关于当前股权众筹投资者资产要求的一点思考

丁睿

摘 要：本文对目前我国股权众筹投资者的特点进行了分析，探讨了实行投资者资产要求所产生的影响，最后提出了一些个人的思考。

关键词：股权众筹；投资者；资产要求

一、 引言

众筹指通过互联网平台发布筹款项目向群众募集资金。股权众筹，是公司出让一定比例的股权作为回报的众筹方式。2011年，股权众筹进入中国，经过几年的发展，我国的股权众筹行业初现雏形。目前，对于股权众筹的投资者，几家主流股权众筹平台都提出了一定的资产要求，而证监会于2014年末公布的《股权众筹管理办法》也有明确的投资者资产要求条款。众筹，是面向大众的筹资方式，设置股权众筹投资者准入门槛是否合理，值得思考。

二、 股权众筹及其投资者的特点

对投资者资产要求进行研究，首先应该考虑股权众筹的风险水平以及投资者结构。

1.风险水平

股权众筹投资的主要对象是处于种子期的科技创新型企业。这类企业架构尚未成型，前景很难预测。在传统融资过程中，种子期企业的资金通常来源于3F（family，friends，fools），即只能依靠社会关系自筹。即使是偏好初创企业的风险投资基金也更青睐成长期的企业，极少选择种子期的企业进行投资。能通过IPO或并购方式退出投资、实现盈利的项目，只占全部风险投资项目的百分之十，超过百分之九十的风险投资项目以破产清算甚至完全损失告终。与风险投资相比，股权众筹投资投入阶段更早，企业成熟度更低，投资失败的风险显然更高。

2. 主要投资者

目前，股权众筹平台上的投资者以公司高管、合伙人等高端商务人士为主体，通常有丰富的创业经历和较高的经济收入。一般而言，他们投资的项目与所在行业有一定重合或本身就专业从事投资。这类投资人群能够更为有效地评判目标企业的成长空间，对股权众筹的风险有清醒的认识并且能够承受相应的经济损失，而普通投资者基本被排除在主流股权众筹平台之外。

三、 实行投资者资产要求的利弊分析

与国内股权众筹平台运营现状相呼应，证监会起草的《股权众筹管理办法》明确规定了对股权众筹投资者的资产要求为：个人金融资产不低于300万元人民币或年收入连续三年不低于50万元人民币。这一门槛，对于股权众筹的发展有利有弊。

1.有利影响

《管理办法》称，确立资产要求，有利于“避免大众投资者承担与其风险承受能力不相匹配的投资风险”。与普通投资者相比，高收入人群和机构投资者进行股权众筹投资时承担的风险较低。一方面，资金雄厚的个人或机构投资者，可以通过分散投资来对冲股权投资的非系统性风险。另一方面，得益于专业的调查手段和丰富的投资经验，机构投资者识别优质项目的能力较强，能一定程度上规避风险。现阶段，我国普通投资者风险意识不强、专业知识欠缺，高标准的资产要求，能有效防止这部分人群面临过高风险，有其合理性。除此之外，资产要求还有利于优化投资者结构，依靠优秀投资人的管理经验、社会资源帮助企业安全度过初创期。

2.不利影响

首先，实施投资者资产要求限制了股权众筹的融资能力。同为高风险投资，风险投资基金由专业人员操作，实际承担的风险更低，投资者投入资金后也无需消耗额外资源参与公司管理，对于高收入投资者和机构投资者的吸引力显然更强。2014年，中国VC/PE行业活跃机构超8，000家、管理资产超过4.00万亿人民币，如此巨额的融资量是股权众筹望尘莫及的，这反映了股权众筹与风险投资基金相比吸收机构资金的弱势地位。众筹，强调向大众筹资的概念，核心是依靠大量投资者的小额资金积累实现最终的融资目标。对投资者的资产要求削弱甚至消除了众筹的核心优势，进而严重制约了股权众筹的实际融资能力。在高准入门槛下，股权众筹只能在风投机构的夹缝中生存，无法充分利用小额社会闲散资金。

其次，严格的投资人资产要求，还降低了初创期企业获得投资的机会。有限的合格投资人，难以保持对全部众筹项目的有效关注。同时，即使是经验丰富的风险投资家，也难免误判某些初创企业的潜力。大量普通投资者的参与，可以弥补专业投资者的盲点和疏漏，给予创新企业更为全面、客观的评判，增加优质企业生存、发展的机会。

综上，尽管短期内有一定的合理性和必要性，但从长远看，过高的投资者资产要求，对股权众筹行业和初创期企业消极影响较大，降低或取消投资者资产要求，值得考虑和研究。

四、 关于取消投资者资产要求的思考

如何调整投资者准入门槛，如何设计配套的措施，笔者谈一些看法。

1.以投资额作为限制条件

提出投资者资产要求的重要动机是避免普通投资者承担过高的风险。投资者只会因为已投资的资金承担风险，投资者的风险暴露水平与总资产水平无关。控制普通投资者的投资风险，限制投资额比完全禁止进入更为科学有效。

在投资额限制方面，美国的JOBS法案可供借鉴。JOBS法案也是对股权众筹进行监管的规范性文件，其中规定，年收入10万美元以下的个人，在所有股权众筹平台上的投资总额不得超过年收入的百分之五。这项规定既保证了普通人的投资权利，也避免了投资失败对一般收入人群造成过高损失的可能。

2.实行主投人制度

如果以投资额为限制标准，放宽投资者准入要求，还应该设计一些配套措施。限制投资数额只是控制最大损失可能，不能实际降低投资风险。同时，普通投资者无法对初创企业进行有效的指导和帮助，高收入投资者和机构投资者的作用是不可或缺的。为此，可以推行主投人制度。

主投人制度在天使汇等平台中已有应用，规定必须有占投资额多数的投资人担当主投人。主投人负有指導、帮助获投企业的责任，项目成功后也相应获取最多的收益。这一制度避免了投资人在投资额均等的情况下搭便车、不作为的情形。在普通投资者进入之后，这项制度可进一步发挥其作用。众筹项目必须有主投人领投，普通投资者才能参与投资。对普通投资者来说，主投人的丰富经验有助于项目辨识和评估，能降低投资风险。对主投人来说，普通投资者资金的进入减轻了单独投资项目的资金压力，在自有资金一定的情况下，能同时投资更多的项目，分散投资风险，增加获利可能。

3.严格实施风险提示

规定普通投资者的投资限额并不意味着投资者对投资风险的完全知悉。如果允许一般投资者进入股权众筹，他们有限的投资经验与知识将对有效认知众筹投资风险产生障碍。要避免盲目投资、确保众筹行业稳定性，风险提示、风险教育必不可少。（作者单位：苏州大学东吴商学院）

参考文献：

[1] 刘曼红. 风险投资学. 对外经济贸易大学出版社

[2] 杨东，刘翔. 互联网金融视阀下我国股权众筹法律规制的完善. 贵州大学学报

[3] 克里斯托弗·哥利斯. 企业与风险投资. 天津大学出版社