增强制度自信推进改革创新

杨光

2022年4月20日，十三届全国人大常委会第三十四次会议表决通过《中华人民共和国期货和衍生品法》。该法第一百一十五条规定“国务院期货监督管理机构应当建立健全期货市场监测监控制度，通过专门机构加强保证金安全存管监控”。这里的“专门机构”就是指极具中国特色、全球首创，被称为我国期货市场“电子眼”的中国期货市场监控中心。

富有中国特色的期货保证金安全存管监控制度的成功探索

仅靠出制度、发文件，监管效果并不理想。我国期货市场在经历了20世纪90年代初“野蛮生长”初创时期、90年代中后期两次清理整顿后，于2000年左右进入规范发展阶段。

2004年初，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国发〔2004〕3号，即“国九条”）提出“稳步发展期货市场”。期货保证金安全是期货市场稳步发展的基础，关系到期货市场的长治久安、投资者的合法权益及其对市场的信心。为强化保证金安全，中国证监会在部分地区试点期货保证金封闭运行的基础上，向全国推广，并于2004年7月20日颁布了《期货经纪公司客户保证金封闭管理暂行办法》（证监期货字〔2004〕45号）。

遗憾的是，该办法刚颁布20天，2004年8月9日，期货行业就爆出“四川嘉陵期货挪用客户保证金8000多万元，董事长刘崇喜失踪”的大案。半年后，2005年2月15日（春节长假后开市前一天），期货行业再次爆出“万汇期货保证金账户上2800万元不翼而飞，公司高管严芳、卞明夫妇失联”的案件。

设立专门机构，实现客户资产保护的长治久安。在建立保证金封闭运行制度后，市场仍接连爆出挪用客户保证金的恶性事件，这使证监会意识到，鉴于各地证监局人手紧缺、保证金检查时间间隔较长、数据滞后严重等原因，保证金封闭运行制度难以完全落实到位。为此，證监会决定，向信息科技要生产力，成立专门的期货保证金安全存管监控机构。2006年5月18日，中国期货保证金监控中心（现已更名为“中国期货市场监控中心”，以下简称“中国期货监控”）正式开业。各期货交易所、期货公司于每个交易日（T日）、各期货保证金存管银行不晚于下一个交易日（T+1日）向中国期货监控报送数据。中国期货监控组建专门团队、利用信息系统，根据交易所和银行的数据，每日对期货公司数据进行稽核校验，发现问题立即报告证监会。中国期货监控在保证金监控系统上线初期，便陆续发现五起挪用保证金事件，并随即发出相关预警。此后，我国期货市场连续多年未出现挪用保证金事件。

2011年10月24日上午，中国期货监控在例行的T+1日保证金核对工作中发现，华证期货经纪有限公司保证金账户出现了4000多万元的缺口。中国期货监控立即报告证监会，并向江苏证监局发出预警。经查，华证期货董事长、实际控制人闵明，在处理相关民间借贷债务过程中，于2011年10月21日（星期五），挪用客户保证金4100万元。10月24日（星期一），当事人知道其挪用客户保证金一事，最迟将于当天被中国期货监控发现。因此，他也于当天主动向江苏证监局报告了情况。在证监会的指导和江苏证监局的协调下，当地政府迅速协调资金弥补保证金缺口并于10月25日到账，确保了该期货公司客户的正常交易，维护了期货市场平稳运行和社会稳定。由于风险发现及时，仅仅两个交易日内，这一突发事件就迅速得到解决。

自此以后，十多年来，我国期货市场再也没有发生挪用保证金事件。我国的期货保证金安全存管监控制度和中国期货监控这一专门机构，均经受住了实践的检验。

美国的期货监管机构专程赴中国期货监控“取经”。同样是2011年10月24日，美国期货行业也发生了一件大事。全球最大期货经纪商全球曼氏金融控股公司（MF Global HoldingsLtd.，简称曼氏金融）遭遇重大危机：欧债危机愈演愈烈，穆迪2011年10月24日将持有大量欧债的曼氏金融的信用评级降至接近“垃圾级”。曼氏金融展开自救。然而，10月31日，监管机构发现曼氏金融有约12亿美元的客户保证金不翼而飞。当天，曼氏金融申请破产保护。

