经济新常态下房地产融资风险与应对

李光春 李鹏飞

摘要：房地产行业是资金密集型产业，其健康发展不仅影响上下游诸多产业链的发展，更影响国家金融秩序和经济市场的稳定。经济新常态背景下，政府加大对房地产市场的调控力度，房地产融资成本增加、融资难度上升、融资风险凸显。有效控制融资过程中引起的外部风险和内部风险，是新时代房地产行业健康发展所要解决的核心问题。在主观上提高法律风险防范意识，在客观上提升企业融资综合保障实力，在制度上完善房地产融资风控监管体系，在财务管理上提升盈利能力，是房地产融资风险管控的有效应对措施。

关键词：经济新常态;房地产融资;法律风险;应对措施

中图分类号：F293.338    文献标志码：A    文章编号：1001-862X（2022）03-0048-006

经济新常态下，我国经济结构不断优化升级，经济增长正从投资驱动、要素驱动向创新驱动转变。作为资本密集型行业的房地产业，资本边际回报率递减，金融风险加大。如何转变房地产行业融资模式，防控融资过程中出现的各种法律风险，是经济新常态下保持房地产行业健康可持续发展的重大问题。

一、房地产融资存在的风险

房地产融资风险主要是指房地产企业在融资过程中缺少或不重视法律规则和法律程序而可能造成的危险性后果。随着国家宏观经济政策调整，融资风险进一步影响着房地产行业的生存和发展。房地产企业在开发、建设、经营等市场运作的各环节都可能出现潜在的融资风险。[1]近年来伴随房地产行业的高速发展，房地产企业在融资过程中的各种违规违法现象屡见不鲜。这些风险归纳起来，主要有以下几大类。

（一）外部政策性风险

房地产企业融资的外部政策性风险，是指由国家宏观经济政策调控引起的房地产企业融资风险。房价的快速增长，直接增加了当代年轻人的经济压力，许多人变成了所谓的“房奴”，居高不下的房价成为人民对美好生活向往与追求的现实障碍。“房住不炒”是近几年国家持续实施房地产业市场调控的主旋律。国家逐步加大了对土地规模开发的控制力度，制定和实施了一系列法规政策，给房地产企业的融资带来无比现实的巨大压力，也陡增了房地产企业融资的巨大风险。[2]比如，国家实施的限购和限贷政策，包括北京、上海、广州、合肥等多城市为了抑制房价过快增长，先后出台了限购和限贷政策。这些政策的颁布可能会引起房地产企业的法律风险，因为限购和限贷政策的颁布会导致一些消费者失去购房资格，已经签订的预售合同也会因消费者失去购房资格而无法履行。[3]从合同法角度看，即使限购政策不属于不可抗力情形，也会因属于不可归责于双方的原因而导致合同无法实现的合同解除情形。[4]房地产企业不仅需要退还消费者的定金或者预付款，流失大量已有资金，还会因无法及时卖房回笼资金，影响资金链的流畅运行。此外，限购和限贷政策的出台导致意向购房者支付更多的首付款，增加了他们的购房资金压力，直接影响房地产市场成交量，造成企业前期融资的大量资金无法及时回笼，无法正常支付银行贷款、拖欠工程款等一系列法律后果 [5]，进而可能引发产生全行业的、系统性的融资法律风险。

（二）内控管理性风险

房地产企业融资的内控管理性风险，是指在融资过程中房地产企业内部工作部门在具体业务不同阶段的操作，因融资压力而被迫违反法律规定所带来的风险，主要包括以下几个方面：一是在房地产开发的前期阶段，开发商可能因为联合开发的合作主体不具备房地产开发经营资格而导致房地产开发合同无效。我国实行严格的建设工程审批登记备案制度，任何项目在动工之前必须经过有关部门审查和批准，不具备开發主体资格的房地产工程可能因违反法律强制性规定而引发合同无效的法律后果，从而影响资金的合法使用。[6]二是在房地产开发建设阶段，开发商为了节约成本，加快工程进度，通常将中标的工程分包或转包给不具资格的单位或个人，可能产生违法发包引发违约责任承担等影响融资安全使用的法律后果。[7]三是在房地产销售阶段，开发商通常会采取发布大量过度宣传广告的方式来吸引消费者购买房屋，开发商可能因商业广告违规而产生行政处罚等法律风险。当前，我国在房地产销售商业广告的合规审查和监管方面执法力度不强，房地产企业的销售商业广告宣传普遍混乱，频频触及广告违法。其间有多家房地产企业受到处罚，处罚事由涉及未取得施工许可证擅自施工及未按要求验收却擅自交付使用，还有房地产企业在未取得房屋预售许可资格时违法进行房屋的预售等情况。这些违法行为往往给开发商的房产销售带来诸多负面影响，不仅贬损企业的商誉，还不利于资金及时回笼，产生融资风险。

