收入不稳定性、金融知识与居民家庭资产配置

陈治国，景辛辛

■经济学

收入不稳定性、金融知识与居民家庭资产配置

陈治国1，景辛辛2

（1.咸阳师范学院 经济与管理学院，陕西 咸阳 710071；2.山东财经大学 会计学院，山东 济南 250014）

基于清华大学中国金融研究中心消费金融网络调查数据，本研究运用二元Logit模型与Tobit模型实证估计了收入不稳定性与金融知识对居民家庭风险性金融资产配置参与动机与参与深度的影响效果，并进行了地区异质性分析。实证发现：（1）收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有抑制效应，而金融知识对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有促进效应，同时金融知识并未显著影响收入不稳定性对风险性金融资产配置参与动机的抑制效果，但却减弱了参与深度的抑制效果。（2）地区异质性分析发现西部地区家庭收入不稳定性对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有显著的抑制效应，东部地区家庭收入不稳定性仅对参与动机有显著的抑制效应，而实践性的金融知识在三大区域均有利于提高风险性金融资产配置的参与动机与参与深度。据此本文提出驱动居民家庭资产优化配置的针对性治理措施。

收入不稳定性；金融知识；资产配置；风险性金融资产

引言

多年来持续高速的经济增长使得我国居民家庭收入得到显著提升，居民家庭人均可支配收入已上升到了较高水平，居民家庭财富得到了有效积累，居民家庭资产规模提升至历史高位[1-2]。并且随着我国经济增长方式转变与经济增长结构不断优化，我国居民家庭资产规模会持续增长。然而，面对与日俱增的家庭资产规模，我国居民家庭却并没有及时采用高效合理的资产配置手段，居民家庭资产配置方式如今仍处于较低水平，手持现金、存款类资产与房产占比较高[3-5]，尤其是人数众多的中低收入群体的金融市场参与率较低，股票、基金、债券、保险等风险性金融资产所占比重非常小，与发达国家相比显然存在较大差距，这种金融市场参与的“有限性”极不利于高通胀负利率时代我国居民家庭财富的保值增值，特别是在新冠疫情冲击下会强烈加深较低收入居民家庭的财富缩水程度[6]，也是造成居民家庭资产差距不断拉大的主因，进而会加剧居民家庭收入差距与贫富差距[7]，极不利于推进我国全体人民的共同富裕，为此优化配置居民家庭资产就显得愈发重要。但在驱动居民家庭做出资产多元化组合配置时，却受到了多种因素的制约，其中居民家庭收入波动性与居民自身金融知识水平则是当前较为重要的影响因素。尽管当前我国居民家庭收入总体保持上升趋势，但居民家庭收入波动仍然比较剧烈，并且在经济转型调整压力与复杂严峻的国内外环境风险的冲击下，居民家庭收入的不稳定性则会持续加剧，不稳定的家庭收入无疑会对家庭资产配置产生影响；同时我国居民金融素养尽管提升明显，但其专业化的金融知识仍比较匮乏，致使其不敢轻易配置风险性金融资产，即使参与风险性金融资产配置，其更多只是凭借自己并不科学的心理感知情绪化地选择家庭资产组合，且风险性资产配置比重因其金融知识所限而有所不足，因此金融知识也是决定居民家庭资产配置的关键因素。由于现有研究偏重于考察金融知识对家庭资产配置的影响，而忽视了家庭收入不稳定性的作用效果，进而无法准确判断收入不稳定性对居民家庭资产配置产生的具体影响，以及收入不稳定性存在时金融知识的作用效果，以致不能全面审视居民家庭资产配置低效的成因。鉴于此，考虑到家庭收入不稳定性与金融知识对居民家庭资产配置的决策安排有较大影响，本研究则基于微观大样本调查数据实证检验家庭收入不稳定性与金融知识对居民家庭资产配置的影响效果，以期根据实证研究结论提出驱动居民家庭资产优化配置的针对性政策含义，不仅有助于改善当前居民家庭资产贬值缩水的不利境况，优化配置资产促使居民家庭资产增值、缩小居民家庭资产差异也是实现全民共同富裕的有效治理路径。

