基于企业增长周期的EVA虚拟股权激励研究

谢朝阳

（衡阳财经工业学院 经济贸易系，湖南 衡阳 421002）

0 引言

相对于传统股票期权，EVA虚拟股票期权激励，不需要企业发行新的股份，仅仅在账面上反映而已，避免了发行新股的种种障碍。适用于上市公司和非上市公司，应用范围较广。

相对于会计利润决定的股权激励，EVA综合考虑了企业资本成本，反映了企业创造真实利润的能力，与股东价值最大化相一致；EVA虚拟股票期权激励，避免了公司高管对会计利润的操作，定价客观，真实反映了公司EVA虚拟股票期权的价格。

将EVA、虚拟股权、企业生命周期相结合，形成新的适合企业生命周期特点的EVA虚拟股票期权激励机制，进而研究EVA虚拟股权激励在企业生命周期中的应用，特别是增长周期的运用，就具有了十分重要的理论意义。

本文通过对EVA虚拟股票期权激励机制的理论研究，分析EVA虚拟股票期权激励的有效性。同时辅以案例分析研究，期望能在新的激励机制——EVA虚拟股票期权激励机制的理论研究和实际运用方面有所贡献。

1 EVA虚拟股票期权授予设计

1.1 确定EVA虚拟股票期权的授予价格

EVA虚拟股票期权是虚拟的、并非实际的股权，不可转让和上市流通，EVA虚拟股票期权主要是借用股权的原理和形式把企业激励对象的薪酬与企业的长期经营业绩紧密联系后向激励对象提供的一种激励机制。我们可以借用Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型确定EVA虚拟股票期权的授予成本价格。

（1）确定无股利发放的期权授予成本价格

首先根据企业当年股本总数Si及当年的EVA值EVAi，计算每股股票代表的EVA值作为EVA虚拟股票的当期价格：

确定虚拟股票各期的价格Pi，

gi为第i年企业EVA的增长率。

当年股本总数Si的确定如下：

①在股份公司中：

②在有限公司中：

EVA虚拟股份的计算如同股份公司一样，当公司权益融资时，根据权益融资的认股比例计算增加虚拟股份数。

在不发放股利的前提下利用Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型计算EVA虚拟股票期权的价值，即授予期权的成本价值如下：

其中：

Ci：EVA虚拟股权的当期价值即实施激励计划年度的购买价格或授予价格

Pi：标的EVA虚拟股票的当前价格

N(d)：标准正态分布中离差小于d的概率

Xi：EVA虚拟股票期权的行权价，等于i年度业绩目标所对应的EVA股票价格。

rf：无风险利率

t：等待期（以年为单位）

i：1，2，3…… n表示年份

该期权定价模型的应用前提如下：

①在期权寿命期内买方期权标的股票不发放股利，也不做其他分配

②股票和期权的买卖没有交易成本

③短期的无风险利率是已知的且在寿命期内保持不变

④任何证券购买者能以短期的无风险利率借的任何数量的资金

⑤允许卖空，卖空者将立即得到所买股票当天价格的资金

⑥看涨期权只能在到期日执行

⑦有证券交易是连续的，股票价格随机游走。

（2）确定发放股利的期权授予价格

考虑了这些因素后，我们需要对Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权估价模型进行适当的改进，当企业在激励对象持股期间发放了股利时，我们可以根据会计利润与EVA的关系将发放的股利换算为EVA值，从而得出每股股票发放的EVA股利。派发EVA股利总额SEVA具体计算公式如下：

S：派发股利年度的税后会计利润

Sg：用于派发股利的税后会计利润

C：所有资本成本

每股EVA虚拟股票理论上派发的股利：

理论上EVA虚拟股权的年股利收益率：

：股票市场交易的价格

由派发股利的Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型计算发放股利的EVA虚拟股票期权授予时的成本价值：

δ=标的EVA虚拟股权的年股利收益率（假设股利连续支付，而不是分散支付）由此我们得出使用Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型对股票期权定价的步骤，具体如下：

