企业跨国并购风险分析

宁宏宇　张晓东

摘要：企业为维持自身的长远发展或扩大规模不断进行各类并购活动，其中海外并购业务占比越来越大，随之而来的财务风险和非财务风险问题也越来越突出。文章以海尔并购美国通用电气过程为例，分析了海尔并购通用电气的动因，从政治、法律、文化、经济方面分析了并购的外部风险，从估值、定价、融资、并购后企业整合方面分析了并购的内部风险。通过总结海尔跨国并购中规避风险的成功经验，以期为其他企业跨国并购提供借鉴，提高并购成功率，保证并购的顺利完成。

关键词：跨国并购；风险控制；财务风险

一、引言

为了充分利用世界市场资源，快速增强企业自身的竞争力，越来越多的企业将目光锁定在海外并购上，即通过一定的渠道和支付方式，对国外目标企业进行股份购买，以实现其自身的发展需要。海外并购可以帮助企业突破技术封锁和贸易壁垒，获得更好的技术专利和先进产品，此外还能扩大海外市场的份额，加强与世界的交流，也可以获得新的生产渠道和专利技术，帮助企业在短期内极大提高综合实力。跨国并购的过程十分漫长且复杂，并购方需要做的工作也十分庞杂，更是处处存在风险，能否准确识别和控制风险是并购成功与否的关键。本文将以海尔并购美国通用电气为例，对跨国并购中存在的风险进行具体分析。

二、并购案例介绍

（一）案例概况

1. 青岛海尔概况

海尔集团成立于1984年，在成立之初，其业务较为单一，发展到现在，企业生产、销售多种电器，目前已成为家电行业的佼佼者，是白色家电全球最大的制造商之一。青岛海尔属于海尔集团的一分子，公司集白色家电产品的研发、生产和销售于一体，主要产品包括冰箱、冷柜、洗衣机、 U-home 智能家居业务等，致力于为消费者提供智能家电成套解决方案；渠道综合服务业务提供物流、售后、家电及其他产品分销业务。海尔成立至今始终秉承“以用户为是，以自己为非”的理念，通过持续战略转型与不断创业、创新，已经成长为全球白色家电龙头公司。为了打造全球家电行业的龙头企业，海尔陆续并购卡萨帝、日本AQUA、新西兰斐雪派克、美国通用电气等品牌，构建全球的范围内的家电企业集群。总体来看，青岛海尔的自身实力和品牌影响力不容小觑。

2. 通用家电概况

美国通用电气公司是一家多元化的跨国集团，其成立于1892年，承袭了托马斯·爱迪生的技术，发展至今已有100多年的历史，家电部门的主营业务有冰箱、洗衣机、空调和厨房电器等，积累了较为丰厚的经营经验，拥有较为领先的制造技术和研发技术，在多个国家都有一定的市场份额。通用家电作为通用电气公司旗下的家电业务部门，根据Stevenson 2015年统计数据显示，在消费者购买意向中，通用电气占28.2%，在美国众多品牌中居第二位；通用电气不仅仅在美国市场占据较大的市场份额，在国际市场上同样拥有良好的声誉。截至目前，产品名录多达400余种，在业内积累了特别丰厚的相关行业经验，其技术水平处于全球领先水平，并且与其相配套的物流与营销能力同样在世界上享有盛名。在美国市场拥有极具影响力和竞争力的行业地位，无论是产品质量还是配套服务在客户中都拥有良好的口碑。

3. 并购时间线

双方完成股权交割，海尔正式接手美国通用电气，这意味着海尔将进一步完善其在全球家电行业的布局。

（二）并购原因分析

1. 拓展海外市场，增强企业竞争力

海尔集团虽然在我国家电市场占据着较大的市场份额，但国外市场份额较少；加之国内市场竞争越来越激烈，迫使企业寻找新的市场。作为全球第二大家电市场的北美市场，市场广阔，如果可以打开北美市场，这将会为海尔集团创造不小的利润。为打开北美市场，需要找到一个突破口，比起新品牌的介入，并购当地市场有影响力的老品牌更容易一些。美国通用电气在北美市场有着悠久的发展历史，深受当地用户的信赖，群众基础也十分广泛。海尔集团并购美国通电气是打开国外市场的第一步，也是明智的一步。

