2015年6月股灾下对羊群效应的思考及对策

孙小岚

摘 要 本文以2015年6月的股灾为背景，理论结合实际，从羊群效应的主要观点讨论入手，重点分析了股灾下羊群效应形成的原因和后果进行了相应的分析，并提出了相应的防范措施。

关键词 中国股灾；羊群效应；有效市场

2015年6月15日到7月8日，中国股市在半个月时间经历了从5178点到3377点，下跌幅度34%，市值蒸发18万亿。做空力量资金充足，对融资杠杆资金配置量化分析有透彻的了解，熟知政府的救市策略，熟练使用中证500股指期货作为套利主战场，，联合ETF等一系列金融衍生工具组合，利用金融监管系统的漏洞和融资制度的缺陷，精准地在下跌的各个点位诱发杠杆盘的强行平仓，从而引发大规模的股票杀跌，这次股灾发生时间之快，暴跌之猛，前所未见，这种断崖式的下跌甚至引发了管理层对整个中国金融系统风险的担忧。

羊群效应的起源来自恩格斯的“选美论”，恩格斯认为，在选美过程中，参赛者会猜测其他的竞争者可能的选择并尽可能跟随，因而产生了羊群效应。在股市的交易过程中，投资者也存在忽略私有信息，学习与模仿“权威信息”而导致他们在某一时间段买卖相同的股票。

齐海燕（2004）在统计研究中指出从1992年到2000年初上海股市的52次异动中有30次是由政府因素引起的，占60%。李春云（2007）在对沪市A股的实证研究中指出我国股票市场存在明显的羊群行为。由于我国公有制和其他所有制并存的二元经济结构的特殊性，政府对股市的影响很大，股市具有明显的“政府驱动型”特点，主要表现在以往的历史中，政府会在股市泡沫把价格推高后出台政策打压，或者增加股票供应让市场冷却，比如5月30号出台印花税从0.1%提升到0.3%，政府打压股市的意图明显，接下来的沪指狂泻一千多点，这个也充分体现了投资者的羊群效应。

货币宽松政策及市场改革的巨大预期推动了这轮牛市，从时间节点上看，中央在2013年9月提出了“一带一路”重大昌邑，随后中国金融市场结束了长达7年的熊市。自2014年11月以来，中国股市上证指数上涨了119%，深证指数上涨121%，中国成为2014年亚洲头号市场，在2015年4月20日，沪深两市成交金额创造历史新高18025亿元，上交所更是因为成交超万亿导致交易系统爆表，创出全球交易所有史以来最高值。接下来在2015年年初，新华社，人民日报等主流媒体更是罕见发文表示：4000点才是A股牛市开端，在这论由政府倡导的牛市中，市场热情飙升，超过千股上演翻倍行情，更出现了安硕信息，全通教育等股价超过400元的天价个股。

在上涨阶段，投资者受到市场氛围的印象，投资者不惜大量融资融券积极购入股票，导致股价快速提升，中小投资者起到了推波助澜的作用。一方面，我国的资本市场是“半有效”市场，上市公司存在严重的信息不对称的现象，中小散户不能从公司发布的基本面获取真实的信息，另一方面由于监管的缺失，很多包装的上市公司存在严重的信息失真的情况，单个投资者要获取这些信息需要极高的成本，投资者们更愿意跟随所谓的庄家或者是主力操作获取最大利益，资本利益的驱动和市场信息渠道的缺失助涨了中小投资者的羊群效应。

从2015年6月15日开始，A股市场开启了断崖式的暴跌，其实更早，在5月28日大盘就已经出现征兆，很多投资者归咎于市场对前期“530”上调印花税的心理恐惧，但实际上是股市一路上涨到高点必然发生的筹码松动所导致的大幅下跌。但是更深层次的原因还在于大部分投资者的投机心理。

股市获取收益的基本原理是“低买高卖”，但是绝大多数投资者不是这样。什么股票涨得厉害就追什么，很多投资者收益颇丰的时候会想身边的朋友炫耀，这样通过大家的互相推荐，再加上主流媒体的推波助澜，一批又一批的投资者蜂拥而入，股灾爆发以前，中国投资者每周新增加账户410万个，随着A股的持续暴涨和一人一户的限制放开，大批新股民涌入各大证券营业部开户，导致中登公司开户系统全面瘫痪。随后新华社再连发6文，力挺A股牛市，股市也一路上升到了2015年的最高点5178点。从上半年很多版块的成交量和股价走势可以看出，在股价低位的时候成交量低迷，在股价上涨了50%甚至翻倍以后，成交量显著放大，说明很多投资者更趋向于“高买”。由于前期持续的赚钱效应，更多的人愿意追高寻求更高收益，同时获利盘也在高点不断套现，换手率和成交量持续走高，基本都是中小散户在接盘，当主力慢慢在撤退的时候，股价坚定，接下来的下跌顺理成章。这种显著的“羊群效应”造就了股市里的“一赢二平七亏”定律。

在这次股灾中，非理性的羊群效应加剧了股价泡沫，导致了整个金融体系的系统性风险，因此，减少这种非理性市场行为应该从以下几个方面防范：

一、 对中小投资者而言

羊群效应中的有效信息含量不足，它所导致的证券价格波动都是过渡的，最终会被市场所纠正，投资者应该在追求高利润的同时评估相应的风险，理性地看待这个市场而不是把股市当成赌场。中小投资者在操作过程中，应该树立正确的投资理念，从市场投机转向最终的价值投资，市场的波动永不停息，唯有公司价值才能穿越牛熊。在把握大盘趋势的情况下，找到低估值的股票，中长期持有，而不是听信人言，频繁的换股调仓。

张新（2010）在《羊群行为下的中小投资者投资策略》研究里指出，2009年1月到8月期间，大盘不断盘整走高，沪深两市绝大多数股票都涨了2到3倍，也就是说，这段时间对于没有任何专业知识的股民，不需要任何操作，只要坚持持有手中的股票，资产都能翻番，但实际上，大部分的个人投资者获得的收益远远低于这个值，有一部分甚至出现亏损。究其原因，就是由于盲目模仿他人操作的导致的羊群效应。

二、对监管部门来说

第一，规范公司的信息披露制度，加强立法，对公司披露信息的可靠性真实性加强法律上的监管，保护中小投资者的权益。在完善市场机制的同时加强律师，审计师，资产评估师，注册会计师等中介机构的督促，监督作用。

第二，我国的金融市场面临严重的诚信与道德危机。在这次股灾中，有多家上市公司的高管违规减持，而且屡禁无用，中介机构造假与证券欺诈，庄家操纵股价，人为地造成“羊群效应”，这些行为严重摧毁了投资者的信心，在这次股灾中充当了无形的推手，加剧了股价的暴跌，政府的监管部门应该加强金融立法，增加金融从业人员的违法成本，以法律手段维护市场公平公正的交易环境。

第三，大力发展机构投资者。在我国，中小投资者占90%以上，机构投资者仅占5%左右，导致金融市场成了机构和散户之间的博弈，中小投资者由于信息的不对称而放弃目标公司的调研，热衷于技术分析需找庄家，投机气氛浓厚，概念跟风炒作盛行。而西方成熟的金融市场中，机构投资者占50%以上，机构重视与目标公司的亲密关系，机构之间彼此合作也彼此竞争，本身对目标公司既有合作也是监督，趋向于投资目标公司的价值而不是投机概念炒作，有助于规范金融市场。因此完善投资结构，发展机构投资者，稳定市场，活跃交易，也是防范“羊群效应”的重要措施。