上市企业投资预期对股票收益的作用效应——企业特质中介下的实证

周双艳

（安徽新华学院财会与金融学院，安徽 合肥 230088）

企业的投资水平通过影响全社会资本存量的增长速率，决定一国经济的长期增长速率，国家在制定宏观经济政策时会关注政策对企业投资水平的影响。投资决策是企业极为重要的经营管理内容，不仅推动了企业自身的发展和成长，也是企业提高未来盈利水平的重要基础，同时也影响着资本市场对企业市场价值的评估[1]。因其对企业的经营发展具有决定性以及不可替代的作用，企业投资决策背后的形成逻辑也一直倍受学术界和实业界的关注。然而现实中，企业的实际投资水平并不总是处于最优水平，管理者对投资预期产生认知偏差，带来企业投资不足或投资过度的现象屡见不鲜[2]。而融资条件、资产状况、产品市场等企业特质在决策制认知过程中产生影响力，进而造成决策对未来投资预期的认知偏差。管理者对企业投资预期的认知偏差将直接反映在企业的投资行为上，给企业整体运营风险及盈利水平带来影响，进而引起企业投资收益率及股票价格的变化[3]。同时，企业的投资预期偏差也会导致宏观经济整体的投资过冷或过热，造成市场投资者对企业股票价值和价格的非理性评价，从而影响其股票市场收益率。所以，企业决策者对投资预期的认知会对股票收益产生作用效应，而在此作用效应产生过程中，各种企业特质因素担任着中介角色，以不同程度或正或负地影响着投资预期对股票收益产生作用效应。所以，在当前复杂的经济环境下，结合企业特质就上市企业投资预期对其股票收益的作用效应展开研究具有较高的理论和实践意义。

目前大部分学者的研究大多集中在分析企业的历史投资行为和决策对企业股票收益的影响上[4-6]，而且许多学者是分别单独对上市企业投资行为和股票收益影响因素进行研究[7-8]。同时学者们对企业投资和股票收益之间关系的形成机理也存在一定争议[9-10]，虽然部分学者也考虑到了相关企业特质因素对其投资行为和股票收益的影响，但绝大部分研究集中在相关企业特质因素对企业投资行为[11-12]或股票收益的单独影响上[13-14]，将相关因素融入企业投资行为作用于股票收益过程中的研究较少。

一、理论与假设

（一）投资预期对股票收益的一般作用机制

企业的投资预期是企业管理者在综合衡量各方面因素以及拟投资项目的成本、收益和风险状况的基础上对未来投资水平和方式的判定[15]。其中，投资规模是学界研究企业投资问题时常用的指标，而具体的投资方式虽然也是企业投资计划的重要组成部分，但投资方式的不同往往也反映在投资规模上[16]。实物投资和虚拟投资是企业投资的两种基本类型，其中实物投资是社会经济发展的物质基础，也是虚拟投资所依附的基础，所以，本研究的投资预期是指企业的实物预期投资规模（水平）。

为解释企业投资预期对股票收益的作用机制，在借鉴Liu[9]、王宜峰[3]提出的投资q理论的基础上通过构建两期模型进行阐述。假设上市企业i的资产、资产收益率在0期和1期的值分别为Ai0、Ai1、ROAi0、ROAi1，0期的投资规模为Ii0，在规模报酬递减规律的均衡情形下假设ROA＞0，资产折旧率为d。假设存在投资摩擦成本Ci0=(f/2)×(Ii0/Ai0)2Ai0，其中投资摩擦系数f＞0，投资摩擦成本与投资规模正相关、与资产规模负相关，则上市企业在0期的现金流为ROAi0×Ai0-Ii0-Ci0，在1期的现金流为ROAi1×Ai1+(1-d)×Ai1。0期时的上市企业投资决策使得两期现金流现值最大，如公式（1）所示：

其中Ri为预期收益率（贴现率），约束条件为:

