“双碳”目标下ESG评级对企业发展能力的影响

【摘要】走好中国式现代化发展道路就必须处理好与“双碳”的关系，我国力争早日实现“碳达峰、碳中和”目标，绿色发展、低碳发展、高质量发展对企业提出了新的要求，而企业越来越关注在环境、社会和公司治理（ESG）方面的表现，既顺应世界形势发展潮流，也是契合我国现代化道路。文章以2018—2022年Wind ESG与MSCI ESG评级结果为研究样本进行实证研究，旨在探讨提高ESG评级对企业参与国际市场及国内市场的影响情况，结果表明，良好的ESG评级表现有利于提高企业的国际化水平与企业国内发展能力；并且通过产权性质分析发现，国有企业ESG评级的提升能够极大地促进企业价值的成长。文章为ESG评级表现的提升对促进企业发展提供了经验证据，且对企业为何以及怎样提高ESG表现、ESG作为新兴投资指标的价值，以及政府应加快我国企业的ESG体系建设等方面具有一定的启示。

【关键词】“双碳”目标；ESG评级；中国式现代化

【中图分类号】F832.51；X322

★ 基金项目：本文系江苏省 2023 年度高校哲学社会科学研究一般项目“‘十四五’时期‘双碳’目标下ESG对企业高质量发展的影响机制研究”阶段性成果（项目编号：2023SJYB2198）。

2022年党的二十大报告指出要“积极稳妥推进碳达峰碳中和”，同时强调，中国式现代化是中国共产党领导的社会主义现代化，它不仅具有各国现代化的普遍特征，更具有基于我国国情的独特中国特色，强调物质文明和精神文明相协调的现代化、人与自然和谐共生的现代化以及走和平发展道路的现代化。在中国式现代化视角下，ESG理念与实践的发展具有重要意义。它可以为实现经济高质量发展、社会公平正义、环境可持续发展提供有力支持，促进企业向高质量发展转型。2021年发布的《“十四五”规划》中指出，要推动绿色发展，促进人与自然和谐共生，这为ESG中的环境方面提供了明确的指引和要求。同时，政府不断加强对企业社会责任的引导和规范，鼓励企业积极履行社会责任，提升社会治理水平。近年来A股上市公司ESG报告披露率稳步上升，截至2024年5月已达2094家，总体占比为39%。

据彭博公司统计，预估在2025年，ESG规模将达到53万亿。现实情况是，基于国际主流ESG评价框架，我国A股上市公司ESG评级表现整体偏低，在国际市场参与方面面临一定挑战。推进中国式现代化，意味着中国企业必须重视高质量发展，必须高度关注企业ESG的发展。

一、研究构建

（一）研究假设

高ESG评级的企业，不仅契合了全球可持续发展的大趋势，展现出其对环境、社会和治理责任的积极践行，而且能够通过这种评级向国际合作伙伴、投资者等传递出可靠且积极的信号，从而使其在国际市场上更易获得认可与接受。有研究认为，ESG能够显著提升企业的国际化程度，企业在进行国际化活动的过程中，往往会获得更多的机遇和资源，进而推动企业绩效的提升，并且海外收入越高，ESG 对企业的提升效果就愈发明显。然而，也有其他研究指出，一些现实因素如较高的实施成本、不同国家和地区之间存在的标准差异等，可能削弱ESG表现与企业国际化程度的关系。基于此，本文提出研究假设H1：

H1：ESG评级表现与企业国际化程度之间存在正相关关系。

其次针对ESG表现与企业国内发展能力的关系进行分析。有研究认为，良好的ESG表现具有多方面的积极影响。一方面，它确实可以显著提高企业在市场中的关注度，吸引更多的目光和资源，同时，还能有效缓解企业面临的融资约束，为企业获取资金支持提供助力，并且，能够进一步完善公司治理结构，提升企业的运营效率和管理水平。然而，不可忽视的是，ESG投入在一定程度上的确会对企业的短期财务表现产生一定压力，这也是客观存在的现实情况。基于此，本文提出研究假设H2：