（三）融资结构性风险

融资作为房地产企业经营管理中的重要内容之一，近年来逐步从传统计划经济体制下财政供给融资方式转变为现代市场经济体制下金融资源配置融资方式。我国房地产开发市场起步较晚，房地产企业在融资方面的实践还很不完善，加之目前国家政策方面的相关要求，造成房地产企业融资结构单一、缺少多元化融资渠道的现实困境。近年来，我国金融市场不断改革完善，然而房地产融资市场改革却没有同步发展，尤其是在股权、债券、信托和基金等方面发展速度较慢，不能形成多元化房地产金融体系与融资风险分担机制的房地产金融市场。[8]自 20世纪90年代开始，我国金融市场的融资方式越来越多，比如股权融资、债券融资、信托融资、贷款融资、商业信用与商业票据等。然而我国房地产融资起步很晚，加之相关政策、法律等客观因素影响，房地产企业多元化融资举步维艰，仍然依赖传统的银行贷款方式获取资金。狭窄的融资渠道严重削弱了企业在融资过程中的谈判议价能力，导致房地产企业融资成本偏高，企业的偿债风险偏大，无法保障资金供给的安全与稳定，容易引发一系列融资风险。政府部门早已觉察到了这种结构性风险问题的严重性。为此，中国银行业监督管理委员会于2014年发文严控房地产贷款风险，高度关注重点区域、重点企业，制定风险防控预案，强化“名单制”管理，防范企业资金链断裂可能产生的系统性金融风险。

（四）资产负债风险

经济新常态下，宏观经济增速已经告别了过去GDP平均10%左右的高增长阶段，经济周期持续探底，经济下行压力持续加大，房地产市场竞争也因此更加激烈，房地产企业盈利能力亦普遍下降。一方面，在中央和地方稳定房地产市场的政策调控下，房价一直处于高位平衡状态，消费者长期处于观望状态。这种不景气的销售情况导致企业利润降低，资金不能及时回笼，不少企业已经出现不同程度的财务风险，甚至陷入财务危机。[9]另一方面，消费者对商品房的品质要求越来越高，房地产企业在进行项目开发时需要更多的资金支持，一定规模的资金储备是项目顺利进行的必要条件。如今，房地产企业凭借自有资金是绝对不够的，引进外源性资金是企业融资的必然选择。然而，随着外源性资金比例逐渐增加，必然导致企业资产负债率提高。负债规模是企业融资到期以后偿还债务本息能力的重要决定因素，在负债利息率不变的前提下，企业的负债规模越大，所要偿还的债务本息就越高，进而由于收益变动导致丧失偿债能力的风险就会越大。数据显示，房地产行业的资产负债率已从2005年的57.54%涨至2020年的79.18%。由央行货币政策分析小组撰写的《中国区域金融运行报道（2018）》警示：“一些房地产企业负债率较高，偿债压力较大。”这是央行首次警示房地产企业高负债率风险。因此，在高资产负债率的情况下，房地产企业面临着很大的融资风险。

二、房地产融资风险的成因分析

面对新时代的改革议题，党中央着力提出住房制度改革新要求，这对房地产融资产生了非常直接的影响，具体表现在，经济新常态下房地产融资渠道和融资条件有了更加严格的规范要求。这些因素构成了当前房地产企业在努力拓宽融资渠道、不断提高融资能力的同时，带来一系列融资风险的主要原因。

