资产质量、创新投入与企业价值

徐文学　邱乐涵

摘 要：企业价值的提升应当从提升资产质量和加强创新投入入手。文中选取2010—2021年沪深通信设备上市公司数据，在对资产质量与企业价值正向关系和创新投入的中介效应进行理论分析的基础上，建立资产质量评价体系，并通过多元回归分析资产质量对企业价值的影响以及创新投入作为其作用路径进行实证检验。研究发现：企业的资产质量越好，企业价值和研发投入也越高，并且在加入创新投入后，资产质量的显著度下降，创新投入的完全中介效应显著。说明通信设备上市公司提升自身的资产质量是解决企业目前面临发展困境的有效方式，并且创新投入是资产质量对企业价值产生作用的重要途径。

关键词：资产质量；创新投入；企业价值；中介效应；通信设备行业

中图分类号：F 273.4文献标识码：A 文章编号：1672-7312（2023）02-0197-07

Asset Quality，Innovation Input and Firm Value——Evidence from the Communications Equipment Industry

XU Wenxue，QIU Yuehan

（School of Finance and Economics，Jiangsu University，Zhenjiang 212000，China）

Abstract：The improvement of enterprise value should start from improving asset quality and strengthening innovation input.This paper selects the data of listed companies in Shanghai and Shenzhen communication equipment from 2010—2021，and establishes an asset quality evaluation system on the basis of theoretical analysis of the positive relationship between asset quality and enterprise value and the mediating effect of innovation input，and conducts a good empirical test on the impact of asset quality on enterprise value and innovation investment as its role path through multiple regression analysis.The study finds that the better the asset quality of an enterprise，the higher the enterprise value and R&D investment.And after adding innovation investment，the significance of asset quality decreases，and the complete mediation effect of innovation investment is significant.This shows that improving the asset quality of communication equipment listed companies is an effective way to solve the current development dilemma faced by enterprises，and innovation investment is an important way for asset quality to play a role in enterprise value.

Key words：Asset quality；Innovation input；Enterprise value；Mediating effect；Communication Equipment Industry

0 引言

通信設备行业是我国经济重要的基础性产业，通信技术与云计算、大数据、物联网、移动互联网和人工智能深度融合，并且不断向传统业态和新业态延伸。2019年10月31日工信部宣布5G正式开始商用，5G技术作为目前最先进的通信技术之一，不仅做到速度的大幅度提升还能够应用于更加广泛和复杂的环境，大大提高了社会的发展速度，截至2022年末，我国已开通5G基站占全球5G基站总数6成以上，我国的5G用户超过全球用户的7成，不仅为人民的社会生活提供了更多便利，还拉动就业，促进新经济热点的产生，但是我们也要看到通信设备行业存在的问题。对2012年至2021年的财务指标进行分析后，我们发现通信设备行业总体存货周转率一直稳步提升，说明我国通信设备企业的商品得到市场的认可，并且需求逐年上升，见表1；但是营业净利率在2014达到最高点后开始下降，并且在2019年和2020年断崖式下跌，这表明我国通信设备产品虽然销路畅通，但是由于我国通信设备产品技术含量较低，缺乏突破性创新，产品定位中低端和供需不匹配，愈来愈不能满足高速发展的市场需求，致使发展路径受阻等问题，这与企业的资产质量较差和创新投入不足有着很大的关系，所以我国通信设备企业当务之急是对企业资产质量加强管理并将更多资金用于科技创新，掌握核心技术，这样不仅能提升企业的利润率，还有助于企业持续健康发展以及企业价值的提升。因此文中就通信设备行业公司目前的发展困境对通信设备行业企业资产质量对企业价值的作用及创新投入的中介作用进行研究。

1 理论分析与研究假设

1.1 资产质量与企业价值相关理论和假设提出

资产是企业赖以生存的物质基础，已有研究资产质量对企业价值的影响进行探究，大部分都支持资产质量对企业价值存在正向影响的观点，资产质量可以通过影响资本结构进而对企业价值进行影响。HARRIS、RAVIV和甘丽凝认为对于资产质量良好的公司拥有较高的财务杠杆可以向利益相关人传递信号，能够对企业的价值产生正向的影响[1-2]。

