资产证券化：我国金融发展的下一个引擎

作者简介：刘镇林（1992.4-），男，汉族，天津人，天津财经大学，研究生，研究方向：国际资本流动与房地产价格波动。

摘 要：资产证券化是金融领域的一项重要创新，从金融市场来看，资产证券化向市场提供新的投资品种，同时，银行可以提高流动性，促进转型，进而促进多层次资本市场的形成。从2014年起，我国的资产证券化进程开始加快，因此，研究资产证券化现状、存在的问题并进一步明确方向便有很重要的现实意义。

关键词：资产证券化；CLO；现金流

2014年，资产证券化，是中国金融界最值得关注的话题之一。其在中国突然进入爆发性增长阶段，共发行3000多亿元，相比2013年增长了10倍。但目前我国资产证券化的规模相对于发达国家来说是很低的。数据显示，截止2014年底，中国信贷资产证券化资产只占银行贷款的比例0.3%，占GDP的比重更是不到0.5%，而在欧美等发达国家，这一比例分别为60%和22%。因此，通过国际经验来看，中国资产证券化有着非常广阔的前景。本文以信贷资产证券化为例，探讨我国资产证券化的现状以及未来需要改革的方面。

一、信贷资产证券化概述

信贷资产证券化，发起机构一般是指银行业金融机构，主要是商业银行，同时也包括金融管理资产公司等金融机构，通过将流动性低、但预期可以产生稳定现金流的信贷资产打包出售，然后SPV（特殊目的载体）购入并将此信贷资产的预期收益的资产池进行分割、重组，转换成一份份能够在金融市场上出售转让的有价证券。最早的资产证券化产品出现在1970年，是由美国发行的住房抵押贷款支持证券（MBS）。如今国外资产证券化的产品主要还是分为MBS和ABS，而结合中国的实际情况来看，按照基础财产的不同分类，目前资产证券化产品应该分为CLO（贷款抵押债券）和非CLO产品。CLO主要是政策性银行、国有大行和股份制银行以对公贷款为基础资产的产品，目前能占到国内信贷资产证券化市场的85%左右的市场份额，其余15%是以车贷MBS为主，此外还有一些较小产品。

二、信贷资产证券化主要历程

一般认为，我国信贷资产证券化从2005年开始，由国开和建行发行的CLO还有RMBS产品为开端，但2008年受国际金融危机影响，被迫暂停，直到2012年恢复试点，还是由国开行领衔，额度在500亿左右。然后到2013年，国务院常务会议提出要进一步扩大试点的概念。在2014年底，全国成功发行了66单贷款证券化产品，完成了2825亿元的规模。

三、信贷资产证券化产品CLO分析

（一）CLO的产品设计

首先从基础资产的选择看，应该根据产品的主定义表中的规定，选出具有合格标准、没有法律瑕疵的正常贷款，此外还要关注金额日期利率的限制问题。其次，要注意借款人级别和集中度的平衡问题，一般来讲，借款人金额越大，企业的资质越好，但是这会导致借款人集中度较高。同时还有行业和地区集中的问题，企业会受行业周期的影响，所以不应太集中。最后，在产品设计问题上，第一，中小银行应尽量选择担保贷款，这对于预期回收和整个资产池的评级来讲，都是有利的；第二，现在处于降息周期，不受降息的影响的固定利率证券相比浮动利率证券要受欢迎；第三，从实际情况来看，分期摊还比一次性到期还款稍好，这样现金流会更加均匀平稳。第四，对于中小银行，期限不要太长。

（二）CLO的交易结构特点

CLO的产品，整体特点应该是同质化比较强，典型的分为三档，优先A、B和次级，这也是现在最流行的三档。

信用增级上，主要有两个措施：优先次级结构和超额抵押。优先次级结构就是为了满足不同风险偏好的投资者而设计的层级，收益与风险正相关。而超额抵押一种是初始超额抵押，另一种是利差带来的超额抵押，有时贷款利率远超过债券的发行利率，而利息流入在分配之后，剩下的钱用来偿还本金，本金减少，就形成了超额抵押。

支付方式上，分为过手型和固定摊还型，固定摊还指在确定的日期才还款。支付频率目前来讲的话，按季支付比较多，部分按月。比如CLO按季支付的较多，而在车贷产品中，绝大部分是按月来支付。

