以金融自由化为背景的上海自贸区金融改革创新的思考

吴大器，肖本华，殷林森

（上海金融学院，上海201209）

一、上海自贸区金融改革顺应世界金融自由化的主流趋势

1.金融自由化的内涵

20世纪70年代，美国经济学家罗纳德·麦金农和爱德华·肖针对发展中国家存在的金融抑制，提出了“金融自由化”或“金融深化”理论，主张改革政府对金融的过度干预，放松对金融机构和金融市场的限制，放松对利率和汇率的管制使之市场化，从而使利率能反映资金供求，汇率能反映外汇供求。

金融自由化包括金融部门、股票市场和资本账户的自由化。其中，金融部门的自由化包括取消对存款利率、贷款利率、信贷资源配置和法定准备金的管制；股票市场的自由化包括放松对国外股票持有者在国内市场股份收购的管制，对资本汇回、利息和股利汇回的宽松监管；资本账户的自由化包括减轻国内金融机构离岸借款、非金融机构的离岸借款以及多重汇率市场的控制［1］。金融自由化的实质就是要提高金融效率。

2.金融自由化强有力地推动了金融业的发展

金融自由化的作用体现在：（1）增强了金融市场的竞争性，提高了世界金融市场的效率，促进了世界银行业的发展。（2）在金融自由化的条件下，金融信息更具公开性，能够更为准确，更为迅速地反映市场的供求状况，形成更为有效的价格信号体系，从而使资源配置更为接近最优化。（3）金融自由化为金融企业提供了更多的盈利机会。一方面，金融自由化为金融企业提供了更广阔的活动空间；另一方面，分业管理制度的逐步解除为金融企业（尤其是商业银行）提供了更灵活的经营手段［2］。近十余年来的世界性金融自由化强有力地推动了金融业的发展，其积极作用有目共睹，已成为不可逆转的趋势。

金融自由化推动了世界性的金融一体化，随着各国日益敞开本国金融市场的大门，资本流动的速度不断加快。资本流动的自由化使资源配置能够在世界范围得到改善。预计在今后的若干年内，世界性金融自由化的潮流将继续向前推进。

3.上海自贸区金融改革顺应世界金融自由化的趋势

跨太平洋伙伴关系协议（TPP）和跨大西洋贸易与投资伙伴协议（TIPP）是21世纪高质量的自由贸易安排。横跨太平洋两岸和大西洋两岸至少39个国家、经济总量超过全球GDP 60%的范围内，将实行更高标准、更大深度的自由贸易安排。

经济全球化、贸易全球化是21世纪的鲜明特征，上海自贸区设立之初衷，就立足于对接全球化经济、并融入全球贸易合作体系。在此背景下，上海自贸区设立并推动金融改革，尤其是金融自由化相关领域的先行先试，正是更好地服务贸易和实体经济，顺应世界金融自由化的潮流。

二、金融自由化为目的的我国金融改革创新的最新进展

在我国近几十年的经济建设过程中，长期以来一直采取压制存款利率的思路，给予大型借款人相对较低的利率，从而确保工业化进程中资本的低价，支持基础设施、工业产能和房地产的大幅发展。但这也导致了国有金融资源高度垄断的格局，金融发展的作用被弱化：能够获得正规金融体系支持的往往是重资产的大企业，而轻资产的服务业、农业、科技行业、小微企业资金需求难以得到满足。

在当前新一轮产业结构优化升级，扶持中小企业发展为重心的形势下，打破金融资源垄断格局，促进金融自由化之利率市场化、汇率市场化、资本项下人民币自由兑换等先行先试，全面推动金融改革创新，是真正实现金融服务于贸易便利化、实体经济发展的关键。

