区域市场化与高管薪酬契约的管理层权力效应——基于对跨层级塑造作用的考察

陈修德，梁彤缨，陈　波

（1.广东工业大学管理学院，广州510520；2.华南理工大学工商管理学院，广州510640）

区域市场化与高管薪酬契约的管理层权力效应——基于对跨层级塑造作用的考察

陈修德1，梁彤缨2，陈波2

（1.广东工业大学管理学院，广州510520；2.华南理工大学工商管理学院，广州510640）

摘要：新制度经济学认为宏观层面的制度因素对微观企业内部契约结构及功能具有重要的跨层级影响。因此选取2004—2010年中国A股上市公司为研究样本，通过按区域市场化程度的分组检验和固定效应面板数据多元回归模型，就区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用进行检验。研究结果表明，在考虑了区域市场化影响的情况下，管理层权力对高管薪酬具有显著的正向影响效应，也即高管权力越大，其所获取的实际薪酬与超额薪酬金额越高。但是区域市场化进程中产生的市场力量对管理层权力与高管薪酬间的关联模式具有显著的跨层级塑造作用，且主要通过显著弱化管理层权力对高管实际薪酬和超额薪酬的正向关联性得以实现。进一步的经验证据表明，在不同所有制性质企业中，市场化改革塑造高管薪酬激励契约时管理层权力效应的内容各有侧重。其中，对地方国有企业和民营企业高管基于权力影响攫取货币性私有收益的行为，市场力量具有更为明显的抑制效应；但对中央国有企业高管利用权力影响获取超额在职消费等非货币性私有收益的行为，市场力量具有更为理想的治理效果。

关键词：高管薪酬契约；管理层权力；区域市场化；薪酬激励

中图分类号：F276. 6

文章标识码：A

文章编号：1006-6152（2015）04-0104-11

本刊网址·在线期刊：http：//qks. jhun. edu. cn/jhxs

一、引言

在公司金融领域，国内外学者一直都将代理成本以及如何降低代理成本的研究置于非常重要的地位，由此产生的理论及经验研究成果不胜枚举［1-3］。这些研究基本都将一种公司内部治理机制——高管薪酬契约安排视为缓解委托代理问题、降低企业代理成本和增加股东财富的有效途径（Fama等，1983）［4］。然而，旨在降低代理成本的高管薪酬激励措施是否发挥了预期效果?学术界对此一直存在争论，甚至连最优契约理论的倡导者詹森曾在其研究中指出CEO报酬变化与股东财富变动的相关性甚微，CEO薪酬激励的实践效果变得越来越差（Jensen等，1990）［5］。基于理论上的争论，伯切克等针对最优契约理论提出了影响高管薪酬激励效果的管理层权力论，认为高管薪酬契约并非解决代理问题的灵丹妙药，反而强调薪酬契约设计本身就是代理问题的一部分（Bebchuk等，2005）［6］，即强有力的管理者可以通过控制董事会在薪酬谈判中漫天要价。更有甚者，权力型管理者利用薪酬契约索取租金的行为给企业带来的代理成本增加的状况不仅限于租金本身。由于采取了低效率的薪酬安排，会损害公司治理机制的治理效应，并诱发公司腐败，从而引发系统性的低效率。因此，就公司股东而言，管理者运用权力索取租金的负面效应远超出抽取租金行为本身，而管理者索取租金所产生的效率损失和成本增加可能要远远高于租金本身。由