H2：良好的ESG表现可以提升企业国内发展能力。

最后对不同产权性质企业的ESG表现对企业价值的影响进行分析。虽然产权性质不同，但提高ESG表现都能一定程度上提升企业价值，在面临不同的困难和制约时，国企和非国企对ESG的投入和ESG表现对企业价值的影响不同。在我国，国有企业往往承担着更大的社会责任和使命，其ESG表现更受关注，同时，国企在风险应对方面，通常有更多的资源和政策支持。基于此，本文提出研究假设H3：

H3：相比于非国企，国企改善ESG表现对企业价值提升效益更大。

（二）样本选择和数据来源

本文以2018—2022年MSCI ESG评级的中国上市企业为研究样本，并选取这些企业2018—2022年Wind ESG评级一同展开研究。之所以选择2018年作为研究起点，一是2018年9月证监会修订的《上市公司治理准则》，首次官方确立了ESG信息披露的基本框架。二是自2018年起，A股开始纳入MSCI新兴市场指数。本文对样本数据进行了以下处理：（1）删除部分年份评级数据缺失的公司样本。（2）删除主要变量不完整的公司样本。（3）删除了MSCI ESG评级、Wind ESG评级数年不变的数据。由于2018年MSCI ESG评级的数据量过少，可能导致分析结果的偏差，因此，仅以MSCI ESG 2019—2022年的数据与2018—2022年Wind ESG的数据进行分析，最终分别获得569个MSCI ESG、620个Wind ESG公司的年度观测值。数据来源方面，MSCI ESG评级来自于MSCI中国官网整理，Wind ESG评级、其余数据取自Wind数据库，统计分析软件为Stata 18。

（三）变量定义

1.被解释变量：企业价值（TQ）和企业国际化（FSTS）

被解释变量TQ即托宾Q，是衡量企业价值的常用指标。考虑到在计算企业市值时，需考虑非流通股缺乏精确市场定价的问题，本文将每股净资产作为非流通股的价格。FSTS代表企业国际化程度。本文采用了以下三种计算方式：（1）FSTS1（海外业务收入与企业总收入的比值），（2）FSTS2（海外销售收入的自然对数值），（3）FSTS3（是否存在海外销售收入的虚拟变量）。

2.解释变量：ESG表现

本文将MSCI ESG评级和Wind ESG评级用作衡量企业ESG表现的指标。选用MSCI ESG是因为MSCI ESG评级考虑了风险与机遇（评估风险敞口和管理实践）、覆盖范围广（全球前50强机构投资者有92%使用）、资金追踪量大（全球最大的指数编制公司和主流评价机构）等特点。表1将MSCI ESG评级CCC至AAA这7档分别赋值为3至9，从而得到变量ESG1。

选用Wind ESG评级是由于该评级体系纳入国内外ESG相关政策和标准，具有中国特色、评估科学性、数据丰富透明易使用（20000多数据源）等特点。表1将Wind ESG评级的CCC至AAA这7档评级分别赋值为3至9，由此得到变量ESG2。

3.控制变量

公司特征维度考虑了以下变量：企业规模SIZE、资产负债率LEV、总资产周转率TAR、产权比率ER、盈利能力IRR、流动比例CR、产权性质PRO。公司治理维度考虑了以下变量：第一股东持股FIRST、机构投资者持股INSHOLD、独立董事比例INDR。详细变量定义及解释见表2。

（四）模型设计

二、ESG表现对企业发展能力的影响实证分析

（一）描述性统计分析

表3企业国际化程度的三个指标FSTS1、FSTS2、FSTS3，说明我国企业海外业务收入较低，国际化的整体程度较低，并且企业间的国际化差异较大。ESG1企业均值为4.496，中位数为4，平均评级介于B到BB之间，总体偏低，标准差为1.169，反映了企业间ESG1表现的差异。

上述企业财务状况方面资产规模对数值Size最小值22.10，最大值30.04，说明MSCI选取的中国上市企业都是规模以上企业。资产负债率均值55.71，说明企业的负债水平总体较高，也有企业资产负债率达到了92.69，企业间负债水平的差异较大。