（一）房地产融资的高增长演绎着高风险

房地产行业作为典型的资金密集型产业，具有高投入、高收益、高风险等特点，充沛的资金是房地产企业发展的基本前提和根本保障。据中经网统计数据库2017年9月—2020年6月全国房地产企业的开发投资数据统计分析，当前房地产企业投资普遍呈现项目数量多、资金金额大的趋势，高峰时每个月在土地购置、工程建设、设备工器具等项目的投资额竟高达十几万亿元。从房地产开发的时间维度来看，房地产融资主要由三个环节：一是前端拿地环节融资，开发商往往通过集团拨款、债权融资、合作开发等方式融资;二是中端施工环节融资，房地产项目可以通过银行开发贷款、信托、资管产品等方式进行融资;三是后端销售环节融资，商品房主要以预售方式进行销售，实现资金回笼偿还前期融入款项。上述高杠杆融资模式，必然隐藏着流动性风险，为了使这种融资模式持续下去，房地产企业只有不断地拿地、融资、开发、 预售，才能保证企业自身经营的正常维系，一旦某一环节出现问题，资金安全就会受到威胁。[10]中央提出“房住不炒”以来，房价调控日益趋紧，房地产企业流動性风险也随之越来越大。此外，房地产行业是一个典型的周期性行业，资金占用周期较长，以“年”为单位计算，通常是三至五年。开发周期越长，意味着占用资金的时间越长，资金无法正常运转导致金融风险的概率也就越大。因此，一旦融资出现问题，房地产企业就必然面临重大经营风险。由此可见，房地产企业在高杠杆融资确保资金充沛的同时，必须提高资金安全周转率，确保融资安全，这已成为衡量房地产企业能否健康发展的重要指标。

（二）房地产融资政策敏感性凸显

房地产开发，从项目招标、建设到最终销售，每个环节都需要巨额资金，离不开金融等行业的融资支持，国家金融政策的些微风吹草动，即刻就会传导至房地产行业。党的十九大以后，为了贯彻“房住不炒”方针，央行上调了存款准备金率，导致商业银行提高了贷款首付比例和贷款利率，银行放贷政策进一步收紧。国家金融宏观调控政策的变化与调整直接导致房地产行业融资难度加大、融资成本大幅提升。融资压力的增加导致很多中小型房地产企业因为资金供给不足或融资风险把握不准而面临破产或重组。[11]2010年至2020年国家针对房地产行业出台了《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》（“新国十条”）、《国务院办公厅关于继续做好房地产市场调控工作的通知》（“新国五条”）等一系列重要政策，加大了国家对房地产行业的宏观调控力度。2020年12月，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会联合发布了《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，要求严格房地产企业“三线四档”融资管理和金融机构房地产贷款集中度管理，继续坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，落实好房地产长效机制，抓好政策执行，提高金融体系韧性和稳健性，推动金融、房地产同实体经济均衡发展。因此，经济新常态背景下，我国房地开发行业已进入国家宏观调控的“过热”阶段。[12]随着一系列调控政策的出台和经济结构调整与行业整合，我国房地产市场政策敏感性凸显，房地产企业应密切关注国家金融等宏观调控政策的变化，审时度势，提前做好应对方案，减少因政策变化所带来的融资风险。

（三）房地产融资方式呈多元化趋势

面对经济新常态的发展形势，我国房地产企业的融资方式渐趋多元化：一是内源融资方式，即房地产企业将内部的自由资金转变为投资资金。由于内源融资的机会成本很高，往往抑制了房地产企业扩大生产规模的动能，而且一旦企业出现内部资金周转不灵，企业可能会因此面临日常经营严重困难的风险。二是外源融资方式。即房地产企业通过向本企业之外的其他经济主体进行资金筹措的方式，主要有银行贷款、发行企业债券和房地产信托等。[13]其中，房地产抵押银行贷款融资具有资金规模大、融资条件相对宽松等优点，是房地产企业融资的主要渠道，但是抵押的房产或土地需要通过商品房买卖市场交易及时转化成购房人的财产，才能顺利实现“资金回笼”，如果某一个环节出现问题，都会导致“多米诺骨牌”效应，因此，这种融资方式会增加房地产企业的系统性风险。[14]房地产信托融资具有操作流程简单、灵活性强的优势，但是房地产信托融资模式在我国开展较晚，尚不成熟，其健康发展关系到整个国家的经济发展和金融安全，因此，我国对信托融资条件的规定比较严格，使得房地产信托融资的操作难度大大增加。房地产企业债券融资具有安全性和偿还性的特点，相比银行长期贷款利率上浮及资金使用受项目因素制约带来的隐形成本，发行企业债券融资具有显著的成本优势，有助于房地产企业在短期筹集到大量的资金。但是这种融资方式会让企业支付相对较高的利息，而且考虑到对企业偿债风险的控制，在我国受到一定的限制。因此，融资方式的多元化，也构成房地产融资风险的重要因素。

