所有权结构、薪酬激励与家族企业绩效

孙文军张亮亮

摘 要：本文以2010—2013年深交所公开发行的中小版上市家族企业为研究对象，实证研究所有权结构、薪酬激励与家族企业绩效之间的关系。研究结果显示：薪酬激励水平低的家族企业，所有权结构、薪酬激励与家族企业绩效关系微弱。在薪酬激励水平高的家族企业，外部所有权中现金流权正向影响高管薪酬激励，内部所有权中家族成员管理权集中度的与高管薪酬呈显著正相关关系，薪酬激励与企业绩效呈显著正相关。

关键词：家族企业；所有权结构；薪酬激励；企业绩效

长期以来，现有绝大部分文献对于家族企业的研究主要集中在所有权结构、薪酬激励、企业绩效三个领域，但主要是两两问题研究，而对于所有权结构、薪酬激励与企业绩效之间的影响关系并没有深入研究。因此，本文拟在上市家族企业数据的基础上研究家族内外部所有权结构配置对薪酬激励水平的影响，同时进一步研究所有权结构安排、薪酬激励与企业绩效之间的关系。

一、文献评述

（一）家族企业所有权结构安排与薪酬激励行为研究及其进展

权小锋、吴世农（2010）认为高管薪酬水平随着控制权比例增加而增加。卢锐（2008）研究结果表明管理层权力大的企业，其高管薪酬较高且其薪酬与盈利业绩的敏感度更大。Core、Holthausen&Larcker（1999）研究发现较差的治理结构很可能会导致CEO 薪酬过高，外部大股东持股比例越高，CEO薪酬越低。Cyert、Kang & Kumar（2002）研究结果发现CEO权益薪酬随着外部第一大股东持股比例的增加而降低。

（二）薪酬激励与家族企业绩效研究及其进展

杨青、Toms and Yurtoglu（2010）认为在警醒的董事会监控下，CEO 薪酬激励与公司业绩有显著正相关关系，并产生了激励后效。毕艳杰（2009）研究结果发现，高管薪酬激励对公司绩效作用的强弱受到高管来源的影响，职业高管的薪酬激励对公司绩效的影响更显著。

（三）所有权结构、薪酬激励与家族企业绩效研究及其进展

唐国琼等（2012）研究表明高管薪酬随着公司业绩、公司成长性等变量增加而提升，同时与企业的价值之间密不可分。丁重、邓可斌（2010）研究认为经理人激励主要来自于身份认同激励与薪酬激励的共同作用，公司价值与薪酬激励与身份认同激励及大股东持股比例正相关。

国内外在研究家族企业的现有文献中，很少有人具体研究“内外部所有权结构、薪酬激励与企业绩效之间的影响关系。我们拟从以下两方面加以讨论：第一，家族内外部所有权结构配置如何影响薪酬激励水平，从而影响企业绩效？第二，在薪酬激励影响企业绩效的前提下，所有权配置又是如何影响企业绩效？为了进一步明晰薪酬激励的作用，我们对薪酬激励水平进行了分组检验。

二、理论模型的构建

（一）假设的提出

1、家族企业外部所有权结构影响高管薪酬激励

家族外部的所有权结构是指家族股东与外部非家族股东间的所有权配置结构。理论上，多个大股东结构存在两种竞争效应——监督效应和合谋效应，即制衡股东既有激励监督控股家族的侵占行为，也有动机与其合谋共享私人收益（Maury and Pajuste ， 2005）。随着家族企业外部所有权集中度的提高，以及两者自己的相互作用，多个大股东制衡结构治理效应的逐渐降低，而家族企业内外部所有者合谋效应逐渐显现，这都将对高管薪酬激励产生不利影响[8]。故而，我们将提出假设1：

H1：家族企业外部所有权与高管薪酬激励呈正相关关系。

2、家族企业内部所有权结构影响高管薪酬激励

家族内部所有权结构是指家族所有权在家族成员间的配置结构。在金字塔结构下，控股家族常常利用其掌握的超额管理权进行各种侵害中小投资者利益的侵占行为（Adman and Ferreira， 2008）。由于资源的有限性以及家族成员的私利目标，家族成员共同掌握企业的所有权不仅很可能成为家族一致对外的有力工具，反而可能是获取家族利益和权力争斗的发生源。因此，家族内部的所有权或管理权集中程度都将影响家族企业的薪酬行为决策。故提出假设2：

H2：家族内部所有权影响高管薪酬激励呈正相关。

3、内外部所有权结构、高管薪酬激励影响家族企业绩效

控股家族常常利用其掌握的超额管理权进行各种侵害中小投资者利益的侵占行为（Adman and Ferreira， 2008）。同时现金流权的增大，控股股东为了自身利益更愿意通过薪酬激励来追求企业的绩效最大化，此时，薪酬激励水平也会随之增加。家族企业通过所有权结构安排来使自身利益最大化，其手段通常为高管薪酬激励，因此，所有权结构会通过影响高管薪酬激励水平进一步影响企业绩效。