违约时现金流的分配顺序上，整体来看，现在触发机制设置是为了保证优先级证券的本息支付。违约事件分为违约事件前和违约事件后，很多情况利息账户和本金账户独立，违约事件前利息账的顺序为税费、前置服务费、优先级利息、后置服务费、弥补本金违约、次级收益，违约事件前本金账的分配顺序为补足收益账、优先本金和劣后本金。而当触发违约事件之后，就不分为利息帐和本金帐了，则顺序为税费、优先本息和劣后本息。

（三）CLO评级简述

一般每种资产证券化产品评级都能分为两个部分，第一部分是基础资产的分析，去分析违约分布，第二部分是交易结构建模，分析现金流。以下是某信用评级公司的评级过程简述：①对单笔贷款资产进行信用分析；②对资产池进行组合信用分析，确定必要的信用增级量；③对交易结构进行分析，包括现金流支付机制、结构化安排等； ④构建现金流模型进行现金流分析及压力测试；⑤资产证券化过程中涉及到的法律、税收、参与金融机构等要素分析。

四、资产证券化需要注意的问题

（一）中国现行的金融监管体制提出了新的挑战

资产证券化的创立、发行、交易等环节，涉及各个监管部门。而中国现行的一行三会模式，使得证券化发行成本大大提高，也造成了资源错配。同时，资产证券化的发起、审批和运作操作过程中，信息分散在各个监管部门，这就造成在监管当中存在一些灰色的，甚至于真空地带。因此，监管套利和资源错配情况降低了资产证券化的效率，这是未来资产证券化进一步发展要解决的首要问题。

（二）资产证券化项目审批效率不高。首先，从审批流程上看，国内金融机构申请报批证券化项目，需分别向银监会和人民银行取得“资格审批”和“项目审批”。这样的双重审批形式，交叉重复。其次，从审批内容来看，现在的审批过程是把证券化项目里的资产拆开逐笔审批，造成效率低下。

（三）资产证券化产品的风险没有转移出商业银行体系。从投资者的结构来看，最大的投资者还是商业银行，大概占市场比例的2/3，但在美国，推出一款证券化产品，它的投资者会包括保险公司、年金还有基金公司，非银行金融机构参与度很高。

五、结论及建议

随着资产证券化市场的快速发展，将有更多的信贷资产证券化产品通过交易所上市和流通。通过交易所发行和交易，将使信贷资产支持证券交易更透明，更被金融市场认可。单靠政府和政策推动，已经很难使信贷资产证券化快速前行，市场化才是最好的内生动力。在这种情况下，信贷资产证券化要想更好的推进，需要做好以下方面：

第一，放宽对证券化基础资产的限制。监管部门应减少对证券化基础资产的限制。如果基础资产一直是经过筛选的 优质银行资产，将不符合资产证券化的实质，长此以往，会造成政府隐性担保的错觉，基础资产的限制应适度放开。资产证券化的实践告诉我们，只要做好后续的贷款监管控制工作，不影响未来现金流期的偿付，不会造成恶劣影响。

第二，改进产品的发行审批方式。首先，要简化审批的流程。对于资格审批，需要明确是一次性审查还是要重复审查。如果发起金融机构有成功发行的经验，再次发行证券化产品，可以省去其资格审批环节，直接进入发行审批环节。其次，要明确审批的内容。监管部门不必对基础资产解包审查，当多家机构参与了整个证券化产品业务的尽职调查之后，监管部门只需加强尽职调查环节的监管即可。

第三，要拓宽证券化产品的投资渠道和投资品种。首先，政策上要允许各类机构投资者都可以投资证券化产品。其次，要解决个人投资者购买证券化产品的通道问题。第三，采取适当措施促进其他品种如MBS的发展。如此才能提高市场的交易活跃度。尽管现在做起来一定不容易，但这是有客观需要的，是未来发展的方向。

（作者单位：天津财经大学）

参考文献：

[1] 邹晓梅.美国资产证券化的实践：起因、类型、问题与启示[J].国际金融研究，2014（12）：35-37.

[2] 林敏华.信贷资产证券化、异质性投资者和金融风险[J].中国管理科学，2015（06）：56-57.

[3] 胡 威.资产证券化的运行机理及其经济效应[J].浙江金融，2012（14）：28-29.