此可见，管理层权力影响下的高管薪酬契约不仅不能起到降低代理成本的作用，反而还可能增加代理成本，从而使薪酬契约安排失效。

根据新制度经济学的观点，制度安排的选择和产权安排的演进都是为了降低交易成本（Demsetz，1967）［7］。基于市场微观结构的视角，企业交易成本可以分为三种类型，即市场结构决定的交易成本、政府作为管制者对企业施加的寻租成本以及企业内部契约结构所决定的交易成本（即代理成本），其中又以企业内部契约所决定的代理成本最为重要。毋庸置疑，中国正在经历的由传统计划经济向社会主义市场经济转轨的市场化变革，无疑是人类历史上一次制度安排演进的伟大尝试和实践。因此，从制度安排及其演进是为了进一步降低交易成本的逻辑出发，中国的市场化改革应该具有降低企业代理成本和提高企业资源配置效率的效果。事实上，这一点可以从现有研究中找到一些证据支持，比如Pinto等（1993）［8］发现波兰的国有企业在价格管制放开、预算约束硬化以及企业竞争加剧的情形下，经营业绩得到了明显改善；Groves等（1995）［9］研究发现中国以放权让利为核心的国企改革模式强化了经理薪酬的激励强度和管理资源配置系统；辛清泉等（2009）［10］发现提高市场化水平有利于缓解代理问题和增强我国国有企业高管薪酬激励的有效性。从上述研究来看，理论界就市场化改革是如何发挥降低代理成本的作用进行了渐次深入的探讨，既有文献也已给我们勾勒出一条市场化力量的作用轨迹，那便是市场化力量可以通过改善高管薪酬契约有效性，从而起到缓解代理冲突、减低代理成本和提高企业绩效的作用。但是，薪酬契约有效性可能受到高管权力影响，企业所处地区的市场化程度也具有显著差异，在此情况下，区域市场化是否对高管薪酬与管理层权力之间的关联模式具有显著的跨层级塑造作用？也即市场化改革是否通过塑造高管薪酬激励中的管理层权力效应进而提高薪酬契约有效性？理论界对于这一问题至今尚未开展相关研究。

基于以上分析，本文在现有研究的基础上，主要就区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用进行实证分析和检验，具体包括两个方面的内容：一是实证检验区域市场化对管理层权力与高管实际货币薪酬以及实际在职消费之间关系的塑造效应；二是实证检验区域市场化对管理层权力与高管获取的超额货币薪酬和超额在职消费之间关系的塑造效应。

二、理论分析与研究假设

近年来，新兴市场国家的公司治理问题引起了国内外学者的广泛关注，这不仅因为新兴市场国家与西方发达国家间存在明显的制度差异，更为重要的是前者的公司治理结构本身又处于不断改变和演进之中。有学者就曾指出，伴随着转型期国家的资源配置主体逐渐由政府向市场转变，原有构建在中央集权和政府指令式计划经济基础上的公司治理系统开始逐渐向市场化的方向演进。［11-12］Djankov等（2002）和Estrin（2002）特别强调公司治理结构安排内生于企业所处的内外部制度环境并受其影响，由市场化改革所带来的私有化、自由竞争以及预算约束的硬化等市场力量主要通过重塑企业所面临的外部制度环境，从而发挥着塑造公司治理机制的作用。［11，13］

按照周建波等的理解，激励契约和监督约束是降低代理成本的两种重要机制，二者或相互替代或互为补充，共同影响并左右管理者的行为［14］。因此，市场化改革所催生的市场力量对高管薪酬契约中的管理层权力效应的塑造作用理应可以从激发激励效果和强化约束效应这两个方面予以理解和解释。

首先，从强化激励效果方面就区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的影响进行分析。我国正在进行的市场化改革与经济转型的实质也是一次产权重新界定的过程，建立“产权清晰、政企分开和管理科学”的现代企业是这一过程中的重要任务和目标。根据新制度经济学的观点，清晰的产权界定是规范经济主体行为的基础性规则。随着我国市场化改革的深入，国有企业由原来产权模糊的“社会化大工厂”逐渐向产权清晰的现代化企业转变，这本身就是激励机制逐渐形成的变革过程。在这一过程中，国有企业法人财产权得以确立，成为自负盈亏的法人实体。因此，国有企业才真正成为激励机制的设计主体，并对其管理者实行相应的激励措施。目前，我国国有企业改革持续深化，政府与企业之间的产权关系进一步厘清，这不仅有利于政企分开，解除政府对企业的无限责任和企业对政府的无限依赖关系；而且有利于减轻政府对企业的干预程度，从而极大地调动了国企经营者的积极性。在计划经济时期，国有企业更多地扮演着政府