对Ii0求导，令一阶条件等于0，得到：

为了解股票收益率如何伴随公司投资变动，令公式（2）对Ii0求导，可得：

上式中，上市企业价值最大时其股票收益主要决定于预期资产收益率和企业投资，在企业盈利E0(ROAi1)水平给定的情况下，Ri值会随着投资Ii0的上升而呈现下降态势；在公司投资Ii0给定的情况下，Ri值会随着E0(ROAi1)的上升而呈现增长态势。对多家上市企业进行横向比较时发现，高未来投资的公司股票收益不一定低，此时还需要对它们的预期盈利能力进行比较。根据公式(3)来看，由于上市公司的规模报酬是递减的，dE0(ROAi1)/dIi0＜0，而且[E0(ROAi1)+1-d]＞0，所以dRi/dIi0＜0，即对于单独一家上市企业来说，其股票收益率也会随着其投资变化而呈现负向变动的现象。所以，在风险理论下，上市企业投资预期对股票收益存在显著影响，总体看来上市企业的投资预期对股票收益存在反向影响。在此提出假设：

假设1：我国上市公司投资预期对股票收益存在显著负向作用效应。

（二）企业特质中介下的作用机制

在上市企业投资预期作用于股票收益过程中可能产生中介作用的企业特质因素繁多，学者们在研究中从融资结构、股权结构、资产特性、市场特征等多方面进行了探讨和总结[11-12][17-18]，本研究借鉴现有研究成果，将可能在上市企业投资预期作用于股票收益过程中产生中介作用的企业特质因素归纳为融资结构、股权结构、资产流动性和经营风险四个方面，并分别探讨在各特质因素中介下企业投资预期对股票收益的作用机制。

1.融资结构中介下的作用机制

（1）股权融资。在信息不对称理论下，上市企业进行股权融资向投资者传递了企业资产质量恶化的信号[19]，而为了未来的投资项目而增发股票行为更是向市场传递了公司为了解决资产质量低下问题而作出的“圈钱”行动[20]，向市场传递了不良信号，部分投资者不看好公司股票价格未来走势，股票超额收益空间降低。同时，在我国资本市场，信息不对称现象表现得较为突出，上市企业的大股东与中小股东是两个不同层次的结构分布，大股东在股票市场中一般处于强势地位，而中小股东处于弱势地位，大股东凭借绝对优势可以有多种方式为自己获取隐性收益，而将主要风险转嫁给中小股东。当上市企业通过股权形式为未来投资项目筹集资金时，中小股东出于自我利益保护的目的，对投资项目各方面均有更高的要求，尤其是投资项目的盈利性。在上市企业制定未来投资计划时，可以说市场已经给未来投资项目设定了格局，给整个企业和投资项目更多约束的同时，也带来了更多压力，一旦上市企业、投资项目以及整个市场出现“风吹草动”，市场的负面情绪快速暴露，股票价格下跌，超额收益空间进一步缩水。所以，在股权融资作用下，上市公司投资预期对股票收益存在负向影响，结合假设1，股权融资将会强化上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应。

（2）债务融资。债务融资是上市企业重要外部融资渠道，通过此方式融入资金，不仅向市场传递了上市企业资产质量良好的信号，同时还能够有效遏制上市企业股东与经理人之间的利益输送现象，可以说债务融资是提升上市企业整体经营管理质量的一种较好的融资方式[21]。但由于债权人经营管理权的限制，很难切实深入到企业日常经营管理事务中，在具体投资实务中，债权人的作用很难发挥。对于上市企业未来投资计划的制定和投资项目的实施，债权人发挥的作用有限，除了在制度规定的框架下行使自己有限的监督权力外，只能作为一个旁观者，哪怕是未来投资项目可能出现很高的风险，债权人也无能为力，甚至由于债权期限和流动性的限制，当风险已经发生时，债权人抽身逃离的机会都没有。所以在上市企业投资预期影响股票收益过程中，债务融资因素发挥的作用有限，此时上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应将会得到一定程度的缓解。