（一）利率市场化最新进展

正在加快步伐推进的利率市场化是我国金融自由化的核心。从1993年开始，中国的利率市场化改革从来都没有停止过，近20年来的利率市场化改革已经取得了重大进展。目前政府管制的利率已经少之又少，除了银行存款利率上限管制之外，其他利率基本上放开。比如货币市场和债券市场的利率，包括同业拆借、回购、国债、金融债、企业债的利率都已经完全放开；外币存贷款利率已经市场化。特别是从银行信贷市场的情况来看，随着2013年7月贷款利率下限全部放开后，中央银行管制的利率只是存款利率的上限。存款利率最终要放开，这也是利率市场化中的最后一步；存款利率放开在计划之中，在最近一两年就能实现。

2013年12月8日，中国人民银行发布《同业存单暂行管理办法》。作为存款利率市场化的重要一步，同业存单的推出意味着大额可转让定期存单的放开也已进入了业界的视野。大额存单所涉及的领域比较广泛，其推出会比较谨慎。目前来说，同业存单利率的市场化还仅限于机构与机构之间，而大额存单将涉及个人、企业的利率市场化，将对整个利率体系产生重大影响。

今后随着利率市场化快速推进和明显深入，利率总体水平将趋上升，波动加大，利差收窄，资产和负债的利率变动将呈现非同步性；各类风险将相互影响，相互交织，互为因果，共同演绎系统性风险，防范和控制金融风险将愈益重要。

（二）汇率市场化最新进展

汇率市场化的方向是改革汇率形成机制。具体而言，就是取消非市场的管制和约束，让外汇市场逼近充分竞争的市场机制。2005年以来的人民币汇率形成机制改革总体是成功的，但目前还存在一些限制。下一步汇率市场化，可以放开有组织的场外外汇交易市场；放宽对实际交易价的变动浮动限制，提高汇率弹性；取消结售汇及其它外汇管制措施。

在2014年2月17日至18日召开的中国人民银行工作会议上，央行有关负责人表示，2014年，要逐步完善人民币汇率形成机制，有序扩大汇率浮动区间。人民币兑美元汇率日波动幅度由1%扩大至2%，且当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不超过当日汇率中间价的波幅也由2%扩大至3%。

近年来，人民币“外升内贬”和存在人民币单边升值预期，一方面实际上鼓励更多的资金流向国外，如出现大量的投资移民，其实质是中国在对外输出财富；另一方面不少有出口业务的中国企业为求生存转向海外另辟战场已是大势所趋。因此加大市场供求决定汇率的力度，增强汇率双向浮动弹性显得格外迫切。2014年，内外经济环境的反差决定人民币汇率在2014年恐怕难以呈现持续升值的态势，因此应趁此机会，扩大人民币汇率波动幅度，实行浮动汇率制，让市场力量主导货币价格，这可以杜绝货币投机者对人民币升值单边下注的机会，有助降低热钱存量。

（三）民间资本发起设立中小型银行等金融机构的最新进展

李克强总理在2014年政府工作报告中提出，今年要稳步推进由民间资本发起设立中小型银行等金融机构。民营金融机构设立对整个中国金融业而言显然意义重大。一是推动产融结合迈向更高层面。高层次的产融结合是以金融资本为手段推动产业资本的发展，以产业的发展促进金融业务的深化，出发点和落脚点是聚集金融资本实现产业规模与效益的扩张，提升产业竞争力。二是成为金融业改革突破口。民营金融机构机制灵活，敢于创新、善于创新，有助于提升金融体系活力，改善金融服务。尤其是互联网金融企业，作为一种新的企业形态，将为金融业注入互联网思维。

为缓释发展民营金融机构各项措施出台后可能增加的金融运行风险，需要尽快建立和完善相关制度来进行“托底”。当务之急是要尽快建立存款保险制度，使之与金融监管当局审慎监管、央行最后贷款人制度一道，构成支撑我国金融安全网的三大支柱。同时，要进一步健全金融机构风险处置机制，确保有问题金融机构有序退出，实现金融体系优胜劣汰的自我净化机制。

