上市公司财务造假的动因分析与防范——以康美药业为例

申晓楠 雷良海（教授/博导） （上海理工大学管理学院 上海 200093）

一、背景介绍

（一）财务造假

所谓财务造假，是指企业管理层违背法定要求，通过虚构或伪造财务数据，隐瞒企业实际经营状况，以实现管理者个人利益最大化为目标的违法行为。企业实施财务造假的手段主要包括：一是虚构收入：提前确认收入，粉饰企业当期的营收状况；或延期确认收入，弥补后续经营的短缺，避免企业的营收出现大幅波动；前两种情形至少可以确保企业还具备一定的盈利能力，但还存在第三种情形，即企业凭空捏造收入。例如某上市公司在披露前五大客户时，有意隐瞒客户的具体名称，此时便要提高警觉，判断企业是否存在虚构收入的情形。二是虚构存货：当管理层存在虚构收入行为时，为了使财务报表中反映的数据更加可信，管理层还会虚构相应的现金流和票据，这些票据也涉及货物的出入库凭证。由于仓库实际上并未存储这部分货物，当遇到审计盘货时，管理层多通过租借货物的方式来填补空缺，应对审计。三是虚减费用：推迟确认费用或支出款项，虚减营业成本，以便达到虚增利润的目的。四是虚构现金流：康美药业就是通过伪造银行收支凭证，来实现现金流的虚构。五是虚增资产价值：一种常见的途径就是让供应商开具大于实际价格的票据，以提高企业的资本性支出，多出的这部分资金便可用以体外循环，在循环的过程中可以通过购入原材料等物资来弥补前期虚增资产价值的缺口。六是合并重整：当上市公司进行了多次财务造假，并给公司带来了巨大亏损，而且前述财务造假手段已经无法掩盖公司的财务状况时，公司管理层大多会将这部分亏损进行集中整合，并全部移植到其下属的某一个公司，而后通过将该公司对外出售，以便将亏损从上市公司剥离出去。

综合来看，企业财务造假体现在两个方面：其一，为利润表披上“资产”的外衣；其二，伪造销售业务。由此上市公司财务造假的动因也就显而易见：一是避免被附上“风险警示”的标签或被“暂停上市”。A股上市公司的净利润要求比较高，如果上市公司在两年内连续出现亏损，那么该企业将会被附上“风险警示”的标签；如果上市公司在三年内连续出现亏损，那么该企业将会被“暂停上市”。因此，对于第一年出现亏损或连续两年内都出现亏损的企业来说，为了维护企业的信誉，保证自身的权益，管理层较大概率会通过财务造假来规避风险。二是完成业绩目标。上市公司一般不会作为对赌协议的当事方，而当企业存在借壳上市的目的时，对赌协议的签署就成为了标的公司保障自身权益的手段。在这种情形下，对赌协议中通常会对主并购方提出一定的业绩要求，而企业为了达成业绩目标，可能会冒险进行财务造假，这也正是近年来财务造假事件频繁发生于借壳上市企业中的原因。三是出于对外融资或提升企业市场价值的目的。相比前两种情形，上市公司出于对外融资或提升企业市场价值的目的而进行财务造假是更为普遍的动因。只有当财务报表塑造出的企业形象是优良的，企业的市场价值才能长期稳定在较高水平，对外融资金额的大小也才能够有所保障。

（二）行业背景分析

1.医药行业发展特征。一方面，制药行业的盈利状况稳定，受经济周期变动的影响较小，即制药行业基本不受外部因素的影响；另一方面，客户购买医药类产品主要是用于提高自身健康指数、防御与治疗疾病等，即制药行业消费者购买能力旺盛。目前，国内制药行业发展呈现如下特征：

（1）行业发展迅猛，市场规模持续扩张。我国医药行业在2016年的市场规模约为13 294亿元，到2020年已增至17 919亿元。医药行业融合了传统行业与新兴行业的特性，成为了我国经济发展的核心组成部分。据统计，我国医药行业在2020年创造了近3 507亿元的利润，相较2019年同比增长了近12.4%。结合2021年第一季度的数据可知，我国医药行业的利润总额相较2020年同比增长88.7%，约达1 147.6亿元。由此，从医药行业近几年的营收情况不难看出，企业盈利状况尚佳，医药市场规模在未来较长一段时间内仍会持续扩张。

图1 2016—2021年我国医药行业市场规模变动情况图（单位：亿元）

图2 2016—2021年我国医药行业利润总额变动情况图（单位：亿元）

（2）企业间竞争持续白热化，新产品开发的资金供给不足。据统计，我国医药行业新成立企业数量从2008年开始就一直呈现出稳步增长的态势。截至2020年12月31日，新成立医药企业的年增长数量就已经高达22.6万家。在这些新成立的医药企业中，注册资金在5 000万元以上的新成立企业年增长数额的变动趋势，与新成立企业年增长数额的变动趋势基本保持一致。由于新医药企业的不断注入，使得医药企业间的竞争持续白热化。在这些新成立的医药企业中，存在大量以仿制药为主的企业，因此，医药企业间不仅竞争持续激烈，由于受到企业自身资本规模的限制，在新产品的研发上，普遍存在因资金供给不足，转而投向生产仿制药品的情况。

