董事高管责任保险、机构投资者异质性与企业双元创新

张圣利 张珂珂

【摘 要】 文章以2017—2021年沪深A股上市公司的数据为研究样本，探究董事高管责任保险与企业双元创新之间的关系，并考虑机构投资者异质性，检验了机构投资者异质性对两者关系的调节效应。研究发现，企业引入董事高管责任保险可以促进其双元创新水平，稳定型机构投资者对董事高管责任保险与双元创新之间的关系具有正向调节作用。机制检验表明，董事高管责任保险通过降低企业代理成本促进企业双元创新水平。通过异质性检验发现，对于非科技型企业来说，购入董事高管责任保险对其双元创新水平的促进作用更有效。文章丰富了董事高管责任保险经济后果的研究成果，为企业提高双元创新能力提供了有益的参考。

【关键词】 董事高管责任保险； 企业双元创新； 稳定型机构投资者； 交易型机构投资者

【中图分类号】 F272  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2024）12-0065-09

一、引言

党的二十大报告提出要坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，优化配置创新资源，加大多元化科技投入，形成具有全球竞争力的开放创新生态。创新是企业的核心竞争力，但随着经济全球化的发展，企业面临着更加严峻的市场环境，传统的创新方式已经无法满足企业发展需求，只有进行更高水平的探索即寻求差异化的创新方式，才能够保证企业在激烈的竞争中占据一方天地[1]。关于双元创新中的“双元”，分别为探索和利用。其中探索式创新主要是对未知领域进行探索创新，需要持续性的资金投入，且周期长、回报高度不确定。而利用式创新是以当前市场需求为目标，对现有的能力、技术和范式进行细化和扩展，资金投入相对较小，且在短期内能够获得回报[2]。董事高管责任保险（以下简称“董责险”）是一份提供管理保险责任的险种，基于20世纪30年代初美国股市大崩溃的背景而产生，在西方国家迅速发展。1999年，美国的董责险投保率已达到93%，加拿大的董责险投保率达到了84%。董责险在我国发展时间较短，推行也较为缓慢，但近年来随着经济下行以及资本市场监管趋严，尤其是一些上市公司财务造假事件的发生，董责险市场呈现快速发展趋势，但相对于西方国家企业的投保率来说仍有差距，造成这种局面的原因一方面是上市企业对自身的风险缺乏认识，高管因失职被诉讼的风险较低；另一方面是董责险能否为企业带来正向影响仍存在争议，进而引起学者对此进行一系列的探究。

大多数学者对董责险抱以乐观的态度，基于激励效用假说，认为购入董责险能够对企业起到正向作用。胡国柳等[3]通过研究发现董责险能够为企业创新保留优秀的人力资本，推动了企业的自主创新行为；李从刚等[4]发现董责险的购入能够显著降低企业的违规倾向，并降低上市公司的第一类代理成本。而基于机会主义假说的学者认为购入董责险会诱发管理者的机会主义行为，增加企业的经营风险[5]。Chun et al.[6]经研究发现董责险投入越多的企业，其收益越不保守，同时还更易面临较大的诉讼风险；郝照辉等[7]运用多元回归模型发现董责险会加剧管理者的自利行为——积极推动企业并购。

从现有的研究来看，大多数的研究是从单一的角度出发去分析董责险对于企业创新的影响，而本文从创新的两个方面出发，检验董责险对企业双元创新是否具有正向推动作用，同时以机构投资者异质性为调节变量，探究其对董责险与企业双元创新间的调节作用。本文可能的贡献有：（1）在理论方面，分析了董责险对企业双元创新的影响，同时还考虑了机构投资者异质性的调节作用，丰富和拓展了企业双元创新的相关研究。（2）在实践方面，有助于企业正视董责险对企业双元创新的影响，同时对于企业的创新发展提出了参考建议。