公司治理方面：INSHOLD（机构投资者持股比例）均值为67.31，中位数为69.58，标准差为18.82，反映了企业间股权结构的差异。独立董事占比INDR均值为38.5%，该数值超过了证监会提出的董事会中独立董事应至少占三分之一的要求。

表4财务状况方面TQ的均值为2.865，说明样本中企业的市场价值相对其资产账面价值较高，标准差为3.578，显示企业间的市场价值差异较大，最大值超过28，最小值仅为0.255，这表明样本企业中市场价值存在明显差异。在ESG2（Wind ESG）评级情况中，ESG2均值为6.439，说明样本企业平均评级介于BBB到A之间。标准差为0.952，这表明企业之间的ESG2表现存在一定的差异性。

总资产收益率（TAR）均值为0.623，表明样本中企业的总体资产利用效率和盈利能力处于中等水平。流动比率（CR）均值为1.601，意味着样本中企业的短期偿债能力相对适中。标准差为1.324，反映了企业间流动比率的离散程度。营业收入增长率（IRR）均值为15.46，显示样本中企业的营业收入增长较为显著。标准差高达37.19，说明企业间的营业收入增长率差异较大。

公司治理指标FIRST（第一大股东持股比例），均值为37.40，中位数为36.71，显示样本中企业的股权相对集中。

从表5中可以看出，在不同产权性质下，一些变量的描述性统计存在差异。

在产权性质为非国有企业的情况下，TQ的均值（4.177）高于国有企业情况（1.820）。这可能意味着在该产权性质下，企业的市场价值相对较高。标准差也较大，说明企业间的市场价值差异较大。ESG表现两种产权性质下的均值相近，但非国有企业的标准差略大，企业在ESG2方面的表现更为多样化。

从均值角度看，国企的总资产周转率更低，流动比率更低，资产负债率更高。国有企业产权比率的均值（1.936）和标准差（1.412）都高于非国企，说明高负债经营，并具有较高的风险承受能力，财务风险更高。非国企的营业收入增长率和流动比例均值分别为20.90和1.888，高于国企的情况（11.13和1.371）。非国企通常面临更加激烈的市场竞争，需要在市场竞争中不断扩大市场份额，一定程度上说明非国企的经营效率更高，治理结构较为合理。

（二）回归分析

表6对ESG表现对企业国际化影响进行分析，第（1）（2）列采用最小二乘法回归分析。第（3）列使用Logit回归分析。结果显示，三个国际化的变量：FSTS1、FSTS2、FSTS3都与ESG1在1%水平显著正相关。第（1）列显示，资产负债率、产权比例的系数显著为正，资产负债率增加会使海外业务收入增加，可能意味着企业用更多的资金拓展海外业务，通过举债来提高企业国际竞争力。第（2）列显示，FSTS2与ESG1的关系相对最为显著，积极的ESG实践有助提升在国际市场的声誉和竞争力，从而促进海外市场的拓展。第（3）列显示，存在海外业务收入，ESG从以上回归结果可以得出，ESG表现越好，企业国际化程度越高，这就验证了研究假设H1。

ESG表现良好的企业更容易在国际市场获得发展，从而提高其国际化程度。具体原因有以下几点。首先，由于气候变化威胁以及能源转型，“双碳”目标是全国范围的共同目标，全球投资者和消费者对企业可持续发展的关注度不断提高，ESG表现好的企业更符合他们的价值目标。其次，注重ESG的企业风险管理能力更强，这会减少企业风险事件的发生，更好地应对各种潜在风险。此外，良好的ESG声誉有助于企业树立积极的品牌形象，提升全球市场知名度。同时，符合国际ESG标准和法规，也能降低企业的合规风险。最后，ESG表现好的企业更注重创新，这在企业国际化过程中能带来竞争优势。

