财富管理市场发展展望

文/王鹏 梁鑫垚 编辑/白琳

在资金端规模不断扩容和资产端结构持续转型的背景下，财富管理将迎来“黄金时代”。

经过改革开放40年的高速发展，我国居民财富实现了爆发式增长，现已成为全球第二大财富管理市场。在资金端规模不断扩容和资产端结构持续转型的背景下，财富管理市场的发展浪潮已经成为金融业的共识。2021年四季度，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）过渡期实现了平稳收官。在新发展阶段，业务合规将始终是财富管理行业健康发展的重要保障。在家庭资产配置逐步由房地产向金融资产转移的长期趋势下，财富管理将迎来“黄金时代”。

财富管理市场发展的逻辑与功能

一方面，资金端的扩容和资产端的结构转型共同推动了财富管理市场的发展；另一方面，财富管理机构在促进资金融通和助力共同富裕方面，发挥着与直接金融和间接金融不同的功能。总体而言，财富管理业态迎合了当前的时代背景和投融资方式的变化趋势，因此财富管理市场的蓬勃发展将成为必然。

资金端和资产端的逻辑

从财富管理市场发展的原因来看，资金端的扩容为财富管理业务的开展带来了旺盛的需求和充足的流动性。当前，资金端的扩容主要源于以下几个方面：一是我国居民财富增速持续领跑全球，财富的积累必然会提升对财富管理的需求；二是家庭资产配置由房地产转向金融资产是长期趋势，对金融投资专业性的需求给财富管理市场的发展提供了契机；三是资本市场改革持续深化，海外、保险资金和社保等中长期资金入市将促进第三方业务的增长；四是老龄化背景下，“老有所养”的美好愿景将孕育出新的资产配置需求。

资产端的结构转型将为财富管理市场提供健康的发展环境。近年来，以“三道红线”为代表的房地产监管政策陆续出台，“房住不炒”的理念逐渐深入人心，房地产投资属性不断弱化。相比而言，我国持续深化资本市场改革，一方面，注册制的实施将加速资本市场的优胜劣汰，提升上市公司的整体质量；另一方面，基本养老金、社保基金和企业年金等中长期资金入市，或将形成有利于资管产品发展的长牛、慢牛行情。

财富管理机构的宏观功能

第一，促进资金融通，支持实体经济。财富管理机构在社会投融资活动中兼具直接金融系统和间接金融系统的优势，是一种独特的金融中介服务范式。与直接金融系统相比，财富管理机构能够利用信息优势缓解金融市场投融资双方之间存在的信息不对称，提升市场主体参与社会投融资活动的积极性；与间接金融系统相比，财富管理机构为客户提供资产管理服务，因此在投资过程中有着更高的风险承受能力，有利于为风险项目和长期项目提供融资服务。

第二，实现财富增值，助力共同富裕。2021年8月17日，中央财经委员会第十次会议提出“构建初次分配、再分配和三次分配协调配套的基础性制度安排。通过扩大中等收入群体比重，增加低收入群体收入，合理调节高收入，形成中间大、两头小橄榄型的社会分配结构”。

就高净值人群而言，市场把三层次分配政策和高净值人群的财富管理联系起来时，往往更多地关注三次分配，即财富管理如何助力高净值人群从事慈善和公益活动。事实上，高净值人群的财富管理需求至少包括以下三个方面：一是通过风险管理实现有形资本的保值、增值，无形资本的竞争力提升；二是借助合理的工具实现财富的代际传承；三是从事慈善和公益活动。

从再分配来看，财富管理机构的作用至少体现在以下两点：一是财富管理的税收筹划服务有利于根本改变历史上个人对纳税义务的抵触情绪，引导客户按照法律要求履行纳税义务，从“逃税”“藏税”向“筹税”转变，有效增加纳税基础；二是通过税收筹划，在法律允许的范围内，配合纳税人的现金流计划，在时间上规划税务成本减缓，有利于纳税人灵活安排自身的现金流需求，改善纳税体验，提升缴税意愿。

三次分配整体上应遵循自愿原则和道德准则，理想的实现手段是以教育和引导为主。与其他教育渠道相比，财富管理机构的最大优势在于可以将慈善和高净值人群的家族核心价值、愿景和长期发展目标相结合。此外，政府对于三次分配的相关政策引导，也可以借助财富管理机构的专业能力，与客户的财富管理目标相结合，给客户带来实际优惠，从而引导高净值人群的慈善意愿。

财富管理市场未来展望

展望2022年，从资金端来看，房地产行业的严格调控政策仍在，家庭资产配置将持续从房地产转向金融资产；此外，我国的人口老龄化进程将进入加速阶段，养老方面的财富管理需求将持续释放。从资产端来看，随着2021年内二次降准的落地，固收类产品的收益或将维持低位，因此在产品设计方面，“固收+”是大势所趋；全面注册制是另一个提升权益资产吸引力的改革措施，随着上市公司的优胜劣汰，资本市场有望走出适合资管产品发展的长牛、慢牛行情。

资金端未来展望

预计财富管理市场在资金端仍将受到两方面的共同推动。首先是家庭资产配置转向仍将持续，目前，房地产市场的调控政策未见松绑迹象，房地产投资的吸引力持续下滑；其次是老龄化进程加速，基本养老金、社保基金和企业年金等中长线资金的委托投资，以及养老第三支柱的发展，都是未来较长时期的发展方向，有望持续推动财富管理市场的规模增长。

第一，房地产常态调控，资产配置持续转向。

在三道红线等房地产监管政策和社会舆论的正确引导下，房地产投资属性不断弱化，“房住不炒”的理念逐渐深入人心。从30个大中城市商品房成交面积及同比增速来看，房地产市场的交易情况整体呈现“稳中有降”的态势（见图1）。