（3）内源融资。内源融资体现了上市企业内部资金积累速度和规模，体现上市企业发展的内在基础，主要由企业的留存收益构成。相对于外部融资，内源融资不仅在使用上比较灵活，只需企业内部流程批准，基本不受外界的制约和影响，同时也节省了承销、宣传等多个环节的费用，融资成本较低。上市企业应遵循“内源融资、债权融资、股权融资”的融资顺序[22]，通过内源融资为未来投资项目筹集资金，其资金使用成本相对比较低，收益空间上升，企业整体收益上升，股票收益相应得到提升。结合前文内容，内源融资作用下上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应有可能被削弱。

综合以上内容，在假设1的基础上提出假设：

假设2：在股权融资中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应更显著。

假设3：在债务融资中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应会有所缓解。

假设4：在内源融资中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应会有所缓解。

2.股权结构中介下的作用机制

（1）股权集中度。现代企业管理制度下，由于企业代理人目标和股东目标差异的存在，需要一套合理的监督机制来确保企业管理者对各种资源的合理、有效利用，为实现企业经营目标保驾护航。有动力承担监督职责的人一般都是企业的利益相关方，其中企业股东是最大也是最主要的利益相关方，所以上市企业的股权集中度在其监督体系中的地位至关重要。对于股权高度集中的上市企业来说，如果存在单一绝对控股股东，企业利益与控股股东利益高度一致，控股股东会倾向于监督企业经营，并且决定企业经理人员的任免[23]。在这种股权集中状态下，经营管理者一般都深得大股东信任，且长期稳定在某个职位。但是由于大股东和管理者之间存在信息不对称现象，即使大股东对管理者严加监管，由于经营管理专业性的存在，监督机制一般很难落到实处。所以，此时中小股东成为监督管理者的主体，但他们进行监管的动力有限，此时内部监督机制往往也难以落实到位，企业管理者的投资活动受到的约束便会降低，未来投资项目高收益的可能性不大，企业股票价值增长较慢，股票市场收益率相应会降低[24]。而在股权集中相对分散的状态下，上市企业每个股东持股比例差距不是很大，每一个股东均没有太强的动力去严格监管企业管理者，所以此时的监督任务就落到了董事会或股东大会身上，通过会议的民主集中制度决定企业管理人员的选聘、升职、加薪等问题。企业管理人员必须在这种压力下兢兢业业，做好企业未来每个投资项目的规划和运营，努力提升企业整体价值和股票价值。所以，在股权集中度因素中介下，上市企业的投资预期对股票收益的负向作用效应将得到进一步强化。

（2）管理者持股。管理者控股因素中介下的上市企业投资预期对股票收益的作用机制与投资预期对股票收益的一般作用机制存在一定差别，这主要通过代理人激励机制实现。在现代企业管理制度下，企业的实际经营管理者只是企业的代理人，其薪酬福利的获取主要来源于自己的工作成效，从股东利益角度出发，主要表现为经营管理活动对企业整体价值和股票价值的提升状况，对企业作出的贡献和成绩越多，股东给予经营管理者的待遇越好，反之则越差，直至开除[25]。当上市企业经营管理者是企业股东之一时，其对企业的经营管理成效决定其获得的岗位薪酬，同时也决定着其所持有企业股份的价值，所以经营管理者有足够的动力作好企业未来的所有投资决策，使上市企业未来的投资预期成效尽量达到最优，企业价值和股票价值也会得到提升，股票收益相应上升，管理者持股越多则未来投资预期效果越好，股票收益越高。所以，在管理者持股因素中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应将得到一定反向调整。

