我国企业跨国并购的财务问题及对策

【摘要】跨国并购是一项高风险的经济活动，目标企业的选择及其价值的评估、并购的对价支付方式、融资以及并购后的财务整合等一系列财务活动无不影响跨国并购的成败，本文从财务角度分析了我国企业跨国并购存在的问题，并提出相应的对策。

【关键词】跨国并购 价值评估 融资 财务整合

自中国加入WTO以来，全球化运作的观念已经扎根在众多中国企业家的脑海中，越来越多的企业“走出去”到国际市场上扩大经营范围和影响力已经成为一种趋势。通过海外并购，将全球资源与中国相关产业对接并有效重组，无疑将大幅提升企业与产业价值，使中国经济科学高效地实现升级。当并购活动跨越了国界之后，迥然不同的政治法律文化环境、经营消费环境，使得跨国并购成为一项复杂的高风险的经济活动，从微观层面看，遍布并购活动各个阶段的财务活动在很大程度上影响并购的成败。

一、我国企业跨国并购现状

（一）跨国并购成为对外直接投资的主要方式

从商务部发布的数据分析，近年来我国企业跨国并购发展迅速，一些有实力的企业活跃于国际并购市场，并购的数量和规模不断增加，越来越多的中国企业将跨国并购作为对外直接投资的主要方式，并购金额屡创新高。

（二）投资领域多元化

现阶段中国企业“出海”，国有企业跨国并购交易的投资重点仍主要集中于能源电力、资源（原材料）和工业等行业，民营企业的投资领域则更趋多元化，除三大行业外，还涉及工业技术、消费品及服务，以及高科技等行业，互联网、房地产、文化等行业的海外扩张增速明显。

（三）呈现战略驱动

未来企业之间的竞争，本质上是产业链之间的竞争，是产业链协同优势之间的竞争。从提升产业链竞争力的角度出发，弥补自身产业链的不足，是当前中国企业海外并购的主要动机[1]，通过海外并购，中国企业弥补了产业链短板，产生产业链协同效应，放大了企业的竞争优势。

（四）跨国并购的成功率较低

由于企业跨国并购固有的复杂性，许多因素可能造成跨国并购的预期与结果发生偏离，甚至有可能使原企业进入困境，从而使并购失败。来自《中国经营报》的数据显示“十一五”期间中国企业出海的成功率不足20%。此前，曾经有国内外咨询机构认为中国企业的海外并购有70%是失败的。

二、我国跨国并购中的财务问题

（一）缺乏清晰的国际投资战略

海外并购是企业的重大投资行为，也是企业发展战略的组成部分，因此应当与企业的发展战略保持一致。[2]科学可行的并购战略方案是跨国并购活动成功实施的保证，而有些中国企业在走出去的时候，高层决策者缺乏国际化的视野，没有一个清晰地国际化发展战略框架，不能正确评估企业处于产业链和价值链的位置，从而导致并购失败。

（二）不能正确评估目标企业价值

在企业并购中对交易的对象即目标企业进行价值评估是并购过程中一个极其复杂但十分重要的问题，科学、公正地对目标企业进行价值评估是谈判或交易的基础也是并购获得成功的关键。然而，在我国跨国并购中，对目标企业价值的评估存在诸多问题。

1.对外部环境及目标企业信息的掌握不准确。国际资金的流动以良好的外部环境为前提，资本基本职能的发挥、资本的有效运行以及资本增值也受到外部环境的影响，然而由于地域、文化、技术等因素的影响，大多并购方企业对外部环境缺乏充分的研究，在对目标企业的信息掌握上，难于在短期内完全了解目标公司的财务状况和经营情况，相较于普通并购，并购双方存在较大的信息不对称，由此给并购时的价值评估带来困难，甚至导致并购失败。

2.缺乏价值评估的有效方法。目前常用的评估方法有以市场为基础的评估模式、以收益为基础的评估模式以及以资产为基础的评估模式，不同评估方法确定的目标对象会存在较大偏差。在进行价值评估时需要考虑目标企业未来的盈利能力，然而企业发展具有不稳定性，价值评估时的一些假设与实际情况会有所不同，所以对目标企业价值评估的结果也会产生偏差。另外，不同的国家使用不同的财务和会计准则。上述这些因素都增加了并购目标企业评估的难度。