（四）资本项目对外开放的最新进展

相对于其他领域的金融自由化，我国对资本项目对外开放更为审慎。在国际货币经济组织关于资本项目交易分类标准七大类40项中，目前人民币资本项目实现部分可兑换的项目为17项，基本可兑换8项，完全可兑换5项，占全部交易项目的75%。2012年末，周小川在多处公共场合阐述了我国资本项目对外相关进展，称根据国际货币基金组织（IMF）的资本项目交易分类标准，中国不会七大类40项一下子百分之百地自由兑换。2013年3月19日，中国人民银行副行长易纲公开表示，“在央行行长周小川留任的背景下，中国将加快资本项目开放的改革步伐。在资本项目可兑换方面，中国正在取得巨大进展。”2014年全国外汇管理工作会议提出将加快推进人民币资本项目可兑换，防范跨境资本双向流动冲击，坚守不发生系统性、区域性金融风险的底线，促进经济社会持续健康发展。

中国人民银行调查统计司司长盛松成认为，利率、汇率改革和资本账户开放没有固定顺序，应成熟一项，开放一项，协调推进。但是资本账户本身的开放还是有次序的，最需要开放的先开放，风险最大的晚开放。

三、金融自由化为背景的上海自贸区金融改革创新的几点思考

（一）借助金融自由化相关领域先行先试，助力上海自贸区贸易便利化终极目标的实现

上海自贸区的核心是制度创新，根本内容是金融服务业的开放及区内利率市场化、汇率市场化以及资本账户的开放先行先试，也即金融自由化的主要方面，其终极目标是促进贸易便利化，服务实体经济的发展。

1.弥补“保税区”金融服务不足的短板

上海自贸区成立的原因复杂，尤其体现“开放倒逼改革”的需要，但其对促进、服务甚至改进完善“保税区”的贸易便利化也是重中之重。

1990年，我国设立首个海关特殊经济区域——上海外高桥保税区。其基本功能是设有隔离设施的实行特殊管理的经济区域，货物可以在保税区与境外之间自由出入，免征关税和进口环节税，免验许可证件，免予常规的海关监管手续（国家禁止进出口和特殊规定的货物除外）。上海外高桥保税区投入了大量人力和财力，其基础设施建设达到了国际一流的水准，在各项税收优惠及贸易通关等方面给予了各项便利，对于便利引进外资和促进对外贸易发挥了非常积极的作用［3］。

但随着2000年中国加入世贸组织之后，贸易壁垒逐步放低，区外政策限制也随之大幅放宽，单纯的“货物自由进出”的相关优惠政策及税收减免已难以形成较大的“特区优势”，出现了“特区不特”的尴尬情况。

上海外高桥保税区立足以政策优惠来促进贸易发展，与之配套的金融服务则相对滞后，在入世后“特区不特”的尴尬凸显了保税区的“先天不足”：外汇资金管理缺乏完整的法律框架、跨境收支管理体系不统一、不完善，利率、汇率市场化程度不够，区内外汇政策及时调整能力不足。总体而言，金融开放、服务贸易的金融业务创新等不足成为制约贸易发展的短板，离岸金融服务欠缺更是制约了贸易的发展。

2.金融自由化助力贸易便利化及实体经济的发展

目前的外汇管理办法一定程度上抑制了贸易、投资的发展。如现有《保税区外汇管理办法》和各保税区制定的规则对进口付汇规定较为严格，影响了区内企业经营的便利性，金融制度和贸易政策脱节，使得金融服务成为自由贸易的软肋。

在全球主要经济体中，中国实行汇率和利率管制相对较于严格，至少是利率市场化、汇率市场化程度不足。资本项目的逐步开放将导致国际市场的资金出于“逐利”的目的大量跨境双向流动，如何调节资本流动的方向及其规模，汇率和利率是非常重要的风险阀门。因此，和资本项目逐步开放相配套的应该是在人民币汇率的进一步弹性化和更加彻底的利率市场化的基础上推动［3］。

