国有房地产企业项目投资决策及后评价管理探析

谢智云

（佛山建投城市发展有限公司，广东 佛山 528000）

0 引言

政府关于房地产行业“三道红线”融资监管新规以及银行业金融机构房地产贷款集中度管理新规出台后，房地产行业竞争局面发生巨大变化，房地产行业将进入管理红利时代，行业集中度预计会逐步提高。国有房地产企业以融资能力、品牌信誉、土地资源信息等方面的竞争优势，预期将获得越来越多的开发土地资源或项目合作资源。房地产行业项目开发具有周期长、投资金额大、不确定因素多的特点，对开发投资企业项目投资决策以及投后管理能力的要求甚高。部分国有房地产企业在投资业务中表现出项目投资决策不科学、项目后评价管理体系缺失、后评价成果未合理应用的问题，导致投资开发项目出现重大风险。因此做好房地产项目投资研判决策以及投资后跟踪评价管理，是国有房地产企业防范项目投资风险、增加投资价值的重要手段，最终关系到国有资产保值增值目标的实现。

1 国有房地产企业项目投资决策及后评价管理中存在的主要问题

1.1 项目投资决策中财务评价指标体系不完善

房地产开发项目投资决策流程一般经过项目初判、立项、可行性研究、审议决策等几个阶段。财务评价指标作为评价项目风险与质量的量化工具，运用贯穿到投资决策的各阶段。实践中有部分国有房地产企业的投资项目实际投资回报与决策预期目标出现较大偏差，甚至出现重大经营风险，相当一部分原因是投资决策过程中运用的财务评价指标体系设置缺乏科学性，导致投资可行性研究不准确、项目风险预判不足。财务评价指标体系问题主要表现在以下3 个方面。

1.1.1 财务评价指标维度不全面，未形成科学的评价体系

部分中小型国有房地产企业存在专业能力不足的问题，表现在相关部门或决策管理层对项目研判时过分强调盈利能力分析，往往只关注项目净利润、销售净利润率等静态盈利能力指标，对于现金流量、回收期等资金管理指标未给予足够重视。房地产行业是资金密集型行业，投资金额大、回报周期长、资金成本高，项目投资回报受资金流因素影响很大，强调静态报酬指标而忽视资金流相关指标，会造成财务评价指标体系不够全面和科学，未能真正客观评价项目的实际盈利能力和抗风险能力，很可能导致实际投资结果偏离目标。

1.1.2 项目定位不清晰，未正确结合指标进行评价

对于居住类项目，根据不同类型项目的风险回报特点，可将项目定位以及制定的经营策略划分为三种类型：现金流优先型、利润优先型以及两者兼顾的平衡型。部分房地产企业进行投资研判时并未正确识别项目特点，从而并未对项目进行准确定位，未能确定与项目相适应的开发模式和经营策略。表现在项目整体设计方案忽视项目地块自身特点，偏离项目应有的定位，盲目追求“高周转”或“利润最大化”，错误运用相应的财务评价指标进行投资决策评价。甚至在项目测算财务评价指标水平较低时，未考虑调整项目设计定位，而选择接受仅仅高于决策标准下限的评价指标，强行上马项目，最后项目因定位不当导致投资效果较差。

另外，部分企业存在项目定位与评价指标应用不匹配的问题。例如现金流优先型项目因净利率指标偏低而被否决、利润优先型项目却更关注周转速度指标等，项目定位与指标评价错配，评价指标未抓准项目评判重点，容易误判项目，导致错失优质项目或带来后续投资风险。

1.1.3 多因素敏感性分析中因素设定不周全，未充分考虑各项风险

房地产项目开发周期长，市场环境变化快，影响项目的不确定性因素多，投资风险较高，因此需要运用敏感性分析方法就各种不确定性因素对财务评价指标带来的影响程度进行分析评价，识别项目风险。部分国有房地产企业因开发经验不足，在项目研判时只关注各项静态评价指标，在敏感性分析时简单选择楼面地价、销售均价等少量常规因素进行分析，并未充分考虑可能造成项目投资风险的其他不确定性因素，对各项投资风险预判不足，错判项目抗风险能力。