所以，在假设1基础上提出假设：

假设5：在股权集中度中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应更加显著。

假设6：在管理者持股中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应会有所缓解。

3.资产流动性中介下的作用机制

上市企业资产的流动性高，资产变现能力就强，当未来需要投资资金时便可以快速地将相关资产变现。资产流动性通过风险控制机制和资源利用机理在投资预期向股票收益产生作用力的过程中发挥作用。企业未来投资项目的顺利实施以及质量的保障均依赖于资金链的完善，而上市企业资产的高流动性、高变现能力无疑为投资项目资金链的完善提供了一道保障，降低了未来投资项目前期建设和后期投产失败的风险，企业整体基本面向好，企业整体价值和股票收益率提升[26]。同时，流动性高的资产能够有效提升上市企业整体资产的利用效率，尤其是将这些流动性高的资产用在短期投资项目上，企业资产的整体流动性上升，整体资源利用效率上升，单位资产价值创造速度提升的同时，也进一步降低了企业资产的机会成本，所以，此时投资预期对股票收益的负向作用效应将会被削弱。因此，基于假设1提出假设：

假设7：在资产流动性中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应会被削弱。

4.经营风险中介下的作用机制

上市企业的经营风险可以整体理解为因为生产经营中的各种不确定因素而给企业未来预期收益带来不确定性。关于经营风险作用下的企业投资预期对股票收益的影响的研究，比较典型的当属Fama和French提出的三因素模型，他将企业投资水平、企业预期盈利水平和企业股票收益率引入模型，构造出能够反映三者之间相互作用关系三因素模型，虽然模型GRS检验结果显示投资水平和企业预期收益对股票收益率的作用关系不显著，但已经较好地展示了在预期收益影响下企业投资预期会反作用于股票收益[27-28]。仪垂林、徐捷等学者也从不同角度研究了企业预期收益是如何通过投资渠道作用于企业股票收益的[2][7]。此外，还可以从风险补偿机制角度理解经营风险在投资预期作用于股票收益过程中的中介性。经营风险比较小的上市企业发展势头良好，通过未来投资将企业的现金或其他资产转化为实物投资后的风险要比未转化前的风险小，企业越倾向于增加投资，未来投资水平越高，企业整体资产风险就越小，未来风险补偿越小，股价增幅及股票收益相应就越小。而经营风险比较高的上市企业一般不会提高投资水平，甚至会随着经营风险的不断提升而降低未来投资额，企业整体资产的风险会得到控制，此时上市企业整体价值要比高投资额时更稳定，股票收益和价值得到保障。所以提出假设：

假设8：在经营风险中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应会更加显著。

二、实证检验

（一）变量设置和模型设定

1.变量设置

（1）投资预期。现有文献中，对企业投资预期进行度量的研究很少，现有的少量研究也集中在利用企业实际投资历史数据进行粗略的预测和判断[1][16]，对企业投资预期度量的准确性有限，学界的认可度也很低。而对于企业未来的合理投资度量方法则比较多，其中Richardson模型是一种学界认可度较高、应用较广泛的测度企业合理投资规模的方法[29]。企业投资预期是对未来投资规模作出的规划，而未来投资规模应该处于怎样水平，合理投资规模则是企业管理者制定计划时重点参考对象，所以本文在Richardson模型基础上构建投资预期的测度模型。Richardson模型设置为：

其中，i为企业序列编号，t为时间序列编号，μit为随机扰动项。根据公式（4）计算得来的投资水平只是上市企业在现有条件下的理论投资水平，或者说是上市企业投资预期的绝对规模。未来投资预期水平与实际投资水平之间的差异体现了上市企业未来投资决策制定的科学性和准确性，是上市企业未来投资预期的内容之一。此外，现实中影响上市企业投资的因素纷繁复杂，管理者在制定未来投资计划时一般会根据企业的现实情况对合理投资水平进行调整，根据Y.V.Grushko[15]、宋砚秋[30]、Jan Alpenberg[31]等学者的研究，实际投资水平是未来投资计划的主要参考对象，当年的实际投资水平与合理投资水平差异较小，说明上市企业在现有条件的投资是比较合理的，可以依据Richardson模型安排未来投资计划。而如果差异较大，则投资预期需要在理论投资水平基础上进行调整，如果实际投资水平大幅度高于理论水平，则未来投资预期水平需要在理论水平基础上进行正向调整，反之则进行反向调整。因此，本文在Richardson基础上，利用上市企业实际投资水平与未来投资合理水平间的差异作为上市企业投资预期的替代变量：

