论ECFA背景下两岸证券交叉融资机制

□ 代中现 邓 毓（中山大学 商学院，广东 广州510275）

大陆与台湾的合作长期伴随着“先民间后官方，先经济后政治”的特点，近几年，两岸往来日益密切，国民党重新执政后更是拓宽了交流的领域，深化了合作的层次，尤其是两岸的经贸合作关系日趋紧密，经贸合作总量也逐年稳步上升，发展趋势良好，2010年《海峡两岸经济合作框架协议》（ECFA）的签订更是为两岸的经贸合作提供了制度上的保证。但在海峡两岸交叉融资的合作方面，由于早期台湾为陆资企业设置了过多的限制，导致了金融合作曾经持续不平衡。海峡两岸的经贸合作惠及两岸民间百姓，加强金融合作交流，使金融合作更好地适应两岸经贸合作不断扩展的发展趋势，势在必行。

一、两岸证券交叉融资的基础

（一）两岸加强金融合作是推动两岸经贸合作发展的内在要求

多年来，随着两岸官方与民间的交流日益密切，海峡两岸逐渐展开了多层次、宽领域的深入合作，自经济、政治、文化层面不断渗透。值得一提的是自1979年“三通”提出之后，两岸的经贸合作不断扩展，已形成了从小到大持续增长的规模。商务部的统计资料显示，早在1979年，海峡两岸的贸易总额只有0.46亿美元，2005年时已达912.3亿美元，而到了2012年全年，大陆与台湾的贸易总额就增长到了1689.6亿美元，占我国对外贸易总额的4.4%，同比上升了5.6%。1979年台湾地区向大陆出口额度为0.2亿美元，2005年增长到647.8亿美元，到了2012年大陆自台湾地区的进口额达到1321.8亿美元，同时，大陆向台湾的出口额由1979年的0.6亿美元，增长到了2012年的367.8亿美元，两岸贸易除了在1979年出现了台湾对大陆近0.4亿美元的逆差之外，台湾对大陆的贸易一直呈现顺差局面，2012年更是上升到954亿美元。海峡两岸经济贸易总额逐年上升，两岸的贸易依存度也日益加深，自2003年起，大陆已经超越美国、日本，成为了台湾最大的贸易伙伴，是台湾贸易顺差的主要来源。同时，大陆支持台商投资项目，截止2012年12月底，大陆累计批准了台资项目有88001个，实际利用台资570.5亿美元。[1]两岸经济高速增长，相互之间的经贸合作也经历了从无到有的成长，如今互惠互利的经贸合作格局也强烈要求两岸加强金融方面的合作。所以，海峡两岸在银行、证券等领域必须付诸行动，提供更多可能合作的空间，满足经贸合作的需求，推动两岸的密切交流。

（二）ECFA的签订为两岸证券交叉融资提供了制度上的支持

2010年6月29日，海峡两岸关系协会会长陈云林与台湾海峡交流基金会董事长江丙坤在重庆签署了《海峡两岸经济合作框架协议》（ECFA）。ECFA的签订，为两岸证券交叉融资提供了制度化的保证，建立起了合作互利、共同发展繁荣的有力机制。具体说来，一是ECFA的制度性将两岸的投资合作推向了规范化、正常化，ECFA具有框架性协议性质，其本意即是努力消除两岸贸易壁垒，使得两岸资源能够得以合理高效的配置，在更广泛的领域中建立多元化、合作化的合作模式，因而在已经形成的互动格局中，ECFA使得两岸在这样的框架指导下，共同探讨推动双方合作的具体事项；二是ECFA的综合性保证了两岸投资的全面发展，ECFA的内容基本上涉及了主要的经济活动、贸易与投资，这对两岸的经济合作确定了基本的框架与规划，不仅有力推动即时经济效益的增长，也为两岸未来长远的经济发展提供了可靠的基础；三是ECFA的渐进性深入拓展了两岸经济合作的空间，ECFA签订生效之后，两岸又继续签订服务业贸易、货物贸易、投资等多个单项协议，为两岸的开往合作提供了更大的空间，力求能够最大限度地实现两岸经济互惠互利。

（三）两岸股票市场的优势互补空间大

大陆与台湾的证券市场有很多相似之处，虽然两岸都是亚洲新兴的证券市场，但都已经日益形成了多层次的市场体系，而且随着信息技术系统的发展，网络化与自动化的程度不断提高。另外，由于两岸的经济发展程度、投资者结构、文化等方面的影响接近，两岸的交易机制也十分相似，均采用委托驱动、竞价交易。除此之外，大陆与台湾的证券市场也存在许多差异而能够优势互补，台湾证券市场的多层次体系日益完善，不仅能够满足大型企业的融资需求，还通过积极发展的策略解决了中小企业快速增长过程中面临的融资问题。而由于大陆在这方面对创业板上市要求高，多层次体系断层明显，不能很好地满足中小企业的需求，既制约了证券市场的良好发展，又影响企业的创新步伐，大陆急需与台湾进行相互交流合作；另一方面，台湾市场体系完善，但证券化的程度较高，发展空间有限，潜力不足，但大陆由于证券化程度低，仍有很大的空间可以发挥，台湾完全可以利用大陆的优势，继续开拓市场。

