前，我国地方政府债券的期限较长，主要是5年、7年和10年期，2015年地方政府一般债券期限缩短，出现了1年期品种，期限更加灵活，可以满足地方政府融资的不同需要。

（三）债券发行定价机制趋于完善

2015年，一般和专项债券利率仍然采用承销、招标等方式确定，但要求发行定价机制更加趋于市场化。

（四）投资者范围扩大

2014年，地方政府债券的投资者主要为商业银行以及交易所、中央国债公司等特殊结算成员，其占比在80%以上，而基金、保险、证券等机构投资者以及个人投资者的占比则相对较小，债券的流动性相对较低。2015年，投资者范围扩大，符合条件的个人也可以进行投资，而且免征企业所得税和个人所得税。

三、国外地方政府发行债券的实践

从全球来看，自上世纪90年代以来，国际金融市场发展迅速，市政债的发行规模也迅速扩大。

在美国，地方政府债券起源于1812年，纽约市政府需要建立一条运河，为筹措资金发行了第一支市政债券，其后，美国州政府和地方政府不断以发行债券的方式为地方政府的经济发展及基础设施建设筹集资金。美国市政债券不断发展，成为美国债券市场重要品种之一。美国的地方政府债券主要以市政债券形式出现，发行市政债券有效弥补了美国地方建设资金的不足。截至2012年底，在美国的债券市场总额中，市政债券的规模占10%。从美国市政债券的投资者结构看，其投资者主要以个人为主，个人直接或间接持有比例高达75%。从债券品种及用途看，美国市政债券主要是普通债券和收益债券两大类。普通债券是以发行人的无限征税能力为保证来筹集资金用于提供基本的政府服务，如教育、治安、抗灾等，其偿还列入地方政府的财政预算。收益债券则是为了给某一特定的营利建设项目筹资而发行的，如公用电离项目、自来水设施、收费公路等，其偿付依靠这些项目建成后的营运收入（见表1）。

表1　美国市政债券筹资用途（2005—2010年）

从其约束机制看，1981年，美国的证券交易委员会（SEC）要求地方政府发债要进行信息披露，此后信息披露越来越规范和严格。另外，州宪法或法律对地方政府发债也有一定的要求，在规模上设有上限，对财务状况也有专门的规定。

在日本，地方债券有两种，地方政府凭自身信誉发行的债券叫地方公债，是地方政府债券的主要形式；而如果由地方公益企业发行的债券叫地方公企业债。其中，地方公债是主要形式，购买地方公债的主体大多是政府和公共机构，筹集的资金主要用于公用事业。日本地方债偿还的资金来源主要是政府资金，其次是民间资金（如图2）。

图2　2003年日本地方政府债偿还的资金来源

为了保障地方政府债券的安全性，日本对地方政府债券有着严格的审批制度：严控发债规模；建立了发行地方政府债券的信息公开渠道；对于地方政府通过发债募集的资金使用有着严格的管控。

四、借鉴国外经验，实现我国地方政府债券可持续发展的对策

（一）加强理论研究，重视对我国地方政府债券市场制度的研究和设计

我国地方政府债的发展刚刚起步，对地方政府债券的理论研究也很薄弱。因此我国应借鉴外国的成功经验，客观全面的分析我国的现实。在合适的制度安排下，重视理论研究，合理设计地方政府债券的产品，加强对地方政府债券的监管，严控资金的使用用途，灵活采用发行方式，严控发债规模以确保我国地方政府债券的可持续发展。

表2　主要西方国家地方债发行方式对比

（二）健全监管体系，提高债务信息透明度

国外对地方政府债券通常都设有专门的风险监管机构。美国设立了证券交易委员会市场监管部市政债券办公室和市政债券规则委员会两个机构来负责市政债券的监管。同时，国外较为成熟的债务监管体制中，都有对债务透明度和信息披露的要求。如美国建立了较为完整的地方债务报告制度，包括负债状况、债务结构、资金投向、还本付息等信息都要公诸于众。因此，要保证地方政府债券的持续发展，可建立统一的地方政府债券信息管理系统，加强对地方政府债券的管理。同时，借鉴日本经验，中央政府应建立信息披露制度的监管机构，对地方政府披露的信息的真实性、准确性和及时性进行监督，以提高地方政府债券的安全性、流动性。建立信息公开制度，按时披露地方政府的财政情况、地方政府债券所筹集资金的应用情况和政府管理机构的运作方式等情况，可以有效地避免政府资金的滥用和政府的腐败所造成的违约风险，降低地方政府债券的违约概率。

