地方融资平台债务市场化化解路径的研究

陈晓媛 马乙中

摘   要：在地方政府强化稳增长的发展动因下，融资平台能够利用少量政府资金撬动大量金融资本、社会资本投入政府项目，既是地方财力的有效补充，同时也成为拉动投资和经济增长的重要力量。随着地方融资平台债务规模的加速扩张，特别是大量平台在无有效约束条件下肆意举债扩大投资规模，当在融资平台政策约束趋紧时，其面临着融资能力下降、资产质量偏低、信息不透明等问题。在此背景下，探索如何发挥金融资产管理公司的专业优势和独特功能，以服务地方政府债务风险化解、推进地方融资平台救助与市场化转型为路径，推动重塑地方政府债务、防范和化解系统性金融风险具有十分重要的现实意义。本文介绍了地方融资平台发展现状，探讨了地方融资平台债务化解的主要方式，并详细探析了金融资产公司视角下市场化化解路径。

关键词：金融资产管理公司;融资平台;债务化解重构;风险缓释

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2022.07.009

中图分类号：F812.5                 文献标识码：A       文章编号：1003-9031（2022）07-0079-09

随着近十多年积极财政政策的实施，地方政府融资平台债务①规模急剧扩张，在推高政府偿债压力的同时，也不断催生了金融体系的潜在风险。2020年下半年以来，受债券违约事件等信用风险事件影响，部分地方国有企业和城投公司融资环境收紧，地方财政压力以及债务风险暴露的风险加大。在这种情况下，地方政府采取多种方式防范债务风险，这些措施在短期内对于地方政府债务风险的缓释会起到一定作用，但中长期来看未减轻地方财政的压力和债务风险暴露的可能性。因此，通过市场化方式防范化解地方政府债务风险显得尤为迫切。

一、地方融资平台发展现状

（一）地方融资平台发展的客观形势

1.从政策情况看，监管约束从严从紧，推动平台公司转型

随着平台业务快速发展，以政府信用为背书而快速形成的隐性和显性债务与政府财力的增加严重不匹配，潜藏多重风险隐患，且有嵌套及穿透为系统性、区域性风险的趋势。在此背景下，融资平台约束政策不断加码，监管不断明晰。特别是《关于加强地方政府性债务管理的意见》出台以来，各类制度性约束政策和规定呈现出了由原则到具体、承前启后、逐步推进、从紧从严的布局，融资平台转型之切、转型之难进一步凸显。

2.从融资情况看，平台公司的融资能力趋势性下降

近年来，国民经济进行产业结构调整，经济下行压力加大，各级政府为了实现稳增长目标，通过投资基础设施拉动经济增长的热情依然未减。而基建投资规模的迅速扩大，与地方财政收入增长乏力形成矛盾，需要通过融资方式弥补资金缺口。平台公司融资属于政府“表外负债”，能够避开《预算法》的强制规定。因此，相比政府直接发债而言，平台融资的方式更受地方政府的青睐。然而，自2016年下半年以来，财政部对平台公司的内部管理、融资模式和经营范围作出严格规范，平台公司融资业务明显萎缩，地方政府不得不通过扩大地方债发行规模弥补基建投资资金的缺口。

（二）地方融资平台面临的困难

1.制度设计不够完善

一是我国目前融资平台相关法律法规缺失，地方政府借助平台公司进行融资时，存在监管约束机制不健全，潜在操作风险增高等诸多问题;二是定位不清晰、职责边界不明，融资平台较多为公益性职能平台，在经营中无固定现金流，营业收入更多程度上依赖于地方财政的支持;三是多数平台尚未建立科学的企业管理制度。公司高级管理层均由地方政府任命，具有行政化干预色彩，缺乏市场竞争和人事任免机制等。

2.资产质量低，偿债风险高

一是平台公司资产质量较单一，以存货、在建工程、应收类科目为主，土地存在估值虚高的问题，经济下滑时有缩水风险，应收类科目以政府往来款为主，政府回款不足情况普遍。二是平台公司业务模式单一，以土地整理和政府代建为主的项目，高度依赖政府补贴，现金流较差。三是平台公司发债主体呈现资质下沉趋势，存在一个地区多家平台、多家公司做单一业务、无序竞争盲目举债的情况，导致债务规模快速上升，债务风险难以有效控制。

3.信息不透明存在风险隐患

融资平台信息缺乏采集、评估和发布制度，金融机构难以全面掌握其负债、担保状况和偿还安排等情况。一是平台公司存在多头融资、金融机构多头授信情况。二是信息不透明使金融机构无法明确贷款用途，一些项目范围广、子项目多，贷款银行无法了解信贷资金具体的真实情况。