（三）融资环境不理想

海外并购成功与否，很大程度上取决于是否有通畅的融资渠道以及优化的融资方式。成熟的资本市场对企业的并购行为有积极的引导作用，并且能为企业并购获得大量资金支持。当前我国跨国并购的融资环境不断改善，同时积极地创新和发展跨国并购的融资渠道和融资工具，但鉴于我国基本国情以及资本市场不太发达，目前国内的融资渠道有限，股票市场还不能成为我国跨国并购融资的主要市场，债券市场由于发债程序繁琐且难度大，也容易使企业错失并购良机。此外我国企业并购资金来源主要是“自有资金+银行贷款”方式，但我国商业银行对海外并购的不积极导致企业在竞购时不具有资金优势，投资银行还是以传统的证券承销及经纪为主要业务，因而在对企业跨国并购融资中无法充分发挥作用。

（四）支付方式单一

通过对近年中国企业跨国并购事件分析发现，中国企业海外并购中只有极少选择了股票对价，绝大多数企业都选择了现金对价。究其原因主要是中国资本市场的有效性差，中国上市公司的股票不被东道国企业控制人接受，国内资本市场的海外并购支付工具极其有限，在很大程度上制约着中国企业海外并购中对价方式的选择。[3]这种以现金收购方式为主的对价选择简便、快捷，有助于并购方抓住商业机会达成并购交易，但从经济后果来看，这种对价支付方式对国家外汇储备依赖程度高，且过分依赖现金对价对企业来说融资压力大，财务风险较高，对并购规模有很大限制，另外因为跨国并购涉及外汇，还会受汇率波动的影响；从治理后果来看，这种对价选择虽然对并购方控制权稀释威胁小，但不利于对并购后目标公司的整合和控制以及对管理层人员激励。

（五）财务整合效果不佳

企业在完成并购前期的准备工作和并购中的交易过程之后，并购过程也仅仅是进行了一半而已，并购后的整合工作才是并购成功与否的关键所在，其中财务整合是非常重要的一环。并购完成的企业如果财务绩效不理想，也不能认为是真正的并购成功。目前我国企业跨国并购后财务整合总体效果不佳，在现实的收购中，部分企业没有充分认识到财务整合的重要性，企业往往是先完成收购，再考虑整体的战略，对财务整合的内容、方法和步骤等疏于计划，更有甚者有些整合方案仅仅止于纸上得不到有效执行，致使整合流于形式，无法在短期内发挥并购的财务协同效应，严重的或会错过时机，导致并购失败。

（六）跨国并购绩效评价体系不完善

当前对于并购绩效的评价，主要有两种方法：一种是基于有效市场假设，分析宣布并购前后一段时间内股票价格的相对变化；另一种考察企业的获利能力及现金流等财务指标的变化。然而股票市场的短期变化受到多种因素的影响，而财务指标也有其固有的缺陷，现有并购绩效的评价方法希望通过一种方法，从一个角度对并购产生的所有各种协同进行全面评价很明显是不切实际的。另外，不管是全球范围内还是我国企业的并购活动，战略性并购都占了其中的绝大部分。然而目前关于绩效的评价中大多忽略了对战略维度的衡量。忽略了并购是否有助于企业战略目标的实现，是否增强了企业的核心竞争力。

三、企业跨国并购中应对财务问题的建议

（一）合理选择目标公司

企业进行跨国并购前，要制定详尽合理的长期的发展战略，明晰自身国际化定位，通过完善合理的战略规划引导收购。在实施并购时，应根据业务发展的需要选择目标企业，研究并购目标企业的业务特点及地域优势、与企业发展战略的契合性以及并购后的协同效应等。从战略的高度来选择符合企业长远利益的目标企业的海外并购才能有效规避并购风险。

（二）合理评估目标企业价值

1.发挥中介机构在价值评估中的作用。对目标企业进行估值时，应避免因企业的尽职调查不到位和风险估计不足而造成的较高定价风险。由于跨国并购的复杂性，为了解决企业并购收集信息的困难，企业除了应拥有一支专业稳定的并购团队之外，还可以通过选择专业的中介机构进行详尽的财务尽职调查以识别并量化对交易及交易定价有重大影响的事项，为企业提供强有力的谈判支持，便于企业给出合理的报价，并对目标企业提出的不合理的要求提出有力的反驳。另外当出现由于不实信息造成并购价格虚高时，可以要求中介机构赔偿，从而实现定价风险的转移。