（四）房地产企业负债率呈逐年上升趋势

房地产企业经营模式是典型的负债经营模式，当前我国房地产企业大都处于高负债率的状态。2012年至2020年房地产资产负债率分别是75.2%、76%、77%、77.7%、78.3%、79.1%、79.1%、80.4%和80.7%（见表1）。截至2020年底，非金融行业里房地产企业以80.7%的资产负债率居于首位。[15]房地产企业负债率居高不下主要有以下几点原因：一是房地产企业融资途径比较单一，外源融资的增加导致企业的负债率提高;二是近年来国家为了抑制越来越高的房价开始出台各种宏观调控限制政策，房地产企业的融资渠道受阻，融资成本增加，使得房地产企业负债率增加;三是我国房地产开发土地供应量越发紧缺，房地产企业为了获得土地的使用权必然会加大资金投入，从而使得企业的资产负债率进一步提高;四是很多房地产企业为了提高资金流动性，往往采取预售的方式进行房屋销售，但是预售的房屋数量越多，资产负债率也就会越高，一旦资金链断裂，就会导致信贷危机，甚至面临破产。据人民法院公告网的数据显示，2021年，全国房地产企业破产数量高达396家，平均每天就有1.08个房地产企业倒闭破产。可见，居高不下的资产负债率是房地产融资风险的又一重要因素。

三、防范房地产融资风险的对策

进入经济新常态以来，房地产行业从过去多年来的爆炸式增长，已经进入发展瓶颈期，融资风险陡增。而房地产行业仍然是我国经济的支柱性行业之一，多维度防范房地产融资风险，维护房地产市场稳定，成为新时期房地产业健康可持续发展的核心问题。

（一）提高房地产融资主体风险防控意识，应对政策性风险

相比其他行业，房地产行业更易受国家法规政策的影响。以“房地产融资”为关键词在中国裁判文书网进行检索，共查询到161案例，其中刑事案件27例，民事案件134例。27例刑事案件中，非法吸收公众存款的案件和诈骗案件分别是6例，并列首位;134例民事案件中，民间借贷的案件以26例的数量居于首位，成为房地产行业中最易出现的纠纷案件。这些房地产融资过程中产生的法律纠纷，提示着各方主体提高自身风险防控意识的重要性。首先，企业的决策者应当提高风险识别意识，这是房地产企业融资风险防控的首要步骤，是风险防控的根本性因素。只有通过提升主体风控意识，及时辨识出融资方案中所面临的各项风险，才能于风险回应步骤中从容应对。其次，企业应当提高法律事务部门在运营流程中的功能作用，加大对法务部门的投入。按照国际惯例，企业法律事务部门的开支一般占到销售收入的1%，在我国不足销售收入的1‰。有些房地产企业虽然内设了法律事务机构，要么隶属于其他部门，要么没有独立的职权。[16]面对日益复杂的政策性风险，房地產企业应当通过加强专门的法律事务部门建设，支持法务人员全程参与企业的经营管理，通过合规审查做好法律风险的事前预防，提升自身风险防控意识。再次，要加强企业各部门之间的分工合作，掌握风险点之间的联系，利用各部门的优势资源，把风险防控分解到每一个部门，每一个阶段，集企业各方资源形成一套完整的法律风险防控体系。