曼氏金融发生挪用客户保证金事件，让美国监管机构意识到其监管方式存在重大缺陷。2012年5月29日，美国商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission，简称CFTC）前代理主席、美国期货业协会（National FuturesAssociation，简称NFA）主席沃尔特·卢肯（Walt Lukken）专程赴中国期货保证金监控中心“取经”。

不幸的是，卢肯先生返回美国一个月后，美国期货业再次爆出重大风险事件：2012年7月9日，知名期货经纪商美国百利金融集团（PFG BEST，简称百利金融）董事长罗素·沃森道夫（Russell Wasendorf）自杀未遂，他坦承，一直在挪用客户保证金并通过伪造银行对账单来欺骗客户和监管机构，而他的这一行为从1993年就开始了。美国期货监管机构经调查发现，百利金融的客户保证金缺口已达2.2亿美元。

这些风险事件，让美国期货业蒙羞，也让美国期货监管机构的公信力遭受巨大质疑。此后，CFTC、NFA等美国期货监管机构在多个国际会议场合向全球推荐关于客户资产保护的“中国期货保证金监控中心（China Futures MarginMonitoring Center ，简称CFMMC）模式”。但是美国方面也承认，鉴于中美制度差异、华尔街金融资本的强大阻力，“CFMMC模式”美国可以积极学习，但无法完美复制。

富有中国特色的期货市场运行监测监控制度的有益尝试

中国证监会未雨绸缪，于2008年国际金融危机前，决定建立“期货市场运行监测监控系统”。2008年上半年，全球大宗商品还处于大牛市中，但全球金融市场早已危机四伏。2007年美国次贷危机爆发，华尔街投行逐步深陷危机。

2008年3月17日，美国第五大投行贝尔斯登因濒临破产被摩根大通银行超低价收购，引发国际大宗商品市场大面积恐慌性抛售和价格暴跌，进而引发我国期货市场一波大幅下跌。2008年3月19日，上海期货交易所的铜、铝、锌，郑州商品交易所的白糖、棉花、强麦、菜油，大连商品交易所的大豆、豆粕、豆油、棕榈油等品种近乎所有合约全线跌停。然而，全球大宗商品经过短暂的暴跌调整后，很快又重返轰轰烈烈的上涨态势。

中国证监会已感受到，全球大宗商品的疯狂上涨，为潜在系统性风险爆发，积蓄巨大能量。2008年4月7日，证监会召开期货交易所联席会议。会议指出，各交易所及中国期货监控要未雨绸缪，把维护市场安全平稳运行作为当前第一要务。为防范期货市场系统性风险，会议决定建立“期货市场运行监测监控系统”，将各期货交易所的交易数据实时汇集到中国期货监控，以给证监会监管期货市场提供一个统一平台，以更全面、更准确、更及时地监控市场运行情况，使期货监管部门对市场“看得见、说得清、管得住”。

国际金融危机的恶化与蔓延，给我国期货市场2008年国庆长假后的市场运行带来严峻挑战。2008年7月，美原油、美大豆、伦铜价格创下历史新高后，从高位回落。国内商品期货市场也开始新一轮调整，主要期货品种的价格大跌，市场总持仓量虽有所减少，但沪铜等标杆性品种的持仓量却不减反增，市场分歧加大。2008年9月15日，美国第四大投行雷曼兄弟申请破产保护，第三大投行美林公司被美国银行收购。

2008年9月21日，前两大投行高盛与摩根士丹利，被美联储批准由投行转型为银行控股公司。至此，华尔街五大投行“全军覆没”，美国次贷危机已演变为金融危机，开始向全球蔓延。此时，我国国庆长假将至。