一、文献回顾

居民家庭资产配置与其家庭福利紧密相关，实现居民家庭资产优化配置是改进家庭福利的有效治理路径，而欲求家庭资产配置达至优化配置状态，则需探寻出影响家庭资产配置的主要因素。对此，既有文献研究指出经济政策不稳定性、金融市场发展水平、数字金融发展水平、互联网、社会网络、住房需求、疾病冲击、就业风险、家庭人口结构、家庭债务、居民心理偏误以及金融素养等因素是决定家庭资产配置水平的主要影响因素。其中，虞群娥等学者研究指出经济政策不确定性对居民家庭的金融资产配置产生了抑制影响[8]，而刘逢雨等学者则具体研究发现经济政策不确定性显著降低了居民家庭风险性金融资产的配置比重[9]；尹志超等学者研究认为金融市场发展促使金融可得性水平提高，进而实现居民家庭资产配置水平的提升[10]；吴雨等学者研究指出数字金融发展有效提升了我国居民家庭金融资产的组合水平[11]，汪莉等学者进一步研究发现不断发展的数字金融显著提高了居民家庭风险性金融资产的持有比例[12]；学者周广肃和梁琪则指出互联网可通过降低市场摩擦的作用路径提高居民家庭参与风险性金融资产投资的动机[13]，李跟强等学者则具体指出较高的移动互联网可及性提高了居民家庭参与风险资产配置的概率与程度，以致家庭资产配置水平上升[14]；学者尹海飞基于城镇居民调查数据研究指出蓬勃发展的互联网金融在居民性别、理财专业知识学习程度等因素影响下，使得居民偏好于选择风险性较高的理财产品[15]；学者贾艳和何广文指出较强的社会网络对居民家庭金融资产配置有积极作用[16]，学者朱烨和林丽琼具体研究认为弱的社会网络才会促进居民家庭参与股市市场投资[17]，且学者张红伟和何冠霖进一步研究指出数字化的社会网络可通过提高信息传递、调整风险偏好和缓解流动性约束等途径改善居民家庭的风险性金融资产配置水平[18]；张吉鹏等学者研究指出住房需求对居民家庭金融资产的配置水平产生了强烈的抑制效果[19]，李腊生等学者则认为房屋的安全账户特征使得居民家庭偏重于持有房屋资产[20]；学者沈悦和余若涵研究发现疾病冲击不利于居民家庭持有风险性金融资产[21]，周慧珺等学者则具体研究认为来自家庭中老年群体的疾病冲击通过增加医疗成本增加和缩短规划周期降低了居民家庭流动性风险资产和非流动性风险资产的配置比重[22]；学者Veerman研究指出低水平的工作保障造成的就业风险会致使居民家庭风险规避，从而选择持有低风险的金融资产[23]，而学者Larkin进一步研究指出就业风险促使居民家庭选择更大的住房存量和更缺乏流动性的投资组合[24]；王韧等学者指出育有男孩的家庭会显著降低风险性金融资产配置比例[25]，学者史桂芬和沈淘淘则研究得出少儿人口占比较高家庭会增加风险性资产配置的比重，老年人口占比较高家庭则刚好相反[26]，且学者贺小丹和陈鼎熙具体研究指出老龄家庭在分散资产配置风险方面表现不足以致于其偏好于配置低风险的金融资产[27]。同时学者陈刚研究指出独生子女家庭在资产配置安排上更偏向于规避风险性资产[28]；学者周利研究指出家庭债务杠杆蕴含的潜在风险降低了居民家庭资产配置效率[29]，学者徐旭初和王鹏具体研究发现家庭债务对家庭实物资产配置具有财富效应，而对金融资产配置则具有挤出效应[30]；高楠等学者研究指出过度自信的心理偏误增加了居民家庭风险性金融资产的配置规模[31]；Rooij等学者认为金融素养较高的居民家庭更有可能从报纸和互联网等媒体上获取相关信息以激发其参与股票等金融产品投资的动力[32]，尹志超等学者研究指出金融素养可促使居民家庭风险性金融资产的配置比重[33]，同时曾志耕等学者认为金融素养也可提高风险性金融资产配置的多样性[34]，且学者杜伟岸和熊桐研究指出初级金融素养对风险性金融资产配置的影响均强于高级金融素养[35]，不过学者罗文颖和梁建英则研究指出金融素养与居民家庭风险性金融资产配置呈现出倒U形关系[36]。