二、理论分析与研究假设

（一）董责险与企业双元创新

创新作为企业的核心竞争力来源，能够为企业带来可观的利益，但其在研发、测试、销售阶段均存在着不确定性，且需要大量的成本投入，因此，创新本身具有高风险和高收益相互共存的特征[8]。一般来说，管理者比企业所有者更加厌恶风险，原因有二：其一，企业所有者能够通过持有其他企业的股份从而分散风险，而管理者的财富和就业保障与公司特定项目的成败直接绑定在一起，因此，管理者的冒险动机被削弱；其二，由于管理者通常不拥有企业股权，因此，他们比企业所有者更易受到短期激励的影响，例如基本工资和奖金[9]。基于“管理层激励假说”，企业购入董责险能够为管理者塑造容错空间，降低管理者的风险厌恶程度，激发他们创新的积极性，同时也能吸引更多优秀的但具有风险厌恶心理的管理者。基于“外部监督假说”，保险公司为了保障自身利益，将董责险的保障范围仅仅限于管理者的过失性行为，而由于管理者的非过失性产生的费用将由管理者本人承担，这种方式能够对管理者的行为形成规制，减少管理者机会主义行为的发生，降低代理成本，促进企业双元创新水平；另外，保险公司会不定期对企业的经营水平以及风险进行调查评估，基于评估结果对保险费用进行一定的调整，企业的经营水平越差，经营风险越高，其所签订的保险费用也越多，企业基于保险公司不定期调查评估的监督，为了尽量减少保险费用，将不断提高自身经营水平，优化企业内外治理环境，促进企业双元创新。基于“道德风险假说”，在理想情况下，管理者和所有者之间签订的契约能够同时满足兩者的最大利益，但是由于信息不对称的存在，管理者会忽略所有者的利益，寻求自身利益最大化[10]，而董责险的引入对管理者减少了约束，减轻了责任，助长了“兜底”心态，使得管理者更加肆无忌惮地发生机会主义行为，加剧企业内部控制缺陷的产生[11]，降低企业的双元创新水平。

本文基于“管理层激励假说”以及“外部监督假说”，即认为董责险的引入能够减轻管理者的决策压力，降低管理者的风险厌恶程度，提升企业的抗风险能力，使管理者能够在变幻莫测的市场风险中抓住创新机遇。同时，保险公司作为企业的外部监督者之一，能够督促企业持续优化生产经营，降低企业信息不对称程度，减少企业代理成本，促进企业双元创新水平。

基于以上理论分析，提出假设1。

H1：企业引入董责险可以提升其双元创新水平。

（二）机构投资者异质性的调节作用

机构投资者是指以自有资金或信托资金进行证券投资活动的专业机构。随着我国资本市场的不断发展，机构投资者的规模和比例也在不断提升。相较于个人投资者，机构投资者一方面更有动机去解读已公开的信息，同时愿意消耗成本去调研未公开的信息，吸引更多的投资者投入资金，增强自身资金实力，进而提高机构投资者获取信息的能力[12]；另一方面，机构投资者往往专业性更强、持股规模更大、更具有长期的价值导向，对于企业内部控制，员工激励及创新水平，甚至资本市场的发展均具有较大的影响[13]。由于资产负债性质不同以及对待风险收益的态度不同，机构投资者可以被划分为不同的类型，对于不同类型的机构投资者，其行为方式、目标偏好、持股周期等也有差异，对于公司治理所起到的作用也不尽相同[14]。本文从时间和行业两个角度出发，将机构投资者划分为稳定型和交易型。稳定型机构投资者往往持股时间更长，持股比例更高，与企业存在一定的业务联系，行为模式更倾向于“合谋”管理层而“监督”大股东[15]，优化企业监督治理环境；而交易型机构投资者一般投资时间较短，且不会投入大量资金，与企业几乎没有业务往来，只希望能够在短期内获得收益，并不关注企业本身。