2. 获取战略资源，提升品牌形象

在企业的日常经营中，原有的产品已经很难满足消费者日益增长的需求，企业需要不断创新才能巩固在市场中的占有率。随着经济的迅速发展，科技也是日新月异，客户对家电的需求也在不断变化。在这个信息化时代，消费者不再满足于家电的基础功能，希望推出更便捷、更符合现代化生活的产品，这就意味着家电企业需要不断创新、推出新产品来满足客户需求。在实施跨国并购后，并购方会继承被并购方大量的技术和资源，青岛海尔不仅获得了相关资产，还获得了通用电气原有的销售和采购的网络和售后的服务网点，同时还保留了通用家电的研发团隊，这都成为海尔在创新产品道路上的坚强后盾，增强海尔的产品竞争力。此次并购不仅可以帮助企业获得战略资源，同时也可以帮助企业提升品牌价值。海尔集团虽然在我国家电市场上属于知名企业，但与国际上其他同行业企业相比，其品牌影响力还是相对较弱；美国通用电气有一百多年的发展历史，群众基础牢固，销量在美国市场常年位居前列，同时在国际上也拥有较强的品牌影响力，深受消费者信任。海尔在完成对通用电气并购后可以借助通用电气在美国的市场地位进一步打开美国市场，扩大其品牌效应，进一步推进海尔的国际化战略的实现，同时增强自身的综合实力。

3. 实现协同效应

海尔智家与通用家电均为全球领先的家用电器制造商，分别在国内市场和美国市场占据了较大的市场份额。在本次并购交易完成后，双方将在销售网络、生产流程、创新研发及原材料采购等方面形成协同效应，提高自身的生产效率，增强企业的议价能力，为成为全球家电行业主导者奠定坚实的基础。一方面，可以实现销售网络互补、细分市场拓展。凭借着多年的发展与开拓，海尔已经建立了一个全方位、立体式的销售网络，并在积极开拓国外市场。通用电气作为全美最大的家电制造商之一，其与Sears、Lowes、Home Depot 和 Best buy 全美四大连锁家电零售商保持友好且密切的联系。海尔凭借通用电气发达的销售网络和稳定的合作关系迅速拓展美国市场，进行业务整合，通过资源共享和协同效应，帮助海尔在国外市场实现跳跃式发展。另一方面，可以实现成本方面的协同。在本次交易完成后，通过对共用供应商的资源整合、非共用供应商的资源共享所带来的采购成本节约将为交易双方带来最为直观和显著的成本协同效应。

三、海尔并购通用电气中风险识别对比

我国企业在跨国并购的过程中，由于双方的意识形态、社会体制、市场环境和法律制度的不同，导致跨国并购的风险不断上升。虽然进行跨国并购的企业在不断地增加，但并购质量并不可观，其原因主要是对并购中的风险识别不够准确、风险控制不到位。 我国企业在进行跨国并购活动时，易受到自身规模、政府、金融机构等的限制，使得并购中风险点层出不穷。风险来源不同，可以简略分为以下几种风险类型。

（一）外部风险

1. 政治风险

政治风险是指我国企业在进行跨国并购时由于被并购方法律政策和政治政策等方面变动，导致投资环境变化，进而会给并购活动带来更多的不确定性。在新的并购浪潮中，我国企业承担着重要角色，“一枝独秀”，引来众多国家的注意和阻挠，因此，我国企业在进行海外并购时会受到较为严格的审核，随着全球化进程的推进，对我国的审查越来越严格，企业为了顺利实施并购，需要未雨绸缪。

2. 法律风险

法律风险也是影响顺利并购的一大因素。在实施跨国并购的过程中，并购方不仅会受到本国法律的约束，还会受到被并购方国家法律的约束，这就会产生法律风险。最常见的就是受反垄断法、公平交易法及公司法等法律的约束，这些都是为了保证市场的正常运营，保护合法权益。美国通用电气在2013年时有意出售旗下的家电部门，当时瑞典的伊克莱斯在实施并购时，因违反反垄断法而不得已停止并购。青岛海尔吸取了伊莱克斯的教训，在并购过程中聘请了专业法律机构协助进行并购，最终通过了反垄断法的审查，成功将通用电气的家电部门并入旗下。

3. 文化风险

并购双方的国家发展历史不同，宗教信仰也大不相同，所以在企业文化方面可能起冲突，发生矛盾。应用到企业就像管理者与被管理者之间的冲突，影响企业的日常运营，进而使得企业的决策难以得到有效落实。由于通用家电的生产经营地位于美国、墨西哥、阿拉伯等多个国家，与我国境内上市公司文化有所不同，所以青岛海尔评估两家在企业文化上的互通点与差异点，通过内部员工沟通和文化研讨会等方式，尽最大努力进行文化融合，确保企业的正常运营。

