年内规模破万亿

徐芸

城投债一级市场发行受国家发改委发行审批政策影响较大，总体来看，监管思路表现为从严对发债主体资质进行规范，同时结构性放宽要求。

2012年，由于平台贷受限、土地出让收入下降、基建及偿债所需资金量大，而发债融资成本相对信托等仍有较大优势，发改委及交易商协会对平台发债总体持支持态度，城投债发行井喷，全年接近9300亿元，超过历史发行总量。然而发债主体资质参差不齐，引发市场对信用风险担忧，2012年年底至今，发改委对平台发债融资频繁出台监管政策。

2012年底，出台《关于进一步强化企业债券风险防范管理有关问题的通知》即3451号文，主要从资产负债率、信用等级及担保措施、募集资金投向、资产注入等方面进行风险管理。但是城投债供给并未受到影响，2013年一季度发行约3200亿元，延续了2012年的迅猛势头。继而4月份发改委再发布957号文，对新债按照“加快和简化审核类”、“从严审核类”以及“适当控制规模和节奏类”三种情况进行分类管理；5月份的1177号文进一步要求属于“从严审核类”和“适当控制规模和节奏类”发债申请企业和相关的主承销商、会计师事务所和信用评级公司等中介机构将先对企业进行自查，发改委进行抽查。由于对“自查工作”的落实需要时间，使得城投债的发行迅速降温，根据统计，6-8月累计发行城投债仅约1600亿元。而8月份进一步出台2050号文，将棚户区改造划为“加快和简化审核类”，支持相关平台发债融资，以及1890号文将发行预审权下放到省级发改委，均一定程度对平台发债构成利好，加上承销商对“自查工作”已经能熟练操作，城投债供给再度升温，9月、10月合计发行高达1900亿元。

不少2012年下半年和2013年一季度发行市场火爆时开展的投行项目，近期才陆续拿到批文，以及“自查”拖延，使得年内累积待发项目量大。尽管目前信用债市疲弱，但融资需求旺盛使得平台对利率容忍度较高，更不愿意浪费发债名额（“2111”原则），年末最后两月发行压力较大。截至11月8日，累积发行城投债已达8700亿元，预计全年发行量约在1.1万亿元。

城投债信用评级方面，2008年前发行的城投债均为AAA级，且多为银行系担保，2007年底银监会开始限制商业银行担保企业债，企债信用等级分布开始出现差异化，2008年和2009年城投债多有土地抵押或者应收政府部门账款质押，一半新券债项为AAA，2010年的19号文限制应收账款质押担保的隐性政府信用担保，土地抵押估值的市场认可度低、土地抵押手续繁琐以及受企业可抵押土地资源有限制约，使得抵押担保近两年寥寥无几，无担保债逐渐成为主流，新发城投债项分布则转而以AA级为主。

在发行只数上，2010年至今AA级等级占比达46%，AA+和AAA级占比分别仅为32%和16%。由于AAA级和AA+级单只平均发行规模要高于AA级，使得AA级发行规模占比仅38%，AA+和AAA级占比分别为34%和25%。

2013年平台在交易商协会注册发行中短期票据较多，使得AAA级和AA+级占比有所提升，截至11月8日，AAA、AA+和AA级分别发行127只、232只和345只，其中AAA级已经超出2012年全年只数13只，AA+和AA级距离2012年全年尚有17只和51只的空间，各等级发行规模分别为2400亿元、2850亿元和3250亿元，AAA级占比提升6个百分点，AA+级基本持平，仅下降1个百分点，AA级下降5个百分点。

作者工作单位为广发证券