迪拜债务危机及其启示

□文/郑兰祥 门志路

迪拜债务危机及其启示

□文/郑兰祥 门志路

本文探讨了迪拜债务危机形成原因及我国应汲取的经验教训。迪拜债务危机的形成原因主要在于经济对房地产过度依赖；投资过度依赖外部贷款；全球金融危机的冲击以及汇率制度缺乏弹性。我国应汲取的教训有应警惕房地产市场过度繁荣；加快经济增长方式的转变；提高风险意识，警惕国际热钱；加快产业结构调整；积极推进人民币汇率制度改革以及平衡实体经济和虚拟经济。

迪拜模式；债务危机；启示

一、迪拜债务危机及其形成原因

迪拜位于阿拉伯半岛东部，面积3，885平方公里，人口226.2万人，为人口最多的酋长国。目前迪拜的常住居民中有80%为外来人口，来自150多个国家。迪拜的经济实力在阿联酋排第二位，阿联酋70%左右的非石油贸易集中在迪拜，所以习惯上迪拜被称为阿联酋的“贸易之都”，它也是整个中东地区的转口贸易中心。

但是，在阿联酋7个酋长国中，迪拜是最缺石油的一个，只占有其石油资源的约2%，而且这些石油资源将于2010年枯竭；在迪拜政府看来，地下的石油总有一天是会被采光的，而要维持国家的可持续发展，就必须早作打算，发展其他产业。由此，建立世界金融中心的设想，就在这种背景下产生了。随之而来的就是大规模的城市基础建设以及旅游设施的开发等。迪拜的转型，主要是走高借贷开放房地产业和旅游业的道路。这一模式巧妙地躲过了对石油资源的依赖，扬长避短，一时间取得了举世瞩目的成绩。仅过去5年间，迪拜就有3，000亿美元的建设项目纷纷上马，包括世界上唯一一家七星级帆船酒店、世界最奢侈的室内滑雪场等。但是，海外资金是迪拜经济得以维持的关键，而国际金融危机的肆虐，引发迪拜出现外资抽逃、资产缩水，使得迪拜债务危机出现。

2009年11月26日，阿拉伯联合酋长国迪拜酋长国政府宣布，将重组其最大的企业实体迪拜世界的债务，公司所欠约600亿美元债务将至少延期六个月偿还，其中包括迪拜世界下属地产巨头纳西勒公司即将于12月份到期的35亿美元伊斯兰债券。消息一出，令全球金融市场为之震惊。一时间，股市一片惨淡，金价、油价严重受挫。迪拜的债务危机宣告了“迪拜模式”的破产。所谓迪拜模式，就是以高端房地产和金融业主导的经济发展模式，靠大规模举债和融资等大兴土木，试图驱动金融杠杆“利滚利”，以此拉动经济发展。迪拜债务危机爆发后，迪拜的房价比最高峰时期下滑了近70%。股票市场上，在银行股带动下全球股市大跌，美国三大股指分别下跌了1.48%～1.73%；26日法国CAC指数下跌3.41%；英国富时100指数下跌3.18%；德国DAX指数下跌3.25%。27日标普500指数下跌1.72%。亚洲股市延续欧洲股市的暴跌，27日日经225指数跌幅达3.21%；韩国汉城指数跌幅高达4.69%；香港恒生指数暴跌1075.91点，跌幅达4.84%。沪、深股市继26日暴跌之后，第二天继续分别大跌2.36%、3.09%。

导致迪拜债务危机的原因是多方面的，但主要集中在以下四个方面：

第一，经济对房地产过度依赖。迪拜房地产行业的发展不仅仅是为了满足本国人民的居住需求，而是把目光投向世界高端消费者的身上。可是，这样的消费群体毕竟只是少数，所以一旦国际金融危机爆发，因为本国消费无法填补外来消费大量减少而留下的空白，使原本并不处于危机中心的迪拜，自身发生了危机。即将完工的“迪拜塔”是全球最高建筑，大楼内外装潢都极度豪华，而正是为了建造这个世界最高的摩天大楼，迪拜才背上了800亿美元的外债，是其GDP的1.03倍。另外，大力发展房地产还吸引了越来越多的著名跨国公司在迪拜落户，而受全球金融危机的影响，跨国公司缩减开支，也造成迪拜的写字楼租金收入不足，导致现金流断裂。在迪拜，投机者经常从银行获取贷款，然后将其中的1/10投在还没有修建的某处地产上，仅需要将这处房产转手给下一个买家就能赚取巨额利润，下一个买家也会做同样的事情赚钱。因此，在迪拜某些地产的价格仅在几年之内就增长了十倍。可以说，迪拜债务危机是房地产泡沫的必然结果，也暴露出迪拜经济发展模式和高速发展背后的隐忧。许多市场人士指出，迪拜的盛衰与其地产开发主导的经济发展模式有关，真可谓成也地产，败也地产。