1.2 项目投资后评价管理体系不完善，后评价成果反馈及应用不到位

项目投资后评价，要求投资方对已投入正常开发运营投资项目的决策和实施过程、结果进行全面回顾和动态分析，与项目投资决策环节可行性研究论证确定的经营目标以及各项技术、业务、财务指标进行对比，找出差距和原因，及时调整经营管理策略，保证项目按既定决策目标运行。投资项目后评价管理体现国有房地产企业依法履行国有资产出资人职责，与投资决策管理形成闭环，是实施投资活动监管、反馈投资决策质量、建立投资回报约束机制的重要手段，可提高国有房地产企业投资项目论证决策工作的严谨性、科学性和规范性，从而有效防范投资风险，保证国有资产保值增值。实践中相当一部分国有房地产企业并未建立健全的投资项目后评价管理制度体系，后评价工作组织和实施，以及后评价成果应用方面仍存在较大不足，主要体现在以下两个方面。

1.2.1 对投资项目后评价管理不够重视，未建立和健全投资项目后评价管理体系

部分国有房地产企业对投资项目后评价工作的意义和作用认识不足，片面地认为投资项目后评价管理只适用于投资完成项目，后评价管理对投资项目前期决策、实施和运营阶段并无帮助。由于重视程度不足，这些国有房地产企业的投资项目后评价工作流于形式，并未根据房地产行业特点制定投资项目后评价管理制度以及可操作性的实施细则，后评价工作参与积极性不高，实施执行也流于表面，后评价成果缺乏深度和广度。由于投资项目后评价管理体系的不完善，对于正在实施开发运营的房地产项目未能及时动态监控和及时采取目标管理措施，项目投资风险预警机制缺失，投资决策和实施运营责任界定不清晰、责任追究不到位，容易导致项目运营效果与决策目标产生偏离，最终影响项目投资效益。

1.2.2 后评价成果的反馈和应用不到位，未发挥后评价管理的指导作用

部分国有房地产企业根据后评价工作指引出具项目后评价报告后，并未将后评价成果反馈到位，对后评价报告分析发现重大问题和风险的责任落实以及对应整改调节机制未落实到位。由于反馈机制缺失、反馈通道不畅，后评价报告审批确定后，后评价工作主导部门未将后评价报告发现的项目管控问题以及决策机制问题有效反馈到各责任单位和部门，对后评价发现的重大问题没有合理的督办整改机制，对管控失误或项目投资决策失误的责任人未及时追究责任，导致后评价工作未发挥其应有的指导作用。

2 优化项目投资决策及后评价管理的对策

2.1 健全财务评价指标体系，提高投资决策科学性

2.1.1 构建多维度财务评价指标体系

全面科学评价项目可行性，要求财务评价指标从多维度反映项目盈利能力和抗风险能力。

投资项目盈利能力分析主要运用指标：一是销售净利率，分解分析销售净利率时须关注销售毛利率和销售费用率的合理性和可行性。另外，税负率分析要关注各业态土地增值税的计算增值率，合理运用普通住宅增值率20%临界点和各级超率累进税率临界点税务筹划策略，审查各业态定价的经济性。二是资本回报率即ROIC，投入资本为股东权益、有息负债、长期无息负债之和，该指标衡量对项目所有投入资本的使用效率，资本回报率高于加权平均资本成本时投资项目才具有经济可行性。

投资项目抗风险能力分析主要运用指标：一是现金流回正周期，该指标衡量项目回收投资和抗风险能力，应从时间维度（主要为推货节点）和规模维度进行分析。其中规模维度重点分析地价、建设与销售计划、支付计划三大因素，分析现金流回正因素对明确项目经营模式和定位有重要的指导作用。二是内部收益率即IRR，该指标衡量项目考虑货币时间价值后的预期收益率，分为全投资内部收益率和自有资金内部收益率，分别评价项目的可行性以及股东自有资金的获利能力，通过与股东必要报酬率比较来衡量项目抗风险能力的强弱。