将自贸区内金融业务按照离岸金融规则进行管理，并打通区内区外的资金流动渠道，降低企业经营成本，是提高自由贸易区对各类企业吸引力的关键因素，也是贸易自由化的新动力。

通过个案访谈发现(以吉林省吉林市某地区一个个案为例)，低保金能够满足低收入家庭的基本生活需求，但是救济程度有限，住房是民生中非常重要的一部分，要则不动，动则耗资巨大，对于无资本积累、因病因残导致落入贫困的低收入家庭而言，仅仅依靠自身资本的累积建设或改造需要一次性投入大笔金额的住房，基本上是不可能的。

同时，金融自由化之利率市场化、汇率市场化、资本项下人民币自由兑换等先行先试，对于改进金融开放及金融服务贸易之不足，弥补其短板效应将发挥积极效果，从而更好服务贸易，实现贸易便利化。

（二）自贸区金融自由化的推进要谨慎，推进范围要有边界，推进过程注重循序渐进，考虑时机

1.美国渐进式金融自由化进程及启示

美国渐进式金融自由化进程经历了近百年的漫长历史。20世纪30～50年代，美国实行分业经营及利率管制的策略，1933年 《格拉斯－斯蒂格尔法案》规定商业银行、投资公司、保险公司实行分业经营，“Q条例”规定商业银行计息存款所支付利率的最高限额，禁止银行对活期存款支付利息。在此期间，美国通过“布雷顿森林体系”及“马歇尔计划”推动美元国际化，推动金融自由化起步。

20世纪60年代，美国实行资本管制的相关规定，限制在国外的贷款和投资，减少国内居民购买外国证券，资本管制极为严格。

到20世纪70年代金融自由化步伐明显加快。1974年，废除资本管制措施，资本账户开放；1976年“牙买加”协定实行浮动汇率制度，推动汇率市场化；1970年，放松对10万美元以上、90天以内的大额存单的利率限制，1971年，准许证券公司进入货币市场，初步实现利率市场化。

20世纪80～90年代，废除“Q条例”，商业银行可发行按市场利率水平的可转让存单，推进利率市场化；1999年《金融服务现代化法案》，废除金融业的分业经营制度。

其金融自由化特点表现为［4］：

（2）金融功能体现为金融服务实体经济的原则。美国致力于提高金融作为资金融通中介的效率，体现金融对经济的促进作用，比如通过美元国际化来实现美国作为全球货币发行国的经济利益。

（3）注重培育金融市场和壮大金融机构。

（4）在改革路径上稳中求进。尽管自由化改革不可避免地冲击金融体系，但稳中求进的改革路径是金融自由化成功的案例。

美国经历近百年的渐进式金融改革及金融自由化，始终以改革带来的最大化经济利益为原则，最终形成了利率市场化、浮动汇率制、美元国际化的金融体系，金融发挥了高效的资源配置功能及服务实体经济的功能，金融业也成为美国经济的支柱行业。渐进式、服务经济目标等是美国金融自由化的重要特色。

2.借鉴美国经验，制定金融自由化以服务经济为原则，界定其边界，考虑合适的时机，渐进式实现金融自由化

金融自由化是上海自贸区金融改革创新的主流方向，但当前国内外经济形势对金融自由化的推进步伐及先行先试的范围、边界和时机提出了考验。

目前一些专家学者对2014年经济是否下行、房地产会否崩溃等有较多顾虑，世界主要经济体经济发展走向不明以及美国QE政策的退出等，也严重影响金融自由化推进步伐。

如果自贸区内资本项目开放步伐迈得过大，企业和金融机构的资金不受限制，非常自由地流入流出自贸区，资本跨境双向流动的可能性增大。但我国汇率、利率尚未完全市场化，由于区内等同于境外，区外等同于境内，区内、区外资金成本存在差异，若自贸区内外之间的资金防火墙不够严密，资本跨境双向流动所造成的风险就难以控制。防火墙的建立不可能一蹴而就，资本的逐利性决定其无孔不入，防火墙不完善的资本项目开放所造成的金融风险，最终有可能演变成金融危机［5］。

