私募股权基金投后风险识别与应对策略

摘要：私募股权投资基金近年来在我国发展迅速、管理规模持续稳定增长，目前已经成为资本市场关键力量。但由于市场波动、管理协同问题、退出渠道不畅、信息不对称等原因，被投企业的投后管理正面临一系列挑战与问题。本文从投资项目的风险特质、来源以及动态演化三个方面来分析现阶段私募股权投资基金投后管理中的项目风险特征，并结合指标分析、重大风险事件监测以及模型分析三种风险识别方法，提出相应的风险应对原则、思路以及措施。

关键词：私募股权基金；投后管理；风险识别

DOI：10.12433/zgkjtz.20243101

一、概述

（一）私募股权基金介绍

私募股权基金主要通过非公开方式向资金实力雄厚、资本构成质量较高的机构或个人募集资金，随后将主要资金投资于未上市公司股权，同时协助被投企业改善经营管理以及筹备首次公开发行股票，并在适当的时候通过转让、并购、上市减持或管理层回购等方式，卖出其所持有的权益[1]。股权投资不像证券投资可以直接在二级市场上买卖，往往有一个较长的投资周期，一个项目从投资到退出有一个较为漫长的过程[1]，期间项目面临包括行业风险、管理风险、法律风险、财务风险等诸多重大风险，故而风险控制已成为股权投资基金运营过程中不可或缺的重要因素。作为基金“募集、投资、管理、退出”四项工作之一，投后管理正是以管理和降低投资项目风险为主要工作目标，对基金所持项目的发展以及项目最终退出的回报有着重要影响。良好的投后管理能够主动识别并减少或消除潜在的投资风险，能够尽早采取最适当的风险应对措施，避免或尽可能减少风险所带来的投资损失，从而提高基金整体的投资收益[2]。投后管理已逐渐成为PE/VC机构的核心竞争力之一。

（二）我国私募股权基金发展现状

近年来，随着我国金融体制改革进程的不断推进，多层次资本市场投资结构日臻完善，私募股权投资基金的数量和规模不断膨胀，呈现出良好的发展态势，与此同时，私募股权投资基金在快速发展的同时也呈现出一定的挑战和变化。在募资端，清科研究中心的数据显示，2023年中国股权投资市场新募集基金总数量和募资规模均呈下降趋势，共计6980只基金完成新一轮募集，同比微降1.1%，募资规模18244亿元，同比下降15.5%；国资LP成为了人民币基金绝对的出资主力军，同时GP也需具备资管、功能属性，以应对国资和招商的高要求。投资方面，2023年，中国VC/PE市场投资数量9388起，同比减少11.8%。在退出端，2023年无疑是VC/PE退出史中最冷的寒冬，很多机构年底都喊出了全员退出的口号。一方面，受国内国际环境影响，出现一二级估值倒挂的混乱局面；另一方面，IPO政策收紧，大量项目缺少退出通道，无法实现流通变现。总的来说，‌我国私募股权投资基金在募资、‌投资和退出方面均面临一定的挑战。

估值混乱和退出通道的收窄使得国内一级市场进入存量化阶段，基金持有项目的管理周期在加长，随着宏观环境、经济周期的变化，部分被投企业面临的经营风险有所增加，公司的经营发展受到各种因素影响，增加了公司经营及后续资本化运作的不确定性，投后管理在基金整个运营中地位愈发重要，加强投后管理成为许多机构2024年工作的重点。

二、私募股权基金投资项目风险特征

私募股权投资基金作为我国资本市场的新兴力量，在其成长过程中也将伴随着风险的产生，需要从被投企业内外部环境以及具体经营过程作为切入点，并用动态发展的视角来研究项目的风险特征，才能更为清楚认知私募股权投资基金所投项目面临的风险问题，并加以防范。

（一）风险因项目阶段、类型、特质不同而异

对于不同投资阶段的项目，其风险是不一样的。对于早期项目来说，往往技术的突破、相关证照的获取、产品的早期验证是比较重要的；对于中期项目来说，营收的增长、市场份额的扩大等经营业绩上的表现则更为重要；而对于Pre-IPO等晚期项目来说，上市或被并购等资本化的进展则是投后管理最关注的方面。

不同投资机构需要关注的风险类型也是不同的。私募股权投资基金受到LP、投资期限、投资目标不同等因素的影响，其需重点关注的风险类型也是不一样，例如国资基金往往更关注产业的落地和本金的亏损概率，而并购基金往往更关注与出资方产业间的协同效应等。

