物业费收费权资产证券化研究

郝跃

摘 要 文章对资产证券化的步骤、基础资产须具备的特征进行简要介绍。对以物业费收费权构建基础资产池的可行性、资信增级的可行性进行分析，然后对物业费收费权资产证券化可能存在的问题及解决方案进行分析。最后得出结论，物业费收费权资产证券化既能为物业企业提供良好的融资渠道，又能为市场投资者提供优质的投资产品，未来物业费收费权资产证券化存在广阔的发展空间。

关键词 物业费收费权 资产证券化

一、中国物业管理市场发展现状

随着房地产行业的持续快速发展和城市化程度的提高，我国物业管理市场呈现出蓬勃发展的态势。截至2014年底，从事物业管理的企业达10.5万家；从业人员约710万人；物业管理规模165亿m2，年收入约为3500亿元。

未来，物业管理市场仍存在较大的增长空间，主要体现在：

第一，根据国家统计局数据，2013年

～2015年全国房地产开发企业新开工面积达53亿m2，在建项目的陆续竣工会直接增加物业管理市场的规模。

第二，政府的楼堂馆所、公共建筑、大型体育设施、医院、学校等的物业服务逐步淡化后勤保障的属性，转而寻求市场化物业服务。

第三，城市老旧小区、农村物业的物业服务正在积极探索中，也会逐步扩大物业市场的规模。

除整体物业服务市场规模持续扩大外，物业服务市场的集中度不断提高、大型物业管理公司逐渐增多。2014年，物业百强企业管理面积均值1749万m2，收入均值为3.6亿元。据此测算，物业百强企业的管理面积合计约17.5亿m2，占全国物业管理面积的12%，百强企业收入合计约360亿元，占当年物业管理行业收入的11%。其中，彩生活物业、万科物业管理面积均已超过1亿m2。

二、物业企业面临的融资困境

（一）物业经营中存在的特点

国内物业企业经营中普遍存在物业费调价难度大、成本持续上涨、缺少融资所需抵押物的特点。物业企业上调物业费需与全体业主协商一致并经工商、物价等政府主管部门审核备案，因此实际操作中物业费调价难度较大。同时，作为劳动密集型行业，人工成本与外包成本之和一般占物业企业经营成本的60%～80%。近年来，各地最低工资标准的持续上涨，直接推升了物业企业的用工成本，导致大部分物业企业微利经营。另外，物业企业经营管理通常不需要大型机器设备或自有产权的房屋，所以物业企业通常缺少融资所需的抵押物。

（二）物业企业存在的融资需求

随着社会整体生活水平的提高，业主对生活服务的需求趋向多样化。而物业企业最贴近业主，最能准确掌握每个社区客户群体的真实需求，因此很多物业企业已开展增值服务以满足客户多样化需求。但是，只有当物业企业拥有了较大规模的消费者群体之后，才能以较低的成本提供优质的增值服务。同时，为降低人工成本持续上涨的影响，很多物业企业对社区进行智能化改造以降低人员配置，开展收购兼并以实现规模效应。在兼并收购、开展增值服务、进行社区智能化改造过程中，物业企业对融资有迫切的需求。

虽然物业企业有融资的需求，但由于物业企业缺少抵押物及微利经营的特点，通常难以得到银行贷款，也难以承受信托融资的高融资成本。在这种情况下，资产证券化成为物业企业实现融资的最优选择。

三、资产证券化的简要介绍

资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。传统的证券发行是以企业为基础，而资产证券化则是以特定的资产池为基础发行证券，将缺乏流动性的资产转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，使其具有流动性。

近两年，资产证券化在中国呈爆炸式增长。2014年及2015年，资产证券化产品发行量超过9000亿元，达到2005年～2013年9年发行合计量的6倍，市场存量比2013年年末增长15倍。2015年共发行资产证券化产品301单，其中信贷资产证券化产品105单，发行规模4056亿元，占总发行量的68%；资产支持证券化产品196单，发行规模1908亿元，占总发行量的32%。

资产证券化的特点：

（一）能够提高资产的流动性

证券化对缺乏流动性的资产进行结构重组和信用增级，使其成为可发行、转让的证券，提升了资产的流动性。

（二）能够实现风险隔离

资产证券化过程中可通过设立SPV实现证券化资产与发起人的破产隔离。资产证券化后，不论发起人经营情况如何，基础资产产生的现金流都会根据证券化交易协议的约定进行支付，可以起到保护资产证券投资者利益的作用。

（三）能够实现信用增级

信用增级能使证券避免与基础担保品相联系的损失或其他风险，可分为内部增级和外部增级。通常内部增级有超额利息、次级化、超额担保和差额账户等方式，外部增级有公司担保、债券保险和信用证等方式。增级后的证券化产品信用级别可以高于发行人自身的信用级别，增强了证券化产品对投资人的吸引力。

（四）融资成本低

一般明显低于银行贷款利率水平，也低于其他债权类融资成本。

通常的资产证券化包括如下步骤：

第一，建立基础资产池。基础资产的原始持有人挑选适当的债权项目作为资产证券化的基础资产，发起人将这些能够产生未来现金流的资产进行剥离、整合，装入基础资产池。基础资产的选择应该具备如下特征：一是基础资产在未来可以产生可供预测的、相对稳定的现金流；二是基础资产具有较低的违约率、较低损失率的特点；三是基础资产的存续期可覆盖本息的偿付期；四是债权的借款者相对分散；五是抵押物有较高的变现价值；六是原资产持有人持有该资产已经有一定的时间，并且有较好的信用纪录。

第二，组建特殊目的载体实现风险隔离。特殊目的载体可以是特殊目的公司或特殊目的信托。发起人将基础债权项目转移或出售给特殊目的载体；特殊目的载体将基础资产进行重新组合和配置。发起人将基础资产转让给特殊目的载体，以实现证券化资产的风险隔离，发起人的债权人不得追索该资产，SPV的债权人也不得追索发起人的其他资产。