公式（4）（5）中各变量含义如表1所示。

表1 投资预期模型变量

（2）企业特质因素变量。根据前文内容，同时结合国内外学者的研究，企业特质因素变量设置为融资结构因素、股权结构因素、资产流动性因素和经营风险因素。

融资结构因素：根据融资途径类型，分别设置股权融资规模(Stock)、债权融资规模(Claims)和内源融资规模(Endog)三个替代变量，单位为亿元。

股权结构因素：主要包括上市公司股权集中度和管理者持股方式，分别用上市公司前5大股东持股比例之和(Focus)、管理层持股比例(Manage)进行衡量。

资产流动性因素：选择上市公司流动资产比例(Assets)衡量资产流动性。

经营风险因素：现代企业往往会采用赊销的方式将产品或服务卖给消费者，赊销账款则成为现代企业经营风险的主要来源，本文采用上市公司赊销账款对销售收入的比重(Credit)作为衡量经营风险的替代变量。

各变量具体情况如表2所示：

表2 企业特质替代变量表

2.模型设定

参考Lamont的研究成果，使用除权后的股票收益率（Return）作为被解释变量[4]，投资预期为解释变量，构建面板数据回归模型，探索在不考虑企业特质中介下上市企业投资预期对股票收益的一般作用效应。

而后将企业特质变量加入模型，探索在不同企业特质因素中介下上市企业投资预期对股票收益的作用效应。结合陆剑清[17]、Wang Mengyu[8]等学者的研究经验，在模型（6）基础上构建具有交互效应的面板数据回归模型：

式（7）中各企业特质变量均为连续变量，而Expect也为连续变量，为了满足回归模型中交互项的拟合条件，对Expect进行虚拟化：

当虚拟化的Expect为1时，即认为实际投资在合理投资水平以上，上市企业未来超额投资；而Expect为0时，即认为实际投资低于合理投资水平，上市企业未来投资不足。

（二）样本选择

我国的上市企业类型比较多，其中在主板挂牌的企业规模一般都比较大，发展相对成熟、稳定，是我国上市企业中的典型代表，为了获取更加稳定且详实的数据，选择我国A股主板上市企业为研究样本。1999年，《中华人民共和国证券法》正式颁布，自此，我国企业的股权融资进入了新阶段。所以本文选择的样本期间为1999-2019年。同时，样本企业还需要满足和遵循以下几个条件：

（1）在沪市或深市挂牌的A股公司；

（2）挂牌交易时间在1999年及以前；

（3）1999年以后不存在长期停牌现象（超过1年）；

（4）1999年以后不存在重大经营事故和违法现象（证监会责令停牌整顿）。

按以上条件，从我国A股主板市场挑选613家上市公司作为样本，样本企业的相关数据均来源于国泰安数据库。以样本企业的年度数据为基础，实证分析我国上市企业投资预期对股票收益的作用效应，所有量化计算均由Eviews实现。

（三）参数估计与分析

1.一般作用效应检验

计算Return与Expect的相关系数，为-0.802，达到了显著负相关的程度，表明我国上市企业投资预期与股票收益之间呈现负相关关系。检验模型（6）中变量的最佳滞后阶数，5个统计量均一致显示模型整体存在2阶滞后，所以模型（6）整体最佳滞后阶数为2期。对各变量进行平稳性检验，发现在5%水平下均存在一阶单位根。而协整检验结果显示，在5%水平下存在协整关系，同时Granger检验显示存在从Expect到Return的因果关系，所以本文数据适合对模型（6）进行参数估计（见表3）。