同时风险往往也不是都只带来损失，按风险后果划分，风险可划分为纯风险和投机风险，不能带来收益只可能导致损失的风险，叫纯风险；可能带来收益，也可能导致损失的风险，叫投机风险。投资领域风险往往与机遇并存的，很多时候‌正是项目中的不确定性或风险，‌为投资者提供了潜在的高回报机会。因此，需要正确看待风险，‌并采取适当的投资策略来降低风险并获取回报。‌

（二）来源不同的风险具有不同的特征

从风险的来源来看，可以分为项目内部、外部，以及交易本身相关的风险。

内部风险包括技术风险、管理风险以及现金流风险等。技术更新快、技术门槛高、技术不成熟或难以掌控等可能带来项目失败的风险；管理团队能力和风险意识直接影响企业运营水平[3]；被投企业的持续融资能力往往会影响公司的经营水平，项目或其合作方的信用状况也可能会影响投资回收。

外部风险包括市场及行业风险、政治和政策风险以及估值风险等。被投项目可能会受行业政策及竞争态势影响而产生风险。政策变动也可能对投资项目造成不利影响[4]。同时考虑到我国A股市场波动幅度较大，部分情形下一二级市场估值可能会形成倒挂，继而影响一级市场投资项目的估值和回报。

交易相关风险主要包括尽调不充分和无法退出。尽调风险主要指在投资尽调过程中未识别到的风险或者没有进行风险控制的风险，主要涉及公司估值、治理结构、股东权利义务等方面。项目退出也面临退出渠道和时机的不确定性等问题，主要表现为有价无市以及退出时间太长。

（三）风险往往相互作用演化

按风险发生的形态可分为当前风险和潜在风险。当前风险指的是已经发生或正在发生的危险事件，‌这些事件已经对项目产生了直接的影响，‌需要立即采取应对措施。潜在风险则是指尚未发生但有可能在未来发生的危险事件。‌这些事件虽然目前尚未对组织或个人造成直接影响，‌但通过风险评估和管理，‌可以预测其可能的发生概率和后果，‌从而采取预防措施以减少其潜在影响。在评估识别风险时要特别考虑未来一段时间风险的演化趋势，风险的演化受到多种因素的影响，‌包括风险的叠加交织、‌扩散外溢、‌级联效应和放大效应等。‌这些效应使得风险之间具有很强的关联性，‌初始风险可能引发次生风险，‌形成“灾害链”或“风险圈”，‌严重时可能导致整个社会系统失控，形成系统性风险，‌引发次生和衍生危机。‌特别是在当今时代环境下，国内国际经济政治环境、行业发展趋势等影响因素常常交互复合影响，应对此进行充分的研究分析。

三、私募股权基金项目风险识别

风险识别是指在风险事故发生之前，通过运用各种方法认识所面临的各种风险以及分析风险事故发生的潜在原因。只有在正确认识所面临的风险的基础上，才能够主动选择适当有效的方法进行的处理。私募股权基金投资项目风险识别方法主要有指标分析法、重大风险事件监测以及模型分析法。

（一）指标分析法

‌指标分析法是一种重要的风险识别工具，它通过使用一定的风险识别程序来发现和评估项目当前的风险状况，以便及时发现和管理风险。‌这种方法包括确定适合的风险识别程序、收集数据、分析数据，且通常需要根据识别出的风险指标分析出更为深层次的风险原因，以采取相应的应对措施。可以从项目财务、业务以及行业等方面设置具体的风险识别指标，具体如下：

1.财务报表分析法：通过分析企业的财务报表，识别潜在的财务风险和经营风险，如资产负债率、流动比率、存货周转率等指标异常。

2.风险清单法：根据企业所处的行业、市场环境和自身特点，列出可能面临的风险清单，逐一进行排查和评估。

3.流程图分析法：通过绘制企业业务流程图，全面梳理业务流程中的风险点，识别潜在的操作风险、合规风险和道德风险。

（二）重大风险事件监测

‌重大风险事件监测法主要对有可能反映出项目质地、估值等方面有重大变化的事项进行监测，重大风险事件的发生往往意味着需要立刻对项目风险进行研究分析，了解其最新状况，并采取相应的风控措施。常见的重大风险事件如下：

1.项目相关事件：营收/利润大幅波动、终端产品市场价格急剧波动、公司市场份额快速下降、财务数据修饰、不正常业绩表现、公司重要管理人员离职等等。

2.项目外部事件：主要投资机构转售股份，IPO政策、并购重组政策发生重大变化，项目重大的负面公开事件等等。

（三）模型分析方法

模型分析方法是一种通过建造和分析研究模型来达到认识分析标的的科学方法，通常通过历史数据开发出一套综合评价项目风险的量化模型，根据企业历史数据、行业平均水平等，设定风险指标的阈值，通过对比历史数据，发现指标变化的趋势，预测可能的风险，分析各指标之间的关联性，发现潜在风险点。同时定期对项目风险进行评估，及时更新风险信息，确保风险管理有效性。

