“投资收益”缘何被上市公司玩坏了？

陈坤

投资收益列报的变更虽然提高了企业投资活动会计核算的准确性和相关性，但也诱发了上市公司频繁利用投资收益提高短期利润的盈余操纵行为，此举不仅降低了市场投资者利用会计信息进行投资决策的质量，还恶化了资本市场合理配置资源的功能

自企业会计准则（2006）重构利润表结构——将投资收益由营业利润表下移至表上以来，实业上市公司频繁利用投资性资产释放的投资收益调增短期利润以减少亏损，此举不仅降低了财务信息质量的稳健性，还误导了资本市场广大投资者决策。目前看，从制度层面改进会计信息披露质量，提升利润表的預测和考核价值，已经迫在眉睫。

一封不同寻常的问询函

作为多年来依靠投资性资产实现扭亏为盈的实业上市公司，海南矿业是一个典型案例。

海南矿业是一家从事铁矿石采选、加工、销售及服务集一体的沪市主板上市公司，于2014年12月9日挂牌交易。作为“中国钴矿第一股”，同时加持复兴系资本属性，海南矿业一度被资本市场寄予厚望。然而，与先前因荣耀加身引发资本市场广泛热议不同的是，公司2018年4月16日收到的一封交易所问询函让人警惕，其缘自一起针对中广核的65940万股份股权投资会计核算进行转换事项。海南矿业长达17页的专项回复材料显示，公司基于对中广核股权投资的商业实质考虑，在持有股份数量与股比无变动的情况下，将中广核股权投资会计核算由长期股权投资变更为以公允价值计量且变动计入当期损益的投资性资产计量模式，该项会计处理使得上市公司合并资产负债表长期股权投资减少28902.36万元，另使得公司合并利润表增加投资收益4582.37万元，占当期营业利润、净利润比值分别为59.37%、80.90%。然而，间隔不到8个月，因海南矿业未及时披露变更中广核会计处理方法和处置可供出售的金融资产等事项带来的投资收益对财务报表当期的影响，海南证监局对其出具了警示函并计入资本市场诚信档案。

其实，这并非海南矿业第一次依靠投资收益实现公司盈利目标了。整理公司2013年至2021年年报可以发现，其近9个会计年度投资性资产占比均值维持在5%以下，铁矿石采选及加工、矿石贸易及油气开采三项业务占比均超过90%，不难发现上市公司依旧是以经营性资产为主，业务模式与资产结构匹配度高。但从营业利润渠道、持续盈利能力来看，海南矿业上市后，经营利润率便呈现“变脸”趋势，七个会计年度内有三个会计财年为负值，在此期间公司投资收益逐年增加，与营业利润或净利润比重不断攀升，一个实业经营企业却在大多数年份凭借投资性资产带来的投资收益进行盈余操纵，不禁令市场唏嘘。

实业企业金融化趋势愈演愈烈

通常来说，实业企业应聚焦经营性资产的配置，但近年来媒体报道诸多上市公司偏离主营业务，且频繁涉足金融投资活动。据Wind金融终端数据库资料并经笔者整理：2015年至2021年度期间，剔除金融业、房地产业等投资性业态外，实体业态类上市公司配置投资性资产的数量由1198家升至3025家，投资收益由3210.97亿元涨至5443.73亿元（见图1）。其中，投资收益对同期营业利润存在较大影响（30%≤投资收益占营业利润比重<50%）的上市公司由143家升至219家；存在重大影响（50%≤投资收益占营业利润比重<100%）的上市公司由198家增加至201家；存在决定性影响（投资收益占营业利润比重≥100%）的上市公司由490家增长至615家（见图2）。

分行业板块来看，制造业、信息传输、软件和信息技术服务业、批发零售板块，以及电力、热力、燃气及水生产和供应业的投资收益对同期营业利润贡献位居前列；ST或*ST板块中，近六成上市公司投资收益对当期营业利润有重大影响或决定性影响，尤以农林牧渔、制造业、信息传输、软件和信息技术服务业最为突出。

以上分析均表明，我国实业企业泛金融化倾向明显。倘若这种趋势不加以扭转，则势必会挤兑实体投资活动，从而加剧公司的财务风险，进而影响整体经济的发展。

管理层为何热衷操纵投资收益？

根据企业会计准则，投资收益的来源主要是由公司对外投资所获取的股利、利息、利润分享以及处置时的投资净收益等两部分收入组成。前者在投资性资产持有期间具有一定的稳定性且可重复确认，而后者则因处置投资性资产时机易受人为控制因素影响，一次性所得特征明显且金额巨大。诚然，投资收益列报形式变更满足了公司多元化战略会计核算需求。然而，营业利润代表着企业的持续经营能力，而其构成中，因处置投资性资产获取的投资收益，很大程度上缺乏对利润的持续支撑。在这种情况下，投资收益很易变成公司盈余管理的操纵项目，进而造成会计信息质量的下降。那么，是什么造成了实业企业的金融化呢？结合实践，笔者认为有三方面的原因。