利用F检验和Hausman检验发现，面板数据回归模型（6）适合随机效应模型，其参数估计结果如表3所示。模型的可决系数达到了0.905 236，F检验的伴随概率为0，D.W统计量为1.791 054，在可接受范围内，所以模型（6）整体拟合结果比较理想。Expect的参数估计值为-0.318，Expect每变动1个单位，就会反方向带动Return变动0.318个单位，且Return参数估计的显著性为0.053 7，在5%水平下显著，我国上市公司投资预期对股票收益存在显著的负向影响，所以假设1为真命题。

表3 模型（6）拟合结果汇总表

2.企业特质中介下的实证检验

（1）协整检验和Granger检验。平稳性检验结果显示，模型（7）中各变量的单位根个数存在差异，直接对模型进行拟合可能出现“伪回归”现象，并且各变量的滞后阶数也均为2阶，所以首先对模型（7）中各变量进行Pedroni协整检验（见表4）。检验结果显示，在5%水平下，7个统计量中有6个通过了显著性检验，模型（7）中各变量间存在协整关系，可以用之构建回归模型。

表4 模型（ 7）Pedroni协整检验汇总表

对模型（7）中变量间因果关系进行Granger检验（表5）显示，在10%水平下，模型(7)中各交互项均通过了显著性检验，存在从各交互项到Return的因果关系，其中Expect×Endog、Expect×Assets的显著性比较高，通过了1%的显著性水平，所以模型（7）中的各交互变量与股票收益率均存在因果关系，各交互项均能够在不同程度上带来股票收益率的变化。

表5 模型（ 7）中各变量间Granger检验结果汇总表

（2）模型拟合与分析。协整检验和Granger检验进一步从确认模型（7）构建的科学性，由于模型（7）中的解释变量数量较多，为了避免出现多重共线性、内生性等问题，以及更加清晰的了解各交互项对被解释变量的影响情况，通过控制其他交互项，分别对模型（7）中某一解释变量进行拟合（表6）。

表6 模型（ 7）拟合结果汇总表

各模型整体可决系数均在0.8左右，最低的为0.752 053，最高的为0.910 537，在控制其他解释变量的前提下，各解释变量对被解释变量的解释程度均很高。各模型的F检验的伴随概率均为0，D.W统计量均在2左右，所以各模型整体拟合优度较好，可用于分析实际问题。

从各交互项的偏回归结果来看，融资结构下的三个交互项的参数估计值均为负数，说明融资结构三个因素中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应没有改变。三个交互项的参数估计值的显著性分别为0.014 1、0.066 5、0.054 8，相比模型（6）中 Expect的显著性水平0.053 7而言，股权融资中介下投资预期对股票收益的负向作用效应更显著，所以上文假设2为真命题。债权融资中介下投资预期对股票收益作用效应的显著性水平所有下降，但在10%临界值下依然显著，所以假设3也为真命题。内源融资中介下投资预期对股票收益作用的显著性水平略低于模型（6）中的Expect的显著性水平，在内源融资中介下投资预期对股票收益的负向作用的显著性被削弱，所以假设4为真命题。

股权结构的交互项中，Expect×Focus的参数估计值为负，通过了1%的显著性水平，显著性水平远高于模型（6）Expect的显著性，股权集中度中介下上市企业投资预期对股票收益的负向作用显著性水平更高，假设5为真命题。Expect×Manage的参数估计值为负，通过了10%显著性水平，显著性水平低于模型（6）中的Expect，在管理者持股中介下，上市企业投资预期对股票收益依然呈现负向作用，但显著性降低，所以假设6为真命题。

资产流动性交互项Expect×Assets的参数估计值为负，显著性水平通过了10%的临界值，但低于模型（6）中的Expect，在资产流动性中介下，上市企业投资预期对股票收益的作用效应依然为负，但显著性却大幅度降低，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应被削弱，假设7为真命题。