指令执行者的角色，政府对国企高管多采用薪酬管制和“优则提拔”的“准干部”式激励模式，国企高管则对其政治前途倾注更多关注，往往谋求与上级主管部门搞好关系获得晋升，而对企业的经营业绩不甚关心。国企高管的激励模式在市场化进程中不断演进，国企高管的职业经理人角色逐渐得到强化，薪酬管制政策也逐渐得到放松，业绩薪酬和股权等基于市场化运作的激励手段和机制逐渐得到运用。上述改革措施的实行，有利于强化国企高管薪酬契约的激励效果。与此同时，市场化改革中民营企业等非国有经济的发展与权益得到充分保护，内生于民营企业内外治理环境的市场化高管薪酬机制逐渐形成并得到强化，与国有企业受到管制的外生薪酬安排相比，按照市场化运作的激励机制在非国有经济中得到更好运用，且更富效率（陈冬华等，2005）［15］。

其次，从强化约束机制方面就市场化改革对薪酬激励中管理层权力效应的影响进行分析。管理层权力理论认为，市场的有效约束是股东和管理者“利益一致性假说”成立的基本前提之一。随着我国市场化进程的推进，市场化改革带来的市场力量对代理人的行为具有多维度的规范作用；在市场化程度越高的地区，经理市场、产品市场、证券市场以及接管市场就越发达，经理人约束机制更加有效（夏立军等，2005）［16］。因此，本文仍然遵循现有研究的做法，主要从产品市场竞争机制的引入、经理市场、资本市场和法律环境的逐步改善等方面对高管权力效应的约束机制进行分析。

（一）产品市场竞争

产品市场对管理层形成的约束主要源自激烈竞争所带来的压力。根据传统经济理论，竞争促使产品的价格逼近边际成本，有助于实现资源的优化配置和企业的优胜劣汰，最终使富有效率的企业得以生存和发展。Shleifer等（1986）研究认为，产品市场的竞争会通过增强管理者激励来影响企业绩效和效率，原因是产品市场竞争增加了企业破产的可能性，从而迫使管理者更加努力经营并降低成本以避免企业破产［17］。同时，以激烈竞争为特征的产品市场能够为管理者提供多种选择的机会，并给把握机会的管理者以丰厚的回报。由于信息不对称，管理者的行动无法被直接观察，企业绩效成为评价管理者才能和努力程度的替代指标。而竞争激烈的市场会提供更多的企业外部环境信息，有助于减少企业绩效在反映管理者努力程度方面的噪音。可见，激烈的产品市场竞争会增强管理者努力程度乃至薪酬水平与企业绩效之间的相关性，并且对高管薪酬激励中的权力效应具有一定的抑制作用。计划经济时期我国原材料和产品主要依靠政府计划分配，缺乏相应的市场竞争配置机制。但随着市场化改革的深入，市场竞争机制逐渐形成并成为配置资源的主要方式，这已是不争的事实。因此，市场化改革带来的产品市场竞争的加剧有利于约束高管薪酬激励中的管理层权力效应。

（二）经理市场

归根究底，高管也是雇员，其行为通常受到经理市场的影响（Bebchuk等，2004）［18］。在计划经济时期，国有企业经营者的任免主要通过行政任命实现，缺乏真正意义上的职业经理人市场（邱珉，2010）［19］。改革开放经历了三十多个春秋，具有中国社会主义特色的市场经济体系已得到初步建立，职业经理人市场也应运而生。学术界普遍认为，经理市场至少具有三个方面的功能，即激励功能、约束功能和定价功能（卢现祥，1997）［20］。现代企业中普遍采用的业绩薪酬制度固然是一种重要的激励手段，但却容易导致高管基于权力影响的“短视化”行为，例如操纵利润、过度投资和建造商业帝国等，往往会严重损害企业的长期绩效。但由于经理市场的存在，高管基于权力影响的短视化行为在谋求其自身短期利益最大化和损害企业价值的同时，也将以损害其自身的人力资本定价为代价。职业经理人出于人力资本保值和增值等长期利益的考虑，会努力工作并克制滥用权力。与董事会等有形监督约束机制不同，经理市场对企业高管施加的是无形的监督和约束，主要表现在基于优胜劣汰的竞争机制，干得好的高管可以留任，反之则会被驱除出管理层队伍。至于经理市场的定价功能，一是由经理市场的供求关系决定经理价格；二是经理人间的激烈竞争会使经理价格接近于真实价值。鉴于我国经理市场在市场化进程中不断完善，市场应该能够通过激励、约束等功能的发挥对高管以权谋私的行为形成更为有效的制约。