BIBILKOV和张修平、李昕宇等认为资产质量随企业价值的作用还可以通过影响资本成本进而影响企业价值[3-4]。

资产质量还可以通过影响企业的可持续发展能力对企业价值进行影响，大部分学者认同资产质量对可持续发展能力的促进作用。钱爱民、张新民发现适度增长的企业的资产质量要好于超速增长和低速增长的企业的资产质量，而适度增长的企业具有更好的可持续发展能力[5]；杨微、干胜道等也同样发现资产质量对企业的可持续发展具有重要作用[6]。

综上所述，文中提出假设1。

假设1：通信设备行业企业的资产质量与其企业价值呈正相关关系。

1.2 资产质量与创新投入相关理论和假设提出

关于资产质量对创新投入作用的研究大多围绕现金持有量以及资产流动性对创新投入的影响，许多研究发现持有大量现金的企业投入到研发创新方面的资金更多[7-8]。刘波、李志生研究发现当存在赢家效应和正向现金流影响时，“资助效应”使得企业更倾向于激进的研发策略[9]。还有许多研究证明了资产流动性与创新投入相关[10-11]。拥有良好流动性的资产为企业创新提供更加稳定的现金支持，高资产流动性不仅使得企业在必要时能够快速出手，增强对外融资议价能力。因此资产质量能够为研发投入提供强大支持。

综上所述，文中提出假设2。

假设2：通信设备行业企业的资产质量与创新投入呈正相关关系。

1.3 创新投入中介效应相关理论和假设提出

在分析资产质量与企业价值和创新投入关系的基础上，探究创新投入作为资产质量对企业价值作用路径的可行性。现代企业竞争已经不再是体量的较量，而是创新研发能力的比拼，是否掌握核心技术才是企业实力的决定因素。创新投入能够帮助企业形成竞争优势，从而改善经营业绩和提高企业价值。BADYKOVA、何颖青等学者的研究均发现创新投入能够帮助企业形成竞争优势，从而改善经营业绩和提高企业价值[12-13]。马飒认为技术还能够作为OFDI促进企业业绩的传导机制[14]。另外，行业的差异也会影响研发投入对企业价值的作用，KINGSLEY对资本密集型制造企业进行研究后发现，研发强度具有强大的市场价值[15]；曹勇、苏凤娇（2012）对高新科技企业的研究表明创新投入和非创新投入同样重要，但对高新科技下属不同行业之间的作用存在显著差异[16]。

据此提出假设3。

假设3：通信设备行业企业资产质量通过创新投入对企业价值产生影响。

2 研究设计

2.1 样本选择与数据来源

由于不同行业资产的构成相差甚多，故文中研究对象集中于一个行业，选取2010—2020年沪深股通信设备行业上市公司数据作为样本，并对其进行如下筛选和整理：一是剔除ST和*ST等被特殊处理的企业，二是剔除相关数据缺失的企业，根据上述标准文中最终得到78个样本的10 396个数据。文中数据均来自国泰安数据库和上市公司年报。

2.2 研究变量

被解释变量：企业价值。参考已有研究的基础上，通过托宾Q对企业价值进行衡量。由于托宾Q的可获得性以及其将虚拟经济与实体经济相结合的优势，很多研究都借助其对企业价值进行衡量。

