商业上市公司董事会治理与竞争力*

卞琳琳 谢晓倩

（上海第二工业大学经济管理学院 上海 201209）

董事会制度是随着现代公司的发展而不断发展，是市场内生的针对公司组织方式的解决途径。Fama（1980）指出，虽然公司控制市场是对经理败德行为最有力的约束，但董事会是监督经理成本最低的资源。与此同时，随着市场经济的发展和完善，我国商业已步入了买方市场和微利时代，在激烈商业竞争中，董事会治理如何影响商业企业竞争力，是值得探讨的问题。本文以2007年至2009年93家商业上市公司为研究对象，分析董事会治理与商业上市公司竞争力之间的关系。

一、研究设计

（一）研究假设 在所有权和控制权分离所产生的众多影响中，对董事长和总经理两职设置的状况格外关注，因为通常反映了公司董事会独立性和执行层创新自由的空间。基于委托代理理论的“两职分离”假说认为，两职合一增加了经理机会主义行为，从而导致公司绩效的下降，难以维护股东及其他相关主体的利益（Fama和Jensen，1983）。两职合一还通常与低效率的治理机制连结在一起，如敌意接管（Hostile Takeovers，Morck，Shleifer和Vishny，1989）与采取毒丸计划（Poison Pill，Mallette和Fowler，1992）。因此，为了防止代理人的“败德行为”和“逆向选择”，必须强化董事会的监控职能，将总经理和董事长的职务进行分离；基于现代管家理论的“两职合一”假说则认为，代理理论对总经理偷懒的人性和内在机会主义的假定是不合适的（Donaldson，1990），总经理的行为动机不仅有经济方面的，还需要通过完成非常具有挑战性的工作，以获得同行或上司的认可。总经理对自身尊严、信仰和内在工作满足的追求会促使他们努力经营公司，成为公司资产的好“管家”，两职合一将促进经理人员的有效行动，有利于企业适应瞬息万变的市场环境，提高企业的创新自由（Boyd，1995），而对于一个市场化的企业来说，创新对于其生存与发展日益重要（Fujita，1997；Nakahara，1997），在很大程度上决定了企业的竞争力。在国内对治理问题的众多规范论述中，董事长与总经理的两职兼任往往被认为是阻碍公司绩效提高的一个重要因素，证监会也把总经理与董事长由不同人员任职作为完善公司治理结构的一个重要措施，那么，两职设置对商业上市公司竞争力的影响是否正如学者们与监管层所呼吁的那样呢？基于此提出如下假设：

假设1：两职合一不利于商业上市公司竞争力的提升；两职分离有利于商业上市公司竞争力的提升

独立董事被认为更可能接受提高公司绩效的挑战（Hemalin和Weisbach，1988）、更可能采取决策替换具有较差绩效的CEO（Weisbach，1988），独立董事比例大的董事会在决策竞价收购（Byrd和Hickman，1992）、经理层融资收购（Lee等，1992）和采纳“毒丸计划”（Brickley等，1994）等重大事件中，通常会使企业获得数额巨大的非正常收益。来自国内的研究也支持了这一制度的建立。由于中国目前对公司的市场监控机制还不十分完善，所以在公司治理机制方面通过提高非执行董事的比例可以起到一定的作用（吴淑琨、刘忠明、范建强，2001），他们是企业的智囊团与咨询专家，通过他们可以加强对上市公司的外部监督，使上市公司的运作更加规范，决策更加民主化（吴健雄等，2002）。独立董事的存在还在一定的范围内减少了企业的盈余管理度（张逸杰等，2005），有助于公司价值的提升（白重恩等，2005）。然而，各国资本市场的董事会并没有向更独立的方向单一式发展，这暗示引入独立董事是有成本的。如果公司管理人员本身处于全员合作的状态之下，董事会则退居于辅助决策的角色，并致力于保证公司行权的连续性和战略的顺利实施（Donaldson and Davis，1994），此时，新的独立监督方的进入会产生额外的董事行为差异，从而在需要迅速决策时，使协调的时间更长，此时独立董事的绩效后果就可能是负面的。从监督职能上讲，独立董事被认为与企业无直接的利害关系，能从中立的立场发挥监督作用，但正因为如此，他们没有足够的利润动机去进行监督；独立董事还往往缺乏履行其监督职能所必需的时间。因此，提出如下假设：