稳定型機构投资者的投资目标较长期化，因而通常能够接受一定时期内投资无利可收的状况，而容忍早期失败是激励企业进行探索创新的最好方式[16]。对于企业来说，稳定型机构投资者有助于企业的长期可持续发展，对于管理者来说，稳定型机构投资者的投资周期较长，能够缓解企业创新投入的资金问题，同时稳定型机构投资者还会作为一个监督者加强对企业的关注，这在一定程度上能够增加企业董责险的需求。在管理者决策方面，稳定型机构投资者能够有效缓解企业的代理冲突，降低信息不对称程度，减少管理者机会主义行为，发挥积极的企业治理作用，显著促进企业会计稳健性的提升[17]，合理规范投资决策，为企业营造良好的创新环境，进而正向调节董责险与双元创新间的关系。交易型机构投资者与企业几乎没有业务上的联系，他们对于企业的期望就是可以在短期内得到投资回报，这样的机构投资者并不会关心企业的经营决策，也不会对企业的发展发表见解；另外，管理者还可能为了迎合交易型投资者的喜好，在短期内营造出盈利现象，但随着短期红利耗尽，企业很可能会被市场淘汰。因此，这类投资者对于企业的创新治理环境并无改善作用，也无法正向调节董责险与企业双元创新之间的关系。

基于以上理论分析，提出假设2。

H2：与交易型机构投资者相比，稳定型机构投资者能加强董责险与企业双元创新水平之间的正相关性。

三、研究设计

（一）样本筛选与数据来源

本文以沪深A股上市公司为研究对象，选取2017—2021年的数据作为研究样本，为尽量保证实验的可靠性，对研究样本数据进行了以下处理：剔除ST、*ST类上市公司，剔除金融保险类上市公司，剔除数据缺失的公司，并对本文的连续变量进行了上下1%的Winsorize处理。最终本文分别得到了5 505个探索式创新样本观测值及12 686个利用式创新样本观测值。本文数据来源于CSMAR数据库，并通过Stata15对实验数据进行处理。

（二）变量定义

1.被解释变量

企业会计准则要求企业披露R&D投资信息，其中R投资代表研究阶段投资，需费用化处理；D投资代表开发阶段投资，需资本化处理。卜华等[18]以费用化支出除以年初资产总额衡量探索式创新，以资本化支出除以年初资产总额衡量利用式创新。通过参考以上研究，本文以费用化研发支出的绝对数加1取自然对数衡量企业的探索式创新水平，变量为Inn_R，以资本化研发支出的绝对数加1取自然对数衡量企业的利用式创新水平，变量为Inn_D。

2.解释变量

企业董责险的购入信息可以通过股东大会决议公告、年报等披露文件获取。参考以往文献的研究方法，将董责险设置为虚拟变量，变量为DOI，购买董责险的企业赋值为“1”，未购买董责险的企业赋值为“0”，同时借鉴胡国柳等[3]的研究方法，如果企业在公告中披露购买董责险的信息之后并未发布公告终止投保，那么默认企业持续购买董责险。

3.调节变量

参考牛建波等[19]的研究方法，综合考虑纵向（时间）和横向（行业）两重因素来判断企业机构投资者的类型。

SDi，t=■SINVi，t=1 SDi，t≥Mediani，t0 其他

其中，IOi，t代表i企业第t年机构投资者的持股比例；SD（IOi，t-3，IOi，t-2，IOi，t-1）代表i企业第t-1、t-2、t-3年的机构投资者持股比例中位数；Mediani，t代表i企业所在行业的机构投资者持股比例中位数；SINVi，t代表机构投资者类型的标识，当SINVi，t为1时，代表i企业第t年的机构投资者类型为稳定型机构投资者，而当SINVi，t为0时，代表i企业第t年的机构投资者类型为交易型机构投资者。

4.控制变量

参考易靖韬[20]、曹虹剑等[21]的研究方法，本文引入了以下控制变量：

（1）企业规模（Scale）。自约瑟夫·熊彼特提出创新理论以来，公司规模成了影响其企业创新能力的重要变量之一。部分学者认为由于大企业更具有创新能力，还有部分学者认为小企业会更加积极地增强创新能力。虽然学者的观点有所不一，但从出发点来说，他们都认为企业的规模对于企业创新能力确实存在影响。