解释变量：资产质量。已有研究成果大多从资产质量的特征出发对资产质量进行量化研究，即通过代表资产质量特征的财务指标建立资产质量评价体系。有些学者将资产本身作为一个整体考虑资产质量。唐洁珑、郭俊认为上市公司的资产质量信息是资产真实性、周转性、盈利性、获现性和可持续性等财务信息的综合汇总[17]；宋力、李薇通过预期资产收益率对资产的质量进行判断；还有的学者将资产视为整体中一部分，将资产本身的特征结合其结构特征选取财务指标[18]，徐文学把资产质量的特征综合归纳为如下3点：即资产的存在性、资产的有效性和资产的收益性[19]；闫绪奇、高雨以虚拟资产的比例对资产质量进行衡量，虚拟资产的比例越高资产的质量越差[20]；杨微从真实性、周转性、盈利性、发展性、结构性和安全性6个方面建立评价体系[21]。在已有研究成果的基础上，在考虑研究内容和信息可获得性和通信设备行业企业特点的基础上，从有效性、盈利性、安全性和发展性4个方面选取了应收帐款周转率、存货周转率、固定资产周转率、总资产周转率、总资产净利率、净资产收益率、营业净利率、流动比率、利息保障倍数、资产负债率、总资产增长率、营业收入增长率共12个指标建立资产质量评价体系，每个指标的计算公式见表2。

其中资产的有效性指标是指资产的周转效率，反映了资产的利用率；资产收益性指标是指资产为企业创造经济效益的能力；资产的安全性指标是指企业资产对负债的保障能力，反映企业的财务压力；资产成长性指标反映了资产未来发展的趋势、潜力以及企业发展提供保障的能力。由于资产质量对于不同行业差距较大故将数据集中于通信设备行业以保证数据的可比性。

中介变量：创新投入。文中参考钟田丽的创新投入的衡量方法，即研发费用与营业收入的比值。该财务指标考虑了企业规模对研发费用的影响，被学者们广泛采用，具有较强的信息可获得性，故采用了研发费用与营业收入的比例衡量創新投入。

控制变量。在借鉴以往研究成果的基础上，对以下变量进行了控制：企业规模可能会影响不良资产的规模，所以将企业规模作为控制变量，并以资产总额的自然对数衡量企业规模；股权集中度会影响企业制定经营战略和经营策略的出发点和考虑因素，文中以第一大股东的持股比例对股权集中程度进行衡量；市盈率以股票价格比上每股收益来计算；企业年龄反映了企业经营的成熟度反映了企业的经营管理水平，影响企业价值，用企业的上市年数来衡量；内控是否有效反映企业的治理情况，完善的公司治理有利于企业的可持续发展，文中还对审计意见和两权分离进行控制。

2.3 全局主成分分析

采用Spss 16.0 对所选的财务指标进行降维处理，分析结果见表3。

前4个特征值大于1主成分的方差贡献度累计达到62.18%，超过60%，保留了十二个财务指标所包含的大部分信息，所以采用前4个作为主成分代替原来所选的十二个指标用以评价资产质量。确定主成分后，得到主成分载荷矩阵见表4。

从表4中可看出，第一主成分在X1、X2和X3上载荷量较大，说明第一主成分与应收帐款周转率、存货周转率和固定资产周转率具有很大的相关性，这些变量体现了资产的有效性；第二主成分在X4、X6、X7和X12上的载荷量较大，说明第二主成分与总资产周转率、净资产收益率、营业净利率和营业收入增长率关系密切，更多反映了企业资产的盈利性和发展性；第三主成分在X9、X10和X11上载荷量较大，说明第三主成分与利息保障倍数、资产负债率和总资产增长率密切相关，更多体现了资产的安全性和发展性，故命名为安全性因子；第四主成分在X5和X8上载荷量较大，说明第四主成分与总资产净利率和流动比率相关，代表了资产盈利性和安全性。

其中，TQ代表企业价值；AQ为资产质量；RD为企业的创新投入，控制变量包括企业规模、股权集中度、市盈率、企业年龄、内部控制、审计意见和两权分离。此外模型中加入随机扰动项ε（i，t）来控制不可观察变量对资产质量和企业价值的影响。

所有变量具体定义和衡量方法见表5。

3 实证研究

3.1 描述性统计

表6的描述性统计结果显示了模型中各个变量的平均值、标准差、最小值和最大值。被解释变量企业价值最小值为1.044，最大值为23.542，最大和最小之间差距接近23倍，托宾Q值全部大于1，说明通信设备行业企业从整体上来看经营业绩较好，但是个体之间的价值差距较大；解释变量资产质量最小值为-7.673 6，最大值为4.584 0，平均值为0.007 4，说明大部分通信设备行业企业的资产质量总体不太乐观，部分企业对资产质量管理极差;中介变量研发费用占营业收入比重最小值为0，最大值为19.22%，平均值为6.01%，说明不同公司对创新投入的重视程度差距较大，大量的创新投入主要集中龙头企业。