由以上既有文献可知，学者们通过揭示经济政策不稳定性、金融市场发展水平、数字金融发展水平、互联网、社会网络、住房需求、疾病冲击、就业风险、家庭人口结构、家庭债务、居民心理偏误以及金融素养等因素对居民家庭资产配置的影响效果，为实现居民家庭资产更好配置提供了路径指引。然而，学者们却忽视了居民家庭收入发生波动时，其会做出怎样的家庭资产配置安排，尽管国外学者已认识到就业风险引致的收入风险会左右家庭资产配置，但并没有直接探究收入不稳定对居民家庭资产配置产生的影响，且即使多角度考察了金融知识对家庭资产配置的作用效果，但却未能分析收入不稳定与金融知识共存时，金融知识的作用效果是否仍然存在。鉴于此，本研究基于微观大样本调查数据，同时将收入不稳定性与金融知识引入实证分析框架中，实证检验两者对居民家庭风险性金融资产配置参与动机与参与深度的影响效果，进而根据实证研究结论开出消除居民家庭优化配置梗阻、驱动居民家庭资产优化配置的针对性政策启示，以实现居民家庭资产持续不断地稳健增值，加快我国居民家庭迈向共同富裕的发展步伐。

二、变量选取与模型设定

（一）变量选取与数据来源

1.指标选取

关于实证模型核心变量的选取，具体用家庭有无风险性金融资产与风险性金融资产占比反映居民家庭资产配置情况，作为模型的被解释变量。其中家中有风险性金融资产设置为1、否则为0，风险性金融资产占比指风险性金融资产在家庭金融资产中所占比重。同时家庭收入不稳定性由低至高划分为1-10十个递增等级。户主金融知识水平由是否学习过金融知识与风险性金融产品了解程度来反映，其中学习过金融知识设置为1、否则为0，风险性金融产品了解程度由都不了解到均了解划分为0-5六个递增等级。并将家庭收入不稳定性与户主金融知识水平作为模型的解释变量，用以考察收入不稳定性与金融知识水平对家庭资产配置的影响。

关于控制变量的选取，主要从户主特征、农户家庭特征、居民主观评价以及政策与市场环境等方面进行选取，具体处理如下：（1）户主特征变量。主要包括户主年龄、性别、婚姻状况、学历以及职业类型，其中户主年龄单位为周岁；户主男性为1、女性为0，户主已婚设置为1、否则为0，将户主学历由初中及以下至硕士以上划分为1-4四个递增等级，户主在政府部门与事业单位工作则设置为1、否则为0。（2）家庭特征变量。主要包括家庭工薪收入占比、房产持有量、债务承受度、教育负担、赡养负担、劳动力规模、学前与上学孩子数、家庭恩格尔系数以及家中配偶学历与配偶职业类型，其中工薪收入占比为工薪收入占家庭总收入的比重，债务承受度用债务最多占家庭收入的倍数测度，教育负担与赡养负担分别用消费总支出中教育支出占比、赡养支出占比表示，家庭恩格尔系数用消费总支出中食物支出占比表示。（3）居民主观评价变量。主要包括生活满意度、有无金融产品与服务信心、未来投资机会预期，其中生活满意度由很不满意至非常满意划分为1-10十个递增等级；对金融服务商提供的金融产品与服务有信心设置为1、无信心为0，将未来投资机会预期由认为没有投资机会至认为充满投资机会划分为1-5五个递增等级。（4）金融与市场环境变量。主要包括数字普惠金融发展水平与市场化水平，其中数字普惠金融发展水平用数字普惠金融指数测度，市场化水平用地区市场化指数测度。

2.数据来源

本研究所用指标数据主要取自于清华大学中国金融研究中心发布的消费金融网络调查数据，数字普惠金融指数取自于北京大学数字金融研究中心和蚂蚁金服集团联合课题组发布的《北京大学数字普惠金融指数发展报告》，市场化指数取自于王小鲁与樊纲等学者编制的《中国分省份市场化指数报告》[37]，实证样本量3122个，调查点主要包括北京、上海、广州、武汉、徐州、株洲、西安、重庆、白银、朔州、乌鲁木齐、安庆、包头、桂林、海口、伊春、吉林、沈阳、济南、昆明、洛阳、攀枝花、南昌、泉州等24个城市地区，样本量大且覆盖面广，因此能有效实现本文研究目的。模型所选变量的描述性统计特征具体见表1。

表1：模型变量的描述性统计特征

（二）实证模型设定

1.二元Logit模型设定

为了有效探析收入不稳定性与金融知识对居民家庭参与风险性金融资产配置行为的影响效应，在此将居民家庭是否持有风险性金融资产作为被解释变量，且由于被解释变量是1或0的二值型选择变量，因此本研究选用二元Logit模型估计收入不稳定性与金融知识对居民家庭资产配置选择行为的影响效果。二元Logit模型具体构建如下：