当前，全球整体资金流向处于新的变局之中，自由边界放得过宽的背后，潜藏着资金快进快出风险。实际上，按照国际货币基金组织的统计，我国资本账户大部分项目已经实现基本可兑换或部分可兑换，完全不可兑换项目的占比只有25%；但这些不可兑换项目涉及衍生品交易等领域，风险系数高，更需要谨慎对待。

也正是因为这样，究竟要快还是慢，要局部试点还是全面推开，对资本项目开放节奏和路径选择一直是各界争论的焦点。资本管制的阀门一旦开启几乎不可逆转，对于自贸区内资本项目可兑换方案的开放尺度，需要谨慎考虑，优化设计。

当前互联网金融飞速发展，以“余额宝”等为代表的理财产品对于传统银行业等金融产业的冲击很大，间接推动利率市场化进程。但作为一种新型的金融产品，其面对的金融环境已完全不同于美国、日本等国利率市场化金融环境，在当前金融全球化、金融工具日益复杂，交易模式更加复杂的背景下，利率市场化更需谨慎。

金融开放与自由化是我国提升自身金融实力的必然过程，不能因噎废食，害怕风险而不开放。但金融改革需要勇气，更需要智慧，自贸区的金融改革推进仍要本着循序渐进的原则。

自贸区是金融自由化的试验田，但这种自由更需要边界，有了这个边界，自由资金才会更加安全；金融自由化的进程，更需要考量当前的复杂金融环境，利率市场化、汇率市场化要结合国内经济发展之形势，考虑合适的时机进行改革；试验的过程需谨慎，按照实体经济发展之需要，循序渐进，既有顶层制度设计，也须摸索前行。

（三）自贸区金融自由化要强化三方面的联动机制

从宏观背景来看，上海金融业开放与制度改革创新处于“浦东新区综合配套改革”、“上海自贸区金融创新改革”和“国际金融中心建设过程中金融功能深化”三重因素叠加作用下，要用“三明治”思维优化金融自由化在金融中心建设、浦东综合配套改革、自贸区金融改革先行先试三方面的联动机制。

浦东地处上海金融中心建设的腹地，上海自贸区及陆家嘴金融贸易区全部处于浦东范围内，大量金融机构以及金融资源均集聚于这些区域。因此，从区域优势来看，以浦东为载体，整合相关金融资源，推动这三方面创新改革，进行联动合作。

从制度创新来看，上海自贸区金融改革创新的核心内容是以利率市场化、汇率市场化、资本项目自由兑换为核心的金融自由化改革，其过程体现在自由化过程的边界限制及部分改革的先行先试。而国际金融中心建设过程中，上海已集聚了大量的金融要素体系，形成了较为完备的金融体系，但其核心金融功能尚需拓展，金融服务能级尚需提升，尤其是近年来利率市场化、资本项目开放等领域尚存一些关键领域需要突破，这些内容与自贸区的改革不谋而合。浦东作为综合改革试点地区，在制度创新等方面存在允许突破和试点的空间，且更重要的任务也体现在制度上保证金融自由化。因此，联动这三方面的力量，寻求在制度上、创新上进行合作，共同推进金融自由化是可行的。

金融自由化是世界的主流方向，也是上海自贸区金融改革的焦点，顺应潮流，整合“浦东新区综合配套改革”、“上海自贸区金融创新改革”和“国际金融中心建设过程中金融功能深化”的联动因素与力量，循序渐进，推动金融自由化健康发展，服务好贸易便利化和实体经济的发展。

［1］张培丽，姜伟.国外关于金融自由化对经济增长影响研究的新进展［J］.经济研究参考，2013，（59）.

［2］叶峰，尹利永.金融发展理论、金融自由化与中国金融政策的选择［J］.中国物价，2012，（4）.

［3］朱琰，肖斐斐，王一峰.美国金融自由化及其对中国的启示［J］.银行家，2012，（10）.

［4］林采宜.上海自贸区金融自由化之路［N］.上海证券报，2014－2－12.

［5］张莫.自贸区金融自由化应当有边界［N］.经济参考表，2013－9－13.