假设2：商业上市公司竞争力和独立董事比例呈倒U型的曲线关系

通常认为，规模相对较小的董事会可能更容易应对飞速变化的竞争环境，因而，相对于规模大的董事会而言，规模小的董事会更有效率。较早提出这种观点的是Lipton和Lorsh（1992），他们认为，规模过大的董事会容易产生派系，且要花费很多时间去整合与解决众人的意见，难以产生集思广义的功效，会产生沟通困难与团体决策无效率的成本，使很多好的策略与思路因理解的偏颇而遭流产。随后Jensen（l993）也指出，随着董事会内人数的增加，“尊敬”和“礼貌”及不让CEO难堪的风气会占上风，坦率和追求真理的好作风会遭丢弃，董事会将出现机能障碍，即在众多董事会成员面前坦率地批评总经理的错误做法或直率评价其工作业绩会招致其极大的怨恨和报复，因而使得董事们在评价、监督总经理时变得迟疑或犹豫。因而他认为董事会人数若超过7到8人，董事会将不可能很好地发挥作用，而易于受到CEO的操纵。Yermack（1996）则开创了实证研究分析董事会规模的先河，他对福布斯杂志1984年至1991年间公布的美国500家最大公众公司的数据进行了研究，发现小规模董事会的公司，其财务状况比规模大的公司要好，同时，其所采取的薪酬和辞退政策对CEO的激励也更有效。来自国外企业的实践证据也表明，削减董事会的规模已经成为机构投资者、持有异议的董事和敌意接管者寻求改进陷入困境公司的首选措施。因此，提出如下假设：

假设3：商业上市公司竞争力和董事会规模负相关

董事会会议既是董事会执行决策监督功能的主要方式，也是董事会成员之间进行沟通的有效途径，还是各相关者利益发生冲突与妥协的主要场所。年度内董事会会议的召开次数可以反映董事会的工作强度以及董事对公司事务的参与程度。但是，以Jensen（1993）为代表的学者们却认为，董事会会议往往只不过是走走形式，并不一定对公司有好处，因为董事们并没有用这有限的会议时间在他们中间，或与管理层进行有价值的交换意见。Jensen（1993）还指出，董事们在董事会会议上往往相对不活跃，而在出现问题时，他们通常维持更高的活动水平，召开更多的董事会进行讨论。也就是说，董事会会议被当作是发现和消除隐患的“灭火器”，哪时起火，董事会就在哪时开会，讨论扑救方案，而不是提高治理的前瞻性措施。Vafeas（1999）调查了1990年至1994年福布斯杂志上最大的307家企业后发现：董事会会议次数与企业价值逆向（负）相关，会议越频繁的公司，市场估价也越低。Vafeas因此指出，董事会会议不是一种主动行为，而是一种被动行为，高频率的董事会会议可能是对公司业绩下滑的一种反应。在我国公司正常的经营过程中，董事会召开的次数往往较少，董事会只在规则的运营中履行他们的职责；但是，当公司经营出现问题、竞争力下降时，董事会的活动往往会忽然频繁，以对公司生产经营中的重大问题进行决策。因此，提出如下假设：

假设4：商业上市公司竞争力和董事会会议频率负相关

根据经典的委托-代理理论，经济组织效率的高低，关键在于能否设计一套激励机制，以诱导代理人透露其私人信息，选择更高的努力水平，使公司资源分配符合帕累托最优或次优。当公司高管与股东之间存在信息不对称的时候，股东必然要通过与高管签定报酬-绩效契约，来减少高管由于道德风险和逆向选择所导致的代理成本，以实现自己的财富最大化。在现实中也确实如此。在这个报酬-绩效契约下，公司高管的报酬将根据公司的经营绩效来决定，对于自利的公司高管来说，他势必寻求通过提高公司竞争力来提高自己的报酬。但是，如果薪酬激励过低，势必起不到应有的激励作用。因此，提出如下假设：

假设5：商业上市公司竞争力和董事会薪酬呈U型的曲线关系

（二）变量选取 根据以上分析，本文设置了如下变量来实证研究董事会治理和商业上市公司竞争力的关系：

（1）被解释变量：竞争力得分Competitiveness。企业竞争力是一个非常复杂的现象。为了客观评价企业的竞争力状况，笔者提出了具有较强操作性的竞争力评价体系，从规模、增长、效率方面，选取九项指标评价企业竞争力。指标及权重见表（1）。

