Z-score体系下的物流企业财务风险预警研究*——以顺丰控股为例

□ 钱丽华，周 洲

(南京邮电大学 管理学院，江苏 南京 210003)

1 引言

如今，物流行业已成为沟通生产者与消费者的重要桥梁。顺丰控股是物流行业的龙头企业，研究顺丰控股能够为该行业的其他企业提供借鉴。2019年至今，在疫情防控常态化时期，和其他行业一样，物流企业也面临着非常严峻的经营形势。同时，快递行业的增长速度也普遍放缓，并有降速趋势。2020年，申通快递、圆通速递、韵达股份营业收入均有下滑趋势，而顺丰控股的收入却逆势巨幅增长，脱颖而出。企业的财务风险预警对经营成功与否至关重要，而事前评估和分析是企业预防财务风险的前提。本文基于Z-score理论体系展开分析，以Z评分为基础，结合财务绩效指标，形成财务风险预警体系并最终量化风险。通过该模型帮助企业迅速识别并且管控财务风险，为企业的发展保驾护航。

2 文献综述

2.1 财务风险定义

Lau指出公司难以支付股息，进入破产清算环节，是公司面临财务风险的主要表现。而张金昌、王大伟认为企业财务风险不仅仅局限于以上范畴，资金供求平衡问题是财务困境的本质。因此，将财务风险定义为由于经营中不确定性的存在，导致企业面临经营危机，导致破产的可能性。

2.2 财务风险预警的含义

冯嘉琪认为，在新时代背景下，疫情防控常态化、经济全球化浪潮为企业带来新的发展机遇的同时也带来了一系列挑战，影响着企业的财务风险。而由于缺乏完善的预警体系，企业无法应对复杂的外部环境变化。同时，黄雅琦认为，资金是企业发展最基础的资源，企业除了利用自有资金外，很大程度上可以通过外部筹资解决企业发展所需要的资金。而在筹资过程中，财务杠杆效应的存在使企业面临较大的筹资与流动性风险。

2.3 财务风险预警模型综述

Gentry等将区分企业财务风险、是否破产的分类指标重点放在资金流动指标上，选取了与经营活动有关的现金流、与股息相关的现金流筹融资和资金支出等八个变量；V.Ravi & C.Pramodh提出了一种新的主成分神经网络(PCNN)结构在商业银行破产预测问题中的应用，PCNN是一种新的特征子集选择算法，得出结论：PCNN是较为稳定的特征子集选择算法；陈启城利用PCA-NBC算法进行上市公司财务风险预警研究，通过主成分分析法和朴素贝叶斯构建财务风险模型；Edward Altman是Z-score模型的提出者，他选择三十多家非破产和破产公司，并且选取五个对企业发展至关重要的财务指标构建财务预警模型。近年来，蔡岩松、贾舒然使用Z评分体系对陶瓷企业进行财务风险预警研究，结合财务绩效指标对企业的财务风险进行预测分析并构建预警体系；王婷、吴建军通过计算多层BP神经网络的隐含层数与网络分类能力的相关性，结合实验数据形成了以多层BP神经网络为基础的财务风险预警模型，通过Matlab实验证实该模型的准确性；王玮从杜邦分析法体系下的四大财务绩效能力方面出发，选取医药公司6年的财务报表数据，运用功效函数法研究该公司的财务风险预警。

财务风险分析的方法包括定性分析法与定量分析法。定性法包括风险分析法、调查法、流程图分析法、“四阶段症状”分析法等。而定量分析法是使用财务与非财务指标构建财务风险预警模型，通过模型判断企业的财务状况。本文使用的Z-score模型就是通过一系列财务绩效指标数据进行定量分析的一种方法。

Z-score模型通过Z值的临界值来判断企业是否处于财务风险安全区，是一种较为准确并广受社会认可的分析方法。本文选取Z-score体系，并结合偿债能力、营运能力等财务绩效指标，构建财务风险预警指标体系，及时识别财务风险的发生前兆并提出有效管控方法。

