中教掉头向下

何己派　鄢子为

民办高校龙头，头顶乌云不散。

11月28日，中教控股股价大跌18%，市值仅剩128亿港元，距离巅峰时期的超450亿港元，跌去七成。

其刚披露年度业绩（截至2023年8月底），净利润为13.8亿元人民币，同比减少25%。

中教控股拥有在校生约24.8万人，外号“三本之王”。掌舵这艘巨轮的，是于果、谢可滔带领的两大教育家族，双方共治，低调挣钱多年。

股价萎靡，据记者计算，较2021年的最高峰，两大家族资产缩水近200亿元。

上市以来，中教控股的净利润节节攀升，去年冲至18亿元，这次掉头向下，透露出一些不寻常。

并购减值

两大家族的商业版图庞大。

在民办学校里，名号较为响亮的几个，比如广东白云学院、江西科技学院等，都在中教控股麾下。

从毛利率来看，办高校是门好生意。过去一个财年，该公司毛利率为56.3%，堪比农夫山泉卖水。

若论学生规模，这门生意，兼具成长性。2023/24学年，新生人数（全日制注册）达到9.7万人，同比增长17%；在校生规模近25万人，同比增长7%。

学生人数增加，缴纳的学费和住宿费变多，带动收入增长。

中教控股财报里，将高、中等职业教育合并为“国内市场”，国际教育则以“国际市场”指代。

其间，公司收入56亿元，其中，国内市场贡献96%。公司解释，收入增长18%，因高职生人数增长，且生均收入增加。

如果把时间线拉长，赚钱能力就没有以前“能打”了。过去两个财年，其净利润率接近40%，最新的仅24.5%。

增收不增利，主要原因在于旗下一所中职院校，计提商誉减值3.95亿元。

中教控股能做到家大业大，离不开于、谢两大家族的扩张策略。

2017年上市时，其仅有3家高校，一路攒筹码，以每年2～3宗交易的节奏收购扩张。

公司目前手握14所学校，主要布局在中国、澳大利亚以及英国。

大手笔收购，规模扩大，根基毕竟不牢，需要时间休整、盘活。若整合管理失利，就会出现上述院校计提损失的情况。

股价持续下跌，按照11月28日的收盘价计，于、谢两家手持股权价值共计77亿港元。两大家族财富缩水严重。

要知道，2021年6月，中教控股的股价一度冲上20港元的高峰，两家所持股份的账面价值飙升至270亿港元。当年的胡润富豪榜上，于果和谢可滔也取得了不错的名次。

教育赛道，紧密挂钩政策，一有风吹草动，玩家股价就坐上过山车。

年报里，管理层在开头用了大段篇幅，阐述职教政策的各种利好。

业绩沟通会上，CEO喻恺还特意提及一篇研究文章《高等教育扩张，人力資本传导与实现共同富裕》，力证政策对公司业务的积极影响。

向内增长

中教控股，翘首盼望旗下学校转制，以省下高昂的管理费，但需等待的时间不短。

根据《民办教育促进法》相关条文，民办学校应分类登记为营利性或非营利性。目前，各省份的执行落地进度不一。

中教有多所学校正进行转制，暂时只有江西科技职业学院，去年初成功登记为营利性学校。

这样的背景下，于果、谢可滔的战略重心，逐渐从外延式扩张转向内生增长。后者手段，包括学校收录学生的名额、学费提升等。

收来的一笔笔学费和住宿费，一部分换成了新楼和新校区。

最新财年，中教的资本开支达到26.37亿元，同比大增23%，主要与兴建现有校区新楼以及广东省新校区有关。

公司提到，广东省的肇庆学校，新校区三期建设在进行中；山东学校在烟台开始建设新校区，一期规划面积700余亩，计划24/25学年投入使用。

位于重庆、江西、海南的学校，校园也在持续升级，新增现代化图书馆、多功能教学楼等，新建及翻新的智慧教室约200间、实训室/实验室270余间。

大兴土木的底气，是兜里现金充裕。

两人长袖善舞，引入投资者。年初，公司募集约16亿港元，主要用于扩大校园以及并购项目。

“这将进一步加强公司的资本基础，以继续执行整合策略。”董事解释。截至8月底，公司账面现金储备约58亿元。

于、谢两人是老搭档，2007年就组成一致行动人，共治模式维持16年之久。

两位实控人，共同担任董事会联席主席，一起签发每一份财报。

截至8月底，于果家族控制的蓝天信托、谢可滔家族控制的白云信托，分别持股30.26%。

股价沉浮，没有影响管理层的稳定。两家关系维持微妙平衡，持股数量一致，董事会席位相当。

公司现有4名执行董事：于果、谢可滔、喻恺、王睿。其中，于果、喻恺（担任CEO）为父子，谢可滔与王睿为舅甥关系。

两组都是“一老一少”的搭配，代表各自家族在公司的利益。

其中，王睿于2022年9月接任其母谢少华的执行董事职务。谢少华是谢可滔的姐姐，退出董事会后仍在公司任职。

喻恺、王睿分别为38岁、34岁，均有良好教育背景。

喻拥有牛津大学教育研究哲学博士学位，担任上海交通大学教育与管理领域博士生导师。王睿则有美国肯恩大学计算机科学的硕士学位。

未来，两人将是合作延续的关键，共治模式可能会延续到下一代。新人初登场，遇到股价大跌，市值缩水的难题，能否吹散乌云见月明，考验两代人的管理能力。