房贷证券化离我们还有多远

尹伯成

房贷证券化离我们还有多远

尹伯成

央行、银监会想重启房贷证券化（MBS）与我国当前房地产市场低迷的背景有关。推进MBS无论从金融企业、房地产企业以及投资者等角度看都有利，特别是对盘活住房贷款类资产、提高商业银行贷款能力和盈利能力、发展房地产市场等确有好处。然而我国当前推出房贷证券化也面临商业银行动力和压力不足以及MBS产品缺乏竞争力等难处。为此，切实研究阻碍我国当前推进MBS的因素，认真总结前几年试点的经验教训，建立适合我国国情的一套制度和规则，从源头就加强风险监控，是当前推进房贷证券化首先需要做的事。

房贷证券化 房贷资产盘活 房贷风险释放 房贷证券化风险控制

2014年9月30日，央行、银监会联合公布的《关于进一步住房金融服务工作的通知》中，鼓励银行通过发行MBS和期限较长的专项金融债券等筹集资金，以增加贷款投放。据悉，房贷证券化业务目前已在交通银行、招商银行等多家商业银行内部开展调研，但还未有具体的推出时间表。什么是房贷证券化，当前央行、银监会为什么想重启房贷证券化，当前我国重启房贷证券化存在一些什么障碍，怎样才能启动房贷证券化，本文就此讨论一下这些问题。

一、央行、银监会要重启房贷证券化的背景

所谓住房抵押贷款证券化（Mortgage Backed Securities，MBS），指发放住房抵押贷款的金融机构将其所持有的抵押贷款资产，汇集重组成抵押贷款组群，经过担保和信用增级，以证券的形式出售给投资者的融资过程。一般说，抵押贷款的发放机构先是将其贷款资产出售给政府抵押机构或私人投资机构，再由它们进行包装重组，以证券发行的方式将债权进一步出售给其他投资者。这种债权性的证券的基本特征是由住房抵押贷款资产所产生的现金流（每年归还银行的利息和本金）来支持对其的支付。由于这种贷款有所购住房作抵押，因此被称为抵押担保证券。这种MBS目前已成为美国、澳大利亚等发达国家构筑房地产金融二级市场的一大途径。在我国，这些年来随着房地产业的持续快速发展，尤其是住房信贷的快速增长，我国也逐步具备了进行住房抵押贷款证券化的一些市场条件。事实上我国相关部门早就公布了《信贷资产证券化试点管理办法》，我国住房抵押贷款证券化步入了试点推广阶段，并且先由建设银行发行第一单，然后又有其他一些银行跟进。然而后来美国次贷危机爆发，我国的住房抵押贷款证券化就一直陷入停滞状态。

为什么当前央行、银监会想重启房贷证券化？有人认为，这既与我国当前房地产市场形势有关，也与我国要进一步在推进市场化改革过程中必须进行的金融创新有关。从当前房地产市场形势看，2014年以来我国整个经济进入增速放缓、经济结构调整阵痛、前期刺激政策消化的“三期叠加”时期，房地产逐步进入一个调整期，政府也逐步改变过去对楼市宏观调控思路，放弃一些行政手段，结果楼市成交量仍旧萎缩，房价也停止上升，一些城市供过于求矛盾越来越严重，许多城市尽管放弃限购，但是市场还是难以启动，因为居民买房不但要允许购买，还要能够购买。能够购买的关键之一是银行信贷支持。于是央行在放松信贷上又出台不少政策措施，包括降低利率和首付等。可是商业银行在住房按揭贷款上并不积极、也不得力，一则因为房贷收益不高，还有风险；二则因为资金市场紧张，受到存贷比约束，银行也拿不出多少钱来搞房贷。楼市成交量上不去是一个非常严重的问题。由于房地产行业涉及上下游60多个行业，楼市上不去，不仅影响房地产行业本身，影响地方政府土地财政收入，而且影响整个国家经济，影响社会就业，影响经济改革和经济结构调整能否有一个稳定的经济和社会环境。因此，必须设法帮助商业银行如何突破存贷比约束来解决可贷资金问题，同时帮助银行降低房贷风险，以提高它们的住房贷款的积极性和能力，而房地产贷款证券化正好能够在这些方面发挥作用。同时，推进房地产贷款证券化也是金融创新的需要。正是在这样背景下，央行、银监会才想重启房贷证券化。