一是追求金融投资高额回报的逐利动机。当前，中国经济正处于转型发展期，实体企业受制于原材料价格上涨、人工成本攀升等因素影响，大都面临着主营业务经营不善的经营风险，加之企业对高管的显性激励契约是以经营业绩为条件进行缔约。在这种背景下，作为理性人的高管为了化解代理冲突，会基于晋升、绩效考核目的投资回报率更高的业务，以此规避业绩下滑。一般而言，进行固定资产更新改造、创新研发与投资金融资产为获得高额利润的主要方式。但是，更新改造与研发创新为一项长期投资活动，其对全要素生产效率的提升需要一定经营周期才能体现；反观金融投资，其具有周期短、回报率高等特征，管理层出于过度自信和自利性需求会忽视背后的风险，以此配置更多的投资性资产，从而加剧实业企业“脱实向虚”。

二是平滑利润的盈余操纵动机。现阶段，“棘轮效应”普遍存在于公司收益目标中，也即公司的年度预算业绩是基于上年的决算数据制定，以往会计年度倘若实现了较高的收益目标，就意味着以后年度将要实现更高的业绩目标，这势必加大公司管理层未来不能完成拟定收益目标的风险。同时，资本市场上，投资者普遍聚焦于公司是否完成了拟定收益目标，而对于超出目标的增长幅度不甚敏感。此外，稳定的经营业绩向外界传递了公司经营良好发展的信号，有助于企业在供应商、客户、投资者和融资渠道等利益相关者方面获得更高的信用评级，进而可以争取更为宽松的信用政策和业务订单。在前述因素的共同作用下，上市公司在本年度盈利超以往年度的情况下，经理层会有较为强烈的平滑利润盈余操纵动机，而投资性资产则是最佳的利润“蓄水池”，上市公司可以通过继续持有或择机处置投资性资产来释放隐藏的投资收益，这亦使得实业企业金融化趋势不断加强。

三是市场投资者对营业利润“功能锁定”的推波助澜。市场投资者普遍认为营业利润绝对数额反映了企业的持续盈利能力，并以此为依据对上市公司股票进行估值。这种锁定整体营业利润信息的方式就为上市公司管理层进行盈余操纵进而误导股票市场提供了便利，也即管理層知晓投资者不会区别对待营业利润中暂时性盈余和永久性盈余，也不会评判它们能否对公司未来盈利贡献价值以及在多大程度上贡献价值，这种背景下管理层利用暂时性盈余改变营业利润就成了“明智之举”。不同于暂时性盈余中的资产减值损失项目易受到市场波动以及相关部门监督等不可控因素影响，投资收益项目则主要受管理层影响，管理层可以通过改变处置时点来释放暂时性盈余以增加营业利润，这是实业企业偏离主业转而配置投资性资产又一动因。

改进会计信披质量迫在眉睫

基于上述情况，笔者从三个方面提出相关建议。

一是根据业务性质将投资收益分类列示。虽然《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》（2017年修订）不再根据持有意图对金融资产进行划分，而是以其业务特点和合同现金流量加以分类，同时将可供出售的金融资产持有期间以外的其他时间时点产生的投资收益计入留存收益，但其他金融资产与长期股权投资之间相互转换仍可以产生非重复性和偶发性的投资收益，此漏洞并未堵住。偶发性质的投资收益仍是利润调节的“利器”，是会计准则不完善所在。事实而言，为了提高报表质量，财政部已将原先计入营业外收支的固定资产、非流动资产处置损益重新单列至“资产处置损益”报表项目。因此，笔者认为投资收益列报可以参照这种方式，即利润表增设金融资产处置收益项目，并采取分类别方式对处置性金融资产和持有性金融资产进行详式披露。同时，在披露方式上，主管部门可以借鉴国际相关经验，加快XBRL商业报告系统的实施力度，进而提高财务信息披露质量。

二是对以净利润为中心的监管体系适当调整。当前资本市场对上市公司的监管思路主要以净利润为主，诸如首发上市、戴帽脱帽、再融资等均和净利润财务指标挂钩，这亦是上市公司在“盈亏点”上进行盈余操纵的诱因。本质来说，公司盈利固然重要，但若上市公司多年净利润都维持在-0.1万元至0.1万元区间，此时盈亏与否并未改变公司经营本质，但在现行监管体系下却会呈现迥异结果。因此，建议现行的监管体系可适当增加营业利润、市值、经营活动产生的现金流量净额等指标，构成新的考核体系。

三是对报表使用者加强投资教育。诚然，会计信息应做到反映企业经济活动和经济业务实质，但要求准则做到事无巨细显然不切实际。为此，有必要加强报表使用者运用财务知识和非财务信息佐证公司经营情况的意识教育。此外，报表使用者在“互联网+”背景下，应学会运用新技术佐证财务信息，并进一步对投资收益项目进行拆解，以便合理区分投资收益的不可持续部分，避免盲目追捧“扭亏为盈”标的股，进而减少投资损失。

作者供职于江西省盐业集团股份有限公司