（三）资本市场

资本市场可按照金融工具的基本性质分为股权市场和债务市场，其中股权市场主要依靠信号显示机制与控制权市场的退出机制来强化对企业的治理功能。股权市场上股票价格的波动成为企业经营业绩好坏的直接信号显示，投资者会据此以“用脚投票”的方式对企业进行筛选，同时这种信号

显示也会直接影响经理人的声誉和市场定价，从而给经理层造成巨大压力。控制权市场的存在使得市场价值趋于下跌的企业面临被接管的威胁。通常被接管企业的管理层会失去相应的管理职位和待遇，这种威慑力会促使管理层更加用心地对资产进行风险管理，并激励他们提高工作效率以保障其职位安全。债务市场对管理层形成的约束具体表现在三个方面：首先，企业债务作为红利的有效替代形式，会减少企业的自由现金流，从而起到监督管理者和提高资金使用效率的作用。其次，当企业出现债务违约时会进入破产程序，并由债权人决定企业是否被清算或重组。为避免这种情况的发生，企业管理者会努力将债务保持在最优水平。最后，当企业未能履行债务契约时，债权人可以直接介入公司治理甚至采取法律手段终止雇佣在任的管理者。因此，在债务市场的有效监督和约束下，管理者有可能真正起到托管人的作用以保护股东和债权人的权利。可见，完善资本市场对高管权力效应的约束功能至关重要。市场改革过程中，我国资本市场经历了从无到有、从不完善到逐渐完善的过程，因而市场对高管权力的制约也逐渐变得更富效率。

（四）法律制度环境

综上分析，本文提出如下研究假设：在中国市场化改革稳步推进的过程中，区域市场化应该对高管薪酬契约的管理层权力效应具有显著的跨层级塑造作用，也即随着区域市场化程度的逐渐提高，企业高管所获取的实际薪酬及通过自利手段攫取的超额薪酬与管理层权力之间的正向关联性会得到一定程度地削弱。

三、实证研究设计

（一）样本选取及数据来源

本文选取2004—2010年沪深两市A股上市公司为研究样本，拟就区域市场化对管理层权力与高管薪酬激励之间关系的塑造能力进行实证分析。为尽可能排除其他干扰因素的影响，本文按照如下原则对原始样本数据进行筛选：第一，剔除金融保险类上市公司；第二，剔除公司治理和财务等数据存在缺失的样本企业；第三，剔除不存在终极控股股东和因披露不明而无法确定终极控股股东及其性质的样本企业。按照上述标准进行筛选后，最终得到高管货币薪酬组样本7949个和高管在职消费组样本5322个。除此之外，为了消除异常值对研究结果的不良影响，对于主要连续变量，本文还将位于0—1%和99%—100%区间的研究样本进行了winsorize处理。

本文研究采用的高管薪酬与财务数据主要来自万得（Wind）中国金融数据库；公司治理数据、各地区城镇企业职工年均工资数据主要来源于国泰安（CSMAR）数据库；中国31个地区（省份或直辖市）的市场化综合指数来源于樊纲、王小鲁和邹恒鹏的《中国市场化指数：各地区市场化相对进程2009年报告》；用于度量管理层权力的各项指标（总经理任期、内部董事比例和金字塔控制链条的深度和宽度等）的原始数据主要通过翻阅各上市公司年报，并综合新浪财经、金融界等网站的相关信息进行手工收集和整理取得。

（二）实证模型构建

本文主要运用两组实证模型对研究假设进行检验。第一组实证模型如公式（1）所示。其中，模型（1）中的y表示高管薪酬变量，主要包括企业高管的实际货币薪酬（lnpay）、实际在职消费（lnperk）、采用计量方法估计的超额货币（unpay）和超额在职消费（unperk）；power表示管理层权力变量；control