（二）完善企业内外监管治理体系，预防内控管理风险

首先，企业需要建立起有效的内外监管体系，才可能在一定程度上控制或者防止法律风险所带来的后果。作为资金密集型的产业，房地产行业的每一个环节都可能会出现法律风险，比如土地的融资买卖、合同的订立履行及房屋的广告销售等，稍有不慎就会造成重大损失，所以房地产企业需要建立完善的内外风险监督制约机制，通过建立合理的监督运营机制来促进企业自身的发展。 [17]目前由于房地产融资导向性法规的缺失使得融资的创新途径受阻，有的企业为了缓解融资压力而从民间高利借贷，陷入“借新还旧”的恶性循环。因此，国家应当及时制定完善房地产融资监管法律制度，引导房地产企业健全融资内控治理结构。其次，要加强政府对房地产企业的外部监督流程协调，形成部门监管合力。房地产市场的监管涉及政府多个部门，在开发、销售市场监管方面，建设主管部门要联合金融主管部门落实行业监管责任，完善建设资金来源、房地产预售许可、买卖合同网签备案、购房实名制等各方面制度规定，打击非法集资等违法行为，避免产生融资风险;在房地产企业宣传及诚信建设方面，政府应建立健全房地产企业的诚信档案，对在建的房地产项目工程的质量进行监管;在房地产合作开发方面，相关建设部门可以通过事中监督的方式来减少对房地产企业的处罚，以降低经营成本、提高盈利能力、增强抗风险能力。[18]总之，企业需要切实提升内部防控机制，政府相关部门也要顺应经济新常态下房地产市场发展的新特点，提升外部监管水平、形成监管合力，共同促进房地产行业稳定可持续发展。[19]

（三）提高房地产企业的综合融资能力，预防结构性风险

房地产企业得以立足的根本保证就是自身的综合融资实力。随着房地产市场发展的规模化趋势，只有不断地扩大融资规模、创新融资手段、提高资金使用效率，才能确保企业在市场竞争中立于不败之地。首先，房地产企业需要创新融资渠道。房地产企业产生融资需求后，应避免直接筹集资金，而要根据企业和项目自身情况确定综合融资方案，从多元化的融资渠道中选择最适合本企业的融资方式，避免因融资渠道固化而导致融资风险。[20]因此，房地产企业应结合自身的特点和发展需求确定融资战略，着力增强资金的全面性统筹，由原来单纯依赖银行贷款的单一渠道，向银行贷款、房地产信托、房地产基金等多种融资渠道相结合的综合融资模式发展，构建多元化的综合融资体系，降低融资风险。以万科集团的融资模式为例，自2016年以来，万科集团内部开始尝试扩大内源性融资，比如“售后回租”，即将其所属部分资产对外出售后从买方处再次租回使用。这样可以迅速收回资金，加速资金流转。同时万科集团还采用“联合开发”的融资方式，利用自身的影响力和管理能力与他方进行合作，利用合作方的资金优势，优势互补降低投资风险。其次，房地产企业应当依据自身规模大小、经营状况和发展目标等具体情况，选择适合的融资渠道组合方式，尽可能地降低融资风险。此外，企业在选择融资渠道时，应对融资风险进行预估，分析各融资渠道可能产生的融资风险，决不能“饮鸠止渴”，盲目扩大融资。[21]

（四）提高企业自身财务管理和盈利能力，预防资产负债风险

预防资产负债风险需要规范房地产企业的财务管理，建立科学合理的内部融资财务管理机制。融资风险的防控并不是孤立地进行，不仅要从政策环境、融资模式等外部因素入手，还要通过对企业的内控财务审查来降低融资风险发生的概率。首先，在房地产项目建设期间，应当严格按照建设项目的要求分批次投放资金，通过严密监控项目资金的投入情况和流转情况来确保资金的合理使用。其次，要加强企业财务部门对资金的回流管理，提高资金的周转速度。由于房地产业务高度分散，容易造成内部资金的过度分散，影响资金的筹集、调配及使用效率，导致流动资金运转不畅，同时，由于开发商融资债务多，催收措施不济，应收账款回收较慢，影响了企业的资金周转。因此，只有加强财务管理，才能加快资金周转，提高其利用率，增加企业的净收益，防范企业经营风险。再次，要提高企业自身的盈利水平，提高企业抗风险能力。针对目前我国房地产企业销售情况不佳、盈利能力严重下降的情况，一方面要提高企业的经营管理水平，合理控制经营成本与费用，提高公司整体利润率，另一方面，要提高企业市场综合竞争力，谨慎拿地、缩短开发周期、提升销售策略、提高变现能力、加快资金回笼。最后，房地产企业要树立品牌意识和融资信誉，在迎合市场需求的同时，秉承可持续发展的融资理念，根据自身的经营模式和发展规模，适度融资，着力提高市场竞争力和信誉度，形成融资能力的良性发展。[22]

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（责任编辑 张亨明）