图1 30个大中城市商品房成交面积及同比增速

2021年底的中央经济工作会议再度定调“房住不炒”的同时，也提出要加强预期引导，探索新的发展模式，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求。笔者认为，“稳房价”是2022年的主基调，但不可否认的是，房地产投资属性弱化导致的家庭资产配置转向仍将持续。

从家庭资产配置情况来看，我国家庭非金融资产占总财富的比例于2015年后出现明显下降，目前已经低于法国、德国和英国，但仍高于日本和美国（见图2）。值得一提的是，由于日本的文化背景与我国更为接近，因此家庭资产配置习惯更具参考性。从这个角度来看，我国的家庭金融资产配置比例仍有上升空间。

图2 非金融资产占家庭总财富的比例

第二，老龄化进程加速，养老需求不断增长。

有研究预测，以目前的人口结构和出生率，我国的人口总量将于10年内开始下降。结合国家统计局的最新数据，2021年，我国全年净新增人口48万，人口形势十分严峻。在此背景下，财富管理市场应努力做好供需适配，满足老年人群对财富管理的需求。

一是老年人群积累了相当可观的可投资财富。中国人民银行《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》结果显示，户主年龄为56—64岁的家庭户均总资产最高，达355.4万元；户主年龄为65岁及以上的户均资产288万元，虽不是最高，但其投资银行理财、资管、信托产品的规模相当可观，均值为23.9万元，是总体平均水平的1.4倍，占其家庭金融资产的比重为34.8%，远高于其它年龄段。

二是老年人群对财富管理的需求十分迫切。首先，老年人退休以后，劳动收入直线下降甚至趋近于零，但消费支出依然发生，此前积攒的储蓄面临被逐步消耗殆尽的风险；其次，我国的养老体系面临第一支柱独大的局面，社会养老保障体系难以为老年生活提供充足覆盖；此外，老年人群还会考虑财富代际传承等其它现实问题。

这些需求都将从资金端带来财富管理市场的扩容，不过当前市场上的资管产品还不能满足老年人群的上述需求，产品创新是财富管理行业的当务之急。从国际经验来看，不少发达国家在养老金融发展过程中推出过生命周期基金、商业养老保险、长期护理保险、住房反向抵押养老贷款和保险、养老金融信托、养老消费信托等产品，通过丰富的养老金融产品吸引老年投资者更多地配置金融资产，解决了房地产不容易分割、处置以及老年人无法有效盘活其持有的房地产来提高生活水平的难题。

资产端未来展望

当前，我国经济面临“需求收缩、供给冲击和预期转弱”的三重压力。随着2021年内二次降准的落地，固收类产品的收益或将继续在低位徘徊，因此“固收+”必然是资管产品发展的大势所趋；此外，全面注册制有望在2022年落地，退市执行力度也将持续提高，资本市场“优胜劣汰”的不断加速，也将有利于形成适合资管产品发展的长牛、慢牛行情。

第一，“固收+”成为大势所趋，FOF（基金中的基金）将成为追逐焦点。

当前背景下，以固收类资产投资为主的银行理财产品收益率不断走低，对投资者的吸引力有所减弱。此外，随着资管新规落地、保本理财退出市场，寻找高收益资产成为摆在稳健投资者面前的难题，而“固收+”产品正在不断承接投资需求，成为低风险偏好资金的布局焦点。

展望2022年的资本市场，或将继续保持机遇与挑战并存的局面。从机遇的角度来看，支持中国资本市场长期向好的三大趋势没有改变：一是居民大类资产配置向权益市场转移的趋势；二是中国资产在全球机构投资者资产组合中占比长期提升的趋势；三是中国经济转型升级过程中，一批新兴企业长期成长的趋势。从挑战的角度来看，我国经济面临“需求收缩、供给冲击和预期转弱”的三重压力，以及海外回收流动性和疫情反复等考验。在此复杂背景下，经济运行情况映射到资本市场，也会引发资本市场的短期波动。

除“固收+”理念外，为应对资本市场可能出现的波动，预计FOF类产品也将成为投资者追逐的焦点。有别于传统的公募基金产品，FOF类产品以提升预期收益的实现率为投资目标，力争改善持有人的投资体验，引导持有人长期投资。FOF类产品由专业的基金经理通过深入研究各个子基金的风格特征，对不同基金进行有目标的选择并不断优化，实现投资风险的二次分散和投资波动的二次平滑，以实现更低的收益波动、更确定的收益目标，进而获得更高的收益风险比。

第二，全面注册制将至，积极拥抱权益资产。

从2019年7月科创板开市并首次试点注册制，到2020年8月创业板注册制首批企业上市交易，注册制改革推行两年多来取得了丰硕成果：提升了新股发行的上市审核效率，推动注册制板块实现有序扩容；设置了更加多元包容的上市条件，为中小型科技创新企业打开了上市通道。北交所的注册制改革在借鉴双创板块经验的基础上从审核时间与上市条件两方面进行了优化，未来有望进一步助力创新型中小企业发展。同时，2021年中央经济工作会议首次将全面实行股票发行注册制写入2022年经济工作安排，注册制改革有望在全市场铺开。

笔者预计全面注册制将给我国股票市场的投资理念带来明显改变。一方面，全面注册制的实施必然伴随着退市执行力度的提高，这将加速资本市场的优胜劣汰，从根本上提升我国资本市场上市公司的质量；另一方面，由于退市风险的增加，以往“炒小”“炒差”的投机行为将得到根本遏制，价值投资理念的流行将有利于股票市场走出长牛、慢牛行情，为资管产品的发展提供健康的市场环境。在资本市场改革不断深化的当下，房地产和金融资产特别是权益资产对于投资者的吸引力将面临此消彼长的局面，家庭资产配置转向必将持续。