2008年国庆长假休市长达九天。这期间，境外有六个交易日。如果金融危机在此期间进一步蔓延，境外大宗商品市场将暴跌，巨大的累积跌幅将给我国期货市场长假后的运行带来严峻挑战。为此，各期货交易所纷纷采取措施，提高保证金比例并向市场发出风险提示。2008年国庆休市期间，境外大宗商品市场累计跌幅巨大：美大豆跌15.9%，伦铜跌15.2%，美原油跌12.3%，日胶跌12.2%。2008年10月6日，国内期货市场开市后，各交易所主要品种不出所料全线跌停。如此局面在我国期货市场建立以来尚属首次。2008年10月7日，大部分品种继续跌停，10月8日，铜、天胶、豆一等主要品种连续第三个跌停板。

中国期货监控作为我国期货市场的数据中心，为中国证监会科学决策以应对百年一遇的系统性风险，提供了重要支持。面对各主要品种的连续暴跌，市场就交易所可能采取的风险处置措施出现激烈争论。争论的核心是应当“扩大停板”

（提高保证金比例、扩大涨跌停板幅度）还是应当“强制减仓”。一种观点认为，“强制减仓”是我国期货市场风险控制措施中的“核武器”，不要轻易使用，还是应当“扩大停板”

并继续交易。许多产业客户都支持该观点，认为其持仓都是套保持仓，期货市场的强制减仓，将导致其现货头寸出现风险暴露，不利于服务实体经济。另一种观点认为，外盘已经跌幅巨大，如果对铜、天胶等品种“扩大停板”，极有可能会出現扩板后再度跌停板的情况，不但无法释放风险，反而可能会造成投资者大面积穿仓、期货公司破产，进而殃及更多投资者，危及交易所等金融基础设施安全。各交易所可通过计算机系统模拟强制减仓，来初步测算强制减仓的结果。但是，交易所并不掌握投资者资金状况，无法对扩大停板的结果做出准确估计。

面对这场金融海啸对我国期货市场的巨大冲击，证监会亟须做出科学判断，并指导各交易所采取果断措施。

得益于我国独有的“穿透式”监管模式和证监会推进我国期货市场数据大集中的独特制度安排，中国期货监控除了汇集来自各期货交易所的客户交易明细数据外，也汇集了来自各期货公司的客户资金数据。10月6日收盘结算后，中国期货监控根据证监会相关领导的指示，立即启动覆盖各期货交易所、各期货公司、所有投资者的全市场压力测试。10月7日、8日收盘结算后，又陆续进行第二次、第三次全市场压力测试。10月8日的第三次全市场压力测试结果显示：全市场风险依然居高不下，尚未完全释放。在目前已经连续三个跌停板的基础上，如果市场再下跌三个停板以上，而不采取任何措施，将会导致上百亿元的资金缺口！

证监会对压力测试结果和模拟强制减仓测算结果慎重比较后认为，面对这百年一遇的系统性风险，还是强制减仓最能保护整个市场。随后，在证监会的统一协调下，各期货交易所紧密配合、步调一致，对于压力测试结果显示扩板还不能释放风险的品种，采取强制减仓措施化解风险。强制减仓后，投资者穿仓总金额约2000万元，且没有任何一家期货公司在交易所穿仓。此后，部分穿仓投资者陆续补足资金，穿仓总金额进一步缩小至1000万元以内（当时，我国期货市场总资金量约450亿元）。在百年一遇的金融海啸给我国期货市场带来的外部输入型系统性风险面前，将损失控制到这样一个水平，证监会和各期货交易所得到了各方面的积极评价。期货市场数据大集中的独特制度安排、中国期货监控这一极具中国特色的机构设置，为证监会使用大数据进行科学决策提供了重要支持。此后，每次春节、国庆长假期间，中国期货监控都会例行开展针对各种风险场景的全市场压力测试，让证监会对期货市场长假后的总体风险做到心中有数。每当有期货品种出现连续三个涨停板或者跌停板时，中国期货监控都会利用自身的数据优势，有针对性地开展专项压力测试，为交易所在“扩大停板”和“强制减仓”之间做决策提供数据支持。

