论人力资本的股权激励

钟怀振

[摘要]知识经济时代，人力资本在企业发展中发挥的作用日益显著。但由于人力资本产权特性及权利与义务的对等性，对其所有者的激励与约束成为人力资本管理的核心及新经济时代上市公司治理的重要内容。股权激励在结合短期激励和长期激励方面具有其他激励机制无法替代的作用，在设计股权激励方案时应关注受益人、行权价格、激励数量和行权时间等4个方面。

[关键词]人力资本；激励机制；股权激励

[中图分类号]F272.92；F240.49[文献标识码]A[文章编号]1673-0194(2009)11-0119-03

一、人力资本的激励

企业的资本可分为物质资本和人力资本，没有物质资本就没有企业，只有物质资本没有人力资本，企业也无法生存和发展。企业要生存和发展，首先是对未来市场的不确定性进行正确的经营决策。而经营决策是企业家人力资本在企业中的运用，从这个角度说，企业家人力资本对企业的生存和发展起着决定作用。著名经济学家熊彼特曾经指出，企业家是经济发展的发动机，是社会发展的力量源泉。当代世界经济发展的历史一再表明，企业家是经济社会发展中的一种特殊的人力资本，一个国家的发展有赖于一大批企业家。一个缺乏企业家的国家，必然经济落后、社会发展停滞，对企业家进行适应其需要和利益的激励，产生有益于社会的行为，是一个重要课题。

从国际经验来看，人力资本的激励主要包括3个方面的内容：一是对人力资本的经济利益激励，包括岗位工资、年终奖、期权、职务消费、福利补贴等，集中体现为产权激励；二是对人力资本的权利与地位的激励，出现了新的企业负责人首席执行官(CEO)、战略决策委员会、独立董事等；三是对人力资本的企业文化激励，表现为更加强调由人的能力差异而引起的收入差异和地位差异。

激励机制建设是企业发展的重要内部推动力，而股权激励作为激励方式的一种，因其长短期结合的较好效果而得到了众多企业的认同，并因其在推动美国高科技企业的发展中所发挥的重要作用，而引起企业界的强烈关注。我国上市公司也在20世纪90年代末纷纷推行股权激励机制建设。

众所周知，微软和CA这样的IT企业在平日用于职工报酬的工资并不很高，但这些企业的期权吸引了无数IT的精英，只要公司的股票一直上涨，期权远比工资要有吸引力。由此，IT企业获得了巨大的发展空间，他们没有很高的工资，没有分红压力，甚至不需要盈利(Nasdaq市场中的上市公司一直是大部分亏损)。但期权激励更适合高成长高预期的产业和企业。为了获得更高的回报，知识型员工现在可以少拿一些。而当企业发展进入成熟期，处于相对稳定阶段后，期权激励机制的作用就开始减弱。

二、股权激励的模式

一提到股权激励，我们的第一反应可能是股票期权。但事实上，因为实施环境的差异，股权激励具有不同的表现形式，而不仅仅是股票期权一种。但不同股权激励模式的核心理念是一致的，即通过对企业剩余索取权——股权的让渡，建立大股东与员工之间的利润共享机制，从而实现人力资源资本化、短期激励与长期激励相结合的一种激励制度。

股权激励的最常见形式有两种：一种是股票期权，另一种是员工持股。由以上两种核心模式演变而来，并在国外得到广泛应用的股权激励模式还包括虚拟股票和股票增值权，在这两种模式下，受益人并不真正拥有企业股票，而只是享有分红权或是股票增值权，是一种不完全的股权。股权激励最高级的形式则是管理层收购。目前国外股权激励的主要模式见表1。

从以上几种股权激励的模式来看，股票期权应该说具有最佳的激励效果和激励成本比。受益人的所有收益只能来源于股票价格的上升，这就可以激励管理层以更大的努力，改善企业经营业绩，并使之反映到股票价格上。当然这里有个前提，就是股票市场必须大致真实地反映企业的经营状况。从股票期权的激励特性来看，它更适合于具有高增长潜力的企业。相对而言，员工持股因其良好的福利特性，而更多见于传统企业的一种补充福利安排。虚拟股票和股票增值权具有典型的现金激励的特性，短期激励效果较好，而长期激励效果则较弱，同时对企业的现金支付压力较大，比较适合有稳定现金流的企业采用。