（2）托宾Q值（Q）。托宾Q值能够反映一个企业的成长能力，成长能力不同，其盈利目标以及所面临的市场环境均会有所差异，对于创新投入的决策自然也会有所不同。

（3）资产负债率（Lev）。高资产负债率的公司通常其债务风险也较高，有高风险债务融资的公司相比于低风险债务融资的公司，其决策规则不同，前者更倾向于放弃有价值的创新投资机会。

（4）企业盈利能力（Roa）。资源越丰富的企业越倾向于企业创新投资[22]，企业盈利能力的大小以及稳定程度都影响着企业创新，同时对于不同规模企业的影响也有差异，只有当企业的盈利能力逐渐稳定，规模扩张的速率逐渐下降，才会拥有更多的冗余资源去用于企业创新[23]。

（5）企业收益质量（Quality）。企业的收益质量能够反映出企业的经营活动所创造的利润占比，经营活动创造的利润占比越高，越能激发创新活动的投入，同时经营活动所产生的收益也是创新投入的主要来源之一。

各变量定义见表1。

（三）模型构建

为了检验董责险和企业双元创新之间的关系，本文构建了如下模型：

Inn_R=α0+α1Doi+∑Controls+∑Year+∑Industry+ε1

（1）

Inn_D=β0+β1Doi+∑Controls+∑Year+∑Industry+ε2

（2）

为了探究机构投资者异质性对董责险与企业双元创新之间的调节作用，建立以下模型：

Inn_R=γ0+γ1Doi+γ2Inv+γ3Doi×Inv+∑Controls+

∑Year+∑Industry+ε3   （3）

Inn_D=δ0+δ1Doi+δ2Inv+δ3Doi×Inv+∑Controls+

∑Year+∑Industry+ε4   （4）

四、实证结果分析

（一）描述性统计

表2为探索式创新及利用式创新相关变量描述性统计结果。企业的探索式创新和利用式创新最大值分别为22.560和20.170，最小值均为0，标准差分别为1.605和7.885，均值分别为18.130和5.435，由此可见样本公司的创新水平参差不齐，且企业对于探索式创新投入的资金量远远高于利用式创新。董责险的均值为0.094，说明上市公司董责险的投保率仍处于较低水平。两组样本机构投资者的均值都处于0.3以下，说明大部分的机构投资者是交易型机构投资者。

（二）相关性分析

表3及表4分别为探索式创新及利用式创新各个变量的Pearson相关性检验结果。就整体的结果来看，各个变量的相关系数较小，即变量间不会存在较严重的共线性问题。董责险与探索式创新及利用式创新均在1%的置信水平显著正相关，即企业购入董责险能够正向促进企业双元创新水平，初步验证了H1。

（三）回归结果分析

1.基准回归

由表5可以看出，董责险与探索式创新及利用式创新均在1%的置信水平显著正相关，系数分别为0.286和1.658，即企业购入董责险能够显著促进企业的双元创新水平，验证了H1。对于管理者来说，董责险能够有效减少决策压力，提高工作积极性，有助于最大限度地发挥自己的能力。对于企业来说，董责险的购入使保险公司对企业形成强有力的外部监督体系，有效抑制管理者的机会主义行为。因此，企业购入董责险能够有效促进企业双元创新水平。

2.调节效应回归

从表5列（2）看出，董责险和机构投资者的交互项（Inv×Doi）与企业的探索式创新在1%的置信水平显著正相关，系数为0.249，即稳定型机构投资者能够正向调节董责险与企业探索式创新间的关系；从表5列（4）看出，董责险和机构投资者的交互项（Inv×Doi）与企业的利用式创新也在1%的置信水平显著正相关，系数为2.096，即稳定型机构投资者也能够正向调节董责险与利用式创新间的关系。因此，稳定型机构投资者能够正向调节董责险与双元创新间的关系，H2得以验证。