具备独特优势的衍生品场内外联动监测的创新实践

将场外衍生品纳入调整范围，是《期货和衍生品法》的又一个亮点。从二审稿起，法律名称由《期货法》改为《期货和衍生品法》。这里的“衍生品”就特指“场外衍生品”。习近平总书记在第五次全国金融工作会议上强调，金融工作要紧紧围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务。金融衍生品是服务实体经济风险管理需求的重要工具。一方面，交易所的期货、期权等标准化的场内衍生品，通过发挥其发现价格、管理风险、配置资源等重要功能，服务实体经济。另一方面，实体企业面临的风险千差万别，非标准化的场外衍生品则进一步满足了实体企业个性化、精细化的风险管理需求。例如，我国期货行业在疫情防控期间创设的“口罩期权”“消毒液期权”等场外衍生品工具，为直接支持防疫生产企业稳定现货供应价格、保障防疫物资生产，发挥了积极作用。

2008年的国际金融危机催生了场外衍生品领域的新型金融基础设施——交易报告库。场外衍生品“一对一”的交易方式，决定了其透明度很低。2008年前，各国监管机构往往难以掌握相关信息。场外衍生品市场的监管缺失，是导致2008年国际金融危机的重要因素。为了提升场外衍生品市場透明度、防范系统性风险、防止市场滥用，2009年9月，二十国集团（Group of 20，简称G20）领导人匹兹堡峰会就全球场外衍生品市场改革达成共识。建立交易报告库（TradeRepository，简称TR）这一新型金融基础设施，位列各项改革措施之首。随后，各国金融监管机构，纷纷将场外衍生品市场纳入监管视野，建立交易报告库，并要求场外衍生品交易参与者向交易报告库报告信息。同全球场外衍生品市场监管改革相衔接，《期货和衍生品法》第三十六条也规定“国务院授权的部门、国务院期货监督管理机构应当建立衍生品交易报告库，对衍生品交易标的、规模、对手方等信息进行收集、保存、分析和管理，并按照规定及时向市场披露有关信息”。

中国期货监控对标国际标准建设成为境内首家获得金融稳定理事会认可的交易报告库。G20成立的金融稳定理事会（Financial Stability Board，简称FSB），推动相关国际金融标准制定机构，为包括交易报告库在内的主要类型金融基础设施制定了相关准则，要求G20成员经济体遵照执行。为贯彻落实习近平总书记关于“对接国际上普遍认可的规则、标准和最佳实践”的指示精神，2018年4月，证监会指导中国期货监控对标国际标准建设交易报告库。经过两年零八个月的持续建设和提升完善，2020年12月，FSB发布《关于2020年场外衍生品市场改革实施进展的报告》，正式宣告中国期货监控成为我国境内首家获得FSB认可的交易报告库。目前，中国期货监控的交易报告库逐日逐笔收集期货公司风险管理子公司等交易商的场外衍生品交易信息，进行统计分析、风险监测，并通过不同类型的信息披露，让监管机构、市场参与者、公众及时掌握场外衍生品市场的规模、结构及其变化趋势。

同时汇集大宗商品场内场外交易数据的独特优势，让中国期货监控向场内场外联动监测迈出了坚实步伐。前不久，震惊世界的“伦敦镍”事件爆发后，伦敦金属交易所（LondonMetal Exchange，简称LME）要求每日上报镍交易的场外衍生品持仓数据。LME表示，镍市场此前发生的一系列事件与场外衍生品市场大量空头持仓有关，但在2022年3月8日之前，LME并不掌握这些数据。反观我国的期货市场和场外衍生品市场，由于证监会对期货衍生品市场数据大集中的制度安排，中国期货监控不仅汇集了我国期货市场的全部数据，而且还通过交易报告库收集了商品类场外衍生品市场的成交、持仓明细数据，从而为开展场内场外联动风险监测创造了独特优势。

下一步，中国期货监控将在证监会的指导下，按照易会满主席关于“认真领会期货和衍生品法的立法精神，深入学习掌握各项制度的内涵，把每一项制度真正落到实处，切实提升监管效能”的指示精神，充分发挥作为我国期货市场“电子眼”的功能，严格落实落细《期货和衍生品法》相关规定，继续为期货市场和衍生品市场持续健康稳定高质量发展保驾护航，为期货市场和衍生品市场更好服务实体经济贡献力量。