对于实证样本数据，第个观测数据的概率密度为：

为了估计二元Logit模型参数，设定整个样本的对数似然函数为：

2.Tobit模型设定

为了进一步有效考察收入不稳定性与金融知识对居民家庭风险性金融资产配置参与深度的影响，在此将居民家庭持有的风险性金融资产占比作为被解释变量，且由于被解释变量的取值范围受到约束，为了降低估计偏误，因此本研究选用Tobit模型估计收入不稳定性与金融知识对居民家庭资产配置参与深度的影响。Tobit模型具体构建如下：

三、实证分析

（一）收入不稳定性、金融知识与风险性金融资产配置的参与选择

运用二元Logit模型实证估计收入不稳定性与金融知识对居民家庭风险性金融资产配置参与选择的影响效果，估计结果见表2。表2模型（1）报告了家庭收入不稳定水平对居民家庭参与风险性金融资产配置的影响效果，由模型（1）可知，收入不稳定性在1%显著性水平上对居民家庭参与风险性金融资产配置行为有抑制影响；表2模型（2）报告了金融知识对居民家庭参与风险性金融资产配置的影响效果，由模型（2）可知，测度金融知识水平的是否学习过金融知识与风险性金融产品了解程度均对居民家庭参与风险性金融资产配置行为有积极的促进效应，且风险性金融产品了解程度在1%显著性水平通过了显著性检验；表2模型（3）报告了收入不稳定性与金融知识共存时两者对居民家庭参与风险性金融资产配置的影响效果，由模型（3）可知，收入不稳定性对居民家庭参与风险性金融资产配置的负向影响效果仍然统计上显著，且收入不稳定性的系数绝对值没有明显变化表明其对风险性金融资产配置参与深度的负向效果较模型（1）基本稳定，金融知识学习情况与风险性金融产品了解程度对居民家庭参与风险性金融资产配置仍然表现出了正向影响效果，尽管金融知识学习情况的正向影响统计上不显著。由此可见，表2三个模型中收入不稳定性与金融知识对风险性金融资产配置参与选择行为的作用方向与显著性水平呈现出稳定性，说明实证估计结果稳定可靠。由此可见，家庭收入不稳定性上升会降低居民家庭参与风险性金融资产配置的参与动机，同时拥有较高的金融知识水平则会强化居民家庭参与风险性金融资产配置的参与动机，且金融知识并没有显著影响收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置参与动机的抑制效果。之所以呈现出该实证结果，主要在于收入不稳定性较高的居民家庭，意味着其要面临着较高的家庭财富波动风险，这种波动风险往往会增加大多数风险厌恶型家庭的不安全感，也是造成家庭生存脆弱性的主因之一，针对当前我国金融市场的不完备性，若贸然参与风险性金融资产配置则会进一步增加家庭财富缩水的风险；且收入不稳定的居民家庭多属于经济并不宽裕的底层群体，通常该群体所积累的家庭财富相对较少，为了维持基本的生产生活开支以及储蓄少部分预防性资金外，其并没有较多宽裕资金用于购买风险性金融理财产品，且不稳定的收入没有足够的风险对冲资金，家庭风险承受能力薄弱，从而其不会积极参与配置风险性金融资产。而金融知识水平较高的家庭则更懂得如何参与股票、债券、基金等风险性金融产品的投资安排，也擅于获取金融市场中的各类重要信息，突破了金融产品的认知门槛，且更关注各类经济和金融新闻，更倾向于向投资顾问与金融专家咨询以寻求金融理财建议，以致其进入金融市场购买风险性金融产品的参与成本较低；同时也能意识到拥有一定的风险性金融产品是在高通胀时期实现家庭资产合理配置的理性选择，并凭借其金融知识在金融市场实施理性投资更易于获得可观收益，而不容易受到金融欺诈以及陷入投资失败的境地，因此金融知识较高的居民家庭参与风险性金融资产配置的动机相对较为强烈。此外，拥有金融知识的居民家庭也存在“过度自信”的现象，金融知识营造的“过度自信”状态会不自觉地迫使其选择参与配置风险性金融资产，且往往容易轻信那些声称有极高回报率但却充满陷阱的风险性金融投资产品，因此金融知识对风险性金融资产配置的选择参与动机呈现出积极的促进效应。对于收入不稳定的家庭，金融知识较多强化了其博取更多收益的自信心，进而倾向于参与配置风险性金融资产。不过，收入不稳定的居民家庭，拥有金融知识能够让其全面认识到购买风险性金融产品存在较高的资产损失风险，较低的亏损承受能力使其会慎重参与进金融市场投资行为，不会轻易配置风险性金融资产，为此，居民家庭收入不稳定性时，金融知识呈现出两方面方向相反的效果会使金融知识总体上不会显著影响收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置参与的抑制效果。