2.选择合适的定价方法。价值评估是跨国并购的前提条件，对同一标的企业，用不同的方法估价有时候会有很大的差别，并购企业应当根据自身的经营战略、并购动机及掌握相关信息的充分程度、并购双方所处的不同情况等来决定采用相对适合的评估方法。需要注意的是，由于跨国并购本身的特点，在并购过程中，有许多传统的定价方式无法解释的特殊现象，比如：并购活动产生的协同价值，实物期权带来的战略价值，以及并购后发生控制权合并产生的溢价效应。

（三）拓展融资渠道

如前所述，目前我国企业进行跨国并购活动的融资方式仍然以债务性融资为主，给企业带来了较大的财务压力的同时也提高了现金的流动性风险。考虑到跨国并购所需的资金数额巨大，仅仅一家银行可能不能满足资金筹集的需要，因此在进行跨国并购融资时，可以利用银团贷款，既可以有利于企业用较低的融资成本筹资大笔资金，又可以通过同业之间相互合作有效降低贷款银行对于同一贷款人的风险。在国内IPO困难、流动性紧缩，企业很难在国内找到融资渠道的情况下，可充分利用境外资本市场完成对价支付，包括通过在境外国际化程度较高的证券市场再上市，规避中国证券交易市场有效性差的缺陷，用境外配发新股实施换股并购；也包括与境外投资银行、基金合作，通过境外融资平台进行并购融资[3]。

（四）合理安排支付策略

在决定支付方式时，决策人需要考虑并购方自身的财务状况与目标企业股东的抗拒心理等因素，合理安排支付方式，设计债务、现金以及股权方式的各种组合，保资金的合理配置降低财务风险。目前“现金收购”已不再成为国际上的主流支付方式，认股权证和可转换债券等混合型融资工具在成熟资本市场已经被广泛应用，我国企业可以借鉴国外成功的经验，推动混合型融资工具在企业并购融资中的运用，采取“综合证券并购”，或“现金+综合证券”的方式，避免单个支付工具所产生的弊端，而且可有效防止并购方原股东股权稀释而造成的控制权转移等问题。

（五）提高财务整合技巧

针对整合风险，在并购之初即制订详细的整合计划，一旦收购完成，及时作出一系列相应的整合反应；要注重财务部门和其他辅助部门组织机构、工作流程的整合以提高财务部门的工作效率，建立和完善全球范围的信息传递机制，尽快发挥财务协同效应；加快完善并购企业和目标企业的财务制度统一，完成财务信息的转化，使双方财务信息具有可比性，管理层能以此为基础做出最佳的财务和经营决策；由于海外经营活动在多个国家进行，这就造成了企业重复缴税的可能，企业可充分利用目标企业的税收制度，合理进行税务筹划，减轻企业税务负担。

（六）改进并购绩效评价体系

虽然财务指标的客观性受到质疑，但由于我国证券市场创建时间不长，股价变化不能有效反映经营状况，所以利用公司财务报告中的主要财务指标来衡量公司经营业绩仍然有一定的优势。另外，有些并购对企业业绩产生的影响要在几年之后才能表现出来，所以为充分反映企业并购行为给企业带来的绩效变化，企业需要对一个较长的时间段内的财务指标的变化情况进行分析。有学者认为，公司财务成果的变化虽然受宏观环境的影响，但会计政策的变更是主要的影响。因此为消除非并购因素对并购绩效的影响，要将样本公司的各个财务指标与同行业其他公司的同一指标的平均值进行对比[4]。当然，为提高并购绩效评价的客观性，在评价中还要注意并购前后的通货膨胀、国际汇率变动、政局更迭等不可抗力的影响，以减少绩效评价的误差，提高绩效评价的客观性。

（七）培养熟悉各国财务会计准则的国际财务会计人才

企业的跨国并购，涉及的金额大、风险高，由于缺乏具有国际贸易、投资、金融等方面专业知识和技能的人才、缺乏熟悉各国财务会计准则的国际财务会计人才，我国企业在进行跨国并购谈判时大大地增加了交易成本，降低了并购绩效。因此，尽快培养出跨国并购的专业性人是当前重要任务。

参考文献

[1]王钦.中国企业海外并购的新动向[J].领导之友，2010（3）：34-35.

[2]周旻.中国企业海外并购存在的问题及对策[J].中国商贸，2010（20）：195-196.

[3]马金城.中国企业海外并购中的对价支付策略研究[J].宏观经济研究，2012（10）：63-69.

[4]郭继坤.我国企业跨国并购财务问题研究[D].安徽大学，2006.

作者简介：周旻（1972-），女，汉族，江苏沭阳人，硕士，讲师，研究方向：中小企业融资、资本运营。