经营风险交互项Expect×Credit的参数估计值为负，显著性水平为0.060 3，显著性水平略低于模型（6）中的Expect，说明在经营风险中介下，上市企业投资预期对股票收益的负向作用效应显著性略有降低，所以假设8为假命题。其原因可能在于本文的替代指标选择上，本文的上市企业经营风险替代指标为企业的年度赊销账款比例，但现实中很多企业的赊销账款的期限都不会超过一年，此时采用年度数据就难以体现企业的赊销账款情况，其中介性也就难以明显体现。

需要指出的是，在实证分析过程中，没有考虑模型中各解释变量参数估计值的绝对值大小，一方面原因在于模型（7）中的解释变量是各种企业特质变量与投资预期变量的交互项，而模型（6）中的解释变量仅为投资预期变量，二者不具有绝对数值上的可比性；二是本文主要研究目的在于探索投资预期对股票收益作用效应的一般规律，用于参数估计的样本数据经过了比较复杂的预处理，分析各解释变量参数估计值绝对值的意义不大。

结语

以我国上市公司投资预期对股票收益的作用效应为核心，在企业特质中介视角下，定性分析投资预期对股票收益的作用机制以及不同企业特质中介下的作用机制，并进行了实证检验。研究发现：一般而言，我国上市公司投资预期对股票收益存在显著的负向作用效应，但与不同企业特质中介下的投资预期对股票收益的作用效应之间存在差异；在股权融资、股权集中度和经营风险等因素中介下，上市公司投资预期对股票收益的负向作用效应更加显著；在债权融资、内源融资、管理者持股等因素中介下，上市公司投资预期对股票收益的负向作用效应有所缓解；而在资产流动性因素中介下，上市公司投资预期对股票收益虽然依然呈现负向作用，但不再显著。

投资预期是企业未来发展规划的重要内容，其准确性直接决定着未来投资效率，而股票收益是上市企业股票流动性及企业市值的重要决定因素，所以可以从企业特质角度出发采取措施提高上市企业未来投资决策的准确性和未来投资项目效益。

（1）约束大股东控制。股权集中程度在企业投资预期作用于股票收益过程中发挥着重要中介作用，少数大股东控制现象使得上市公司董事会、监事会以及经理层很难有效履行其应有的职责。大股东对上市公司的超强控制增加了投资决策不科学制定的概率，其主要原因在于上市公司股权结构的不够合理，所以优化股权结构是约束大股东控制的重要手段，强化机构投资者的法人股地位、构建多元化股本结构可以很好地优化上市公司的股本结构。

（2）规范融资信息披露。融资结构对上市公司投资预期作用于股票收益过程中显示出了明显的影响力，所以在融资方面上市公司必须合理运用各种融资方式、科学地安排资金运用。对于上市公司股票价格和收益状况来说，有关融资信息披露状况成为影响投资者行为的重要因素。我国证券市场必须严格规范上市公司融资信息的披露，通过监管机制的完善、法规体系的健全实现上市公司能真实披露信息的目的，保护信息使用者的权益。在融资过程中，上市公司必须对投资项目可行性、必要性以及资金使用计划等给予详细说明，对于一些重大项目的融资还必须得到股东大会、董事会的表决通过和授权，详细公布各层级股东的投票情况、投票结果等信息。

（3）规范会计信息披露。资产流动性等财务信息在投资预期作用于股票收益过程中发挥着重要作用，对于上市公司财务信息的披露，除了信息真实性的基本要求之外，还要强调信息披露的及时性和充分性。在传统定期公布的财务报告基础上编制和公布实时财务报告，向使用者决策提供最新的数据资料。在各时期财务报告中真实披露各种股票的股利分配、每股收益等相关信息，帮助投资者作出更加理性的判断和决策。