第二，投资过度依赖外部贷款。迪拜虽地处中东，但是它既不是一个产油大国，也没有像样的支柱产业，舍弃工业基础而发展房地产行业使迪拜抵御外部风险的能力大大减弱。迪拜国内基础货币储蓄并不多，为了大力发展房地产和旅游业，只能依赖外部贷款。在以前，国际经济环境大好时，国际上看好迪拜发展，于是热钱大举流入。但是，一旦金融危机发生，国外投资者风险意识加强了，再投资就更加谨慎，并不愿再多借钱。这次危机发生时，迪拜的很多建设项目还在进行当中，仍需后续资金源源不断地注入，但由于过度依赖外部贷款使得迪拜在此刻无钱可用，出现资金链断裂无法避免。迪拜梦想建立一个世界金融中心，实现跳跃式发展，实在是太急功近利。利用国际上的热钱来搞建设，最终只不过是一个无法实现的美梦。

第三，全球金融危机的冲击。2008年爆发的美国次贷危机，对迪拜的影响并不像其宣称的那样“毫发无伤”。在包括中国在内的世界大国都受到冲击，迪拜也是不可幸免。房价下跌、建设项目被取消等利空因素接连出现，使其暂停偿还债务的可能性越来越大。而且近年来迪拜也大举投入国际金融业，在金融危机持续的影响下，迪拜的投资出现严重亏损，给债务危机埋下隐患。比如：2007年，“迪拜世界”斥资51亿美元，购入美国娱乐业巨头米高梅公司近10%的股份。但后来，米高梅的股价一度从当时的84美元降至16.8美元。另外，迪拜其他投资公司花费近30亿美元购入了德意志银行和渣打银行的股份，但这两家银行的股价在金融危机中也大幅缩水。海外投资的失败，对迪拜更是雪上加霜。

第四，汇率制度缺乏弹性。迪拜执行的是本国货币迪拉姆盯住美元的汇率政策，使得本国的汇率制度缺乏弹性，一旦美元有什么变化，本国货币的汇率跟着受影响。盯住汇率制是一种汇率相对固定的汇率制度，它是指一国使本币同某外国货币或一篮子货币保持固定比价的汇率制度。迪拜盯住美元汇率制度有利于维护本国货币的稳定性、预防恶性通货膨胀、稳定与其他国家的经济往来关系，也有利于提高一些它的货币国际信誉和地位。但是，钉住美元汇率制度会导致迪拜经济政策失去独立性，且更容易遭受国际游资投机的冲击。美国次贷危机发生后，发放4万亿美元救市，使得国际社会对美元贬值形成强烈的预期，从去年到今年，美元的贬值导致迪拜和海湾地区物价飞涨，通货膨胀率连续数月高达两位数。美元的贬值引发迪拜经济的衰退，这在一定程度上充当了此次债务危机的“帮凶”。

总之，迪拜危机的根源，从表面看是因为房地产投资的过度膨胀，但其本质却是国家发展战略出现了失误，脱离了本国的实际，做了超越其本身能力的事情。

二、迪拜债务危机对中国的启示

迪拜危机对当前的中国有很重要的启示。表面看来，两国无论从国土面积还是国情来看几乎处于两个完全不同的世界，但其实有许多相似之处。例如，两国均拥有庞大的经常项目顺差；迪拜和中国从过去到现在一直都热衷于做大规模的基础投资；两国都希望以房地产为新的支柱带动经济高速增长，房地产价格持续快速上升；两国的汇率制度都仍然是相当固定的，一个紧盯美元，一个参照一篮子货币；最后，迪拜和中国的大型国有企业，占领了国民经济的重要领域，利润状况良好，但企业制度透明度极低，激励机制严重扭曲。此外，中国和迪拜还有一个“通病”，就是彼此都属国际热钱垂青的市场。基于以上现实，此次迪拜债务危机给我们带来了较多的启示，主要表现在：