二、两岸金融证券业合作的现状

2000年以后，随着经济全球化的发展，中国经济对世界经济的贡献越来越大，同时对全球经济的依赖程度也日益加深，大陆逐步放开了外资企业在中国大陆上市融资的限制，在2001年年底，大陆彻底允许外资企业在大陆发行A股并上市，这很快就吸引了不少外资企业进入大陆的资本市场，其中包括许多台资控股企业以及台商独资企业。2003年年底，浙江国祥制冷股份有限公司在上海A股上市成功，这是自大陆放宽限制、清除障碍之后的第一家台资企业登陆大陆的股票市场。紧接着，2004年，厦门灿坤在深圳B股上市发行，深圳成霖洁具在A股上市发行。近几年，越来越多的台资企业到大陆上市融资，截至目前，除了国祥股份、成霖股份，已有信隆实业、晋亿实业、斯米克等多家台资企业实现了在大陆的上市发行。同时，大陆对于台商的投资项目也给予了大力支持，到2012年年底，已累计有八万多个台资项目通过批准，在大陆进行投资，而台湾券商也日益发现大陆资本市场的发展空间之大，自20世纪末以来，已有多家证券公司在大陆设立办事处。台湾企业在大陆的投融资近二十年来一直呈现良好的发展趋势，并且有继续深入合作发展的良好势头。

另一方面，大陆企业到台湾进行投融资的道路经历比较坎坷，早期台湾由于两岸发展模式的不同，对陆资企业赴台投融资设置了过多的限制，导致两岸交叉融资发展的不平衡，陆资企业基本无法在台湾进行正常的投融资。2008年，国民党在台湾大选中获胜，得以重新执政后，逐步放开了对陆资企业赴台融资的相关限制，松绑政策，使得两岸的金融交流走上了相互平衡的道路，两岸的合作交流也迎来了新的纪元。具体步骤如下，最初台湾对大陆资金的“门户开放”表现在允许陆资通过基金形式间接进入台湾资本市场，以及大陆QDII投资台湾的股票、期货市场；2008年6月26日，台湾当局通过了《调整两岸证券投资方案——短期计划》，放宽了部分限制，开放台湾与香港ETF相互挂牌，允许部分已在香港上市的企业赴台投资，开放香港交易所挂牌企业赴台第二上柜，发行台湾存托凭证TDR，但此时，仍只限于部分企业，其中不包括在大陆注册登记、或陆资有主要影响力、或陆资持股超过20%的在香港上市的企业；2008年7月31日，台湾当局采取了进一步的放松政策，通过了“海外企业来台上市松绑及适度开放陆资投资国内股市的相关方案”，允许含陆资任意比例的外资企业都能够赴台湾第二上柜；2008年9月12日，台湾将岛内投资陆资股份的基金上限上调，由最初的0.4%提高超过了10%，原本对港澳H股和红筹股的投资限制也完全取消，大幅度放宽对陆资基金的投资；台湾也逐步放宽岛内对大路证券期货的投资，将投资大陆证券期货业的总金额不断提高；2009年4月30日，台湾金融主管部门发布《大陆地区投资人来台从事证券投资及期货交易管理办法》，两岸签署《海峡两岸金融合作协议》，同年11月，两岸签署《两岸金融监管备忘录》，相关管理办法与协议的签署，标志着两岸的金融合作已从早期的单方向、不平衡状态走向了良好合作的发展道路，两岸的经贸合作也迎来了崭新的面貌。

台湾放宽限制的政策很快就有了良好的效果，2010年9月8日，江苏扬子江船业集团所属股票“扬子江船业”以中国台湾存托凭证（TDR）的方式正式在中国台湾证券交易所挂牌交易，成为首家在中国台湾上市的大陆企业，扬子江船业成为海峡两岸经济合作框架协议（ECFA）正式生效后登陆中国台湾资本市场的第一家大陆资本的上市公司。在海峡两岸各方的努力下，两岸的经贸合作正逐渐的走向了健康全面的发展，两岸资本合作不断加深，市场规模不断扩大，收获的利润更加丰厚，推动着两岸的资本市场向更全面更优质的方向发展。