4. 经济风险

财务系统不同，也是跨国并购存在重大风险的成因之一。由于每个国家的政策不同，每个国家使用的会计准则就不同，这在一定程度上影响着合并前和并购后续经营问题。一旦做出错误决策，这不仅会使本企业未来的收益与预期背道而驰，还可能使得双方企业面临重大的经营问题。为了降低这一风险，海尔聘请财务、法律、税务等国内外中介机构对此次并购的定价等交易事项进行核查，确保并购的顺利完成。这不仅解决了财务系统带来的难题，也为企业提供了并购企业的财务信息，方便后期实施并购。

（二）内部风险

跨国并购中的风险点不仅来源于外部环境，其并购方的某些内部因素也是风险的来源。内部因素有很多，如估值的准确性，对未来收益的预期及并购企业的真实状况，还与其经营状况、未来发展空间等紧密相关。

1. 估值风险

估值风险是由于对被并购方的价值估计不准确而引起的风险，对被并购方的估计过高或者过低都会对并购方造成一定程度的影响。具体而言，估计风险主要是由于信息不对称和选择的估值方法不适用引起的。对于跨国并购而言，由于双方的地理距离相隔较远，并购方对被并购方的信息掌握较少，可获取信息的途径也十分有限。如果目标企业没有上市，缺乏信息披露，并购方很难找到自己想要的财务数据；就算目标企业是上市公司，目前发现会计信息失真的情况比比皆是，更为并购企业获得真实信息增加了难度，不少并购活动正是由于无法对被并购方的信息充分了解而导致并购活动失败，甚至并购方破产。为了尽可能消除此项因素带来的风险，海尔在并购前的准备活动中聘请了专业的中介机构对通用电气进行认真调查，了解目标企业，为估值打好坚实的基础。现阶段，可供选择的估值方法有很多，如现金流量法、净資产账面法、相对估值法等。不同的估值方法适应不同的并购环境，但经过实践证明，在并购中是否选择了正确的估值方法，关系到企业日后的定价。如果估值方法选择不当很容易造成估值并不准确，估值过高会影响并购后企业的良好运营，估值过低很容易导致竞标失败，因此估值方法的选择是非常重要的。在这次并购中海尔采用了可比公司法和可比交易法。其中，可比公司法是通过选取与通用电气可比的上市公司的估值倍数作为参考，分析了并购价格是否合理，此次选取了七家国内外知名的大中型企业；而可比交易法则是以近期同行业内可比的交易定价作为参考依据来评估定价的合理性。通过对数据的分析，海尔对于定价风险控制措施是有效的，估值方法的选择是合理的。为了规避此类风险，企业在进行估值方法选择时可以选择多种方法并行，以保证估值结果的准确性。

2. 定价风险

定价风险主要体现在对未来收益的预期、获取信息的难易和真实性等方面。在定价时不仅会考虑到对未来收益的影响，还会考虑到其经营状况和发展前景，在海尔并购美国通用电气之前，通用电气有意出售给瑞典一家公司时，其估值为33亿美元，而到了海尔购买时估值则达到了55.8亿美元，前后隔了三年，溢价了22.8亿美元，这就表明海尔可能面临着较大的定价风险；由于地区的原因，双方在获取信息方面存在着一定的困难，存在着一定的信息不对称，这是并购过程中定价的一大阻碍。为解决定价风险，海尔进行了长期的考察，理性分析其可行性，并且雇用专业人士帮忙解决信息不对称的问题。

3. 融资风险

企业在进行跨国并购活动的筹资过程中存在的风险有融资风险、汇率风险、支付风险等。海外并购的规模一般较大，企业自身现有的资金难以满足并购的需要，因此需要融资，融资方式主要有发行债券、增发股票、银行贷款或以上方式的有效组合。融资方式关系到日后的偿还压力不当的融资，选择合理的融资方式可以减轻企业日后的财务压力。海尔在并购通用电气时，不合理的融资方式容易引起偿债风险，很有可能导致并购中断，即使并购阶段顺利度过了，并购结束后面临的偿债风险也会因为后期的收益达不到预期导致失败。海尔在融资时启动了多期员工持股计划，借此来缓解企业的融资压力，同时也达到降低再融资风险的目的；除此之外，早在2008年海尔有意购买通用电气时就开始着手规划融资方案，且引入了新的战略投资者。两种融资方式并存，保证了内外部资金及时到位，为并购顺利进行提供了资金基础。本次交易的并购价款采用现金支付，但由于并购双方协定价格与实际支付之间存在着较长的时间差，因此存在着汇率风险。为了应对此类风险，海尔开展了大约65亿美元的外汇资金衍生品业务，这样就可以很大程度上减少跨国并购中汇率变动带来的财务风险。为了规避融资风险，在进行跨国并购融资时一定要对自身的偿债能力进行合理估计，避免偿债风险导致并购的失败，同时也要考虑融资后的资本结构是否合理，为了避免因融资结构引起的财务风险，并购企业一定要做好融资计划，进行合理融资，为并购的成功实施打下良好基础。

