家族企业代际传承与企业ESG绩效

【摘" 要】在中国，家族企业成为民营经济发展的核心力量，并普遍面临新老接替的企业代际传承问题。在此情景下，论文基于2009-2022年中国上市公司家族企业数据，探索家族企业传承对企业ESG绩效的影响、机制及其异质性。基准回归结果表明，家族企业经历代际传承后，其ESG绩效得到显著提升，该结果经过一系列稳健性检验后依然成立。当二代继承人拥有海外背景或是女性继承人时，家族企业代际传承对ESG绩效的促进作用更显著。机制分析发现，家族企业代际传承通过提升作为企业外部监督代表的机构投资者持股比例来提升ESG绩效。研究结果对于理解家族企业如何通过代际传承实现可持续发展具有重要意义，并为家族企业的政策制定和实践提供了有益的启示。

【关键词】家族企业；代际传承；ESG绩效；机构投资者持股比例

【中图分类号】F276.5；F272.5" 【文献标志码】A 【文章编号】1673-1069（2024）06-0057-06

1 引言

改革开放以来，一大批怀揣梦想与激情的民众投身创业，下海“捞金”，民营企业如雨后春笋般发展壮大，对于推动中国经济的发展、创新与转型作出重要贡献。普华永道2021年调查报告显示，中国民营企业中近50%为家族企业的形式。作为中国当下至关重要的商业组织形式，家族企业的可持续发展成为学界、政界关注的重要议题。但是，在改革开放已然走过40周年的当下，老一辈的民营企业家正因为身体、年龄等各种因素退居前台，权力交接成为企业面临的现实问题，而其中尤为重要的是“二代”继承人接班后的企业系列发展问题。国内外学者系统地研究了家族企业代际传承与企业创新、企业数字化转型以及企业文化传承等诸多方面的影响，并得出十分有价值的发现与建议，扩展与丰富中国场域内的家族企业相关学术研究。

值得注意的是，一方面，“二代”继承人接手家族企业同时面临“守富”与“创富”双重责任，这就使得他们不得不进行改革以创新，改造乃至重塑企业发展战略。另一方面，相对老一辈的企业家，“二代”继承人接受更高的文化知识教育，对于市场信息的了解更具有深度和广度。在“企业ESG”市场方向标的指引下，“二代”继承人的企业战略会与企业ESG指标对话，与市场对话。但遗憾的是，目前针对中国A股市场家族企业代际传承与企业ESG表现相关研究较少。少部分文献发现企业代际传承可以提升企业的ESG绩效表现，但是缺乏对其影响机制及异质性的探讨。

因此，本文在已有文献研究的基础上，综合利用多维数据，探索家族企业代际传承对企业ESG绩效表现的影响、机制、异质性，并采用多重方法印证前述结论的稳健性。如此，本文一方面在与已有学术研究对话的基础上，提出本文的研究思路与研究框架；另一方面，将严密逻辑假设与严谨实证方法相结合，系统论述本文研究发现与政策建议。在全场景揭示家族企业代际传承与企业ESG表现二者关系的同时，本文提出的政策建议也对家族企业ESG表现的健康发展在学术层面起到助力作用。

2 文献综述与研究假设

2.1 文献综述

针对“家族企业代际传承”与“家族企业ESG绩效”相关的议题研究可以分为两大类：第一，关注家族企业代际传承的经济文化社会后果，如针对经济后果的经营绩效，市场价值、创新能力与全要素生产率的研究，针对文化后果的家族文化传承研究，针对社会后果的企业社会责任研究。第二，关注家族企业ESG绩效表现及其影响因素。针对企业ESG表现及其影响因素的研究，一方面探索了企业ESG表现对企业创新能力、企业价值以及资本市场价值的影响；另一方面，关注影响企业ESG表现的诸多因素，如宏观层面的经济、政治、法律以及环境政策，企业内部治理层面的企业规模，管理层特征与董事会特征，企业外部治理层面的政府监督与外资持股。

本文的创新之处在于：一方面，基于中国A股市场，探索家族企业代际传承对企业ESG表现的影响及其机制；另一方面，理论与实证相结合，采用多种方法印证本文研究结论的稳健性，并探索这种影响对于不同继承人背景下的异质性。如此，相关政策研究更具有落地性和现实价值，也为后续“家族企业代际传承”与“家族企业ESG绩效”相关的议题研究提供一定的借鉴。