表示控制变量；α、β和γ代表待估参数；ε表示随机误差项。笔者按区域市场化程度的中位数将各组研究样本划分为高区域市场化和低区域市场化两组，并对模型（1）进行分组估计检验。相较于低区域市场化组样本而言，若高区域市场化组样本的管理层权力与高管薪酬之间的关联程度较轻或者不显著，则初步验证了区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用。

第二组实证模型则是在检验模型（1）的基础上，引入区域市场化程度变量mindex，及其与管理层权力变量的交互项（mindex×power），并通过mind⁃ex×power的系数，估计检验区域市场化是否对高管薪酬契约中管理层权力效应具有显著的跨层级塑造作用，且当本文研究假设成立时，则β3的预期符号应显著为负。

（三）研究变量定义

实现专业设置及培养方案实施的计算机仿真系统的设计目标，是根据高校的发展规模和人才市场需求对欲开设的新办专业进行目标仿真和预测．围绕这一目标的设计，需要在系统论和控制论理论的指导下以及数学的方法作为支持，以此奠定系统的设计理论基础，即数学的方法，系统的观点，计算机系统的模拟与仿真．根据现实中高校管理模式下，专业设置及培养方案的实施过程中的程序和高校机构设置，其系统模型及框架结构应由功能模块构成（见图1）．

1.被解释变量

高管实际货币薪酬（lnpay）：选取上市公司年报中披露的“金额最高的前三位高管的薪酬总额”的对数形式作为衡量指标。

高管超额货币薪酬（unpay）：采用非正常的高管货币薪酬衡量。非正常的高管货币薪酬等于高管实际货币薪酬与经济因素决定的预期正常的高管货币薪酬之间的差额，预期正常的高管货币薪酬借鉴权小锋等（2010）［23］的估计方法进行估计。

高管实际在职消费（lnperk）：采用年报中披露的管理费用，扣除董事、高管以及监事会成员薪酬、当年计提的坏账准备、当年计提的存货跌价准备和当年无形资产摊销额等明显不属于在职消费项目后的金额的对数形式进行衡量。

高管超额在职消费（unperk）：采用非正常的高管在职消费衡量，非正常的高管在职消费等于高管实际在职消费与经济因素决定的预期正常的高管在职消费之间的差额。预期正常的高管在职消费同样借鉴权小锋等（2010）［23］的估计方法进行估计。

2.解释变量

企业层面的解释变量——管理层权力（power）：基于中国企业的制度背景，并借鉴Fan（2009）［24］和权小锋等（2010）［23］的研究方法，笔者主要从以下五个方面对管理层权力进行衡量：

（1）管理层结构权力。总经理不兼任董事时，取值为1；总经理兼任董事时，取值为2；总经理兼任公司董事长时取值为3。该项指标的取值越大则管理层权力越大。

（2）总经理任期。取值为总经理在该职位上的任职年限，任期越长则管理层权力越大。

（3）董事会规模。取值为每届董事会人数，根据Albuquerque（2008）［25］和李维安等（2009）［26］的研究，董事会规模越大则管理层权力越大。

（4）内部董事比例。内部董事比例越高则管理层权力越大。

（5）实际控制人对目标企业的金字塔控制链条深度。取值为金字塔控制链条的最长层级，取值越大则管理层权力越大。首先运用熵权法对上述五个方面指标的权重进行客观确定，并根据各自权重将其合并为一个综合性的管理层权力指标power。

区域层面的解释变量——区域市场化程度（mindex）：按照樊纲等的研究观点，市场化水平并非某一项规章制度或单一经济指标所能涵盖，而是一系列经济、社会、法律乃至政治体制的综合度量。由此可见，对市场化水平进行衡量是一项艰巨的系统工程。因此，笔者并不直接涉及如何衡量各区域的市场化水平，而是借鉴姜付秀等（2011）［27］的做法，采用樊纲等编制的市场化指数对企业所处区域的市场化程度进行衡量。由于樊纲等披露的市场化指数仅更新到2007年，未能完全涵盖本研究数据的时间范围，但鉴于各地区市场化水平具有较强延续性，因此，承袭姜付秀等的处理方法，采用2007年各地区市场化指数替代2008—2010年各地区市场化指数。