二、推进MBS的好处

推进MBS究竟有哪些好处？这可以从几个角度来看：

从金融企业来看，一是可以有效地盘活已经存在于商业银行资产负债表中的个人住房贷款类资产，将这部分资产以证券化的方式移出表外，释放银行的贷款能力。根据央行统计，我国现存的个人住房贷款余额大约有10.7万元，如果能够有二分之一证券化，就有5万多亿银行信贷资产释放出来，这对我国整体经济的贷款存量调整将有很大意义。二是有利于解决商业银行房地产贷款中的“短存长贷”的结构性矛盾和风险。商业银行发放的住房抵押贷款是长达20年到30年的长期贷款，而银行的钱却绝大部分是5年期以下的定期和活期存款负债，这种资产与负债期限严重不匹配的矛盾随时有可能使银行陷入流动性周转不过来的困境。通过住房抵押贷款证券化，在贷款本利没有偿还时就收回款项，从而能大大增强银行流动性能力。三是有利于提高商业银行的盈利能力。实行住房抵押贷款证券化，银行不仅可以通过证券化收回住房抵押贷款相关费用，还能作为证券包销商和支持证券的销售服务者收取一定手续费。这就可以样使银行的收入突破传统的主要来自存贷款利差的局限，有了新的收入来源，并且不反映在银行资产负债表上，因而不需要增加银行的资本就可以提高银行的盈利能力。这一点对于今后商业银行而言尤其重要。长期以来，我国商业银行一直是靠计划经济时代留下来的由国家规定的“存贷款利差”来盈利的，然而随着市场化改革的推进，利率市场化进程已经越来越快了。最近一次存贷款降息，贷款利息降得多，存款利息降得少，进一步缩小了银行的盈利空间。形势越来越要求银行实行金融创新，开辟新的收入来源，房贷证券化正可以满足银行这方面要求。四是有利于银行突破存贷比的约束，增强贷款能力，因为住房贷款证券化后，商业银行发放的住房贷款只是在银行的资产负债表里停留一段时间，很快会被移出表外。

从房地产企业和整个房地产行业发展来看，房地产业是一个资金密集型行业，房地产企业的资金状况一直十分紧张，尤其在目前楼市销售不景气局面下，许多企业很难从银行获得贷款，不得不用信托甚至高利贷方法获取利息成本极高的资金，如果能推进房地产贷款证券化，银行不仅可大大增强贷款能力，而且会大大提高房贷积极性，住房购买者和开发商的贷款困难矛盾就会得到有力化解，这对于活跃楼市，激活市场，推动房地产业稳定健康发展很有好处。

从个人和机构投资者看，过去在楼市方面就只有买卖房产获取差价或者收取房租两种手段。买卖房产只能是有钱人的游戏，与钱少的人无缘。但是，有了房地产贷款证券化，不仅让有钱人多了一条房地产投资的路，而且钱少的人也不会遇到买卖房产来投资起码要几十万、几百万的高门槛，就是有少量钱也可以通过购买房贷证券来参与房地产投资了。

三、我国推进房贷证券化的难处

如上所述，我国早在2005年底就有过银行住房抵押贷款证券化试点运作。当时，中国建设银行的国内首单个人住房抵押贷款证券化产品 “建元2005－1个人住房抵押贷款支持证券”就正式进入全国银行间债券市场。然而，从当时试点情况看，我国实施住房抵押贷款证券化就面临着一些难以解决的问题：首先是当时住房抵押贷款市场发展规模太小。尽管自2002年以来，我国居民个人购房贷款余额以30%左右速度发展，但直到2005年的个人住房贷款余额也只有2万多亿元，与开展房贷证券化所要求的规模相比实在太小。创立MBS需要将抵押贷款债权构建成标准化的资产池，如果没有相当规模的住房抵押贷款余额的积累，发行MBS的资产池就十分困难。二是商业银行普遍缺乏兴趣，因为当时形势不是资金紧张，而是流动性过剩，没有必要来盘活房贷资金，如果实行房贷证券化，要切掉一块房贷收益，银行很不乐意。三是我国住房抵押贷款一级市场就不规范，个人信用体系和抵押、担保制度也不健全，难以控制资产池的风险。我国也缺乏规范的、具有市场影响力的信用评级机构，难以进行独立、客观、公正地评估。四是我国有关的法律配套环境也不完善。直到目前也没有出台证券化专门法规，现行公司法、合同法、信托法、银行法等法律法规对证券化存在众多阻碍，这在一定程度上也阻碍了我国资产证券化的健康发展。最后还要提及机构投资者缺位问题。我国目前类似于国外典型的机构投资者的数量十分有限，机构投资者占投资开户总数的比例还微不足道。当时存在这么多问题，就不难理解我国住房贷款证券化发展为什么难以迈开步伐。也因为如此，当时建设银行发行的首单个人住房抵押贷款证券化产品就卖得很不理想。后来，随着美国次贷危机爆发，我国房贷证券化这件事实际上也就不了了之了。