第一，应警惕房地产市场的过度繁荣。迪拜事件中对房地产市场过度依赖所造成的惨烈后果，值得我们借鉴来反思我们国内的房地产市场。现在中国的房地产也很热，迪拜事件发生后，回过头来看我们的房地产业，无疑中国的房地产也存在很大的问题，尤其房价泡沫一直为社会各方之诟病。目前，一方面由于通货膨胀的预期和保值增值的需求；另一方面由于投资渠道的狭小和中国资本市场的不完善，在股票市场阴晴不定的情况下，大量资金涌入看似更加有潜力的楼市。因此，中国的楼市基本上是投机和投资性需求，形成最终消费能力的自住型需求已被高昂的房价挤出了市场。商品房空置率（空置率=空置面积/近三年累计竣工面积）也许就是一个证明。有研究机构认为，中国商品房的空置率在30%～50%。于是一边是大量的房屋空置，一边是普通居民望房兴叹的危险局面出现了。整个房地产金融业可谓隐患重重。有专家认为，目前房地产已经成为中国经济的命脉，而迪拜的教训告诉我们这是危险的。中国房地产业的巨大泡沫、畸形发展已经在扭曲中国的经济结构，威胁中国经济金融安全。然而，由于GDP政绩和土地、住房开发对地方财政的高贡献率，一些地方和城市经济如迪拜一样完全靠房地产支撑。中国政府似乎被房地产“绑架”了。如国内经济增长高度依赖房地产业，并继续容忍房价飙升，这就如同迪拜极度奢华的七星级酒店一样，无法避免因资金链条断裂而导致烂尾工程出现，最终会负面影响国内实体经济运行的稳定。中国政府不是没有预见到房地产市场过热的威胁，过去几个月来也有一系列的动作，但由于全球金融危机的威胁仍在，动作都不果断，改革的力度不足，行动过于迟缓都可能致命，中国应吸取迪拜的教训，尽量采取行动，以确保中国经济的长远健康发展。

第二，加快经济增长方式的转变。其实，迪拜危机对于中国的借鉴意义，与其说是在于房地产不能超常发展，还不如说是应该制定一个合乎国情的发展战略，要把内需作为经济发展的基础。中国经济在2008年下半年是很危险的，拉动经济的“三驾马车”面临垮掉的风险。于是政府出台了“4万亿救市计划”。2009年上半年，银行发放信贷7.37万亿元，本来是希望企业拿到这笔钱去做实业，扩大内需，希望流动性注入经济后，利率下降，投资成本下降，将刺激企业增加投资，最终推动GDP增长。郎咸平说过，“中国目前的情况是，经济70%过冷，30%过热。其中靠政府投资和相关产业是过热的，比如基础建设，而其他民营企业是过冷的。”在政府加大投资力度的情况下，挤出效应在所难免。再加上资本市场不完善，中小民营企业因缺乏担保、信用记录等，很难拿到资金。而拿到钱的基本上是大型国有企业，但是在外需萎缩导致严重产能过剩，缺乏高利润的投资机会的情况下，大量流动性流向价格波动性高的资本市场，寻求投机机会，导致这些企业将钱投向不动产。诚然，投资房地产，刺激老百姓买房也是内需，但这只是其中一部分，如果国家把恢复经济都靠在房地产上，那是很危险的。老百姓如果把大部分钱都放在房子上，哪里还会有钱去消费其他的商品？而只会造成国家财富流向政府和房地产商手中。近几年，我国的经济增长在很大程度上是依靠投资扩张来拉动的。自2000年以来，我国的固定资产投资增长一直快于消费品零售总额的增长。2003年我国消费率仅为 55.4%；2004年的总投资率上升到43%，这相当于1993年经济严重过热时的水平，而总消费率还不足57%；2006年消费率更是首次下降到50%以下，为改革开放以来的最低点。就发达国家的平均水平来看，消费率一般在76%～79%，投资率为18%～21%。与发达国家相比，我国的消费率偏低20%左右，投资率则偏高18%左右。因此，在投资与消费的关系上，要把积极扩大消费需求作为当前拉动内需的一项重要任务。现阶段扩大消费需求的重点是积极扩大居民消费需求，需求要多元化，这样国民经济才能健康发展。

第三，提高风险意识，警惕国际热钱。据中国官方估计，2009年流入中国的热钱至少有近1，000亿美元。虽然目前中国的资本市场还不完善，人民币还不能自由兑换。但在开放人民币资本市场上要吸取迪拜教训。危机之前，迪拜一直是热钱青睐的圣地，巨大资本流动性的积聚大大加快了迪拜资产泡沫化的进程，然而在国际资本逃离和金融危机的冲击下，资产大幅缩水、房地产市场低迷、银行放贷停滞、大型项目停工，再加上能源价格重挫、债务飙升，迪拜奇迹破灭。许多新兴市场国家的货币政策在应对流动性时已明显表现出局限性、滞后性和被动性，货币政策的顺周期特征也不足以应对流动性和资产泡沫。当务之急是防止热钱快进快出。今年中国的股市、楼市都很火，里面有很多国际热钱在“捣鬼”。如果金融危机继续深化，中国经济出现不利局面时，国际热钱就会快速转移，到时会加重危机程度。