第一步，利用所给数据求解d1和d2；

第二步，利用标准正态分布函数变量，求出正态分布函数 N(d1)和 N(d2)；

第三步，计算出EVA股票期权的价值。

由此，EVA虚拟股票期权的授予成本价格由Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型计算得出。

1.2 确定EVA虚拟股权授予数量

1.2.1 计算当期EVA奖金金额

（1）据经济增加值的定义计算企业当年的经济增加值(EVA)的数额：

根据公式（1～9）计算企业当期的经济增加值EVAi，企业i年度EVA的变动额(ΔEVAi)：

（2）确定激励对象当期EVA奖金数额

EVA虚拟股票期权激励机制下奖金数额的确定有多种方法，其中较常用的是“直接法”。在这种方法下，激励对象的奖金将直接依据当年度EVA的绝对值以及与前一年度相比EVA的增加值来计算确定，其一般计算公式为[24]：

其中，TDi为员工或管理人员获得的奖金总额；EVAi、EVAi-1分别表示当年和前一年的EVA值；m1、m2表示特定的百分比，其值由薪酬委员会与企业原有的历史奖励数据相比较权衡后确定。m1反映了激励对象在当年实现的EVA中可以获得的奖金比例，当EVAi为正值时，m1取某一正数。但当EVA＜0时，m1=0。这样即使当年EVA的绝对值为负值，只要与上年相比有所提高，即业绩有了改善时，EVA虚拟股票期权激励对象仍可以获得一定的奖金。

1.2.2 确定授予数量

EVA虚拟股权激励总体期权的授予数量取决于EVA总奖金金额以及EVA虚拟期权的授予价格，计算公式如下：

单个激励对象授予数量由企业薪酬委员会和董事会根据授予年度由Black-Scholes（布莱克-斯科尔斯）期权定价模型确定的期权成本、激励对象当年EVA奖金数额大小；综合考虑企业所处的行业特点、行业地位及行业薪酬情况；激励对象岗位性质、岗位重要程度以及对企业贡献大小等因素后决定，并报股东大会审批。

2 EVA虚拟股票期权的行权设计

2.1 确定EVA虚拟股票期权行权有效期与等待期

EVA虚拟股权激励往往规定若干年的等待期，根据企业发展需要，可长可短。高层管理人员的等待期可以放长些，比如3～5年；中层管理人员的等待期可根据公司管理需要进行调节，如1～3年；对科研人员的等待期一般根据科研项目的完成时限来设定，比如1～3年；对基层工作人员，一般以一个生产周期为等待期；针对成本中心或利润中心可以根据其自身特点确定等待期；针对具体项目可根据企业发展需要并结合项目本身特点来调节等待期。

期权等待模式的设定要根据激励需要来具体规划，一般来说高层管理人员和核心科研人员要设定多种等待模式，分比例行权，一般设定3个等待期，等比例或不等比例的行权。中层管理人员和一般科研人员的等待期以不超过3个为宜，基层人员和成本中心的等待期是否设定为多种或单一要根据企业自身特点和岗位特征、性质来确定。

以上等待期的设定仅供企业参考，具体运用要根据企业自身实际来制定。EVA虚拟股票行权要满足预先设定的等待期和业绩目标后，才可以按照既定的EVA虚拟股权激励管理规定来行权。

2.2 确定公司EVA虚拟股票期权的行权价格

企业在进行EVA虚拟股票行权价（兑现价格）的制定时，比较的标准不应是股票的市价，而是每股EVA虚拟股票价格。每股EVA虚拟股票的内部市场价格根据公式1每年年末确定一次，在达到或高于期权授予年度既定目标业绩对应的价格后，以此价格作为EVA虚拟股票期权的行权价格。此外，我们还可以根据历年EVA的实际增长率计算的第n年的每股EVA虚拟股权的价格，具体如下式所示：

