企业自由现金流与企业的代理成本

胡月丽

企业自由现金流与企业的代理成本

胡月丽

摘要：企业自由现金流的分配使用体现着企业的治理结构。企业中所有权和管理权的相分离使得自由现金流的使用中会带来代理成本，代理成本的高低直接影响企业的利益。因此如何监管管理者的行为以减少代理成本对企业的发展具有重要意义。本文就企业的自由现金流探讨其代理成本的产生、如何监管以降低企业的代理成本。

关键词：自由现金流；代理成本；治理结构

一、企业的自由现金流概述

企业的自由现金流通常是企业的经营现金净流量扣除资本性支出和营运资本增加额后的现金额。这部分的现金流是可由企业进行自由支配的，体现了企业的现金弹性。自由现金流如果全部以现金形式存留在企业，由于通货膨胀、时间价值等因素会产生无形的贬值，带来损失。因此对企业的自由现金流如何进行分配使用，对企业的价值创造具有重要作用。

由于公司的所有权与经营管理权相分离，各自考虑的利益不同，在股东和管理者之间存在代理冲突的条件下，自由现金流的使用不当将会造成代理成本。公司的自由现金流如何进行管理分配将直接影响着企业的代理成本。针对企业的自由现金流，股东希望可以用来发放股利反馈给股东，而管理者则希望通过各种不同的方式将其化为己有，或过分投资提高自己的业绩，或随意挥霍设法占有资金。因此如何把企业自由现金流控制在合理的范围，增强现金流使用效率，对于缓解代理冲突、完善公司的治理结构具有重要的意义。

二、企业代理成本的产生

企业的所有权和管理权的分离，使得股东与管理者各自关注的利益角度不同，两者的合同关系存在漏洞。管理者关注个人利益最大化，股东追求企业价值最大化，所以管理者就容易产生可能损害股东利益的行为，就产生了企业的代理成本。融资约束成本的存在使得管理者更加偏好使用内部资金，自由现金流量的存在会满足管理者对现金的偏好，増加其在公司的控制权。

1.管理者的风险喜好程度带来的代理成本

管理者并不是完全理性的，不可能拥有市场中所有的信息。当管理者是风险厌恶者，过于稳健时，对企业的自由现金流会进行大量的囤积，减小投资，由于现金的时间价值而增加机会成本，发生现金流减值问题。当管理者是风险偏好者，比较激进时，对企业的自由现金流可能会进行大量的投资，这些投资中可能有些项目并不能带来收益，企业的投资风险较大，因此管理者的行为可能损害了企业的利益。

2.管理者的自身利益考虑带来的代理成本

很多公司对管理者的评价会考察企业规模，这无形中也鼓励了管理者进行过度投资和低效并购，从而获得较好的业绩评价。管理者为提高业绩，可能只看短期利益，忽略长远利益，追求其在任期间企业规模、投资的扩大，因此给企业带来不利影响。充足的自由现金流满足了管理者的投机动机，使用内部资金进行投资，避免了融资约束，同时减少还本付息的资金压力。存在大量的自由现金流情况下，管理者为了构建自己的“企业帝国”，实现自身利益最大化，很可能利用管理控制权，对其进行挥霍，进行随意性支出，发生过度投资和低效并购等降低企业价值的行为。

三、自由现金流量代理成本控制

自由现金流量是管理者可以自由支配且会进一步影响企业经营战略的财务指标。自由现金流量的持有水平反映了企业的财务控制能力，也综合地反映了企业的公司治理结构的合理性和市场环境。研究表明，在大多数企业中，管理者将大量的自由现金流用于过度投资，使其以金融资产的形式存在。因此企业中应合理规制管理者行为，对自由现金流所带来的代理成本进行有效控制。

1.负债的代理成本控制效应

债务融资引入了债务人的监督，管理者的代理行为可能会有所收敛；另一方面，相对于股权融资，债务融资具有硬性约束，债务的到期还本付息会给管理者带来无形的压力，在进行资金使用时会全面考虑各方面的因素，态度更加谨慎，从而会提高资金使用效率、降低代理成本。认为自由现金流量的过度投资行为越严重，企业的代理问题越严重。由于债务性融资有到期还本付息的要求，因此负债具有一种硬性约束。西方学者也普遍都认为增加负债有利于减少代理人可以任意支配的自由现金流量，降低代理成本，从而提高企业绩效。举借债务是过度投资行为的有效制约机制，公司治理机制在制约过度投资行为中基本有效。短期负债主要控制显性代理成本，而长期负债主要控制隐性代理成本

2.并购的代理成本控制效应

并购既是委托代理问题产生的一种形式，也是解决该问题的一种途径，成功的并购可以重组公司治理结构，对资金的用途进行重新考虑，并购造成的潜在危险对公司的管理者是一种鞭策，从而使管理者更多从股东视角思考问题，提高企业价值过度投资是指企业将资金投资于净现值为负的项目上，是一种降低资金使用效率的低效率投资决策行为。

3.股利政策的代理成本控制效应

企业中较高的股利支付率能够减少管理者控制的自由现金流量，在一定程度上限制了管理者投资净现值为负的项目的机会，从而降低代理成本。支付现金股利的政策会给管理层带来压力，同时迫使管理层为他们的投资项目筹集外部资金，减少浪费在非盈利投资项目上自由现金流量的数量。同时公司发放股利会降低内部保留盈余的资金，进而公司向外筹措资金的需求就增加了。当公司在资本市场筹措资金时，需要经过政府的审核以及承销商或投资银行的监督，无形之中增加了公司外部监督的力量，从而降低公司的代理问题。支付现金股利能够迫使公司增加外部融资，使公司受投资者监督，防止管理层损害投资者利益。在所有者权益公司，管理层持股比例低的公司股利支付率高，表明管理层持股和股利支付是降低代理成本的替代机制。管理层持股比例越高，企业发放股利的倾向和力度就越大，越能够缓解自由现金流量的代理问题。

四、总结

自由现金流的配置体现了企业的财务管理情况以及资本治理结构。因所有权与管理区的相分离，自由现金流会对企业带来代理成本。股东应对管理者的行为进行有效的监督，使企业的代理成本控制在合理的范围中，进而促进企业的的进一步发展。

参考文献：

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作者单位：（中南财经政法大学会计学院）