三、两岸证券交叉融资的限制性因素

（一）两岸政策的限制

影响海峡两岸之间经贸交流与合作顺利进行的最大障碍来自于两岸政策的设立，“三通”开始后初期，台湾长期为大陆赴台融资设置限制，很长一段时间影响了两岸的金融合作深入进行，2008年7月31日台湾行政院通过《海外企业来台上市松绑及适度开放陆资投资国内股市方案》，之后在2010年海峡两岸在重庆签订了《海峡两岸经济合作框架协议》，同年台湾也迎来了第一家大陆企业江苏扬子江船业成功在台湾上市融资，然而《海外企业来台上市松绑及适度开放陆资投资国内股市方案》却与台湾官方发布的《台湾地区与大陆地区人民关系条例》有相互冲突的地方，由于担心台湾会过度依赖大陆的经济，条例中第36条规定，“台湾地区金融保险机构及其它在台湾地区以外之国家或地区设立之分支机构，非经主管机关许可，不得与大陆地区之团体、其它机构或其在大陆地区以外国家或地区设立之分支机构有业务上之直接往来”，并且禁止台资银行到大陆设立分行，禁止台湾民众投资大陆证券市场，禁止台湾投资陆资企业。另一方面，《方案》提出后，具体的实施时间长时间未确定下来，拖延了两岸对减少相互之间障碍的步伐。

（二）两岸法律法规的限制

一直以来在大陆的法律条文中，并没有专门设立针对台湾赴大陆进行融资的项目，涉及到台资企业进入大陆的法律主要是《合格境外机构投资境内证券投资管理办法》，《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》。大陆没有刻意的对台湾到大陆融资进行限制，只是将台湾证券期货机构视同外资进行规范。[2]大陆证券市场的《合格境外机构投资境内证券投资管理办法》中对境外投资者设定了非常严苛的资格限定，规定所有类型的合格境外机构投资者管理证券资产的规模均不小于100亿美元，由于人民币的兑换困难，对投资额度的要求也比较严格。所以，按照《方法》中的规定，台湾的基金公司、投信公司申请得到QFII资格的困难很大，到目前，台湾本土的基金公司仍没有一家拥有QFII资格。

台湾也设置了许多有形的障碍，首先台湾规定商务人员若需赴台投融资，必须申请获得《大陆居民往来台湾通行证》以及《台湾地区入出境许可证》，而这两项证件的申请都需要提交详细严格的证明材料，并且企业人员开展商务考察活动不能够单独前往，必须跟随相关部门组团考察，这就严重制约了商务往来交流的自主性与深入开展。同时，对于在台湾的大陆居民，法律上有严格的控制与限制，大陆居民、陆资企业的权益常常无法得到真正的保障。这就使得陆资企业不能持续有效地进行经营活动，商务人员也不能有效地开展工作。[3]其次，台湾严格规定了对陆资企业赴台上市融资的限制，规定指出，“在核定的包括香港交易所在内的16家证券市场中，上市满6个月的企业就可以申请赴台第二上市发行TDR，但排除在大陆注册登记及陆资直接或间接持股超过30%或有主要影响力的上市企业。换句话说，陆资持股30%以上，并在第三地注册挂牌上市的公司，即‘红筹股’可以在台发行TDR，而在大陆注册的陆资公司仍未开放赴台第二上市。‘红筹股’陆资企业若申请在台第一上市仍须专案审查，目前并无公司申请”。再次，台湾对台资企业返台上市也设置许多的限制，规定指出，上市上柜公司的子公司、上市上柜公司股东个人投资、已在台湾以外上市但在台无上市母公司的三类台商不适合回台上市，专门设置的返台上市高门槛，制约了许多台商回台进入资本市场上市融资的想法，阻碍了两岸资本市场的交流。

（三）证券市场的限制

海峡两岸证券市场有诸多能够互补的优势，但许多差异以及障碍也是不可忽视的。首先，由于两岸证券法规不同，证券类工作人员考核以及准入原则有所不同，这就使证券机构的管理人员的专业及素质方面有差异，影响了证券行业技术人员以及证券资源的优势互补，妨碍了两岸交叉融资的顺利进行；其次，两岸的证券管理与监督体系仍然存在不小的差异，双方都在某些方面要求过高过严苛，势必造成许多有形但无心的障碍，另一方面两岸在证券制度、会计制度、证券业作业标准上存在的或多或少的不同，为两岸的证券业合作与管理增添了困难，致使两岸不能够顺利地优化配置有利资源。