（2）解释变量。解释变量有五个。董事长和总经理的两职设置虚拟变量Duality、独立董事比例变量Ratio、董事会规模变量Scale、董事会会议频率变量Frequency和董事会薪酬Pay。

（3）控制变量。本文引入了两个控制变量：反映公司规模的变量总资产（Size）和反映公司财务杠杆的变量资产负债率（Debt）。对于公司规模，一些研究揭示规模代表获取资源和实现投资机会的能力，也反映了过去绩效的累积，因而和公司本期绩效、成长性正相关（吴淑琨，2002；张宗益和宋增基，2002），有利于提升企业竞争力。对于资产负债率，现有证据大多表明，债务融资具有负治理效应，高资产负债率同低绩效挂钩（于东智，2001；杜莹和刘立国，2002），从而会对企业竞争力产生不利影响。变量定义见表（2）。

（三）模型建立 根据以上的分析，建立了如下的多元回归模型，考察商业上市公司竞争力和董事长治理的关系。因为五个自变量之间不存在多重共线性的问题，可以将所有的自变量放在一个模型中进行回归：

Competitiveness=c+b1Duality+b2Ratio+b3Ratio2+b4Scale+b5Frequency+b6Pay+b7Pay2+b8Size+b9Debt+ε

模型中，c为截距，bi（i=1，2，…，9）分别为各自变量的回归系数，ε为随机扰动项。

（四）样本选取和数据来源 本文选取的样本来自沪深两市发行A股的批零贸易业上市公司，具体筛选标准如下：第一，本文研究的区间为2007年至2009年，为了对这一期间内上市公司的竞争力进行持续的比较评价，且由于指标体系中“近三年销售收入增长率”指标涉及前三年的数据，所以研究样本定为2004年至2009年六年期间持续上市的公司。在本文用到的主要数据库色诺芬（CCER）中，这样的公司共计95家。第二，当净资产、净利润两项指标同时为负数时，净资产利润率指标就不再能真实地反映企业的竞争力状况，所以本文将出现这类情况的公司数据剔除。剔除后，样本公司共余93家。除员工人数数据来源于国泰安研究服务中心（CSMAR）中国上市公司治理结构研究数据库外，其余数据皆来源于中国经济研究服务中心色诺芬数据库（CCER）。

表1 企业竞争力评价体系

表2 回归变量的选取及定义

二、实证检验分析

（一）描述性统计 表（3）是描述性统计结果。商业上市公司2007年至2009年度竞争力得分均值0.0010，标准差0.5176，说明行业内竞争力水平参差不齐，存在一定差距。两职设置方面，两职分离的公司居多，占到了总样本的91.40%；独立董事制度已经基本建立，独立董事比例已略高于证监会规定的三分之一标准；董事会规模均值为9人，最大和最小值之间存在差距；董事会年会议频率为9.1147次，符合公司法对股份有限公司的基本要求；董事会薪酬呈现了比较大的差异，最高15.46，最低为0，标准差达到2.0237。

（二）回归分析 运用Eviews5.0分析软件，将样本数据代入模型。由于数据运算过程中出现了异方差，用截面加权的广义最小二乘法（GLS）进行处理，得到了表（4）的回归结果。可以看出，模型中作为检验被解释变量与解释变量之间关系的F检验值是213.7533，相应的显著性水平是0.0000，说明商业上市公司竞争力和董事会治理之间存在着可信度很高的函数关系；D-W值是1.8040，说明模型不存在自相关，模型结果是可靠的。

第一，董事长和总经理两职设置方面，变量Duality没有通过检验，假设1不成立，现阶段两职设置对商业企业竞争力的影响并不确定。根据资源依赖理论，董事会的领导权结构要根据企业具体面对的环境而定，高效的董事会在决定领导权结构时应考虑两职设置的利益是否超出其带来的潜在成本。在不同的环境下，两职状态带给公司的并不一定是正向影响或负向影响，而必须充分考虑到其它公司治理机制、企业自身的特点以及环境等等因素，因时因势而定。