表7对ESG表现对企业国内发展能力的作用进行回归分析。表中显示，ESG2的系数在1%水平下显著为正。从经济显著性的角度来看，如果一家企业ESG评分提高一分，即ESG评级提升一档，那么TQ将增加0.607，可以得出，良好的ESG表现能够显著提升企业价值（TQ），进而提升企业国内发展能力，从而支持了假设H2。回归结果还显示，企业规模（SIZE）越大，其国内发展能力可能越弱。企业的负债水平（LEV）越高，其国内发展能力可能越受到抑制。企业的高流动比例，可能对国内发展能力有一定的促进作用。

良好的ESG表现意味着企业在环境、社会和治理方面举措积极有效，有利于提升形象与声誉，吸引投资者和客户，推动企业价值的提升，从而提高企业国内发展能力；企业规模显著负相关暗示规模大的企业可能在灵活性等方面较弱，而注重ESG可通过非规模因素优势弥补；高ESG评级企业在财务决策方面会更加稳健，而盈利能力（IRR）与其呈现的显著正相关关系，也为二者的关联提供了支撑，这是因为高ESG的企业在运营管理方面有优势，能够带动盈利提升。总之，多种因素表明良好ESG表现可通过多种途径对企业国内发展能力产生积极显著影响。

本文对产权性质不同的企业进行分组回归，相关结果列示于表8中。第（1）、（2）列汇报了分组回归结果，综合来看，国企和非国企在各变量与企业价值的关系上存在差异，反映出产权性质对ESG2与企业价值关系的调节。具体来看，非国有企业组在5%水平上显著，国有企业组在1%水平上显著，这表明国企对于各变量与企业价值之间的关联更为敏感和强烈。在非国企中，ESG2的影响较为显著，相关系数较大，凸显出ESG因素在非国企提升企业价值过程中的重要性。而在国企中，ESG2在更高的显著性水平上具有正向影响，这或许意味着国企在利用ESG来提升价值方面有着更严格的标准和要求。同时，在国企中，流动比率（ER）的作用更为突出，这可能反映了国企在资金流动性管理方面的特殊性以及其对企业稳定和价值的关键作用。营业收入增长率（IRR）系数不显著，可能意味国企内部收益率对托宾Q的影响机制不同，也可能暗示国企在发展和增长模式上与非国企存在差异，不能单纯依靠营业收入的增长来直接推动企业价值的提升。总之，相比于非国有企业，国有企业改善ESG对企业价值的提升效应更大。

（三）内生性与稳健性检验

由于数据可获得性和样本量的限制，本文仅对假设H2进行稳健性检验。

为了假设H2结果的稳健性，本文更换解释变量Wind ESG评级的赋分方式。在此之前，我们对Wind ESG评级的9个等级分别赋予了3至9这7个数值。而在此次的稳健性检验中，将Wind ESG评级的7个等级分别赋予1至3这3个分值，即评级为AAA、AA、A的赋值为3，评级为BBB、BB、B的赋值为2，评级为CCC的赋值为1。随后，我们重新进行了回归分析，用F_ESG来表示。

从表9中可以得出，更换新的赋分方法后，ESG表现对企业价值的影响依然显著。其中F_ ESG的系数为0.919，且在1%的水平上显著为正。这意味着ESG评级越高，企业价值也越高，提高ESG表现利于提升企业国内发展能力。

由于企业ESG表现与企业价值可能互相影响，针对此情况，本文将解释变量ESG2表现滞后一期，重新进行回归。结果表明，L.ESG2在5%水平上显著，这表示企业ESG表现存在滞后效应，即前一期的ESG表现对本期企业价值也有一定程度的积极影响，进一步强调了ESG因素对企业长期价值的重要性。

三、研究结论与对策建议

（一）研究结论

在“双碳”背景下，中国式现代化建设对企业的可持续发展提出了更高要求。ESG表现良好的企业，更符合这一发展趋势，本文也验证其在国际化进程中更具优势。这些企业注重环境保护，积极应对气候变化，符合“双碳”目标的要求。同时，它们在社会责任和公司治理方面的优秀表现，也与中国式现代化强调的高质量发展、共同富裕等理念相契合。此外，这样的企业还能更好地满足国际市场对可持续发展的需求，提升国际品牌形象和世界市场竞争力。