与交易型機构投资者相比，稳定型机构投资者为保证自身投资利益而监督企业的管理决策，而大多交易型机构投资者可能会为了快速获得高收益而与管理层达成不正当交易，影响企业的未来发展[24]。对于企业来说，机构投资者的稳定性越高，也就越倾向于价值投资，也能够更好地发挥治理作用[25]，从而正向调节董责险与企业创新间的关系。

（四）稳健性检验

1.滞后检验

为了检验上述回归结果的稳健性，本文借鉴了滞后检验的方法，做出以下处理：将核心解释变量进行滞后一期检验及滞后二期检验，结果如表6列（1）—列（4）所示，可以看出无论是将董责险滞后一期，还是滞后二期，其对探索式创新及利用式创新均起到显著促进作用，即董责险能够提升企业的双元创新水平，与前文基准回归结果一致。

2.PSM倾向得分匹配法

为了避免遗漏变量带来的内生性问题，本文采取PSM倾向得分匹配法进行检验。具体的，首先根据解释变量董责险将样本数据分为了两组，即有董责险企业组和无董责险企业组；然后将控制变量作为匹配变量，采用最邻近匹配法对样本进行1■1匹配，探索式创新样本组获得有效样本1 080个，利用式创新组获得有效样本2 404个；最后，对匹配的样本数据再次回归，结果如表6列（5）、列（6）所示，董责险与探索式创新及利用式创新均在1%的置信水平显著正相关，即董责险能够显著提升企业双元创新水平。检验结果与前文基准回归结果一致。

（五）进一步分析

1.机制检验

根据“外部监督假说”，董责险能够加强企业的外部监督，减少管理者的机会主义行为，降低代理成本。张曾莲等[26]通过研究发现董责险是通过降低代理成本来促进企业高质量发展，关鑫等[27]认为董责险能够通过降低企业代理成本进而抑制企业的非效率投资行为。为了探究董责险是否能够通过降低企业的代理成本提升企业的双元创新水平，参考张曾莲等[26]的研究方法，引入管理费用率来衡量企业的代理成本（MF），管理费用率越高，企业的代理问题也就越严重。表7为“代理成本”机制检验结果。列（1）与列（4）的结果均表明董责险与企业代理成本之间存在显著负相关关系。列（2）与列（5）的结果表明企业代理成本与企业双元创新之间存在显著负相关关系。如列（3）与列（6）结果所示，董责险的估计系数均在1%的置信水平显著正相关，代理成本的估计系数分别在5%及1%的置信水平显著负相关。因此，代理成本作为中介变量是显著的，且企业通过购买董责险降低代理成本进而促进双元创新水平。董责险的购入对企业的管理层起到了监督作用，降低了企业所有者与管理者之间的信息不对称程度，减少了管理者的机会主义行为，从而提高企业的双元创新水平。

2.双元创新平衡性分析

一个企业面临的基本问题是进行充分的开发，以确保其当前的生存能力，同时投入足够的精力进行探索，以确保其未来的生存能力[28]，在两者之间保持适当的平衡是企业生存和发展的主要因素[2]。参考曹冬勤等[29]的模型衡量企业双元创新的平衡水平，符号为Balance，以探究董责险能否平衡提升企业的双元创新水平。

Balance=1-■

其中，A代表研发投入费用化的金额，B代表研发投入资本化的金额。当Balance的值越接近于1，则表明企业双元创新的平衡性越高。从表8列（1）的结果可以看出，董责险与企业双元创新平衡性之间存在显著正相关关系，即董责险的购入有助于企业平衡促进企业双元创新。表8列（2）结果显示董责险和机构投资者异质性的估计系数均在1%的置信水平显著正相关，两者的交互项在5%的置信水平显著正相关，即稳定型机构投资者能够正向调节董责险与双元创新平衡性间的关系。