第二，独立董事比例方面，变量Ratio和Ratio2以1%的显著性水平通过了检验，但是Ratio2的回归系数为正，说明独立董事比例与商业上市公司竞争力呈U型而非倒U型关系，假设2不成立。独立董事比例与商业上市公司竞争力呈U型关系，说明存在一个最优比例，使商业企业竞争力在此时达到最优。从模型结果来看，这个比例是41.58%，低于该比例时两者负相关，高于该比例时正相关。从2007年至2009年的情况来看，我国商业企业独董比例平均值是35.61%，超过41.58%的样本37个，仅占模型总数的13.26%。说明现阶段独立董事制度带给商业企业的，并没有管理层预期的那么理想。正如谢德仁（2005）所说，独立董事本身首先是代理问题的一部分，在其与股东之间的代理问题未得到较好解决之前，独立董事自然无助于改进公司治理，反而可能带来负效应。此外，现阶段独立董事比例和商业企业竞争力负相关，应该还与我国独立董事制度的不完善性有很大的关系。我国独立董事制度起步较晚，2001年才开始在上市公司中强行引入独立董事制度，独立董事在独立性、胜任能力等方面还存在许多有待改进的地方。

第三，董事会规模方面，回归系数为负，董事会规模和商业上市公司竞争力负相关。但变量Scale并没有通过检验，假设3不成立。一般来说，人数较多的董事会将导致创新与效率的缺乏，以及董事会产生机能障碍，从而不利于企业竞争力的提高，而规模相对较小的董事会更容易应对飞速变化的竞争环境，因而更具效率。但一定规模的董事会也是资源，有助于公司正确决策的形成，董事会规模较大也有其优势。所以，董事会规模对商业企业竞争力的影响并不确定。

第四，董事会会议频率方面，变量Frequency以1%的显著性水平通过了检验，且回归系数为负，假设4得到了验证，商业上市公司竞争力和董事会会议频率之间，存在着显著的负相关关系。董事会的最终决策往往是通过董事会会议做出的，而一份全面的议程对董事会会议尤为重要，它为召开具有建设性的会议提供了一个框架（Salmno，1993）。但是，在我国，这份重要的议程往往是公司经营管理人员决定的，再加上董事会常设机构（如审计委员会、薪酬委员会等等）的设置并不普遍，因此，董事会会议一般都只是对经营者提出的方案予以确认，有关董事会职权的行使，实际上往往只是形式上的，有些条款的职权甚至连形式上的走过场都没有，董事会成为一团和气的俱乐部，甚至有的沦为被管理层利用的工具。然而，当公司经营出现问题时，董事会的召开又势在必行，以对公司生产经营中的重大问题行使表决权，这就使得过高的董事会会议频率成为了企业竞争力下降的表现之一。

第五，董事会薪酬方面，变量Pay和Pay2均以1%的高显著性水平通过检验，且回归系数正如预期，说明商业上市公司竞争力和董事会薪酬之间，存在着显著的U型关系，假设5成立。薪酬制度能够在多大程度上促进企业竞争力的提升取决于其将高层管理者目标同股东利益相联系的程度。本文的研究结果显示，当董事会薪酬超过一定数额时，就能够促进商业上市公司竞争力的提高。近年来，随着改革开放的进一步深入，高管人员对自身经济地位的满意程度也在不断上升。根据中国企业家队伍成长与发展十五年调查综合报告，1993年对经济地位表示满意的企业经营者仅占24.4%，而到2007年已有近一半（47.6%）的企业经营者对经济地位表示满意，商业企业的薪酬激励机制已经走过U型曲线的拐点，正在发挥积极作用。高管人员对自身地位的满意，有利于更加专注地投入企业经营管理，从而有助于企业竞争力的提高。

表3 变量的描述性统计分析

表4 回归结果

三、结论和建议

通过上述分析，可以得出如下结论：现阶段两职设置、董事会规模等对商业企业竞争力的影响并不确定，商业企业必须充分考虑到其它公司治理机制、企业自身的特点以及环境等等因素，因时因势而定；由于独立董事制度的不完善，其对经济发展的促进作用尚未体现。今后，应努力逐步改进我国的独立董事制度，以充分发挥其对商业上市公司竞争力的积极作用；董事会会议是董事们履行其职责的主要方式，然而，这个职责履行的效率并不高。而当公司经营出现问题时，董事会会议又不得不召开，这就使得过高的董事会会议频率成为了企业竞争力下降的表现之一；当薪酬激励超过一定水平时，商业上市公司竞争力和董事会薪酬之间，确实存在显著的正向联系，商业企业应当充分发挥薪酬激励的正面影响，以努力提高其竞争力。

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