创业板企业股权激励制度分析

暨南大学 张静

1 股权激励制度在我国的发展

我国股权激励的思想可以追溯到清代的山西票号。山西票号的股权激励制度是一个以“身股制”为核心、多种有效激励方式为一体的全面激励制度。其与西方的现股激励制度相似，经营者可用人力作为入股资本，与经营者共享利益分成；对于具有一定工作年限和业绩的员工，且得到经理及各方认可后方可享受该激励；以劳力入股的员工等级不同，享有的激励亦不同，激励范围较广；另外“身股超越银股”，即以劳力资本入股渐渐超越资金资本入股，亦是其最重要的特点之一。

改革开放以来，随着分配制度和现代企业制度的不断完善，现代股权激励制度在我国社会主义市场经济的舞台上崭露头角，最早的便是“秦家山股份有限公司”，成立于1989年。其成立初便借鉴“山西票号”，大胆提出以“劳力股”为核心的劳力资本股份合作制。此后，股权激励逐渐受到企业的青睐，证监会于1999 年10月提出：“上市公司可实行股票认股权”，股权激励开启了新篇章。后股票期权实施办法几经修改，并选择少数上市企业作为试点对象，如上海贝岭、中兴通讯等。在实践中渐渐发现股权激励的重要性：其既对激励对象有较高的收益预期，同时具有非常高的“退出成本”与“犯错成本”[2]，可以在激励的同时降低道德风险，促进实施股权激励的企业持续稳定地发展。我国经济由计划经济转向市场经济以来，企业间的竞争不断加剧，市场越来越偏向竞争市场。很多企业已经意识到现代企业的焦点已经转向“人才竞争”，其核心便是制度与机制的较量。这些企业也较早地开始了“股权激励制度的”筹备建设，以吸引优秀核心人才。

另外，对于成长期的企业来讲，资金流是非常重要的，这些企业常常因为资金短缺而限制自身的发展。如果在这些企业内部实施员工股票期权计划，不但可以调动员工工作的主动性，同时也可以减少企业以现金形式支付的薪酬，进而减少企业现金流出，为这些处于成长期的企业开源节流，可谓一举多得。

2 我国创业板企业的股权激励机制现状

自2009年10月23日A股市场的创业板开板以来,创业板公司纷纷推出股权激励计划,仅在2010年11、12月,就有13家上市公司公布了股权激励计划预案,股权激励在创业板上市公司逐渐成为一种普遍现象，股权激励不断成为创业板企业留住人才和提升业绩的工具，被市场华丽的称为“金手铐”。

自此，股权激励愈演愈烈，截至2011年8月4日，A股上市公司中已实施股权激励的上市公司有72家， 创业板企业21家，占比29.17%，在这21家发布股权激励的创业板公司中，新大新材给予的激励股票数量最多，其于2011年7月22日发布股权激励计划,向公司高层、中层管理人员，核心技术、核心业务人员及董事会认为对公司有特殊贡献的其他人员（不含独立董事、监事）共计158人授予1400万份股票期权，有效期为5年，公司股票期权的行权价格为23.25元/股。令人难以理解的是，新大新材上述方案披露后，公司股价随大盘一路下跌，最低达11.78元/股，相对于23.25元/股的行权价格几乎腰斩，新大新材不得不撤销股权激励计划。

创业板公司大批量实施股权激励计划的背后，创业板公司无非是为了吸引更多的职业经理人、核心技术人才来为自己卖力，以支持其高成长性。不得不说，股权激励是留住人才最有利的办法，特别是在经济形势不利的情况下，企业越会实施股权激励计划，以期这些核心人才尽职地为企业卖力，帮助企业在难关中不断成长。不可否认，在市场行情较好的时候，股权激励肯定可以收到预期甚至比预期更好的效果。

然而，不幸的是，正在股权激励制度实施如火如荼的时候，市场却一日不如一日，多数创业板股价大幅下跌，甚至远远低于股权激励约定的行权价格。股权激励的脚步不断放缓，甚至有些公司主动放弃了股权激励计划。截至2011年11月16日，已实施股权激励计划的所有上市公司中，17家宣布停止或延缓实施股权激励计划，其中中小板和创业板公司13家，占比达76.47%，新大新材只是其中的一家。

股权激励的暴涨暴增也暴露出创业板的种种弊端：多数股权激励计划行权门槛过低、激励方案覆盖范围过广。甚至很多公司错将股权激励当做员工福利，几乎所有人都可以享受股权激励，致使股权激励失去了其原有的效果，且给人以造福分钱的错觉。

3 我国创业板企业股权激励制度存在的问题

3.1 资本市场的弱有效性

此前，很多学者对我国资本市场进行分析研究，证明我国资本市场并非有效，即我国资本市场股价与企业业绩并非完全相关，影响企业股价的还有很多，比如国家政策、投资者投机，甚至在某些条件下，这些与股价本不相关的因素会转变成为股价的决定因素。这就会给股权激励制度带来许多不便，使行权价格的确定和股票期权的考核无法采用股价作为既定依据。