3.控制变量

笔者将会计业绩（roa）、市场业绩（ret）、公司规模（lnsize）、各地区的平均工资水平（lnwage）、财务杠杆（lev）、公司成长性（growth）、公司经营风险（risk）、第一大股东持股比例（top1）和高管是否持股（share）、行业（industry）和年份（year）等因素作为主要控制变量纳入实证模型，以便在控制上述因素影响的前提下检验区域市场化对高管薪酬契约的管理层权力效应的跨层级塑造作用。

四、实证分析结果与讨论

（一）相关性分析结果及讨论

本文首先采用pearson和spearman相关性分析

方法对高管薪酬与其他主要研究变量之间的两两相关关系进行检验，具体检验结果见表1。

（二）面板数据多元回归分析结果及讨论

1.区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用：分组检验

笔者首先采用针对模型（1）的分组检验，就区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用进行初步检验，其检验结果如表2所示。

表1　高管货币薪酬与其他主要研究变量的相关性分析结果

表2　区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应跨层级塑造作用的分组检验结果

从表2展示的检验结果来看，在采用高区域市

场化和低区域市场化两组样本估计下，管理层权力变量（power）与实际货币薪酬（lnpay）、实际在职消费（lnperk）、超额货币薪酬（unpay）和超额在职消费（unperk）等四项高管薪酬变量之间的回归系数分别为（0. 0796；0. 0982）、（0. 0129；0. 0250）、（6. 4400；11. 1078）和（47. 3820；33. 5521）①。由此可见，在不同区域市场化情境下，管理层权力与各项高管薪酬之间基本存在显著的正向关联性，说明中国上市公司高管普遍利用了权力影响为自己谋求更高的实际薪酬和超额薪酬待遇，从而证明高管薪酬契约中普遍存在管理层权力效应。除此之外，表2的估计结果还传递出更为重要的信息，即由高区域市场化组样本估计得到的管理层权力变量的回归系数全部都要明显小于低区域市场化组样本估计得到的系数；并且在因变量为高管超额在职消费的模型估计中，采用高区域市场化程度组样本估计得到的管理层权力变量的回归系数没有通过显著性检验。这一研究结果表明，区域市场化对管理层权力与各项高管薪酬之间的关联模式具有明显的跨层级的影响效应，并且区域市场化可以削弱高管薪酬中的管理层权力效应。

注：*、**、***分别表示在1%、5%和10%显著性水平下显著（双边）。

表3　区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应跨层级塑造作用的综合检验结果

2.区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用：综合检验

本文进而利用全样本对模型（2）进行估计，以进一步检验区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用。从表3报告的全样本估计结果来看，管理层权力变量在以实际货币薪酬、实际在职消费、超额货币薪酬和超额在职消费为因变量的四组实证检验模型中，回归系数分别为0. 0836、0. 1926、25. 8054和52. 0246，且全都具有统计显著意义。这一经验结果与前文的分组检验结果基本一致，都反映出中国上市公司的高管薪酬契约普遍存在显著的管理层权力效应。更为重要的是，管理层权力变量与区域市场化程度变量的交

互项（power×mindex）在以实际货币薪酬、实际在职消费、超额货币薪酬和超额在职消费为因变量的四组实证检验模型中，其回归系数分别为-0. 0004、-0. 0048、-3. 9388和-0. 8502，并且前三组模型中的估计系数通过了显著性检验。这一实证结果背后的经济含义是，区域市场化对管理层权力与高管薪酬之间的正向关联关系具有显著的削弱效应，即随着中国市场经济体制改革的不断深化和市场化水平的逐渐升高，管理层权力对高管薪酬的正向影响效应将会逐步减弱。笔者认为这一研究发现具有重要的理论和实践意义：从理论上讲，这一研究结论提供了关于企业高管薪酬契约运行效果会受到外部制度环境影响的经验证据；从实践上讲，这一研究结论告诉我们，要提高高管薪酬契约的运行效率，除了要在契约本身的设计上下功夫外，还要从外部制度环境着手为薪酬契约的有效运行营造良好的制度环境。