（三）地方融资平台的融资及债务现状

据银保监会平台类客户名單制管理系统统计，该平台名单①内原有11737家平台公司，截至2018年末，已有2710家已调出平台类客户名单，9027家仍按平台类客户管理。平台公司融资的主要特点：一是融资渠道多样。平台公司融资渠道有银行贷款、公开发债、地方政府债务置换或部分新增地方政府债（土储、高速公路、棚改等自求平衡的地方政府债）、PPP模式、其他非标渠道（信托贷款、委托贷款、明股实债产业基金等）;二是非标类融资是平台公司前期债务扩张的重要渠道。以信托资金为例，2011年以来，信托流向融资平台资金保持快速增长，2012—2013年增速超过90%。据中诚信国际测算，2017年融资平台存量债务中，涵盖信托贷款、委托贷款、未贴现票据等在内的非标类债务占比超过50%;三是进一步收紧平台融资。2021年6月，银保监会非正式发布15号文，再次收紧金融机构对地方融资平台的融资，要求金融机构贷款前必须查询地方融资平台是否仍负担政府隐性债务，防止新增地方政府隐性债务。

从总体债务水平看：一方面，实际债务杠杆率高于警戒值。根据法询科技数据显示，从资金来源和融资主体的两种视角测算来看，审慎的隐性债务区间[43.43-47.17]万亿，故以2018年GDP值90.03万亿测算，地方政府债务隐性杠杆率约为48.3%～52.4%，如果叠加政府显性债务规模，地方政府杠杆率为71.4%～75.5%，高于60%债务警戒线。另一方面，分地区债务现状分析，由于西部地区总体的地方财政实力偏弱，较中东部地区而言其政府债务更重。

二、地方融资平台债务化解的主要方式

（一）政策端化解

政策端化解主要通过财政部出台的《地方全口径债务清查统计填报说明》及各省提出的方案来看。一是财政预算资金偿还。这种方式适用应急性短期债务，财政预算资金，受到GDP增速、税收收入等影响，通过财政资金和专项债组合进行化解。在经济上行期，财政资金偿还能力较强;在经济下行期，财政资金偿还受限。二是出让土地房产及经营性国有资产权益偿还。这种方式需要因地制宜，适用于短期债务。在沿海发达地区土地、房产等资产流动性较好，变现能力较强，将进一步加大债务的偿还能力;在土地等资产出让能力较弱的三、四线城市，存在资产流动性较差的情况，可操作性较差。三是利用项目结转资金、经营收入偿还。通过对PPP项目引入社会资本，结合“ABS+PPP”模式，盘活项目，给予该项目一定现金流的支撑，同时加速未来现金流的回笼。四是转化为企业经营性债务。“市场化”化解思路，对平台与项目的稳定现金流要求较高。五是借新还旧、展期等方式偿还。借新还旧，置换债务（短期换长期债务，非标换标准债务），需要金融机构的积极参与，对地区金融深度要求较高。六是债务公司进行破产重整。破产清算后，债务公司损失较大，进一步恶化地方融资环境。

（二）市场化化解

随着各种违约事件数量增多，我们也看到地方融资平台违约并不一定意味着全部由政府买单，地方融资平台债务风险更需要市场化的方式进行化解。2020年1月，银保监会正式发文允许金融资产管理公司参与地方融资平台风险化解，允许金融资产管理公司收购地方融资平台债务。2021年3月，国务院印发《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，部署进一步深化预算管理制度改革的具体措施。2021年，银保监会印发《关于切实做好2011年地方政府融资平台贷款风险监管工作的通知》，指导金融机构将旧控新，进一步完善地方融资平台贷款风险监管。

三、金融资产管理公司视角下市场化化解路径探析

面对地方融资平台债务风险的市场化防范化解，涉及主体多、覆盖范围广、利益冲突大、协调难度高，往往需要一个专业和相对超脱的第三方参与。从五大国有金融资产管理公司近年来通过化解问题企业的实践来看，其在防范化解系统性金融风险方面具有较为丰富的专业基础。因此，只有通过专业的“消防员”找到地方融资平台债务问题的根源，并通过以服务地方政府债务风险化解、推进地方融资平台纾困救助与市场化转型为导向，切入不良资产收购、化债基金、实质性重组等业务路径，以有效盘活存量资产、优化配置社会资源、达到化解地方政府债务风险的目的。将地方融资平台体系历史积累的不良资产剥离到金融资产管理公司之后，地方融资平台可以专注于在新的化解机制下创新业务模式，提高风险管理能力，防范新的不良资产大规模形成与积累。

（一）针对名单外平台

1.不良资产收购路径

针对地方融资平台出现的短期流动性风险，提供不良资产收购服务，收购标的符合监管对不良资产收购的要求。金融资产管理公司可通过折价收购债权转让方的债权，通过追加抵押或质押等形式增加风险控制措施，最后对融资平台债务进行处置或重组，如图1所示。