由表2模型（3）的控制变量估计结果可见，居民家庭持有房产量、学前与上学孩子数、配偶学历、市场化水平等因素分别在1%、1%、5%、10%显著性水平上对其风险性金融资产配置的参与动机有正向影响，而户主性别、婚姻状况、家庭工薪收入占比、恩格尔系数、数字普惠金融发展水平等因素则分别在5%、1%、1%、5%、10%显著性水平上其风险性金融资产配置的参与动机有负向影响。对于所呈现的估计结果，究其原因主要在于：持有房产量较多的家庭一般财富较多且可观的房屋租金收益会使其有更多可供购买风险性金融产品的参与资金，因此其风险性金融资产配置的参与动机较高；学前与上学孩子数较多的家庭尽管有教育抚养负担，但其也很大程度上家庭财富殷实以及压力的刺激作用会促使其不惧金融市场风险敢于参与风险性金融资产配置以试图获取高收益，因此其有较高的风险性金融资产配置的参与动机；学历较高的配偶能够提供有效建议帮助户主在金融市场做出理性的投资决策，进而增加家庭参与风险性金融资产配置的投资动机；不断上升的市场化水平有利于塑造居民的金融资产投资意识，且可营造良好的金融市场投资环境，进而有利于提升居民家庭风险性金融资产配置的参与动机。与此同时，男性户主通常不如女性户主在家庭资产配置方面付出更多精力，且女性精打细算获得的更多结余资金可用于购买风险性金融产品，比男性也较为在于高通胀带来的资产贬值，因此男性户主的家庭参与风险性金融资产配置的动机相比女性户主家庭则是下降的，尽管男性户主冒风险程度较高；已婚家庭因顾虑较多在投资决策方面一般相对较为保守，不敢轻易购买风险较高的金融资产，因此已婚状况对居民家庭风险性金融资产配置的参与动机表现出抑制效果；工薪收入占比较高的家庭通常家庭资产并不多，没有充足资金用于购买风险性金融产品，金融投资的财富门槛会抑制工薪家庭参与风险性金融资产配置的动机，且工薪阶层多追求安慰平静的生活状态，往往不会花费较多时间也没太多时间关注风险性较高的金融市场投资项目，因此工薪收入占比越高反而会降低居民家庭参与风险性金融资产配置的投资动机；家庭恩格尔系数越高表明该家庭生活水平处在较低层次，没有可供参与金融市场投资风险性金融产品的闲余资金，因此参与风险性金融资产配置的投资动机较低；数字普惠金融近年来得到了有效发展，但其发展水平仍然较低，更多是在支付方面发挥积极作用，刺激居民消费欲望，诱致居民家庭将更多资金用于消费支出，使得居民家庭未能留有更多资金购买风险性金融产品，进而对其参与风险性金融资产配置产生抑制影响。