2.2 研究假设提出

2.2.1 家族企业代际传承与企业ESG绩效

新老管理者权力的交接往往是动荡和不稳定的，权力的过渡充满动态与不确定性。研究发现，“二代”继承人在个人能力、资历不足的条件下，虽然有着“合法继承者”的外衣，却往往难以服众。在这种情景下，为了迎合投资者的利益诉求以及长期看好企业的可持续发展从而追加更多投资，“二代”继承人往往会提升家族企业的ESG表现。此外，社会情感财富理论认为，家族企业具有不完全理性人特征，家族企业不是追求单一的经济利益，而是兼顾经济利益与企业的长远发展。研究发现，家族企业是“家族”与“现代企业”的结合体，不单如“现代企业”追求利润最大化，也会追求家族的延续与传承。因此，家族企业在代际传承的动态过程中，应当注重维护企业信誉、价值等非经济情感财富。基于上述论述，本文作出如下假设：

假设1：家族企业代际传承对企业ESG绩效起显著促进作用。

2.2.2 企业外部监督的机制效应

从前述论述可知，无论是“二代”继承人谋求合法性权威的角度，避免市场的恐慌，还是基于社会情感财富理论的追求经济与非经济发展目标的长期发展导向，“二代”继承人势必会倾向于通过披露ESG信息、加强ESG治理，来向市场与投资者传达其在公司治理、环境保护以及社会责任方面的成效，从而吸引更多的市场关注、机构和投资者兴趣。而家族企业为了维护现有投资者的信心和吸引潜在投资者的兴趣，势必会加强家族企业的ESG治理。已有研究也发现，来自公司外部的监督可以促进企业承担社会责任，提升企业社会责任水平。如此，这种外部投资者信心的维护和潜在投资者兴趣的增加，势必会导致机构投资者持股比例的上升。基于此，本文作出如下假设：

假设2：家族企业代际传承通过提升机构投资者持股比例来提升企业ESG绩效。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

本文筛选2009-2022年中国上市公司家族企业作为研究样本。家族企业代际传承数据来源于中国研究数据服务平台数据库，并与国泰安数据库进行比对处理，其他数据均来源于国泰安数据库，并将处理后的数据匹配合并。

为了提升数据质量并增强实证分析的说服力，本文对原始数据作以下处理：

①剔除ST和*ST类公司，这两类公司较为特殊，易受到极端值影响；②剔除金融行业公司样本；③剔除关键数据缺失的样本，最终得到13 664个公司年度观测值。此外，为排除极端值对实证结果的影响，本文对所有连续变量在前后两端1%的水平下进行缩尾处理，数据处理和实证分析采用Stata17计量分析软件。

3.2 变量定义

第一，企业ESG绩效。依据方先明等[1]的研究，综合考虑各ESG评级适用期间与覆盖范围，采用华证ESG评级作为企业ESG表现的代理变量。

第二，家族企业代际传承。本文将家族企业代际传承定义为二代继承人进入家族企业担任董事长、总经理或其他董事。参照李思飞等[2]的方法，本文首先设置分组变量一（Treat）和分组变量二（Post），Treat×Post为双重差分模型的目标交乘项，其系数反映与未发生代际传承的家族企业相比，发生代际传承的家族企业在传承后的经济影响。

第三，机制变量。本文机制变量为机构投资者持股比例，用机构投资者持股数占总股数的比例来测度，其值越大，表示机构投资者持股比例越高。

第四，控制变量。本文借鉴已有研究，选取的控制变量（controls）如下。①财务特征变量：公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、净资产收益率（ROE）、营业收入增长率（Growth）。②公司治理特征变量：董事会规模（Board）、独立董事比例（Indep）、两职合一（Dual）、女性家族核心高管占比（Female）和管理层平均年龄（TMTAge）。③市场交易指标：市净率（PB）和托宾Q值（TobinQ）。此外，本文还控制了行业和年度虚拟变量。