第四，加快产业结构调整。一直以来，我们都在谈改变经济增长模式、提高经济增长质量。但由于增长速度一直很快，决策者难以下决心动大手术。迪拜危机明确地揭示了其经济模式的重要缺陷：过度依赖投资特别是房地产投资、外部账户顺差过高、国有企业长期垄断重要行业。而这些恰恰也是我们的问题。对于我国而言，此次危机的最大机遇就是实现结构的调整。如果结构性失衡问题不解决，周期性危机的爆发就是必然，当前中国经济发展中的需求结构、产业结构、要素投入结构以及外贸结构都面临着系统性调整的需要。社会的发展还是要靠实业一步一个脚印做出来，不论是地方政府，还是企业家的心态，都应避免浮躁，“耐得住寂寞，经得住诱惑”，经济才能健康平稳地运行。

第五，积极推进人民币汇率制度的改革。在金融危机对世界造成巨大影响的今天，中国的经济仍然能够保持总体向好的态势，这是令世界羡慕的，同时也是那些金融炒家眼里的“肥肉”。迪拜梦碎了，他们把更多的目光投向了中国；并且目前国际上对人民币的升值预期不断上升，国际炒家通过各种途径大举进入我国，豪赌人民币升值。大量热钱的涌入，在很大程度上危害了我国金融体系的稳定，降低了货币政策的有效性，加大了我国的金融风险，不利于宏观经济的稳定发展。诺贝尔奖得主罗伯特·蒙代尔就曾发出过“人民币过快升值无异于自杀”的警告。他指出，人民币过快升值是没有道理的，对中国来说这绝对是个坏消息，如果人民币升值太快，中国房地产市场也会受到很大打击。我国在2005年开始实施完善人民币汇率形成机制的改革，人民币汇率不再盯住单一美元，改为参考一篮子货币。对人民币汇率制度进行改革，主要是为了克服原有人民币汇率制度日益突出的弊端，确立更为灵活的汇率制度，以适应国际和国内经济金融形势的变化，更好地为我国经济金融的改革和发展服务。与盯住某种单一货币相比，参考一篮子货币的汇率制度比较难以管理，盯住的程度也相对较弱。由于所有的双边汇率都是浮动的，交易成本也就较高。面对诸多复杂的国际环境，人民币汇率应当更灵活地变化和调整来更为准确地反映国际收支的发展变化，避免过度和持久的高估或低估，以便有效地对国际收支失衡产生调节作用。因此，只有相应地提高人民币汇率的弹性，才能使中国的货币政策继续保持独立性。

第六，平衡实体经济和虚拟经济。根据郎咸平教授的观点，“目前我国的投资营商环境不断恶化，企业家们不再干实业了，拿到的贷款，不去再投资而是打入股市楼市，因为那里的利润更高。”如果真是如此，这倒是可以说明目前我国的楼市不断攀升的原因。但是股市、楼市都是属于虚拟经济，而虚拟经济是一把“双刃剑”，它可以为实体经济提供融资支持，转移风险，降低交易成本，提高实体经济运行的效率和社会资源配置效率。但另一方面，虚拟经济也是一种极易滋长泡沫的经济，一旦严重脱离实体经济的支撑，就会逐渐演变成投机经济。监管稍有疏忽，容易导致泡沫破裂，发生金融危机或经济危机。无论是美国的次贷危机还是迪拜的债务危机，都是源于虚拟经济的过度发展。而目前我国的房地产市场以及股票市场都存在着虚拟经济的泡沫。4万亿元流动性资金注入后，这种情况只会更加严重。所以，我们应当重视金融监管，对于金融创新也应该抱着谨慎的态度，在引入金融衍生品、金融创新业务时，风险评估、管理机制要跟得上。实体经济是本，我们应该更加重视发展实体经济，因为唯有实体经济发展良好，建立在其基础上的虚拟经济才能发挥积极的作用。如果本末倒置，只会使经济泡沫越吹越大，但是泡沫总会破灭的，到那时造成的危害是难以估计的。

三、结束语

如果说次贷是穷人危机，那么迪拜就是富人危机。不管怎样，金融危机是一件令人不快的事情。迪拜事件的直接影响有限，与雷曼倒闭、俄罗斯和阿根廷债务危机不可同日而语。但是，我们不能因此而掉以轻心。因为往往大的危机就是由于一些看似并不严重的事件所引发的。我们应该从迪拜的这次失败中反思我们国家自己的问题，防微杜渐、降低经济风险，真正实现可持续增长，这才是我们应该重视的问题。

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