（3）财务造假事件大量涌现，行业监管力度持续强化。尽管我国相关监管部门从未放松对医药企业的管制力度，但是仍存在部分企业利用监管漏洞，进行财务造假，以实现管理当局权益的最大化。因此，长期以来我国一直在不断完善相关的法律机制，特别是在2019年6月4日，我国财政部正式发文，对医药企业会计信息质量开展全面的审查工作，以规整我国医药行业乱象丛生的现状，医药行业的监管力度也因此得到了进一步强化。

图3 2000—2020年我国医药行业新增企业变动情况图（单位：万家）

2.医药行业财务造假特征。

（1）主要受新产品研发投入和政策文件的影响。从医药企业的角度来分析，由于新产品的研制与开发通常需要企业投入大量的资金，这就对企业的融资能力提出了高要求。另外，新药品的研发周期较长，在新药品投入市场后，客户从了解到接受新药品还需经历较长的时间。这无疑会拉长企业的资金回收期，造成企业收支的严重失衡，而管理层出于维护企业形象或保证自身权益的目的，通常会粉饰财务。此外，近年来，我国不断针对医药行业颁布相关的政策文件，通过低质低价仿制药品获益的企业基本已经被市场淘汰，医药企业下游销售方处于议价的优势地位，迫使医药企业要承担单位产品获益减少而带来的风险，但为了使财务报表塑造出的企业形象具备投资吸引力，医药企业便会粉饰财务报表。

（2）财务造假覆盖的时间跨度较长。当上市公司出现亏损时，为了避免退市或被特别处理，这些企业通常会在财务报表上做手脚，进行财务造假。相对应的，对于尚未上市的企业来说，为了满足上市条件，企业可能会采取财务造假的方式，来确保财务报表呈现的信息可以使企业顺利上市。企业管理当局一旦确定要对某项或多项会计项目造假时，与会计项目相关的凭证也要进行伪造，当然，后续的财务处理也要与前期财务造假的结果保持一致，以降低财务造假暴露的可能性。另外，医药企业会计项目种类繁多，彼此之间也存在着复杂的勾稽关系，这就意味着某一项数据的变动必然需要调整与之相关的各项数据。因此，医药企业如果伪造了某项真实的财务数据，与该数据相关的会计项目都需要变动，并且为了使这部分虚构的数据变得合理化，企业管理层不可避免地要拉长财务造假的时长，进而来降低财务造假被发现的概率。

（3）利用关联交易来进行财务造假的事件频发。目前，大多数医药企业与上游原材料供应商、下游药品销售商之间都存在一定的关联关系。与此同时，大型医药企业下都控制着一定数量的子公司，这也就说明当集团出现亏损或财务危机时，企业可以将亏损进行集中，并转嫁到其控制的某一家企业，通过对外售出该企业，以达到财务造假、转移财务风险的目的。

二、案例概况

（一）康美药业财务造假事件回顾

1997年，马兴田正式成立康美药业。在康美药业成立的第二年，即1998年，康美药业顺利通过了药品GMP认证。在拿下GMP认证后，康美药业就陆续研发出络欣平、诺沙等多个国家级新药品。凭借着前期康美药业在药品研制上的重大成就，康美药业在2001年一跃成为上市公司。依靠西药研制而得以辉煌的康美药业，在2015年至2017年间，利用中药制品创下了近101.98亿元的净利润。然而，在辉煌背后，康美药业财务报表中就已经暴露出了很多严重的问题。

2018年5月29日，康美药业的股价为27.99元，市值达1 390亿元，均创造出了历史峰值，这对广大投资者而言，无疑是一个最佳的投资选择。然而，看似辉煌的康美药业，其实是财务造假塑造出的虚拟形象。

2018年10月15日，康美药业财务造假开始受到业内外人士的普遍关注，同时有大量财务管理者对康美药业财务数据中存在的存贷双高、中药制品毛利率异常等现象提出了质疑。2018年10月16日，由于受到财务造假风波的影响，股民对康美药业的信心受到重创，迫使康美药业在当日盘中跌停。次日，即2018年10月17日，康美药业迅速做出了回应，称因受市场规模扩张、营业成本上涨以及资金回流周期长等的影响，康美药业必须大量融资，以满足资金需求。可见，此时康美药业还在试图掩盖其财务造假行为，但股民对康美药业的信心却很难重塑，康美药业的股价在当日再次跌停，市值也开始骤降。此后，资本市场质疑康美药业财务造假的呼声仍高居不下。

