将欺诈发行民事责任落到实处

熊锦秋

新司法解释对欺诈发行和虚假陈述的索赔案件进行一体化规范后，泽达易盛案率先适用，有关方面着力推动将欺诈发行的民事责任落到实处，自然是正确的

上海金融法院前不久发布“泽达易盛案特别代表人诉讼权利登记公告”，权利人范围包括向社会公众首发股票投资者，这成为首例将发行市场投资者纳入保护范围的案件，从而具有十分重要的示范意义。

2020年6月2日泽达易盛披露招股意向书，6月10日进行网上和网下投资者申购。2022年5月12日泽达易盛收到中国证监会《立案告知書》。经中国证监会认定，泽达易盛在证券发行文件中隐瞒重要事实、编造重大虚假内容，且2020年、2021年年报存在虚假记载、重大遗漏。

此次法院公告的权利人范围，为自2020年6月2日（含）至2022年5月11日（含）期间买入，并于2022年5月11日当日闭市后仍持有被告泽达易盛的股票（包括向社会公众首发股票）投资者。换句话说，权利人既包括网上申购的投资者，也包括网下配售对象，这被视为一个重大突破。

在证券发行市场，发行人实施虚假陈述行为致使投资者认购证券的，发行人与投资者之间存在合同关系，但由于证券市场交易不可撤销，因此民法典规定的合同一方当事人欺诈时对方当事人的撤销权就无法适用。最高人民法院《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号，简称“新司法解释”）将欺诈发行和虚假陈述引发的民事赔偿案件统一称为证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件，一体化进行规范。也即发行市场投资者因欺诈发行利益受损而索赔，也可适用虚假陈述司法解释，这明确了发行市场投资者的救济途径。

实践中还有一种争议，就是司法解释规定的“推定信赖”原则，是否能适用于专业机构投资者。有观点认为专业机构投资者具有较强的专业分析研究能力、风险识别和承担能力，且负有审慎决策义务，因此不宜简单适用，需为此证明其投资行为是理性和善意的。此前，出现过机构投资者索赔失败的案例。

证券法将投资者分为普通投资者和专业投资者，而在新司法解释中，对“推定信赖”原则的适用，并没有单独将专业投资者剔除出来，各类投资者享受同等待遇；任何原告只要能够证明“交易的是与虚假陈述直接关联的证券”等情形，法院就应当认定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立。

发行人凭借刁钻手法欺诈发行上市成功，就连发审注册部门也易被蒙蔽糊弄，最初、最直接的受害者是发行市场投资者。从直观上来理解，无论是发行市场普通投资者还是专业投资者，都应受到法律的有效保护，都应有索赔资格，而发行人也需对其披露的发行信息承担法律责任。新司法解释对欺诈发行和虚假陈述的索赔案件进行一体化规范后，泽达易盛案率先适用，有关方面着力推动将欺诈发行的民事责任落到实处，自然是正确的。

泽达易盛2022年5月11日的收盘价为14.53元，但次日收到中国证监会《立案告知书》后股价下跌幅度并不大，直到当年9月底收盘价仍有11.5元，其间流通股换手率超过100%。也就是说，不少本来具有索赔资格的中小投资者在二级市场抛售股票，亏损幅度控制在较小范围；这些中小投资者索赔以虚假陈述而实际发生的损失为限，即便获赔，金额也将有限。而5月11日之后接盘的中小投资者无索赔资格，他们将承受泽达易盛股价暴跌引发的损失（公司股票退市摘牌前一日股价仅为1.12元）。本案对中小投资者的一个重要启示是，对于上市公司发布中国证监会立案调查通知书等信息，尤其是涉嫌信披违法违规而立案调查的，中小投资者能离多远就离多远。

泽达易盛案将适用集体诉讼机制，因虚假陈述利益受损投资者遵循明示退出、默示加入的原则，可坐等赔偿。在笔者看来，法院可划定上市公司及其董监高、中介机构等承担赔偿责任的上限比例，甚至可召集各责任主体协商，明确赔偿资金、资产来源，确保法院判决能真正执行落实到位。