3.2 结果分析

3.2.1 资产质量与企业价值

为了验证假设1，文中对通信设备行业企业资产质量与企业价值的关系进行检验，具体结果见表7第2列所示。资产质量与企业价值的回归系数分别为0.251 7，并且均在5%的水平上显著。在考虑控制变量和个体效应的情况下，资产质量每提升一个单位，企业价值就能提升0.251 7个单位，表明资产质量对企业价值具有显著的促进作用，假设1得到验证。

在控制变量方面，在对个体效应进行控制的情况下，企业规模与企业价值呈现显著负相关，这意味着一味的追求规模的扩张对企业并无益处，反而会影响企业价值的提升。

3.2.2 资产质量与创新投入

表7第3列的回归结果表明，资产质量对企业创新投入的促进作用在1%的水平上显著，其回归系数为0.006 5，资产质量每提升一个单位就会促使企业增加0.006 5个单位的创新投入。第一大股东的持股比例也与企业创新投入呈显著正相关关系，第一大股东持有的股权越多，其在公司拥有的利益和对公司经营策略的影响力越大，因此其会更加重视企业的长期发展，引导企业投资于能实现长期收益的项目，在企业优化资产质量，融资约束得到缓解并且现金流充裕的情况下会更愿意加强创新活动的投入，故假设2成立。

3.2.3 资产质量、创新投入与企业价值

在结合资产质量与企业价值关系的检验结果的基础上，采用逐步回归方法继续对创新投入的中介效应进行检验，表7前4列显示了创新投入中介效应的检验结果。资产质量和创新投入与企业价值的回归结果中，创新投入在1%的显著水平上与企业价值正向相关，并且在加入创新投入以后，资产质量与企业价值相关系数由0.251 7下降至0.140 5，并且正向相关关系的显著性由5%显著下降为不显著，创新投入替代资产质量对企业价值产生影响，创新投入的完全中介作用成立，这说明创新投入能够作为资产质量对企业价值产生作用的路径，故假设3成立。

3.3 稳健性检验

为避免资产质量和企业价值之间的内生性，使用企业市值对企业价值进行衡量，进一步对结果稳健型进行检验，见表7第5列，资产质量依然在10%的水平的显著性水平上与企业价值正相关，故实验的结果显著。

4 结语

通过对沪深股通信设备企业的资产质量、创新投入与企业价值之间的相互关系的研究，结果表明：通信设备企业的资产质量越好，企业价值越高；资产质量越高，企业创新投入力度越大；并且在模型中加入创新投入后，其代替了资产质量对企业价值的作用，实现了完全中介效应，通信设备企业能够通过改善资产质量实现企业价值提升，其路径为创新投入。

因此，为了使得通信设备企业健康发展，行业持续繁荣，在实证结论的支撑下提出了以下可行性建议：①政府应对通信设备企业创新出台更多税收优惠等激励政策，以缓解企业资金压力，增强企业创新投入的动力，进而将更多资金用于自主创新，助力行业健康高质量发展。②通信设备应该重视企业长远发展，不应只关注企业短期盈利情况，加強企业资产质量的管理和创新投入，为企业健康发展打下良好基础。③投资者选择企业进行投资时，不应把企业的盈利情况作为唯一标准，更应当关注企业的资产质量和经营管理水平，关注企业对创新的重视程度，考察企业是否具有发展潜力。

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（责任编辑：王强）

收稿日期：2022-10-24

作者简介：徐文学（1965—），男，浙江上虞人，副教授，硕士生导师，主要从事财务诊断、企业资产质量分析、上市规划及上市过程中财务规范研究、资本营运及税收筹划等方面的研究。