过了等待期后，期权到期日，目标业绩所对应的每股EVA虚拟股票的价格：

Gi：为EVA虚拟股权行权时的每股EVA虚拟股票的价格

Pi：第i期每股EVA虚拟股票期权的价格（i期基期对应的EVA股票价格）；

gi，gi+1，gi+2，……gn：第i，i+1，i+2，……n期实际的EVA增长率；

Gi，Gi+1，Gi+2，……Gn：第i，i+1，i+2，……n期预定的EVA增长率；

n-i：此批股权行权的等待期。

只有Pn＞Xn时，即实际业绩水平大于既定的目标业绩时，才可以行权。

2.3 EVA虚拟股票期权的行权安排

2.3.1 行权日期设计

等待期结束后，期权获授人可以行权。EVA虚拟股票期权可以一次全部行权，也可以分期分批行权。在美国，较为常见的是行权类型是在若干年中每年等比例的获得期权的执行权力，在我国，期权获授人行权时，不允许其一次全部行权，应按照多种等待期模式行权。为了保护广大股东和投资者的利益，公司制定的EVA虚拟股权激励办法必须和国家法律法规一致。《上市公司股权激励管理办法》第27条规定：激励对象应当在上司公司定期报告公布后第2个交易日，至下一次定期报告公布前10个交易日内行权，但不得在下列期间内行权：（1）重大交易或重大事项决定过程中知该事项公告后2个交易日内；（2）其他可能影响股价的重大交易事件发生之日起至公告后2个交易日。

2.3.2 EVA虚拟股权的行权方式

EVA虚拟股权的执行方法主要有现金行权和无现金行权两种方式。各公司可以根据实际情况可采用以下两种方式：

现金行权，即，EVA虚拟股权获受人在行权时向企业或企业指定的机构支付行权税费，并获得企业支付的现金奖金，行权费用金额大小根据企业规定来确定。

无现金行权，即，激励对象不需要支付行权费用和税金，企业或企业指定的机构在EVA虚拟股票期权行权后，将部分收益来支付行权税费，并将余下的金额作为行权人的奖金。

3 实证分析

我们以中国平安保险（集团）股份有限公司每年创造的每股EVA值为EVA虚拟股权激励方案的考核指标，分别选取2008年、2009年、2010年、2011年的每股EVA值做为考核指标。

3.1 EVA虚拟股权激励方案的授予与行权的确定

依据前述确定EVA虚拟股权授予对象的规定，中国平安保险（集团）股份有限公司根据自身特点确定EVA虚拟股权的授予对象。授予时机可以根据自身业务发展的需要自行确定。

根据公式1计算确定2008年、2009年、2010年、2011年EVA虚拟股权的授予价格Pi；根据Black-Scholes期权定价模型计算2008年授予、2010年行权的虚拟股权的成本价，即看涨期权的价格，作为2008年授出的EVA虚拟股权的成本价。

授予数量由中国平安保险（集团）股份有限公司依据经营者的贡献大小和历史奖金数额，根据当年EVA虚拟股权的价格计算每位激励对象应授予的EVA虚拟股权数量。

三年等待期过后，若实际每股EVA价格高于或等于目标业绩所对应的EVA价格，按中国平安保险（集团）股份有限公司的规定可以行权，行权价格按行权年度的EVA虚拟股权的价格执行；否则，不能行权。

行权时中国平安保险（集团）股份有限公司向激励对象支付现金或者与现金等额的股票，选择现金兑现还是股票兑现由激励对象自己决定。

3.2 案例企业EVA虚拟股权激励基金的确定

按照新的会计准则，根据前述激励基金的提取设计方案，中国平安保险（集团）股份有限公司在授予EVA虚拟期权后于每年年末在资产负债表日依据激励对象的离职率提取相应的税前利润作为激励基金。

用于支付的现金或股票在法律法规规定的范围内筹备，现金由税前利润列支，股票由公司库存股或着回购股组成。

3.3 案例企业EVA相关考核指标的计算

3.3.1 法定资本金和保险保障基金的扣除

按照保监会和相关法律的规定，保险公司要根据自身的资本金和当年自留保费收入的规模，每年提取一定比例的资金作为法定资本金和保险保障基金存入指定的银行，除保险公司清算时用于清偿债务外，不得动用；保险类企业要满足监管部门规定的具体偿付能力监管标准；需要对资金运用形式进行限制。在计算非寿险公司投入资本时应当给予适当的扣除，例如将提存上交指定银行的资本金和上交的保险保障基金从资本中扣除。