提高ESG表现对企业国内发展能力有多方面的积极影响。首先，良好的ESG表现可以提升和改善企业的国内市场形象，增强其在我国消费者和社会中的认可度。其次，它有助于吸引优秀人才和长期资本，为企业发展提供有力支持。此外，注重ESG表现能够增强企业的风险管理能力，更好地应对环境和社会方面的挑战。同时，ESG鼓励创新，有助于企业在技术、产品和运营模式上取得突破。最后，ESG还关注员工福利和工作环境，这不仅能够提高员工的幸福感，还利于筑牢企业人力资本基础。

国有企业ESG表现对企业价值提升效应较大。产权性质上，国有企业对政策反应更积极，国家推动ESG体系建设时，非国有企业重经济回报，而政府要求国有企业担责，使其带头实践ESG。国有企业丰富的资源可投入ESG项目，而非国有企业基于资源和风险的考量投入受限；国有企业还因社会责任和高监管压力更积极践行ESG以满足各方期望。

良好的ESG表现利于缓解企业融资压力，吸引更多投资者的关注。在中国式现代化的背景下，对ESG的关注度日益增长，金融机构也越来越关注企业的ESG表现。对于ESG表现良好的企业，金融机构可能会提供更优惠的融资条件，如更低的贷款利率、更长的贷款期限。使其能够获得所需的资金支持，推动业务发展。同时，政府通过制定相关政策和激励措施，鼓励企业提升ESG表现，引导金融资源向ESG表现优秀的企业倾斜。例如，设立ESG相关的债券市场或基金，为企业提供多元化的融资渠道。

总之，无论是在国际还是国内层面，无论是对企业价值提升、发展能力增强还是缓解融资约束，ESG表现都具有重要意义，企业应高度重视并积极提升自身的ESG表现，以实现更好的发展。

（二）对策建议

第一，企业应将ESG理念融入自身发展战略。一是根据企业自身和行业特点，设立ESG发展的明确目标，制定独特的ESG战略，进而纳入企业长期发展规划。二是致力于环境绩效提升，积极采取节能减排的有力措施，推动企业绿色低碳发展。三是以更高热情主动履行社会责任，关注员工权益，例如，完善员工福利体系、积极参与社会公益活动。四是着力改善公司治理，加强信息披露，定期开展ESG培训与教育，提升企业管理层和员工对ESG的认识和实践能力。

第二，投资者在进行投资分析决策时，应当将各种ESG评级与企业的ESG表现纳入考虑范围。具体来说，投资者可以参考专业机构发布的ESG评级报告，关注企业自身的ESG信息披露，以更好地了解企业的ESG管理水平和实践成果。同时，投资者可以将ESG因素与传统的财务分析相结合，综合评估企业的投资价值。投资者决策中将各种ESG评级与企业ESG表现结合，有助于投资者更好地识别具有长期投资价值的企业，并在一定程度上降低投资风险。同时，这也有助于推动企业更加注重ESG方面的表现，促进整个社会的可持续发展。

第三，政府和监管机构应携手打造优越的ESG制度环境，并与金融市场协同营造良好的营商环境。首先，政府应健全上市公司ESG信息披露制度，引导上市公司进行ESG实质性披露，同时鼓励非上市公司主动披露ESG信息。其次，要加大对国有企业在ESG实践方面的支持力度，发挥其带头示范作用，并且要强化对非国企的宣传教育，设立ESG专项奖励和扶持资金，进而明确企业在ESG方面的责任和义务。此外，监管机构应加强对金融市场的监管，推动金融机构将ESG因素纳入投资决策体系、风险管理体系。例如，要求金融机构在评估企业信用风险时，充分考虑企业的ESG表现。此外，监管机构还应鼓励金融创新，开发更多与ESG相关的金融产品和服务，满足投资者对ESG投资的需求。

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责编：险峰