四、私募股权基金项目风险应对策略

（一）风险的应对原则

1.目标导向原则：风险应对策略需要与基金的长期规划和目标紧密相连，‌确保任何风险应对措施都能支持基金实现其战略愿景。

2. 经济性原则：风险应对应是以最少的经济投入获取最大的安全保障。‌这一原则要求在制定风险应对策略时，‌需要综合考虑成本效益分析，‌确保所采取的措施在经济上是合理的，‌能够以最小的成本达到最大的风险防控效果。‌

3.客观性原则：风险应对是针对事件的不确定性作出反应，要考虑风险引起损失的概率和大小以及风险相互作用引发连锁反应的可能，然后再制定应对措施。‌要客观地分析评估决策变量，‌避免主观臆测，‌以确保决策的合理性。

‌（二）风险的应对思路

1.控制潜在的风险的发生：对被投企业各方面存在的风险因素提供专业指导、资源支持等赋能服务，以降低风险发生的概率和损害程度。当各方面条件合适时，应及时推动项目资本化运作。

2.尽可能避免风险损失：凡风险所造成的损失对于项目的估值以及未来的退出收益产生无法挽回的负面影响时，避免风险都是最简单可行的方法。应根据相关预案及时通过多种方式退出该项目，或者根据相关协议内容通过协商争取到项目的更多权益，以抵消未来可能带来的损失。

3.主动应对风险：当风险不可避免时，基金应有应对风险的能力和计划，包括建立风险管理团队，制定应急计划和策略，并采取适当的措施来减轻风险的影响。此外，还可以通过与专业机构或顾问合作来获取专业的风险应对建议和支持。

（三）风险的应对措施

1.日常风险监控：‌定期生成风险报告，向管理层和投资者反馈风险监控结果。针对不同风险等级，制定相应的风险应对预案。对已发生的风险事件进行处置跟踪，确保应对措施的有效性。

2.根据股东权利实施相应措施：关注企业运营状况、定期收集企业财务报表经营数据等信息，评估企业价值和盈利能力。派驻董事、监事等代表参与企业重大决策，保障投资方权益。预设股权退出机制，如上市、股权转让等方式，确保投资顺利退出。在各方无法达成一致时采取法律措施来维护自身的权益。

3.基金整体运作中的风控考虑：在基金整体的运作中，通过相关制度的设置，从整体运作的层面减少或避免相关风险因素：一是投资时要考虑自身的资源赋能能力，充分利用自身的资源和能力来增强投资项目的竞争力和成功率，这样也更能够把控相关的风险。二是投资协议中约定公司治理权利、投资保障条款、相关违约责任和处理方式等内容。三是投前和投后的衔接过程中要注重投资逻辑和商业模式的交流，确保统一[5]。四是形成制度化的风险处理准则，以及时处理发现的风险，避免因内部或外部决策流程过长导致相关风险处置不及时。

五、总结

综上所述，私募股权投资在我国取得了长足的进步，但在其成长过程中仍面临各种风险。这些风险贯穿基金的募投管理全生命周期，因此，在项目投后管理中，要做到准确理解风险的特征，及时识别到当前的和潜在的风险，并采取相应的应对措施。风险特征的理解需要了解项目自身的特点，风险可能的来源以及风险间的动态变化；识别风险需要充分运用指标分析、事件分析以及模型分析方法；应结合风险的特征和基金自身的情况采取不同的应对方法，同时注意日常风险监控工作。

基金的风险控制需要从风险点中找出其底层的控制要素，在完善机制、加强团队能力、投后赋能等多方面进行底层能力建设，方能减轻或降低以上风险带来的损失。在此过程中，私募股权基金管理人需要提升专业化能力，提高管理水平，切实履行职责，才能全力促进行业可持续发展，更好地服务我国经济转型升级。

参考文献：

[1]高剑.私募股权基金风险识别与控制体系的研究[J].知识经济，2016（3）：2.

[2]严文.私募股权基金投资后管理浅析[J].科技经济市场，2019（5）：2.

[3]叶明强.L私募股权基金投后风险管理研究[D].山东大学，2023.

[4]迟晓燕.浅议私募股权投资项目风险管理[J].当代经济，2011（10）：3.

[5]隋晓.私募股权基金的投后管理问题思考[J].中文科技期刊数据库（全文版）经济管理，2023（4）：4.

（作者单位：湖南兴湘资本管理有限公司）