（三）拓展性分析：企业所有制性质的影响

按照现有理论以及辛清泉（2009）等的相关研究成果，市场力量对企业内部契约变迁产生实质性影响需要满足一定的约束条件。然而，当这些前提条件并不成立时，即便在市场化改革过程中产生了日趋强大的市场力量，也很可能无法对高管薪酬契约中的管理层权力效应产生实质性的塑造作用。基于此，笔者参考姜付秀等的（2011）研究，从纷繁复杂的环境变量中挑选出企业所有制性质这个具有中国情景化的因素，并实证分析在不同所有制性质的企业中，市场化力量对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用是否表现出明显差异。

表4　不同所有制性质企业中区域市场化对高管实际薪酬中管理层权力效应跨层级塑造作用

不同所有制性质企业中区域市场化对高管实际薪酬中管理层权力效应的跨层级塑造作用的检验结果报告见表4。从中观测可以发现：

第一，采用按企业所有制性质分组的研究样本对实证模型（2）进行估计后，管理层权力变量与高管实际货币薪酬的估计系数分别为0. 1139、0. 1177、0. 1324和0. 0334，且全部具有统计显著意义，表明在不同性质的企业中，管理层权力与高管实际货币薪酬之间正向关联性均普遍存在；同时，管理层权力变量与高管实际在职消费的回归系数分别为0. 2885、0. 3228、0. 24944和0. 0248，且除利用民营企业样本估计的系数未通过显著性检验外，其余估计系数全部具有统计显著意义。因此，管理层权力对高管实际在职消费的正向影响在国有企业要表现得更为突出。

第二，在因变量为高管实际货币薪酬的模型估计中，管理层权力与区域市场化程度的交互项的估计系数分别为-0. 0037、-0. 0051、-0. 0041和-0. 0133，且除基于中央国企样本的估计结果外，其余估计系数均通过了显著性检验。这一实证结果表明区域市场化对管理层权力与高管实际货币薪酬之间的正向关联关系具有显著的削弱效应，并且这种削弱效应在地方国有企业和民营企业中得到了更好地体现。除此之外，采用国有企业、中央国有企业、地方国有企业和民营企业样本估计得到的管理层权力与区域市场化的交互项（power×mindex）的回归系数分别为-0. 0190、-0. 0209、-0. 0194和0. 0213，并且除了基于地方国企和民营企业样本的研究外，其余估计系数均通过了显著性检验。因此，经验证据表明区域市场化对高管实际在职消费中的管理层权力效应具有显著的跨层级塑造作用，且主要表现在区域市场化对管理层权力与高管实际货币薪酬之间的正向关联关系具有显著的削弱效应，而且这种削弱效应在在职消费金额最高的中央国有企业中表现得更为显著。

进一步检验区域市场化对高管超额薪酬中管理层权力效应的跨层级塑造作用，其结果见表5。由表5报告的检验结果可知：

第一，管理层权力变量与高管超额货币薪酬的回归系数分别为25. 2980、7. 0376、78. 2934和23. 1006，且除中央国企外，其余回归系数全部具有统计显著意义。表明管理层权力对高管超额货币薪酬具有显著正向影响效应，但这种正向影响关系在地方国有企业最为突出，而在中央国企中并无显著存在。相应地，采用国有企业和中央国有企业样本估计得到的管理层权力变量与高管超额在职消费的回归系数分别为58. 2456和66. 7605，而采用地方国有企业和民营企业样本估计得到的管理层权力变量的回归系数则为不太显著的负值（分别为-3. 2767 和-10. 4023）。由此可见，高管利用权力影响牟取超额在职消费或过度在职消费的现象主要存在于中央国有企业之中。

第二，高管超额货币薪酬模型的估计结果显示，管理层权力与区域市场化的交互项的回归系数分别为-4. 0100、-1. 5605、-10. 8537和-3. 0996，且除中央国企外，其余估计系数则全部通过了显著性检验。由这一检验结果可见，市场力量对高管超额货币薪酬中的管理层权力效应的削弱效应在地方国有企业和民营企业中表现得更为显著和突出，但在中央国有企业中并不显著。与此同时，高管超额在职消费模型的估计结果显示，管理层权力与区域市场化的交互项的回归系数均为负值，分别为-1. 8815、-11. 5874、-5. 0862和-1. 7229，但仅在基于国有企业和中央国有企业样本的研究中统计显著。这说明区域市场化对中央国有企业中管理层权力与高管超额在职消费之间的正向关联性具有显著的削弱效应，但这种塑造效果在地方国企或民营企业中并不显著。