3.经济后果研究

据前文检验结果可知，企业购入董责险能够显著提升其双元创新投入，但企业的创新质量是否得到了提升还有待研究。参考其他学者的创新质量衡量方法，以企业申请专利总量衡量企业创新质量（Quality），以探究企业购入董责险是否提升了企业的创新质量。结果如表8列（3）所示，企业创新质量与董责险在1%的置信水平呈显著正相关关系，即企业购入董责险能够显著提升企业的创新质量。

4.异质性分析

为进一步探究不同行业之间董责险对企业双元创新水平的影响是否存在差异，参考杨兴哲等[30]的研究方法，将样本分为科技型行业和非科技型行业，依次进行回归，结果如表8列（4）—列（7）所示。董责险与探索式创新之间的正相关关系在非科技行业中更加显著；董责险与利用式创新之间的正相关关系在科技型行业及非科技型行业中均显著，但非科技行业的回归系数大于科技型行业的回归系数。因此，董责险与企业双元创新之间的正相关关系在非科技行业中更加显著，这主要是由于处于科技型行业的企业创新水平往往高于非科技型行业，这就导致处于非科技型行业的企业购入董责险对促进企业双元创新水平的边际贡献更大，促进作用更显著。

五、结论与建议

本文通过对2017—2021年沪深A股上市公司的相关数据进行处理分析，研究董责险与企业双元创新之间的关系，并将机构投资者异质性作为调节变量探究其对董责险和企业双元创新之间关系的影响，主要得出以下结论：（1）企业购入董责险能够显著促进企业双元创新水平。董责险会对管理者的非主观决策失误形成保护，有效缓解管理者的压力，同时保险公司还会对投保企業进行强有力的外部监督，从而有效促进企业双元创新。（2）稳定型机构投资者能够正向调节董责险与企业双元创新间的关系。稳定型机构投资者更加关注企业的未来发展，并对企业形成强有力的监督以保证自身的投资收益，这有助于促进企业创新文化的形成。（3）企业能够通过购入董责险降低代理成本，优化企业治理环境，进而促进企业双元创新。（4）企业购入董责险不仅能够提升企业创新水平，同时还能有效提升企业的创新质量。（5）企业购入董责险对其双元创新水平的促进作用在非科技企业中更加显著，这主要是由于科技型企业其本身的双元创新水平较高。因此，购入董责险对其双元创新水平的边际贡献小于非科技型企业。

基于以上结论，本文提出以下建议：（1）加强证券市场监管力度。通过加大证券市场的监管力度，加重管理人员违反约定义务的处罚，不仅能够规范企业的市场行为，还能够凸显董责险的价值所在。（2）保险公司要合理规划董责险的保险范围，创新设计赔付条款。例如，保险公司可以结合市场发展及企业运营状况，与上市公司协商确定保险范围，做到“一企一策”。（3）企业要合理引入机构投资者，尽量引入能够稳定持股的机构投资者，优化企业的治理环境。

【参考文献】

［1］ MCGRATH R G.Exploratory learning，innovative capacity and managerial oversight［J］.The Academy of Management Journal，2001，44（1）：118-131.

［2］ MARCH J G.Exploration and exploitation in organizational learning［J］.Organization Science，1991，2（1）：71-87.

［3］ 胡国柳，赵阳，D&O保险、风险容忍与企业自主创新［J］.管理世界，2019，35（8）：121-135.

［4］ 李从刚，许荣.保险治理与公司违规——董事高管责任保险的治理效应研究［J］.金融研究，2020（6）：188-206.

［5］ 赖黎，唐芸茜，夏晓兰，等.董事高管责任保险降低了企业风险吗？——基于短贷长投和信贷获取的视角［J］.管理世界，2019，35（10）：160-171.

［6］ CHUN H H，WYNN J P.Managerial legal liability coverage and earnings conservatism［J］.Journal of Accounting and Economics，2008，46（1）：135-153.