表2：二元Logit模型实证估计结果

注：*、**、***分别表示显著性水平为10%、5%和1%，下同。

（二）收入不稳定性、金融知识与风险性金融资产配置的参与深度

关于收入不稳定性与金融知识对居民家庭风险性金融资产配置参与深度的影响效果，运用Tobit模型进行有效估计，估计结果见表3。表3模型（4）展示了家庭收入不稳定水平对风险性金融资产配置参与深度的影响效果，由模型（4）可见，收入不稳定性在5%显著性水平上对居民家庭参与风险性金融资产配置的参与深度有负向影响；表3模型（5）列出了金融知识对风险性金融资产配置参与深度的影响效果，由模型（5）可见，测度金融知识水平的是否学习过金融知识与风险性金融产品了解程度均对居民家庭风险性金融资产配置的参与深度有积极的促进存在正向影响，且风险性金融产品了解程度在1显著性水平上通过了显著性检验；表3模型（6）给出了收入不稳定性与金融知识共存时两者对居民家庭风险性金融资产配置参与深度的作用效果。由模型（6）可见，收入不稳定性对居民家庭参与风险性金融资产配置参与深度的负向影响统计上显著且影响效果较模型（4）有所减弱，测度金融知识学习情况与风险性金融产品了解程度仍然表现出了正向影响，尽管金融知识学习情况的正向影响统计上不显著。由此可见，表3三个模型中收入不稳定性与金融知识对风险性金融资产配置参与深度的作用方向始终一致，表明估计结果比较可靠。由此表明家庭收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置的参与深度有负向影响，而金融知识水平对居民家庭风险性金融资产配置的参与深度则存在积极影响，且金融知识会减弱收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置参与深度的抑制效果。对于该实证表现，主要原因在于有风险性金融资产的居民家庭，当其陷入收入不稳定情形时，为了应对各项开支花费和临时性的大额支出，考虑到风险性金融资产提取时面临各种限制条件以及存在的时滞效应，居民家庭会降低风险性金融资产配置的参与深度；而掌握更多金融知识则会帮助居民家庭能科学合理地选择投资优质可靠的金融产品，并及时动态地优化组合各类金融产品，通过风险性金融资产配置取得更多收益，因此会促使其将更多资产份额配置到金融市场，进而凭借较大的风险性金融资产比重获得可观的金融资产收益。即使金融投资收益并不理性，拥有金融知识的家庭本着过度自信与投资耐心也会不断追加金融投资金额，因此金融知识对风险性金融资产配置的参与深度呈现出正向促进效应；同时当拥有较多金融知识的家庭面临收入不稳定情形时，尽管收入不稳定性上升会抑制居民家庭风险性金融资产配置的参与深度，但拥有金融知识更能让居民做出理性决策，为了应对家庭收入不稳定只是选择性减少那些收益率低、风险系数较高的金融产品的配置份额，从而减弱收入不稳定性对风险性金融资产配置参与深度的抑制效应。

同时对表3模型（6）的控制变量估计结果进行考察可见，居民家庭持有房产量、学前与上学孩子数、配偶学历、对金融产品与金融服务的信心、市场化水平等因素分别在1%、1%、1%、1%、10%显著性水平上对其风险性金融资产配置的参与深度有积极效应，而户主性别、婚姻状况、家庭工薪收入占比、赡养负担、恩格尔系数、数字普惠金融发展水平等因素则分别在5%、1%、1%、1%、5%、10%显著性水平上其风险性金融资产配置的参与深度有抑制效应。由此可见，居民家庭持有房产量、学前与上学孩子数、配偶学历、市场化水平不仅对风险性金融资产配置的参与动机有正向影响，也进一步会促进风险性金融资产配置的参与深度。主要在于购买风险性金融产品后，房产创造的财富收益和兜底效应会驱使居民家庭购买更多金融产品；学前与上学孩子数的压力会激励其增加金融投资试图获得高收益；高学历的配偶可帮助家庭持续优化组合所追加的金融产品；较高市场化水平塑造的良好金融市场投资环境会使居民家庭获得可观的金融投资收益，以诱致其不断增加风险性金融资产的配置比重。户主性别、婚姻状况、家庭工薪收入占比、恩格尔系数、数字普惠金融发展水平等因素对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有抑制影响。主要原因在于购买风险性金融产品后，男性对于金融产品收益不佳时，相较于女性其通常有金融投资项目以外的多种项目可供替代，可选择撤出或转投其他非金融投资项目，以致于降低风险性金融资产配置的参与深度；已婚家庭随着家庭各项开支的增多以及成熟保守的心态也会逐步降低风险性金融产品的配置比重；拥有较高工薪收入占比的工薪阶层以及存在较高恩格尔系数的底层群体，随着风险性金融产品收益率波动性的上升也会逐步降低该类产品的配置比例；数字普惠金融平台不仅可将居民家庭在股市中的风险性资金引流到该平台，同时数字普惠金融平台提供的信贷资金结合居民从金融市场上提取出的资金共同形成规模化的投资资金可配置于收益可观、风险较低的非金融类投资项目，以致风险性金融资产配置参与深度的降低。关于居民对金融产品与金融服务的信心、家庭赡养负担分别对风险性金融资产配置参与深度的促进效应与抑制效应，主要在于对金融产品与金融服务抱有较强信心时，其通常认为在金融市场投资越多收益越多，理性决策下其会不断追加购买金融产品，持有更多的风险性金融资产，从而强化风险性金融资产配置的参与深度；而家庭赡养负担增加致使居民家庭卖出手中持有的风险性金融产品以用于赡养开支或用于被赡养开支抵占的其他家庭开支，进而对风险性金融资产配置的参与深度呈现出抑制效果。