2.1.2 正确结合项目定位与评价指标应用

根据项目自身特点找准项目定位，并运用正确的财务评价指标进行评价。对于现金流优先型定位的项目，应重点关注项目快速周转和抗风险能力，提高现金流回正周期和内部收益率指标的赋分权重，适当降低利润率要求，首先考量投资安全性。对于利润优先型定位的项目，其自身抗风险能力较强，应重点关注盈利能力指标，提高销售净利率和资本回报率指标的赋分权重，适当承受风险，充分挖掘项目利润。对于平衡型定位的项目，合理平衡盈利能力评价指标和抗风险能力评价指标，关注前期推售高密度产品的快速周转能力以及后期推售低密度产品的获利能力，在争取尽快收回投入成本的基础上尽可能获得更大的投资回报。

2.1.3 充分考虑各种风险因素实施敏感性分析

测算投资项目的各项财务评价指标后，还应充分考虑可能引起项目投资风险的各种不确定性因素，运用敏感性分析计算这些因素变动可能对财务评价指标的影响，发现可造成评价指标重大偏差的敏感因素，并充分评估投资风险以及明确风险控制的重点。常见影响项目整体指标的不确定性因素如楼面地价、销售均价、推货节点、去化周期、回款周期、融资利率等，根据项目的特点选取多种因素分别计算对内部收益率、销售净利率、现金流回正周期等主要财务指标的影响范围。敏感性分析结果以图表形式展示各项敏感因素对评价指标的影响以及方案可接受和应该否决的区间，对风险因素进行详细分析，确定项目可行性和存在的投资风险，明确项目后续管控的重点。

2.2 加强投资项目后评价管理，防范投资决策和实施风险

2.2.1 建立和健全投资项目后评价体系

国有房地产企业应充分认识后评价工作的意义，提高对项目后评价管理的重视，建立和健全以经济效益后评价为核心的后评价管理制度，制定与本企业自身特点和投资项目情况相适应的、操作性强的后评价工作实施细则。房地产投资项目后评价应重点运用对比分析法，将投资项目阶段性成果及预测整体结果与决策时的各项目标和指标进行对比，评价项目是否达到预期目标，找出偏差和变化，分析原因，得出结论以及改进整改指导意见。

后评价工作应注意遵循定量定性结合原则，后评价报告的编制可从经济效益评价出发，动态计算及预测项目销售净利率、资本回报率、现金流回正周期、内部收益率等财务评价指标，与可行性研究预期目标进行对比分析，找出引起差异的变动因素，针对差异因素展开分析营销、成本、开发、设计等业务关键数据，判断是否按既定的管理目标或设计标准运行。通过业务数据的定量分析，对项目经营管理能力和实现目标能力进行定性评价，找出管理薄弱环节，提出有针对性的整改措施意见。

2.2.2 完善和落实后评价成果反馈及应用机制

项目后评价报告审批确定后，对后评价结论不符合可研预期目标的投资项目，须出具详细分析报告，指出相应的项目管控问题或前期论证决策问题，并及时反馈到相关责任部门，提出及督办整改措施和行动计划，及时调整和完善相关内部管理制度，落实整改责任，确保项目按既定目标实施运营，从而防范项目投资风险，进一步提高投资决策的科学性和规范性。后评价成果应切实运用到绩效考核评价管理，明晰各专业职能的相关责任，作为项目责任人经营绩效考核以及项目投资重大决策失误责任追究的依据。对于国有房地产企业，后评价成果还应与全面风险管理、产权管理、国有资本预算管理等国有资产监管工作相衔接，实现监管信息资源共享，进一步提高企业管理水平。

3 结语

房地产项目投资风险高、投资决策和管理难度大的行业特点，以及房地产行业在国家调控政策不断收紧环境下的格局变化，对国有房地产企业的投资项目决策和后评价管理水平提出更高的要求。只有通过优化财务评价指标体系，提高项目投资决策科学性，加强投资项目后评价管理，构建科学的决策和实施反馈机制，国有房地产企业才能提高项目投资决策和项目管控水平，有效防范项目投资风险，从而实现国有资产保值增值的经营目标。