3 Z-score财务风险预警模型

Edward Altman认为，企业的财务指标是判断企业财务风险的主要依据，各项指标对财务风险的度量有不同的影响，但各指标之间均彼此联系。作为Z-Score模型的首创者，Altman收集了三十余组公司数据，其中包含破产企业以及非破产企业，利用几个相关财务指标，通多元函数分析各企业的破产概率。

Altman构建的Z-score模型的基本表达式为

Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5

式中，X1=(流动资产-流动负债)/总资产

该指标能够反映公司短时间偿还债务的能力，通常来说，该指标越小，说明被研究公司的短时间偿债能力越差，遭遇财务危机的可能性越大。

X2=(未分配利润+盈余公积)/总资产

该指标可以反映企业全年累计盈利能力，能够度量其获利能力。该指标越小，代表企业的年末所有者权益越少，遭遇财务危机的可能性越大。

X3=(利润总额-财务费用)/总资产

该指标使用利润总额与财务费用的差值，同样可以用来衡量企业获取利润的能力，在剔除税收影响后，该指标越小，证明企业资产使用效率越低，遭遇财务危机的可能性越大。

X4=所有者权益总额/负债总额

该指标能够反映整体的财务体系架构，并且以资本市场结构为标准，判断企业财务结构是否稳定，该指标越小，说明企业的资本结构稳定性越差，遭遇财务危机的可能性越大。

X5=营业收入/总资产

该指标主要反映企业的营运能力，代表资产的周转能力。该指标越小，说明公司出售商品的能力越差，资产利用率越低，遭遇财务危机的可能性越大。

根据Z-score模型，Z值越低，表明企业面临破产危机的概率越大，判断企业具体破产情况的Z值标准如表1所示。当其低于1.81时，表明企业面临财务风险的可能性较大，财务状况堪优；当其位于1.81至2.675之间时，表明企业财务状况一般，正处于一个灰色区域，需要结合其他因素加以度量；当Z值大于2.675时，说明企业的财务状况良好，破产概率小。

表1 Z值判别标准

4 顺丰控股财务预警指标计算与分析评述

4.1 Z-score模型财务风险指标

根据上文的描述，将顺丰控股股份有限公司2018-2020年度的各项财务指标代入Z-score模型中，构建顺丰控股股份有限公司Z值水平表，如表2所示。

表2 顺丰控股2018-2020年Z值水平

Z-score模型使用X1-X5五项指标度量公司的财务运营管理以及财务风险状况。由于上述指标主要用于评价盈利、偿债、营运能力，本文主要从盈利能力、偿债能力和营运能力三个方面对顺丰控股的财务状况进行深入探讨。

由表2所列数据可以看出，2018-2020年顺丰控股股份有限公司的财务状况不稳定，需要控制财务风险。2018-2020年Z值上涨幅度较为缓慢，但总体呈向好趋势。2019年Z值水平有所下降，主要是由于代表资本市场结构的X4值减少。

4.2 偿债能力指标

偿债能力由短期与长期偿债能力构成，体现公司在一定时期内偿还债务的能力。流动比率用来度量公司在短期内能够偿还该项负债的能力，通常而言，流动比率越高，代表公司的资产变现能力越强。按照国际标准，流动比率应在2∶1以上。速动资产主要包含现金及其等价物、短时间投资、应收利息等，是流动资产剔除存货等无法立即变现的资产之后的余值。为测量长期偿债能力，我们选取资产负债率指标，在国际上得到认可的资产负债率值为50%。

本文对顺丰控股股份公司2018至2020年的偿债能力数据进行了整理。由表3所列数据可知，2018-2020年，顺丰控股股份有限公司的流动比率在1.2至1.4之间，而行业普遍的流动比率值为2，说明顺丰控股股份有限公司需要提升短期偿债能力。同时，关于长期偿债能力指标，公司在这三年的各项指标如资产负债率、股东权益比率、权益乘数、产权比率变动较大。同一时期，物流行业平均的资产负债率为25%～45%，而顺丰控股的该指标处于较高水平，由于这一指标体现了全部资产中负债的比率，因此，可以看出公司的筹资策略较为激进，负债依赖程度高，债务偿还压力大。