各变量的性质、名称、符号和定义如表1所示。

3.3 模型构建

本文使用多元线性回归模型，探索家族企业代际传承对企业ESG绩效的影响，并控制年份和个体层面的固定效应。模型表示如下：

Esg_ratings_it=β₁Treat_it×Post_it+βX_it+μ_i+δ_i+ε_it" " "（1）

其中，Esg_ratings表示ESG绩效，Treat×Post表示家族企业代际传承，X为控制变量，包括财务特征类变量、公司治理特征类变量和市场交易类指标。β1为解释变量的系数，β为各控制变量的系数。ε为随机误差项，δ和μ分别表示个体固定效应和年度固定效应。下标i和t分别表示个体和年份。进一步，为了进一步探索家族企业代际传承对企业ESG绩效的影响机制，使用中介效应模型做进一步估计，模型表示如下：

INSTit=β₁Treat_it×Post_it+βX_it+μ_i+δ_i+ε_it" " " "（2）

Esg_ratings_it=β₁Treat_it×Post_it+β₂INSTt_it+βX_it+μ_i+δ_i+ε_it" "（3）

式（2）探索家族企业代际传承对机构者投资比例（INST）是否有影响，式（3）在式（2）的基础上，纳入中介变量机构者投资比例，进一步探索机构者投资比例的中介效应是否存在以及是部分中介效应还是完全中介效应。其中，β2为中介变量的系数。

4 实证结果与分析

4.1 描述性统计

表2报告了因变量、自变量与控制变量的描述统计结果。其中，代际传承变量（Treat×Post）的平均值为0.323，表明在样本数据中有32.3%的样本进入代际传承阶段。其他控制变量的数据分布总体合理，与以往研究相近。

4.2 基本回归分析

为验证家族企业代际传承与企业ESG绩效的影响，采用逐步回归的面板双重固定效应模型进行检验。表3是家族企业代际传承与企业ESG绩效的回归分析检验结果。具体而言，家族企业发生代际传承后，企业的ESG绩效就会上升11.38%，假设1得到印证。一方面，“二代”继承人掌权后，为了增强自己的个人权威，减少市场对权力过度不确定性的疑虑，会通过披露和提高ESG绩效的形式，传达企业发展的优势与信心。另一方面，基于社会情感财富理论，具备非经济人特征的“家族”出于长期发展的考虑，除了追求经济绩效，也会追求以维护企业信誉和市场信心的情感财富，从而达到“守富”与“创富”的目的。

4.3 异质性分析

在明确家族企业代际传承能够促进企业ESG绩效的基础上，本文进一步考察不同特点的家族企业代际传承对企业ESG绩效影响的异质性。

第一，二代继承人是否拥有海外背景。参考以往研究，本文将总样本划分为企业继承人没有海外背景的企业和企业继承人有海外背景的企业，据此分组进行DID估计，得到表4模型5和模型6所示的估计结果。根据结果可以发现，相比于继承人没有海外背景的企业，代际传承对继承人有海外背景的企业ESG绩效的促进作用更为明显。研究发现，西方社会的社会责任氛围与社会责任教育更为成熟规范，企业ESG披露体系也更完整。如此，具备海外留学经历的“二代”继承人，更可能采纳西方的公司管理理念与社会责任观念。

表4" 异质性分析

第二，继承人性别。本文根据企业继承人性别对总样本进行划分，分为企业继承人为女性的家族企业和企业继承人为男性的家族企业，并据此进行分组回归，回归结果如表4模型7和模型8所示。模型7汇报的是继承人为女性的家族企业样本估计结果，其系数在5%的水平上显著为正。模型8汇报的是继承人为男性的企业样本估计结果，其影响不显著。因此，代际传承对企业ESG绩效的促进作用在继承人为女性的家族企业中会更为明显。可能的原因在于，相对于男性继承人，女性继承人更希望在权力交接过程中保持与家族长辈的和谐关系，推动以长期发展为导向的企业战略，而ESG披露与治理满足女性继承人的战略诉求。

4.4 稳健性检验

在发生家族企业代际传承的过程中可能存在样本选择偏误，并且实际中绝对的平行趋势也难以满足，因此本文采用倾向得分匹配双重差分法（PSM-DID）进行稳健性检验（见表5）。匹配后所有变量的标准偏差绝对值均小于10%且变量t值的绝对值均小于1.96，表明两组的匹配有效且效果较好。表6的模型9和模型10是加入部分控制变量和加入全部控制变量后的PSM-DID结果，Treat×Post的系数显著为正，与基准回归一致，表明实证结论是稳健的。