3.3.2 日常现金性资产予以扣除

保险公司在日常经营过程中，经常产生大量的现金性资产，这些资产的产生是不可避免的，不可控的，按照EVA的一般计算规则，这些现金性资产是要予以调整剔除。

3.3.3 在建工程净值扣除

在建工程是企业投资的将来才能获得收益的，是有利于企业长远发展的投资，因此在建工程应从资本总额中扣除。

3.3.4 案例企业EVA相关指标的计算

根据EVA计算时会计科目调整的原则和项目，结合保险类企业的特点进行EVA计算。该企业2010、2011年的EVA为负值且连年递减，没有为股东创造价值，增加财富。2008年授予、2010年行权的虚拟期权的由于未达到业绩指标，不能行权。2008年期权的价值非常小，几乎为零。

3.4 基于EVA虚拟股权激励方案的奖金计算

奖金数额的大小等于激励对象行权数量与行权价、授予价之差的乘积。据中国平安保险(集团)股份有限公司2008年的年报显示，平安当年共授出期权4192万份，其中，两名执行董事马明哲和孙建一各获得609万份虚拟股权，其他高管获得385万份。

本文根据上述资料，本文以马明哲所授予的609万份EVA虚拟股权为例来计算中国平安保险(集团)股份有限公司对其的奖金数额，来阐述此激励方案的激励力度。

若2010年达到行权标准，则2010年行权203万份；根据EVA虚拟股权激励方案计算奖金如下：

2030000×(1.291-0.782)×0.97=1001307.96元人民币

但由于未达到目标业绩，所以不能行权，上述奖金不能支付。

3.5 两种不同方案的对比分析

以马明哲为例阐述分析两种激励方案下激励对象的收益。为了对比分析方便起见，本案例采用马明哲获得的虚拟期权份额作为其授予的EVA虚拟股权的份额。按照中国平安保险（集团）股份有限公司现行的虚拟股权激励方案计算马明哲2007年行权可获得的奖金如表2。

表2 2008年授予、2011年行权期权一览表 （货币单位：元人民币）

通过以上计算，我们发现中国平安保险（集团）股份有限公司2007年每股EVA是负值（-5.399元人民币），没有达到预定的业绩目标——每股EVA价格1.291元人民币，显然，以马明哲为首的中国平安保险（集团）股份有限公司的众高管并未创造价值，而是在毁损股东财富。因此，2010年不能行使期权，不能获得EVA虚拟股权带来的长期奖励，即2004年授予马明哲的609万份期权，2010年可以行权的三分之一的份额，即203万份期权因行权年度业绩目标没有实现而废止。

EVA虚拟股权激励方案还能有利于协调劳资关系，避免过多侵蚀企业利润。通常情况下，高管薪酬的大涨与普通员工下岗、裁员、收入增长缓慢的现象并存，损害了普通员工对高级管理层的信任和敬业精神。EVA虚拟股票期权是基于EVA来给予经理人相应的奖励，可以避免管理层与普通员工之间收入过度两极分化。

由此我们可以得出，EVA虚拟股权激励方案的奖励相对于现行的虚拟期权激励方案具有明显的合理性。

4 结论

根据企业不同生命周期的战略目标和特点以及EVA在各个周期的发展变化，从企业增长周期出发，将虚拟股票期权、EVA和企业生命周管理方法有机结合，形成了企业增长周期EVA虚拟股权激励，并加以研究分析、设计了企业增长周期EVA虚拟股权激励方案。通过案例研究分析，将企业增长周期EVA虚拟股权激励方案与现行的虚拟股权激励方案比较分析，挖掘虚拟股权激励的不足与局限，深入分析企业增长周期EVA虚拟股权激励的特点与优越性。

以企业增长周期的每股EVA作为考核奖励激励对象经营业绩的标准，有效的规避了企业股价由于受证券市场的非理性波动而发生扭曲所带来的负面影响，是针对企业在法律、政策及制度环境方面存在的现实情况而制定的长期激励机制，能真实客观的反映激励对象的业绩，实用性较强，比较适合解决我国企业长期有效激励不足这一问题。

研究增长周期EVA虚拟股权激励时，一方面吸取了国外股票期权理论的机理的优点，即将EVA虚拟股票的内部市场价格与公司的真实价值挂钩，避开了我国股票市场弱有效的影响；另一方面又克服了现有期权激励机制中定价问题的弱点，即以单一的股票价格指标衡量企业价值确定行权价格，本文研究设计了基于企业增长周期的EVA虚拟股权激励模型，以此作为企业增长周期EVA虚拟股权激励的理论总结。

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