股权激励在结合短期激励和长期激励方面具有其他激励机制无法替代的作用。在我国目前的情况下，股权激励还是实施国有股减持的一种替代手段，而对于集体企业等产权不明晰的企业，还可以通过股权激励达到明晰产权的作用，这应该是股权激励在我国的一种特殊用途。在我国目前企业高层管理人员的人力资源价值还没有得到充分体现的情况下，股权激励能够在一定程度上改善经理人员报酬偏低的问题，并利用股权的利润分享制度，达到激励与约束的一个较好的结合。另外一个要引起我们注意的是股权激励对敌意收购的防御作用，一般而言公司员工会倾向于维持企业的原有格局，而反对敌意接管的发生。从国外的统计数据来看，实施员工持股计划的上市公司发生敌意接管的概率相对偏低。随着我国证券市场的发展，上市公司的兼并收购会日益频繁，那么企业就可以借助员工持股的稳定器作用，来达到减少敌意接管的目的。

三、股权激励方案设计的要点

设计股权激励方案，重点要关注的是4个方面，即受益人、行权价格、激励数量和行权时间。以上4个因素的确定，必须结合企业实际情况，因人而异加以选择。

(1)受益人的确定基本有3种选择，即主要高管，或者是管理层及技术和业务骨干，当然也可以选择全体员工。但是根据证监会的监管建议，最好不要有企业的外部人士参与。受益人人数的选择最主要的是考虑如何兼顾激励效果和激励成本。参与人数多，则企业成本也高，但是激励效果会比较好。反之，参与人数少，则企业激励成本会下降，但激励效果也会跟着下降。另外，还必须考虑企业的发展需求，对企业有重大贡献的业务骨干和技术骨干加以激励，这一点在高科技企业体现得尤其明显。企业必须权衡其实际承受能力和激励需求最终对受益人数加以确定。

(2)确定股权激励的数量关键在于确定几个重要的比例关系：第一个比例是用于股权激励的股票数量占公司股本总额的比例。这个比例的确定关系到激励效果和对公司治理的影响。国外的实例表明，用于股权激励的股票数量过少，可能起不到应有的激励效果，我们在帮助客户设计方案时，就有客户提出每位受益人至少应该持股1％以上；而数量过多，则可能造成内部人控制，反而损害股东的利益。一般在实务操作中会把这个比例定在30％以下。以香港创业板的规定为例，最早的比例是10％，但在后来的规则修改中，应企业的要求，又把这个比例提高到了30％。第二个比例关系是每位受益人的持股比例。这个比例的确定要考虑的是如何能够突出关键受益人，以达到激励的最佳效果。在这里，80％，20％规则同样有效，

我们可以大致选择8：4：1这样一个比例，来确定高管、中层和一般员工之间的激励数量。最后一个比例是即期激励股票和预留股票之间的一个比例关系。这个比例要根据企业的未来发展而定，相对具有较大的弹性。

(3)确定行权时间，我们关注的是几个关键的时间点或时间段。首先是授予日，即给予受益人购买股票权利的日期。在给予受益人股票购买权利后，直到实际购买股票日的那一段时间称为等待期。等待期的长短会影响到长期和短期激励的效果。一般而言等待期越长，则长期激励效果越好而短期激励效果则越差。在我国，因为经济环境的变化比较大，远期的未定因素多，所以一般选择较短的等待期。一般在1年左右。实际购买股票的日期称为行权日。为避免利润操纵现象的产生，行权日一般选择在年报公布后的某一个时间，同时，行权日的确定还要避免对公司经营业绩有重大影响的时点，以使公司股票价格能尽量与公司业绩相吻合。最后一个时间因素是有效期，即受益人享有股票购买权利在多长时间内有效。根据我国的实际情况一般有效期确定在3—5年。

(4)行权价格的确定必须根据用于激励的股票性质来确定。如果用流通股作为激励股票则必须选择以流通股的二级市场价格作为行权价格的依据。如果选择的是非流通股，则必须以股票的净资产价格为依据。这里有一个原则性的规定是：以国有股为激励股票的情况下，行权价格必须定在净资产价值以上。