直至2018年12月28日，康美药业对外发布公告称，中国证券监督管理委员会开始对康美药业涉嫌信息披露的违法行为立案调查。到此，康美药业的董事长马兴田并未就财务造假风波做出回应或调整，反而康美药业还按期支付了一笔大额的融资券，涉及金额约20.87亿元。康美药业的这一行为促使股民开始大幅增加持股数量，据统计，2019年第一季度康美药业的股民总数已经增至28万户之多，股价也得到了回升。

而后不久，在中国证券监督管理委员会的调查下，康美药业于2019年4月29日对外发布公告，称其2017年的财务数据在进行会计处理时存在差错，导致2017年公示的财务报告虚增了近299亿元的营业收入。这无疑又给了股民一击重创。随即马兴田表示，由于企业未能及时完善内部控制，致使内控与企业发展速度不对等，进而才出现了前期会计差错，但并不涉及财务造假。会计差错报告一经公布，康美药业的股价开始急转直下，截至2019年5月13日，就已经出现6个跌停。2019年5月17日，中国证券监督管理委员会对外公布调查结果，康美药业确实存在严重的财务造假行为，仅2018年上半年货币资金就虚增了361.9亿元。同日，康美药业提出“其他风险警示”的申请。2019年8月16日，中国证券监督管理委员会针对康美药业的财务造假行为作出警告处理，并处以60万元的罚款。

（二）康美药业财务造假的动因分析

1.扩大融资规模，满足资金需求。据Wind数据统计，截至2018年9月26日，康美药业对外融资共计11次，涉及交易价值为256.48亿元，年均融资高达15亿元。在中国证券监督管理委员会认定的康美药业财务造假期间内，即2016年至2018年，康美药业对外融资共计3次，具体情况为：2016年6月29日，康美药业通过定向增发筹集资金81亿元；2018年7月19日、2018年9月26日，康美药业通过发行公司债券筹集资金的数额分别为15亿元和20亿元，融资累计116亿元。资料显示，康美药业在2016年年末账面资金为273亿元，经调查后认定虚增了225亿元，也就是说康美药业货币资金实际为48亿元，并且在2016年年末康美药业通过定向增发筹集的资金还剩余31亿元。进一步观察发现，康美药业在2016年虚增的资金占期末账面资金总额的82%，真实资金仅为18%；与此同时，定向增发资金又占真实资金的65%。由此可见，康美药业的资金来源多依赖于对外融资，而通过正常经营获取收益的能力较弱，存在利用财务造假欺骗投资者，以扩大融资规模，满足企业资金需求的可能性。

2.内控体系不完备，为财务造假提供机会。广东正中珠江会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“正中珠江”）针对康美药业2018年的内部控制情况实施了审计，并出具了否定意见。康美药业也表示，正是因为公司内部控制体系的不完备，所以才催生出前期重大会计差错。据统计，截至2018年11月29日，康美实业投资控股有限公司作为康美药业最大的股东，持有股票数为16.4亿股，持股比例为32.9%，其中的15亿股已经质押，质押比高达91.91%。大股东的大规模质押行为，通常意味着股东掏空行为的发生。大股东利用股权质押，能够将股权转换为可支配现金流，但控制权由债权银行持有，即现金流权与控制权相分离。当质押的股权价值低于大股东通过股权质押获取的资金时，大股东一般都会把质押的这部分股权直接转让给债权银行，此时大股东基本不用承担掏空成本，反而大幅提高了大股东的掏空收益水平。然而，大股东“掏空”康美药业后所产生的负面影响，却全部由康美药业和中小投资者承担，如企业市值的骤降等。此时，如果企业内部控制体系足够完备，那么就可以及时识别并控制大股东损害企业利益的行为，真正做到及时止损。企业构建完备的内部控制体系，可以有效抑制大股东的非正常股权质押行为（李海霞、曹艳飞和冯鑫，2021）。由此可见，康美药业内部控制体系的不完备，是促使企业发生大规模股权质押情形的重要原因，更为企业管理当局的财务造假行为提供了机会。

3.审计机构缺乏独立性，财务造假的惩处力度不高。正中珠江作为康美药业的审计机构，在康美药业的2018年度审计报告中，首次对康美药业出具了保留意见的审计报告，此前均为标准非无保留意见。康美药业在发布前期重大会计差错公告时，正中珠江仍未发表质疑意见。审计专家表示，虽然保留意见基本等同于否定意见，但是正中珠江此前已经公开认定康美药业确实存在票据造假的行为，并对康美药业的内部控制出具了否定意见。与此同时，康美药业前期重大会计差错的出现，也能够证实康美药业财务报表整体存在重大风险，正中珠江理应对之前出具的保留意见进行调整。相反的，正中珠江仍保持原定的审计意见，并将重大会计差错出现的原因归为康美药业内部控制的不完备。审计专家还认为，正中珠江表现出的中立态度，其实更多是为了继续维持与康美药业的业务往来。