（三）完善评级制度，防范债务风险

发行债券进行信用评级是各国通行的做法。通过评级，信用好的发债主体可以以较低的成本筹措资金，投资者也能了解债券的相关信息，以保护投资者的利益，同时，监管部门也可以根据不同信用级别采取不同的监管方式。地方政府债券的发行同样也需要评估机构进行评定。通过评级，对债券的信用和违约概率进行测定，可以有效降低地方政府债券的违约率。对政府债券进行评级，要由专门的评级机构来进行，评定的内容基本包括：发债政府债务结构、政府偿债能力、税收收入、地方经济发展状况等。目前，我国需进一步完善信用评级的建设。首先，要加强对地方政府债券信用评级业务秩序的监管，避免出现恶性竞争造成的评级结果。其次，遵循客观、公正的原则，通过真实有效的数据对地方政府债券进行评级，在必要的情况下，可以引入双评级机制，保护投资者的利益。再次，建立完善的地方政府评级体系，提高评级人员专业技术能力。

（四）建立预警机制，强化地方政府债券事前管理

建立预警机制是世界各国管理地方政府债券普遍采用的手段。地方政府债券的预警机制，是通过定性与定量的分析，对地方政府债务风险按照风险控制指标，对出现问题的地方政府发出预警，并根据问题找到解决对策，实现地方政府债券的可持续发展。我国为保证地方政府债券的可持续发展，可借鉴美国经验，将地方政府的债务与债务率挂钩，当债务率小于80%，对地方政府予以预警，债务率超过80%，则禁止地方政府发行政府债券。

（五）确定合理发债规模，正视地方政府融资需求

地方政府发债，最终将由地方政府偿还，因此，当地方政府过度举债会对经济增长造成不利的影响。而且，地方政府过度举债带来的风险具有宏观经济的传导性，其隐蔽性有可能会引发金融风险。因此，发行地方政府债券不可一哄而上，而要处理好“放开”与“管住”的关系。发债规模的控制指标可借鉴美国的经验（表3）。

表3　美国市政债券规模控制常用指标

除以上指标外，还有人均债务率、偿债准备金余额比例等。对地方政府债券，应以“鼓励适度、严惩过度”为尺度，严格控制地方的债务负担率，依据科学的风险控制指标，确定地方政府发债的规模上限，由中央监管部门给予及时的风险监控与管理，以确保地方政府债券持续健康地发展。

（六）引入破产机制，逐步建立法治化破产制度

从美国经验看，通过立法明确地方政府的破产标准，一旦地方政府达到破产标准，将由独立法庭或监管机构来实施，这样，可以对地方政府的发债行为起到一定的约束作用，合理使用资金，遏制地方政府拖欠债务。1937年，美国国会通过了《美国联邦破产法》，对于地方政府申请破产明确了相关标准和条件。如1994年12月美国加利福尼亚州的橙县由于向银行借款投资失败而宣布破产。宣布破产后，市政当局采取了一系列措施，经过8个月的整改走出了破产困境，逐步恢复了财政正常化。在我国，马上引入地方政府破产制度的实施条件并不具备，需要立足国情，采取渐进式改革方案，近期以行政处罚为主，中期过渡到既要使用行政手段又要使用司法手段的体制，远期再逐步过渡到法制化的地方政府破产制度。

［1］李荣融，穆虹，许宪春.2014中国投资报告〔M〕.北京：经济管理出版社，2014.

［2］丁昕.我国地方政府自行发债风险问题探讨〔J〕.财会研究，2012（16）.

［3］李艳.地方政府债券“新规”、发展前景与对策建议〔J〕.国际金融，2015（6）.

［4］李本松.我国地方债存在的问题及解决对策〔J〕.学习论坛，2015.

［5］陈凡，王海成.财政分权框架下的地方政府债务问题研究〔J〕.理论导刊，2013（3）.

［6］赵剑锋.新型城镇化政府与市场融资关系再思考〔J〕.改革与战略，2015（1）.

◇作者信息：内蒙古财经大学金融学院

◇责任编辑：李昕诺

◇责任校对：李昕诺

F812.7

A

1004-6070（2016）05-0008-04