使用替代变量是回归分析中一种常用的稳健性检验方法，本研究通过替换被解释变量的衡量方式进行稳健性检验，参考已有研究采用华证ESG综合得分来衡量企业ESG绩效。根据表6可以看出，回归系数均显著为正，再次验证了家族企业代际传承能够显著促进企业ESG绩效的提升，说明了结果具有稳健性。

此外，样本已通过平衡性检验和安慰剂检验，再次证明了DID估计结果具有稳健性。

4.5 影响机制检验

根据前文的理论机制分析，家族企业出于自身形象和声誉的考虑，以及希望与投资者建立良好的关系，其会提高企业的ESG绩效水平。为验证上述影响机制，本文借鉴温忠麟和叶宝娟[3]的研究，采用三步法来检验家族企业的外部监督机制的中介作用。本文采用机构投资者持股比例来衡量家族企业的外部监督程度。回归结果如表7所示，模型13的Treat×Post的系数在1%的水平上显著为正，表明代际传承能够显著促进企业ESG绩效。模型14的Treat×Post的系数在1%的水平上显著为正，表明家族企业代际传承会显著加强企业外部监督程度。模型15的Treat×Post的系数在10%的水平上显著为正，但INST的系数不显著为正。

为检验机构投资者持股比例为直接或间接中介，本文采用Bootstrap检验（见表8），结果表明间接效应显著，意味着存在部分中介效应，即代际传承能够通过加强家族企业外部监管从而促进企业ESG绩效的提升。机构投资者持股比例的部分中介效应成立，假设2得到成立。

表8" Bootstrap检验

5 研究结论和政策启示

5.1 研究结论

“双碳”战略背景下，家族企业代际传承与企业ESG绩效研究，不仅契合国家层面的绿色发展理念，也对家族企业的“守富”与“创富”具有重要的参考价值。基于严谨的实证方法运用与稳健性检验，本文得到如下有价值的结论：

第一，家族企业代际传承与企业ESG绩效正相关：研究发现，家族企业在发生代际传承后，企业的ESG绩效会显著提升。“二代”继承人接管企业后，倾向于推动企业在环境、社会和公司治理方面的表现。

第二，外部监督的机制效应：家族企业代际传承通过提升投资者持股比例来促进企业ESG绩效的提升。这意味着“二代”继承人通过加强与市场的沟通和透明度，增强外部投资者的信心，从而吸引更多的投资者，推动ESG绩效的改善。

第三，家族企业代际传承与企业ESG绩效的关系存在海外背景和性别的异质性。具体而言，有海外背景的继承人更可能推动企业ESG信息披露与治理，女性继承人可能更倾向于推动以长期发展为导向的企业战略，包括ESG绩效的提升。

5.2 政策启示

在理论分析与实证检验的基础上，考虑到家族企业在中国场域内发展的实际，本文提出如下政策建议：

第一，要促进家族企业与投资者的沟通。要从政策、制度与社会舆论层面鼓励、支持家族企业加强与投资者的沟通，特别是关于ESG绩效的信息披露。支持企业建立透明的ESG信息披露机制，以增强投资者信心和吸引更多的投资。

第二，对于家族企业来说，需要加强对家族企业继承人的教育和培训，支持继承人参与国内外的交流项目，增强他们对全球可持续发展趋势的理解和认识，特别是关于ESG理念和实践的培训。

第三，鼓励建立独立第三方的ESG评价机制，以客观评估家族企业的ESG绩效。支持政府和监管机构制定相关政策，鼓励和监督家族企业提高ESG标准。为家族企业提供政策咨询和指导，以帮助“二代”继承人更好地理解和执行ESG相关的政策环境。

【参考文献】

【1】方先明，胡丁.企业ESG表现与创新——来自A股上市公司的证据[J].经济研究，2023，58（02）：91-106.

【2】李思飞，李鑫，王赛，等.家族企业代际传承与数字化转型：激励还是抑制？[J].管理世界，2023，39（06）：171-191.

【3】温忠麟，叶宝娟.中介效应分析：方法和模型发展[J].心理科学进展，2014，22（5）：731-745.