表3：Tobit模型实证估计结果

（三）地区异质性分析

为了进一步考察收入不稳定性与金融知识对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度在不同区域的表现，在此实施地区异质性分析，对参与动机与参与深度的影响效果分别报告在表4与表5中。可以看出，东部地区家庭收入不稳定性仅对风险性金融资产配置的参与动机在10%显著性水平上有抑制效应，中部地区家庭收入不稳定性对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度的抑制效应均在统计上不显著，西部地区家庭收入不稳定性对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均在5%显著性水平上有抑制效应。关于风险性金融产品了解程度的实践性金融知识对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均在1%显著性水平上有正向促进效应。由此可见，更为实践性的金融知识在我国三大区域均有利于提高居民家庭风险性金融资产配置的参与动机与参与深度，而收入不稳定性的影响效果却表现出了地区异质性，即在西部地区其对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有显著的抑制影响效果，但却在中部地区的影响效果未能通过显著性检验，在东部地区主要抑制了风险性金融资产配置的参与动机。究其原因主要在于：西部地区经济发展水平相对中东部区域不高，其居民家庭整体经济状况相对比较脆弱且相对保守，当收入不稳定时则会具有较强烈的风险规避意识，不敢贸然参与风险性金融资产配置，且即使参与金融市场投资，遇到家庭收入波动时也会及时卖出风险性金融产品，以致于收入不稳定对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均存在抑制效果；东部地区经济发展较高，居民家庭整体素养较高，居民家庭对金融市场风险认识相对较为全面，当家庭收入波动明显时，其不会盲目进入金融市场参与高风险投资，不过由于该地区居民家庭金融决策相对成熟理性，一旦参与金融市场投资，就不会因为家庭收入波动而轻易卖出风险性金融产品，选择耐心持有该产品的可能性更大，因此在东部地区收入不稳定对风险性金融资产配置的参与动机有抑制效果，但却对风险性金融资产配置参与深度的抑制效果并不显著。

表4：二元Logit模型地区异质性估计结果

表5：Tobit模型地区异质性估计结果

四、研究结论与政策含义

基于清华大学中国金融研究中心消费金融网络调查数据，本研究运用二元Logit模型与Tobit模型实证估计了收入不稳定性与金融知识对居民家庭风险性金融资产配置参与动机与参与深度的影响效果，并进行了地区异质性分析。实证研究发现：1.收入不稳定性对居民家庭风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有抑制效应，而金融知识对居民家庭风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有促进效应，同时金融知识并未显著影响收入不稳定性对风险性金融资产配置参与动机的抑制效果，但却减弱了收入不稳定性对风险性金融资产配置参与深度的抑制效果。2.地区异质性分析发现西部地区家庭收入不稳定性对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有显著的抑制效应，东部地区家庭收入不稳定性仅对风险性金融资产配置的参与动机有显著的抑制效应，不过实践性的金融知识在三大区域均有利于提高居民家庭风险性金融资产配置的参与动机与参与深度。3.控制变量估计结果发现居民家庭持有房产量、学前与上学孩子数、配偶学历、市场化水平对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有促进效应，户主性别、婚姻状况、家庭工薪收入占比、恩格尔系数、数字普惠金融发展水平等因素对风险性金融资产配置的参与动机与参与深度均有抑制效应，居民对金融产品与金融服务的信心、家庭赡养负担对风险性金融资产配置的参与深度分别呈现出促进效应、抑制效应。