四、两岸金融证券业合作的前景

两岸的金融证券合作曾经呈现长期的单向、不平衡状态，在ECFA等一系列的相关协议、法案的推动下，虽然仍深受之前不协调发展的影响，但两岸的金融证券合作随着经贸交流的发展已经逐渐走向健康与完善。另一方面，两岸的证券市场在各自不同的方面有着相当的竞争优势，台湾证券市场层次体系日益完善，证券交易机制和法律体系的建立较为完备，证券化程度高，经验丰富，市场成熟，政府对投资者的保护方面比较完善，但是台湾的市场纵深不够，市场容量较小，证券业的发展也遇到了瓶颈。中国大陆虽然金融产品的种类单一，多层次体系出现明显的断层，但是大陆的经济规模较大，市场容量也有很大的拓展空间，伴随着高速发展的经济，许多企业发展势头良好，都具备了潜在上市的能力。因此，海峡两岸的金融证券合作有很大的合作空间，并且势在必行。[4]

（一）市场合作

鉴于两岸能够相互扶持、补充的优势，台湾证券市场与大陆证券市场应当增强联动性。两岸要加强交叉融资的活动，首先需要的是推进两岸的市场合作。近几年，台商登陆大陆的资本市场进行投融资的数量越来越多，到2012年年底，大陆批准的台资项目甚至接近九万个。台商在大陆的投融资发展呈现良好的发展态势，台资企业在大陆的金融证券市场也是活跃的一份子，这些都是促进两岸市场合作的有力动力。可以参考台商来大陆进行投、融资的良好形势，大陆鼓励陆资企业赴台上市融资，台湾需要继续放松对陆资企业实行融资的条件限制。两岸应当在ECFA的协议精神指示下，加强磋商，共同商议增大两岸市场相互的开放度。大陆方面需要理解台湾当地的法律法规、资本市场等情况，台湾也需对放宽陆资赴台融资的限制给予必要的考虑。

（二）机构合作

海峡两岸除了在证券市场上存在着较强的互补优势，金融机构之间互补的可能性也不可忽视。台湾的金融机构在激烈的市场竞争中历经磨练，拥有丰富的市场经验，人才众多，专业水平高，创新能力强，整体上拥有极强的竞争优势；而大陆的金融机构大多有国有或大型商业银行持股，在市场关系、客户资源方面存在不可多得的优势。两岸的金融机构可以在市场进一步开放的基础上，积极开展广泛的交流合作。具体说来，两岸金融机构可以从以下方面开展交流工作，一是技术方面的交流，两岸可以共同召开技术交流研讨会，互通有无，着力增强技术人员的培训以及其他硬件方面的开发；二是管理方面的协同，两岸可以相互交流管理方面的经验与技术，双方互派管理人员进行合作，力争建立创新的，能够协同合作的管理机制；三是合资机构的尝试，两岸可以尝试建立合资证券机构，共同探讨证券公司的管理机制，两岸间证券业的交流，促进两岸交叉融资的实质性行动。[5]

（三）监管机制的构建

监管部门责任重大、地位重要，是两岸的交叉融资能够顺利进行的保障，两岸需要加快建立协调两岸监管的交流平台。一是积极组织两岸建立协商论坛，定期交流两岸在监管方面的经验，沟通进一步监管合作的可能性；二是积极推进两岸信息资源的共享，两岸及时沟通各自证券市场上出现的问题，以及证券机构的最新动向，充分利用市场上出现的信息，把握动态，避免证券市场出现不利的动荡；三是规范两岸的法规准则，两岸各自适用的会计准则差异较大，台湾早期的会计准则依循美国会计准则的架构，自1982年开始，就表示正式接受《公认会计准则》（GAAP），近年来，为适应全球化的经济，台湾会计研究发展基金会又表示会参考施行《国际财务报告准则》（IFRS），而大陆则从2007年起施行财政部修订的《企业会计准则》。[6]会计准则上的差异，会阻碍两岸的企业到对方证券市场上顺利投融资，所以务必要协调两岸的法规准则，可以运用企业原产地的会计准则对上市企业进行审查处理，促进交叉融资的交流。

[1]2012年两岸贸易总额逾1689亿美元台湾顺差954 亿[EB/OL].新华网，http://news.xinhuanet.com/yzyd/gangao/20130131/c_114565798.htm.

[2]庄宗明、吴卫锋.ECFA背景下两岸证券市场合作的溢出效应与合作障碍[J].亚太经济，2011，（2）：135-140.

[3]肖文、孙艳香.ECFA框架下大陆民营企业入岛投资研究 [J].台湾研究，2012，（2）：11-16.

[4]黄梅波、许月莲.两岸证券业竞争力对比及合作空间[J].台湾研究集刊，2012，（1）：46-54.

[5]郑鸣、黄光晓.两岸证券市场整合与监管探讨[J].亚太经济，2009，（2）：107-111.

[6]李新、泰永宏.海峡两岸会计准则之比较[J].扬州大学税务学院学报，2009，（12）：50-54.