4. 并购整合风险

整合风险是指并购结束后并购企业不能和被并购企业进行很好的融合，或者融合后为并购企业带来的收益不理想的风险。并购结束后的整合就是发挥并购功效的最佳手段，所以选择一个适合双方的整合方法显得格外重要。并购后的企业由于并购双方的管理理念、经营业务有差别，又加上不能很好地融合而引起的并购失败的风险。通过分析相关跨国并购案例发现：整合风险的来源主要是合并双方的管理和业务目标不同。合并双方由于不属于同一个国家，并且处于不同的资本市场，所以存在不同的管理目标。通常来说，企业在并购后会获得目标企业的许多资源，同时也会伴随着发生人员、职位的变化。在并购后的初期，企业的不稳定可能会导致人才的流失，甚至导致客户的流失，这对于并购方来说会增大并购的成本。文化的差异是无法避免的，这就导致双方在公司规章制度和企业文化上存在着更大的差异，如若双方的员工产生摩擦必然会对企业正常运营造成影响，这是海外并购后在整合阶段必须要考虑的因素。为防止上述情况发生，海尔在并购整合时承诺让通用电气高度自治。海尔在并购后的整合措施中，在保留公司原有的管理层和推广团队的基础上，也派遣了自己的员工过去，成立新的财务机构为日后的共同工作做好铺垫，也可以保证日后的财务工作正常运营。海尔的做法不仅提高了员工的积极性，尊重了当地的文化习俗，也在最大限度地减少了由于跨国并购带来的负面影响。跨国并购企业面临的不只管理方面的问题，战略目标、企业文化、财务制度、用人制度、相关业务等都不尽相同，不同国家在各个方面都存在差异，所以并购过后都要进行长时间的磨合，如果不能有效地进行磨合，并购企业很难实现管理和业务上的协同，最终很可能导致并购失败。

四、案例启示

在跨国并购过程中的每一个环节都存在着不同程度的风险，从海尔并购通用电气这个成功案例中得到如下启示：首先，并购方在并购准备阶段应做足调查评估，为合理定价和并购方案提供可靠依据，海尔为了此项并购的顺利进行，在过去的几年里多次赴通用家电本部进行实地考察和学习，将被并购方的一切可获得的信息掌握在手并充分了解，以备不时之需；其次，在并购过程中应当注意融资风险，依据企业自身的财务状况、社会环境及国际市场的情况，选择合理的融资方式和支付手段，由于跨国并购需要的资金规模较大，选择合理的融资方式可以缓解企业日后的偿债压力，利于企业的日后发展，企业还要拓展新的融资渠道，单一的融资渠道容易给企业造成较大的财务压力，亦可以确保并购不会因为融资问题而受到影响，海尔此次的现金支付使得企业背负了大额债务，不仅偿债压力大大增加，而且海尔盈利能力也受到一定的影响，在并购完成后的一两年内海尔并没有因为此次并购而实现总体绩效的突飞猛进，所以选择合适的支付方式和融资方式可以帮助企业减轻后续运营过程中的偿债压力和有效规避财务风险；最后，在进行并购后的整合时要充分考虑到可能出现的问题，并制定相应的对策确保并购后的整合顺利进行，在此次的并购案例中由于并购双方处于不同国别，所以在短时间内进行文化的融合较为困难，海尔吸取前几次跨国并购经验并积极制订一系列的整合方案保证双方的正常运转，为了保证运作效率海尔选择留住被并购方的老员工，同时也要加强公司管理层及企业文化的交流，尽可能地将差异带来的整合风险降到最低，制定科学合理的整合政策，为此次并购发挥最大的作用。

五、结语

通过对青岛海尔并购美国通用家电案例的解读，笔者发现风险存在于并购中的各个环节，每一个风险对于并购企业来说都是致命打击，企业也提前加强对风险的认识及防控，希望本文可以为有意进行海外并购的企业提供借鉴，助力其顺利完成并购。

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（作者单位：佳木斯大学）