四、股权激励实施中的问题

1激励股票的来源

在国外有增发、回购等不同的方式。在我国，因为相应法规的限制，激励股票的来源一直是一个比较难解决的问题。首先，定向增发因为要经过证监会的批准而不具有操作性；另外根据我国公司法规定，企业回购的股票必须在一定时间内注销，而无法用于股权激励；同时，因为我国实行的是实收资本制，也无法通过库存股的形式解决激励股票的来源问题。因此，比较可行的变通办法是通过大股东转让或者以第三方购买的形式来加以解决。目前，使用比较多的是个人直接购买流通股的形式。

2行权资金的来源

行权资金的来源一般可有以下方式：职工现金出资、公司历年累积公益金和福利基金、公司或大股东提供融资、员工用股权向银行抵押贷款。

3企业实施股权激励的组织机构

企业实施股权激励要设立相应的组织结构，其中最主要的是实施主体的选择，实施主体包括员工持股会、持股公司、工会、信托及个人直接持股等形式。根据国务院《社会团体登记管理条例》和民政部办公厅印发的关于企业内部职工持股会的规定，职工持股会不再具有法人资格。在股票发行审核要求中，中国证监会也以法律部函复文件形式明确规定工会或职工持股会不得作为拟上市企业发起人股东申请公开发行股票，因此目前可行的持股主体仅仅局限于持股公司、信托及个人持股3种方式。从实际操作来看，持股公司和个人持股方式比较多见，而信托持股尚处于摸索阶段。持股公司多用于持有非流通股，但是存在双重征税及对外投资超50％的问题；而个人持股多用于持有流通股，实施比较简单，但是在股权转让上存在限制，只能在高管离职后，股票才具有流通性。从目前的法律环境看，信托是解决持股主体问题的一个比较好的方式。

在确定持股主体后，企业必须设立薪酬管理委员会，管理有关股权激励的重大事宜，以保证激励过程的公平、公正。这里的关键是薪酬管理委员会人员的组成必须要有独立董事的参与，并且最好能占到委员会成员的多数。

最后，为保证股权激励工作的日常运作，还必须在人力资源部内组建股权激励工作小组，以处理日常的工作。

4股权激励主体的运作模式——信托

信托持股具有独特的优势：首先能够有效解决持股主体的法律地位问题，规避持股公司模式下，投资超规模及双重征税的问题；其次可以顺利解决股权激励的融资问题，并且在处理激励股权的分红、转让、退出及员工参与企业管理方面也比较方便。

设立持股信托，涉及三方面关系，即大股东、信托公司和受益人。

第一步，大股东先与信托公司设立股权信托，把用于激励的股权委托信托公司管理，信托收益归受益人所有。

第二步，受益人支付股权转让款，完成对激励股权的购买，并继续将股权委托信托公司管理。这里受益人的股权转让款可以采取个人出资、企业公益金(或福利基金、工资节余)划转及金融机构贷款的方式。在受益人出资未能全部到位的情况下，信托股权划分为实股和虚股两部分管理。受益人享有实股和虚股的分红权但不享有虚股的所有权。个人继续用分红等出资，直至所有信托股权全部转化为实股。

最后，大股东收到全部股权转让款，退出信托持股计划。而受益人则成为信托关系的委托人和受益人。在这一过程中，信托股权一直记在信托公司名下，只是在完成所有价金支付，委托人由大股东变成了受益人。以上是信托持股的大致流程。但是这里涉及一个问题，即信托公司业务创新及日常管理的成本问题。因为涉及股权激励的信托财产一般金额会比较小，那么信托公司收取的信托管理费收取的百分比可能会比较高，这对于受益人可能是一笔无法承受的费用。我们在方案设计中，也曾向客户推荐信托持股计划，但是客户觉得费用过高，甚至超过了激励股权的分红数额，最终否决了该方案。但是不可否认，在目前的法律环境下，信托持股确实是一个比较理想的选择。

股权激励在我国还是一种新型的激励工具，在各个方面存在着创新空间。从我国目前实施股权激励的整体环境来看，都有所改善和提升。尤其是在相关的配套政策方面，各级政府部门陆续制定了关于股权激励的政策，相信股权激励在我国也会发挥其无与伦比的激励作用。

主要参考文献

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