另外，股权激励制度的基本假设为公司业绩的提高可完全以股价上涨的方式体现。这样经理人的努力工作会带来公司业绩的提高，进而带来股价的提高，最终股权激励效果得以实现。而就我国目前资本市场的情况来看，公司业绩的提高并不一定会带来股价的提高，股权激励的假设条件不存在了，股权激励完全无法实现。

3.2 高管辞职套现

“高管套现”近几年成为热门词汇，缘起于创业板股权激励的大规模实施，创业板企业实施股权激励目的在于让公司高管长期持有股票，以激起其“主人翁”姿态，将其自身利益同公司利益绑定在一起，激励其不断提高公司业绩。而现实情况与理想并不一致：创业板企业高管在持有公司一段时间之后便开始蠢蠢欲动，加上我国若有效的资本市场，股价的炒作让众多高管在达到其预期收益之后便行权走人，并未达到股权激励的长期效果。事实表明：仅2011年一年，创业板企业中已有24家中的33名高管行权套现。

3.3 职业经理人员市场不成熟

目前，美、英等经济发达国家有非常成熟的职业经理人市场，有众多的专业的职业经理人肯努力工作，注重为公司创造永久价值，注重企业长远发展。经理人的价值在竞争的职业经理市场确定，使得经理人经营过程中尽量避免采取投机、偷懒行为以及损害公司利益的行为。我国的经理人市场并不完善，不能通过市场来监督约束经理人的能力、信誉。经理人的利益与股东的长期利益难以保持一致，致使股权激励效应不断弱化。

3.4 创业板的股权激励计划方案不完善

这点主要体现在股权激励计划“量大面广”上。正如前述新大新材实施的股权激励计划中，158人获得股权授予，多数员工都可以获得激励，这样大面积的激励反倒很难达到其预期效果。因此虽然股权激励在不断实施，仍难阻部分核心人才的流失。

4 完善我国创业板企业股权激励制度的对策

4.1 建立完善的外部环境

建立完善的外部环境主要是指建立有效的资本市场和完善的职业经理人市场。有效的资本市场在于，公司股票的市场价值能够有效地作为评判经营者业绩的指标，而不受外界其他众多因素的干扰。这样可以在很大程度上避免众多企业由于股价的一蹶不振，被迫放弃实施股权激励计划。另外由于我国没有建立经理人声誉制约机制，没有形成经理人市场选择和淘汰机制，使得创业板企业高管套现等不良行为层出不穷。我国可以效仿西方国家建立经理人声誉档案，完整记录职业经理人的个人诚信和历史业绩，企业股东可以通过查询经理人的声誉档案选择企业合适的经理人。

4.2 完善公司治理结构

4.2.l 加强董事会和监事会的独立性

我国创业板上市公司一般规模较小，且多数为家族企业。在企业管理上很难保障董事会的监事会的独立性，甚至很多企业的监事会被企业敬业者所掌控。要保持企业经营者的有效性，就必须加强公司董事会和监事会的独立性。股权激励机制的实施有利于将经营者的效益同股东利益挂钩，通过经营者的努力实现公司的长足发展，董事会监事会独立性既能够减少股东与管理者的代理成本，又能够构造更完善的公司结构。

4.2.2 建立合理的绩效考评制度

通常薪酬委员会负责制订和实施股权激励计划，所以加强公司薪酬委员会的独立性十分重要。建设薪酬委员会的核心在于保持真正的独立和切实拥有制定和监督薪酬的权利。薪酬委员会应由真正的独立董事组成，且能够独立于管理层作出独立的决策。

4.3 改善股权激励方案

鉴于我国创业板企业股权激励方案的问题。首先，应更改股权激励计划中行权价格的制定。针对我国资本市场的弱有效性，可以采用股东价值增值法、指数化股票期权定价法进行调整。股权持有者仅在公司业绩达到预期效果时方可行权。

其次，针对企业经营者不同的风险偏好，可采用股权激励与其他激励手段相结合的策略，而不是单单使用股权激励。另外可以将激励与福利相结合，最终的目的都是激发人才的潜力，让其更好地服务于企业，服务于企业所有者。

最后，企业在实施股权激励计划的时候，要严肃、客观地设置行权条件，不仅要设置前置条件，更要设置激励对象获得股票后的约束条件，以防止在我国弱有效的资本市场中出现激励对象集中抛售，甚至套现离职等现象出现。

[1]王允娟,黄怡.来自首批创业扳公司的一线观察.2009(12).

[2]张利国.创业板的股权濑励应有别于主板[J].网易财经,2009(5).

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