［7］ 郝照辉，胡国柳.董事高管责任保险、私有收益与公司并购行为的研究［J］.保险研究，2014（12）：78-89.

［8］ 冯根福，温军.中国上市公司治理与企业技术创新关系的实证分析［J］.中国工业经济，2008（7）：91-101.

［9］ LIN C，LIN P，SONG F M，et al.Managerial incentives，CEO characteristics and corporate innovation in Chinas private sector［J］.Journal of Comparative Economics，2011，39（2）：176-190.

［10］ JENSEN M C，MECKLING W H.Theory of the firm：managerial behavior，agency costs and ownership structure［J］.Journal of Financial Economics，1976，3（4）：305-360.

［11］ 胡国柳，常启国.董事高管责任保险、党组织治理与企业内部控制缺陷［J］.中国软科学，2022（5）：98-111.

［12］ 余佩琨，李志文，王玉涛.机构投资者能跑赢个人投资者吗？ ［J］.金融研究，2009（8）：147-157.

［13］ 韦施威，杜金岷，吴文洋.机构投资者如何影响企业创新——兼论机构投资者与企业异质性［J］.科技进步与对策，2022，39（1）：30-38.

［14］ 类淑志，宫玉松.关于机构投资者的几个问题［J］.经济学动态，2004（3）：53-56.

［15］ 王垒，曲晶，赵忠超，等.组织绩效期望差距与异质机构投资者行为选择：双重委托代理视角［J］.管理世界，2020，36（7）：132-153.

［16］ MANSO G.Motivating innovation［J］.The Journal of Finance，2011，66（5）：1823-1860.

［17］ 李争光，赵西卜，曹丰，等.机构投资者异质性与会计稳健性——来自中国上市公司的经验证据［J］.南开管理评论，2015，18（3）：111-121.

［18］ 卜华，崔晓璐，韩晓旭.企业结构资本、双元创新与市场价值［J］.会计之友，2022（4）：96-102.

［19］ 牛建波，吴超，李胜楠.机构投资者类型、股权特征和自愿性信息披露［J］.管理评论，2013，25（3）：48-59.

［20］ 易靖韬，张修平，王化成.企业异质性、高管过度自信与企业创新绩效［J］.南开管理评论，2015，18（6）：101-112.

［21］ 曹虹剑，张帅，欧阳■，等.创新政策与“专精特新”中小企业创新质量［J］.中国工业经济，2022（11）：135-154.

［22］ TARUN K，IANSITI M.Firm asymmetries and sequential R&D：theory and evidence from the mainframe computer industry［J］.Management Science，1997，

43（4）：405-21.

［23］ 張西征，刘志远，王静.企业规模与R&D投入关系研究——基于企业盈利能力的分析［J］.科学学研究，2012，30（2）：265-274.

［24］ 许立志.机构投资者异质性、内部控制和资本配置效率［J］.现代财经（天津财经大学学报），2017，37（3）：67-77，92.

［25］ 王凡林，吕佳宁，宋云玲.机构投资者持股、治理环境与审计意见购买［J］.审计与经济研究，2021，36（6）：37-47.

［26］ 张曾莲，徐方圆.董事高管责任保险与企业高质量发展——基于代理成本和创新激励视角［J］.华东经济管理，2021，35（2）：78-86.

［27］ 关鑫，柴晨洁，高闯.董责险对企业非效率投资的抑制机理——基于监督与信号传递效应的共同中介作用［J］.经济与管理研究，2021，42（12）：93-112.

［28］ LEVINTHAL D A，MARCH G J.The myopia of learning［J］.Strategic Management Journal，1993，14（S2）：

95-112.

［29］ 曹冬勤，彭灿，吕潮林.环境动态性与竞争性对企业双元创新的影响：创业导向的调节作用［J］.管理学刊，2021，34（1）：56-66.

［30］ 杨兴哲，周翔翼.治理效应抑或融资效应？股票流动性对上市公司避税行为的影响［J］.会计研究，2020（9）：120-133.