对于综合评价结果欠佳的区域及融资平台，金融资产管理公司可采用SPV①控制股权模式，即金融资产管理公司以收购的债权资产认购SPV优先级份额，融资平台将拟抵押资产剥离至新项目公司，并以项目公司股权出资认购SPV劣后级份额，从而加强项目风控，实现风险隔离，如图2所示。

2.不良資产收购+追加投资路径

在上述不良资产收购业务基础上，如融资平台仍存在资金缺口、流动性紧张或资金链断裂等情形，为提升不良资产处置价值或改善融资平台经营困境，必要时可通过SPV追加投资对其提供短期流动性支持，原则上不超过一年，追加资金规模符合监管要求，资金须用于项目建设或企业生产经营，如图3所示。

3.化债基金路径

针对预期出现债务兑付危机或公开市场债券收益率大幅波动等问题的融资平台，如上述问题将引发地方政府信用危机及区域性金融风险，可探索与地方政府合作设立信用保障基金或债务平滑基金（一般以有限合伙或信托计划为载体）等化债基金。金融资产管理公司、其他金融机构及政府指定机构出资组成化债基金，提供抵押或质押等担保，定向用于收购或偿付问题平台存量债务，协助地方政府防范因单体风险而引发系统性风险，维护经济与社会稳定，如图4所示。

4.组包打折收购路径

针对已暴露一定信用风险的区域，可与信托等金融机构对接，审慎开展融资平台不良资产组包打折收购。金融资产管理公司组包折价收购债权转让方的债权，追加抵押或质押等担保，金融资产管理公司与地方政府协作制定一揽子实质性重组方案，对多家债务企业进行债务处置，争取整体性化解区域债务风险，实现社会意义和经济效益双赢，如图5所示。

5.联合产业并购+实质性重组路径

针对融资平台的市场化转型需求，可协助其挖掘适宜的产业资源及引入优质的产业合作方，共同开展产业并购。首先，金融资产管理公司发挥专业优势，对并购标的存量债权进行清理整合。其次，金融资产管理公司（优先级）、产业投资人（中间级）、地方融资平台（劣后级）共同通过设立SPV对并购标的进行股权收购及实质性重组，进而提升融资平台的市场化经营及现金流创造能力。同时，必要时可通过股东借款等形式追加投资，追加规模符合监管要求。最后，通过其他主体提供有限合伙份额远期回购，为优先级投资本金及收益提供差额补足，并为回购及补足义务提供担保，如图6所示。

6.资产剥离及盘活路径

针对融资平台对“两金”（应收账款、存货）压降、“两非”（非主业、非优势）剥离、“两资”（低效、无效资产）处置工作，可联合金融机构设立SPV收购上述剥离资产，并引入产业投资人分类处置、提升资产价值，如图7所示。

7.财务顾问+综合金融服务路径

与地方政府深入对接并统筹规划，针对融资平台和地方国企的整合归并和转型升级工作、问题融资平台和问题国企的纾困救助或破产重整工作，提供专业财务顾问，针对性地开展不良资产收购、追加投资、实质性重组、债转股、受托管理等综合金融服务。

（二）针对名单内平台及地方隐性债务

针对名单内平台债务，以存量风险化解为主，以不良资产收购为主要介入路径，不得借化解债务风险新增平台债务，不能通过信托产品新增或置换原有债务，不得通过收购到期债务等方式变相提供融资。

针对地方隐性债务化解，金融资产管理公司严格落实监管要求，所对应的融资平台应债权债务关系清晰、对应资产清楚、项目具备财务可持续性、化债方案明确且切实可行，不得将地方政府隐性债务转化为企业债务，并采用实质性重组手段整体化解风险。

（三）金融资产管理公司化债风险控制

金融资产管理公司参与地方融资平台债务风险化解，应严格遵守银保监会监管要求，对问题融资平台债务进行自主决策，不受地方政府等影响，并做好融资平台化解风险防控和风险隔离，有序退出机制。其中，主体信用评级为AAA级的融资平台可不设置抵质押等硬性担保措施，其余地方融资平台按以下四类区域①设置差异化的风险控制措施。

一类区域（北京、上海、广东等），主体信用评级为AA+级的交易对手可不设置抵押或质押等进行担保，综合抵押率小于或等于100%;主体信用评级为AA级的交易对手，需要增加抵押或质押担保，综合抵押率小于或等于80%。二类区域（山东、河南、四川等），主体信用评级为AA级、AA+级的交易对手，需要引入抵押或质押担保，综合抵押率小于或等于60%～80%。三类区域（湖南、河北、陕西等），主体信用评级为AA级、AA+级的交易对手，需要引入抵押或质押担保，综合抵押率小于或等于50%～60%。四类区域（贵州、天津、新疆等），主体信用评级为AA级、AA+级的交易对手，需要引入抵押或质押担保，综合抵押率小于或等于40%～50%。

（责任编辑：夏凡）

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