五、研究结论

按照新制度经济学的理论观点，微观企业层面的内部契约结构及功能内生于宏观层面的制度环境，因此，制度因素往往对企业内部的制度安排具有重要的跨层级影响效应。基于此，笔者选取2004—2010年中国A股上市公司为研究样本，通过按区域市场化程度的分组比较和构建面板数据多元回归模型检验了区域市场化对高管薪酬契约中管理层权力效应的跨层级塑造作用。本研究的经验结果表明，考虑了区域市场化程度的影响之后，管理层权力对高管薪酬同样具有比较显著的正向

影响效应，也即高管权力越大，则其从企业获取的实际薪酬与超额薪酬金额都会越高。但区域市场化进程中所缔造的市场力量对管理层权力与高管薪酬之间的关联模式具有显著的塑造效应，且主要通过显著弱化管理层权力对高管实际薪酬和超额薪酬的正向影响来实现。研究进一步发现，在不同所有制性质企业中，市场化改革塑造高管薪酬激励契约中的管理层权力效应的内容各有侧重。其中，市场力量对地方国有企业和民营企业高管基于权力影响攫取货币性私有收益的行为具有更为明显的抑制效应；但市场力量对中央国有企业高管利用权力影响获取超额在职消费等非货币性私有收益的行为具有更为理想的治理效应。

表5　不同所有制性质企业中区域市场化对高管超额薪酬中管理层权力效应跨层级塑造作用

在经济转型过程中，笔者的研究具有重要的理论与政策意义。从理论上看，本文的研究结论提供了关于企业高管薪酬契约运行效果会受到外部制度环境影响的直接经验证据；从实践上看，本文研究结论告诉我们，要提高高管薪酬契约的运行效率，除了要在契约本身的设计上下功夫外，还要从推进区域市场化进程等外部制度环境着手为薪酬契约的有效运行营造良好的制度环境。

本文还存在以下局限性：一是在区域市场化程度的衡量方面，主要借鉴了现有研究的通常做法，采用了樊纲等披露的各地区市场化指数进行衡量，

但上述指标能否准确度量企业所面临的所有市场力量，笔者并没有十分把握；二是本文所讨论的高管薪酬主要包括显性的货币薪酬与隐性的在职消费，而并未涉及股权形式的薪酬，因此，区域市场化进程是否也对管理层权力与高管股权薪酬契约之间的关系具有显著的跨层级塑造作用，本文无法给出相应的答案。因此，寻找更为合适的区域市场化程度衡量指标以及探究区域市场化是否对高管股权薪酬契约中管理层权力效应具有显著影响，是今后可以进一步研究的重要方向。

注释：

①括号内第一个数值和第二个数值分别为利用高区域市场化组样本和低区域市场化组样本估计得到的回归系数；且字体加粗表示统计显著。

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责任编辑：夏莹

（Email：silvermania@ qq. com）

作者简介：陈修德，男，湖南衡阳人，广东工业大学管理学院讲师，博士；梁彤缨，男，江西吉安人，华南理工大学工商管理学院教授；陈波，男，江西吉安人，华南理工大学工商管理学院博士生。

基金项目：国家自然科学基金青年项目“地方市场分割制度环境对企业跨区域市场进入模式选择的影响与作用机理研究”（71102052）；教育部人文社会科学青年基金项目“粘性薪酬结构下中国上市公司高管R&D投资决策的冒险精神及其经济后果研究”（14YJC630017）；广东省教育厅育苗工程项目“市场化改革、公司内部治理机制动态演进与中国企业效率变迁”（2013WYM0014）

收稿日期：2014 - 08 - 15

DOI：10.16388/j.cnki.cn42-1843/c.2015.04.014