目前，我国金融管理当局尽管想重启房贷证券化，但这场戏至今还是陷入“只听楼梯响，不见人下来”的局面，原因除了上面所述这些，恐怕还有其他一些因素。有人认为是受了前几年美国次贷危机的惊吓，觉得西方世界爆发这一场由次贷危机引发的金融危机就是房贷证券化惹的祸，因此还是不搞为好。实际上，中国的住房贷款与美国当年的房贷情况并不一样。美国房贷可以零首付，我国这些年来就是首套购房也要首付20－30%。美国人买房贷款时没有像我国那样严格的资格审查。因此，美国会发生次贷危机，我国就不一定会。多年来，在商业银行眼里，住房贷款不仅不是什么次贷或者说“垃圾贷款”，而是香饽饽的优质资产，因此根本就不存在要通过证券化来转移和分散风险的动力。目前我国住房贷款的利差本来就不大，银行也实在切不出多少利益来给受托机构。就我国的情况看，房贷证券化推广还有一个重要问题是住房抵押贷款的期限较长（普遍长达20至30年），利率较低（一般在年化6%到8%）。这必然导致依照其抵押发行的证券产品收益率更低。而且个人住房贷款绝大部分都是等额本息还款方式，且可提前还款，这就要求在装入资产池后必须进行分级处理，才能打包出稳定长期的证券资产。同时，为了保障风险，也需要通过分级的手段，对优先级进行增信处理。再加上银行必须保留的手续费、管理费，就使得真正在市场上能够公开发售的长期MBS证券利率不会很高。而目前银行的理财产品，期限都在半年期以内，利率高达年化4%－6%。然而，作为MBS的基础性产品的个人购房贷款利率就算平均能达到7%，其产生的抵押证券在银行和次级持有者分享收益和分摊操作成本后，收益率能够达到年化5.5%就相当不错了，与现行的银行理财产品相比，不会有任何竞争力，而它的期限至少是10年或者更长。这样的证券有谁肯来买？

这样看来，目前我国要推出房贷证券化确实难度不小。我国要大规模推出房贷证券化可能还有不少路要走。但MBS毕竟还是个好东西，对发展房地产业和金融业都有好处。从我国目前一些实际情况看，如何真正能够启动这项工作？

四、推进我国房贷证券化的一些思考

关于房贷证券化问题，许多人已经作不少分析和研究，尤其对国外的经验教训做过不少研究，包括如何将千千万万的政府抵押贷款汇集重组成抵押贷款组群，进行担保或信用增级，如何选择合适的商业银行作为发起人，如何完善住房抵押贷款的一级市场，如何建立健全住房抵押贷款的风险防范机制，如何组建专门的住房抵押证券公司——SPV，如何分阶段推出不同品种的住房抵押贷款证券，如何解决机构投资者缺位问题，如何创造相关的法律配套环境，如何建立完善规范的、具有市场影响力的信用评级机构、完善信用评级规则体系等等。这些研究和建议对推出我国的住房贷款证券化都很有参考价值。但是，就如何根据我国目前情况，真正能如何推进住房证券化，我以为可能有以下几件事是首先要做的。

第一，切切实实研究一下阻碍我国当前推进MBS的究竟有那些因素，化解这些障碍因素的关键又是什么，包括如何提高商业银行对开展MBS的积极性，如何才能让投资者肯来投资等。

第二，认认真真总结一下建设银行前几年试点的经验教训，有哪些东西可以作为下一步推进和推广的参考，再对比国外的经验教训，逐步形成适合我国国情的一套制度和规则。

第三，从一开头就必须加强风险监控。MBS本质上是把借款的链条拉长，实际借款人和投资的债权人处在这根链条的两端，他们之间不会直接了解到对方的实际信息，这就使贷款银行变成中介角色后，道德风险可能自觉不自觉降低对贷款审批标准。所以，要保证MBS的质量，就必须要从源头上严格监管贷款银行，杜绝任何“次级”贷款的发放，使我国的MBS一开始具有一个可靠、稳固的源头基础。

这样看来，我国房贷证券化要真正大规模推进，可能还有相当长的路要走。

［责任编辑：吴 群］

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1009－2382（2015）01－0015－03

尹伯成，复旦大学经济学院教授、博导（上海200433）。