中国证券监督管理委员会对康美药业处以60万元的罚款处理，相比于康美药业虚构的300亿元货币资金来说并不算严惩。这主要是因为我国的新《证券法》是从2020年3月1日起正式施行的，而康美药业财务造假行为发生在新《证券法》正式实施之前，所以中国证券监督管理委员会对于康美药业的处理仅适用2005年公布的《证券法》。

据此可以得出结论，审计机构独立性的缺失，为企业财务造假提供了便利，再加上监管部门对企业财务造假行为惩处力度不高，很难对企业产生警示作用。

三、企业财务造假行为的防控建议

基于康美药业财务造假案例，本文分别从企业内部监督和外部监督的视角出发，为改善我国企业财务造假现状提供建议。

（一）基于企业内部监督视角，制定完备的内部管理机制

在实际业务活动中，建立完备的内部管理体系，对于减少企业的非必要支出、预防非法行为的发生、提高信息披露的准确性等都具有非常重要的意义。内部管理机制设定的主要目的就是为了识别与防范企业的非法行为，而评价内部控制的优劣，取决于其抑制企业非法行为发生的有效性。如康美药业财务造假事件的发生，正是因为企业没有制定完备的内部管理机制，致使康美药业管理当局凌驾于制度约束之上。企业内部管理机制的完善，其本质上就是要采取事前控制和事中控制并存的方式，对企业非法行为进行识别、防范以及制衡，确保业务活动的高效运转。只有真正将预防与控制落到实处，才能最大程度降低非法行为对企业造成的不利影响。因此，企业应当准确识别出当前内部管理机制存在的缺陷，为完善现行内部管理机制奠定基础，并加以落实。企业内部管理机制在构建的过程中，应当以目标为导向，使机制的构建与企业的发展保持一致；以全覆盖和规范化为标准，切忌为了达成经营目标而忽视管理，更不能单纯为了管理而忽视经营，管理和经营缺一不可。在落实新的内部管理机制时，企业还需着重把握以下几点：任用适当的内部管理机制实施人员；充分借助企业内部审计机构的力量，使得内部管理机制的运行更加严谨；充分利用社会监督机构和政府监督机构，使得内部管理机制的设定与运行更加公开透明。

（二）基于社会监督视角，保证审计机构的独立性

审计独立性是审计机构的核心使命。如果审计机构本身就缺乏独立性，那么其出具的审计报告将很难公允，财务报告预期使用者对于企业定期财务报告的信任程度也将有所下降。对于会计师事务所而言，保证审计机构具备独立性的有效途径之一，就是合伙制组织形式的应用。在合伙制组织形式的约束下，会计师事务所的合伙人对因自身工作而产生的过错负有无限责任，能使合伙人的职责与权力达到相对的均衡，提高会计师事务所日常工作的公正度，缩小财务报告预期使用者与会计师事务所实际工作情况间的期望值差异。另外，合伙制组织形式的应用对会计师事务所合伙人的执业能力和职业素养也提出了高要求。如果会计师事务所承接项目本身就存在风险，那么审计工作的开展必然会损害到合伙人的实际利益。因此，对于采取合伙制组织形式的会计师事务所而言，其还应当制定严密的项目质量追责体系，督促合伙人将审计风险的控制放在首位，独立地发表恰当的审计意见，尽可能做到审计工作不受利益纠纷的影响，保证审计机构的独立性。

（三）基于政府监管视角，加大上市公司违法行为的民事赔偿力度

中国证券监督管理委员会对康美药业财务造假事件的处罚结果一经公布，便引发了业内外人士的质疑，大多数人都认为惩罚力度与违法程度严重不对等。其实基于上市公司本身或企业大股东而言，对存在重大违法行为的上市公司做退市处理是较为恰当的，但这样做又会严重损害到中小股东的利益，所以我国监管机构决定企业是否应当退市时都会多加权衡。在实务处理中，监管机构对上市公司的处罚方式不仅局限于退市，行政处罚、民事赔偿以及追究刑事责任等都可以作为惩罚方式加以实施。但是依据我国现行的法规条款来看，对于上市公司非法行为处罚的认定还主要倾向于行政处罚，民事处罚的力度还比较轻，从康美药业财务造假的处罚结果中也能明显看出这一点。相比之下，美国采取的追责制度则是以民事赔偿为主，更多依赖于市场的监督与追责，不仅缓解了政府机构的监管压力，在改善资本市场环境方面的成效也更为明显。因此，基于政府监管视角，我国相关的政府监管部门急需做出调整，加大上市公司违法行为的民事赔偿力度，真正实现市场监管与政府监管的有机结合，为资本市场的优化创造条件。