4.3 盈利能力指标

盈利能力可以衡量一家公司的获利能力，是分析研究经营绩效与财务风险之间关系的常用指标。近年来，顺丰控股股份有限公司快速发展，不断完善互联网生态圈，2020年实现净利润47.78亿元，较2019年增长29.47亿元，2018-2020年，公司毛利率稳步上升，达到60%以上的理想值。这主要是由于前期研发成果使公司营业成本以及期间费用减少，营业收入增长。总体上看，该公司2019年经营状况欠佳，主要是因为物流行业普遍受到疫情影响，但顺丰控股股份有限公司在抵御风险方面的能力较好，2020年各项指标呈平稳上升趋势。

表4 盈利能力分析表

从顺丰控股股份有限公司近几年数据可以看出，企业净资产收益率、每股收益、净利率逐年上升。这反映出2018-2020年，公司稳步发展，目前拥有较高的市场占有率，但需要降本增效，提高获利能力。

4.4 营运能力指标

表5 营运能力分析表

总资产周转率是反映企业总资产流通情况的指标，代表公司的资产营运能力，其行业平均值在1.6-1.7之间，相较于行业平均值，顺丰控股略低，说明企业闲置资金较多，资金的利用效率还有较大的提升空间。库存周转率是用公司一定时期营业成本额除以平均存款，用于反映存货的周转情况以及存货持有是否合理，可以在保持生产秩序稳健的前提下提升企业资产的流动性，对短期偿债能力产生正向影响。顺丰控股股份有限公司近三年的存货周转率维持在100以上，代表公司存货的周转速度较快，明显高于同行业其他企业，说明公司当期管理水平、销售能力良好，有较强的存货管理水平。总体来看，顺丰控股股份有限公司的营运能力主要指标表现较好，充分展现出该公司优越的经营水平和内部控制能力，同时也可看出该公司在不断优化创新，使各项资产的周转效率不断提高，整体营运情况良好。要想继续提升营运能力，公司应该切实解决商品直流、资金回收慢等问题。

5 财务风险防控建议

通过Z-score模型以及各财务绩效关键指标分析发现，顺丰控股的整体风险水平处于比较理想的状态，但仍有较大的提升空间。本文针对顺丰控股股份有限公司的财务风险防控提出如下建议。

5.1 提高资产的周转能力，优化资本结构

综合上述对顺丰控股的营运能力分析，公司的总资产周转率较低，应提高闲置资金的利用率，优化资源配置。货币资金周转往往存在时间差，而顺丰拥有十余家子公司，作为集团公司应当统筹资金使用，统一安排，做到资金的事前、事中、事后全流程管理。适当加大金融市场的投资力度，调整优化公司的资本结构。

5.2 筹资模式多元化，优化公司的债务结构

企业管理层应认识到单一筹资模式对财务风险带来的负面作用，明确企业财务风险管理的重要性。顺丰需要不断优化企业的资金结构，建立一个完善的资金管理系统，帮助企业顺利地开展融资投资活动。顺丰控股的融资方式以股权融资和负债融资为主，王卫拥有实际控制权。最大股东为深圳明德控股发展有限公司，占全部流通股份的比例为60%。顺丰要注意控制权的稀释问题，也应优化负债管理，降低财务杠杆带来的风险。

5.3 合理规划多元业务，建立完善的企业财务管理制度

顺丰为打造综合物流能力和长期核心竞争力，应不断完善产品的结构分层，加大多元化产品的整合力度，提升整体的债务偿还能力、运营能力以及盈利能力。同时，在企业各项业务取得飞速进步的同时，可以考虑采用目前各大公司青睐的财务共享中心模式，完善企业的财务管理制度，有效降低财务风险。