根据以上实证研究结论，本研究有如下政策含义：1.对家庭收入波动性较高的中低收入群体给予更具内在稳定器特性的税收制度安排，并结合再分配政策以及完善社会保险、社会救助等措施确保居民家庭收入的稳定性，尤其要设计应对当前新冠疫情、恶劣气象灾害、国内外突发事件等不利因素给居民家庭收入带来较大负面冲击的配套性收入保障制度，以消除收入波动对居民家庭参与金融市场的不利影响，进而让居民能够有条件进入金融市场购买金融产品进而获得可观的金融产品收益，以对冲当前高通胀负利率时代对居民家庭财富的负面影响。而在此过程中特别要将缓解西部地区居民家庭收入不稳定性作为治理重点，以及积极消除东部地区居民家庭面对收入波动时参与金融投资的过于审慎心理，以便各地区居民家庭均能主动参与金融投资享受较高的风险性金融资产收益。2.通过建设线下与线上相结合的金融知识与金融技能操作教育平台大力培育居民家庭的金融知识与实践性金融操作技能，同时利用广电网络与互联网平台、智能手机平台为居民家庭持续提供各类金融市场讯息，以便实现居民家庭金融素养的不断提升，并通过金融素养测试对居民家庭给予金融素养评级，进而依据该评级给居民家庭推荐适宜的金融产品，且可凭借金融素养实现风险性金融资产内部的优化配置，分散金融资产配置风险。此外，也要积极树立居民家庭健康的金融投资理念与正确的金融风险认知。通过举办专业化金融机构与金融专家下社区活动，面对面向居民家庭开展金融健康投资教育活动，让其树立健康的金融投资理念，摒弃盲目投资、不敢投资金融项目的错误理念；以及引导居民家庭将其金融风险厌恶与较高的金融风险偏好逐步转变为适宜的金融风险偏好，让其树立正确的金融风险认知，以此促使居民家庭适时地参与金融市场投资项目，且能确保其从金融投资项目中稳定持续地获得理想的金融投资收益。3.为了能够让居民家庭积极主动地参与风险性金融产品投资，则需竭力创造健康良好的金融市场投资环境，不遗余力地降低各项金融活动的交易费用，降低金融项目投资的门槛，支持正规金融组织及其理财子公司、基金公司、证券公司、第三方互联网平台协同开展便捷的财富管理服务，不断创新满足居民家庭需求的金融投资产品，完善金融投资产品的信息披露机制与风险提示机制，并进一步健全金融市场的法律法规，以及做好金融市场有效监管与金融市场风险防范。4.根据控制变量分析结论，要积极引导房产较多且房贷较少的居民家庭有效参与金融投资行为，规劝学前与上学孩子数较多家庭参与风险性金融资产配置时要做好风险控制以免陷入投资失败的不利境地，增强配偶知识水平与金融素养以指导家庭金融资产配置，提升市场化水平以营造良好的金融市场投资环境，鼓励支持家中女性参与家庭金融投资决策，消除已婚家庭参与金融投资的过多顾虑，强化工薪收入占比较高与恩格尔系数较高等中低收入家庭的社会保障力度以使其有更多节余资金参与金融投资进而分享金融投资高收益，完善数字普惠金融的金融投资服务功能以便于居民家庭参与风险性金融资产配置。此外，也要大力创新金融产品且提高金融服务水平以增加居民家庭对金融产品与金融服务的信心，形成对金融投资收益的良好预期，进而积极主动地增加风险性金融资产配置比重；且要建立老人儿童的抚养帮扶机制降低居民家庭的赡养负担，使居民家庭有资金与精力参与风险性金融投资项目，进而从金融市场上充分汲取我国经济发展红利。

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Income Instability, Financial Knowledge and Household Asset Allocation

CHEN ZHIGUO1, JING XINXIN2

Based onthe consumer finance network survey data from the China Center for Financial Research in Tsinghua University, this study uses the Binary Logit model and Tobit model to empirically estimate the effect of income instability and financial knowledge on the participation motivation and participation depth of household risky financial asset allocation, and conducted regional heterogeneity analysis. The empirical research finds that (1) The income instability has an inhibitory effect on the participation motivation and participation depth of household risky financial asset allocation, while the financial knowledge has a promoting effect on the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. At the same time, the financial knowledge does not significantly affect the inhibitory effect of income instability on the participation motivation of risky financial asset allocation, but it weakens the inhibitory effect of the participation depth. (2) The regional heterogeneity analysis finds that the household income instability in Western China has a significant inhibitory effect on the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. The household income instability in Eastern China only has a significant inhibitory effect on the participation motivation, and the practical financial knowledge in the three regions is beneficial to for improving the participation motivation and participation depth of risky financial asset allocation. Accordingly, this paper proposes the targeted governance measures to drive the optimal allocation of household asset.

Income Instability; Financial Knowledge; Asset Allocation; Risky Financial Asset

TS976.15

A

1008-472X(2023)02-0017-13

2022-11-21

国家社会科学基金青年项目“要素市场化配置对城乡收入差距倒U型演变新趋势的影响研究”（20CJY017）；教育部人文社会科学研究青年基金项目“阶层主体性、家庭资产配置与优化路径研究”（19YJC790056）；陕西省千人计划区域人才项目资助。

陈治国（1984-），男，陕西西安人，咸阳师范学院经济与管理学院，讲师，管理学博士，研究方向：家庭金融与乡村经济；

景辛辛（1991-），女，山东聊城人，山东财经大学会计学院，副教授，经济学博士，研究方向：资本市场与公司治理。

本文推荐专家：

夏宁，中国政法大学商学院，教授，研究方向:公司金融。

李成友，山东财经大学金融学院，教授，研究方向:金融理论与计量经济。