H3：在内外部所有权、薪酬激励影响下，家族企业绩效与高管薪酬成正正相关，与外部所有权结构均成正相关，与内部所有权结构均成负相关。

（二）模型建立

基于上述假设，模型建立如下：

（三）变量定义和解析

对于模型相关变量定义与解析为：企业价值，托宾Q值；薪酬激励水平，前三名高管人员报酬总额。外部所有权用现金流权、两权分离度，股权制衡衡量；内部所有权用家族成员所有权集中度，家族成员管理权集中度，家族成员权利偏离度衡量；控制变量为公司规模、市净率、年份。

（四）样本选取及数据的来源

样本的选取。本文选取2010-2013年深交所公开发行的中小版上市家族企业数据进行研究，共得到1360个观测值。除来源于国泰安数据库的数据外，家族成员的确定来自上市公司的招股说明书和年报。招股说明书较详细地披露了家族成员间的亲属关系，而年报中“股东关联关系或一致行动的说明”以及“实际控制人产权及控制关系”也提供了亲属关系资料。其他需要手工搜集的数据均来自年度报告。

三、实证分析

模型一回归结果表明：在低水平高管薪酬组，高管薪酬水平与现金流权、现金流权和控制权分离度、股权制衡之间p值分别为0494，0935，0616均远远大于005，说明没有明显的关系，不满足假设H1。而在高水平薪酬组，高管薪酬水平与现金流权回归系数为1700983771，p值为0004<005，呈显著正相关关系，而与两权分离度和股权制衡分别为0991，0379，没有明显的关系。

模型二回归结果表明：在低水平高管薪酬组，高管薪酬与家族成员所有权集中度回归系数为190602937，p值为0022，因此呈显著正相关，而与家族内部管理权集中度以及家族成员权力偏离p值为0565，0510并没有显著关系，不满足假设H2。在高水平高管薪酬组，高管薪酬与家族成员所有权集中度回归系数为-1104006611，p值为0004，呈显著负相关，与家族成员管理权集中度回归系数为1377113108，p值为0000，呈现显著正相关，而与家族成员权利偏离p值为0453，依旧没有显著地关系。

模型三回归结果表明：在低水平高管薪酬组，企业绩效与高管薪酬回归系数为5724E-8，p值为0298，虽然依旧正相关，但并不显著，与两权分离度回归系数为0476，p值为0043，依旧呈现正相关关系，同时与家族成员所有权集中度回归系数为0113，p值为0159，呈正相关关系，但并不显著，不满足假设H3。在高水平高管薪酬组，企业绩效与高管薪酬回归系数为6063E-8，p值为0000，呈显著正相关，企业绩效与两权分离度回归系数为773，p值为0005，呈正相关关系，与家族成员权力偏离回归系数为-208，p值为0055，呈现负相关，并不显著。

四、研究结论与局限性

（一）家族企业外部所有权与高管薪酬的关系：在低水平高管薪酬组，高管薪酬水平与现金流权、现金流权和控制权分离度、股权制衡之间并没有显著的关系。而在高水平薪酬组，高管薪酬水平与现金流权呈显著正相关关系，而与两权分离度和股权制衡也没有明显的关系。

（二）家族企业内部所有权与高管薪酬的关系：在低水平高管薪酬组，高管薪酬与家族成员所有权集中度呈显著正相关，而与家族内部管理权集中度以及家族成员权力偏离并没有显著关系。在高水平高管薪酬组，高管薪酬与家族成员所有权集中度呈显著负相关，与家族成员管理权集中度呈现显著正相关，而与家族成员权利偏离依旧没有显著地关系。

（三）家族企业外部所有权、高管薪酬与家族企业绩效的关系：在低水平高管薪酬组，所有权结构、高管薪酬与家族企业绩效关系并不明显。在高水平高管薪酬组，企业绩效与高管薪酬呈显著正相关，企业绩效与两权分离度呈正相关关系，与家族成员权力偏离呈现负相关，并不显著。（作者单位：1.天健会计师事务所（特殊普通合伙）；2.杭州电子科技大学经济学院）

基金项目：温州人经济研究中心“基于社会情感财富视角的温州家族企业创新研究”（15JDS03ZD）

参考文献：

[1] 贺小刚，李新春，连燕玲.家族成员的权力集中度与企业绩效——对家族上市公司的研究[J].管理科学，2011（5）：86-95.

[2] 乐毕君， 辛金国. 上市家族企业所有权结构与绩效：基于双重委托代理理论的分析[J].生产力研究，2014（7）：18-21.

[3] 辛金国， 王琳燕. 董事会监督与总经理激励对绩效的影响——基于我国中小板家族企业研究[J].技术经济与管理研究， 2013（2）：74- 79.

[4] Teodora Paligorova， Zhaoxia Xu. Complex ownership and capital structure[J]. Journal of Corporate Finance，2012，18（4），701-716.

[5] 权小锋，吴世农，文芳.管理层权力、私有收益与薪酬操纵[J].经济研究，2010（11）：73-87.