信息经济学视角下债券违约研究——基于永泰能源债券违约案例

王 丹

(黑龙江大学 信息管理学院，黑龙江 哈尔滨 150080)

近些年来，随着我国经济市场的快速发展，债券市场的规模也越来越大，已经逐渐成为资本市场的重要组成部分。到目前为止，我国的债券市场仍然在不断地扩大中。据统计可知，在2014年年初之前，我国债券市场从来没有发生过实质性的债券违约事件[1]。而在2014年之后，全世界的经济都处于低迷状态，企业进行融资较为困难，债券违约信用风险层出不穷。面对如此情形，笔者从信息经济学角度出发，深入解析永泰能源债券违约案例，了解债券违约过程，分析事件发生后所带来的严重后果，进而得到关于永泰能源债券违约事件的启示。

1 概念界定

1.1 债券

债券是政府、企业、金融机构等债务人(债券发行者)为了向社会大众筹集资金，在不违反法定程序的前提下，向债权人(债券购买者、投资者)承诺于制定日期按照协议约定的利率支付利息和本金有价值证券[2]。

1.2 债券违约

随着我国经济发展愈来愈好，债券市场的规模也越来越大。债券违约事件也在不断地出现，债券作为一种相对稳定的投资方式也存在着一定的风险[3]。债券违约是指债务人没有按照事先约定支付给债权人相应的本金利息，也即存在一定的违约现象。债券违约主要分为以下几个类型，如表1所示。

1.3 信用风险

信用风险(即违约风险)是指交易双方因为某些原因没有履行当时的交易承诺，导致债权人无法获取本息的可能性，这种风险的存在和信用活动息息相关。

1.4 信息披露

信息披露主要是指向投资方、债权人等公众发送关于本公司价值信息的公告，能够降低公司和资本市场之间的信息不对称，是一种重要的制定安排，可以缓解资本市场的部分信息问题[5]。

2 相关理论基础

2.1 信息不对称理论

在当今社会，网络的快速发展引起的信息共享已经削弱了部分信息不对称，但信息不对称现象仍然普遍存在于生活中的方方面面，尤其是在市场经济中。以市场经济为例，各参与方所获取的信息不同，相互之间进行博弈，拥有信息量大的一方总是处于优势地位[6]。因为在债券市场交易中，债权人和债务人所拥有的信息量并不一致，拥有信息量较少的一方会在交易过程中承受更大的风险。为了避免或降低风险，信息劣势方在已有信息的前提下，应该及时提高自身的观察、分析和判断能力，以此来弥补信息量的不足。

2.2 不完全契约理论

契约理论主要包括完全契约理论和不完全契约理论。完全契约理论是指在市场交易过程中，各参与交易方可以完全预料以后会遇到的问题，并可以据其制定交易规格或制定交易合同。显而易见，以完全契约事件并不会在实际生活中出现。而不完全契约理论是指由于交易双方并不能完全预料契约执行过程中的不确定性，因此不肯制定明确界定各方权力、责任、义务的完美契约[7]。由于不确定性和非对称信息的存在，交易双方签订不完全契约才是常态[8]。永泰能源债券违约事件中，债权人在债券期满之前不会完全预见债券发行方所面临的各种经营情形，例如经营不善、后期资金周转不灵、政策阻碍等，这些难以预料的问题发生后，为公司企业带来名誉损失和经济损失，同时，作为投资者的民众也会面临亏损严重的情形。

2.3 委托代理理论

委托代理理论研究主要包括代理关系的发生和建立代理关系的管理运作机制，存在逆向选择和道德风险两个方面的问题[9]。就永泰能源债券违约事件中，债券受托管理人属于代理人，广大民众作为投资方(债权人)属于委托人，一旦发生债券违约行为，可以利用委托代理关系中协调双方利益的措施处理违约后债券人和债务人的利益冲突，促进事件处理的效率。

3 债券违约案例分析

3.1 案例过程分析

永泰能源是一家综合能源供应商公司，主要业务包括煤炭、电力和油气，已经形成三者之间的格局。但近年来，随着物流、金融、医疗等领域的兴起，该公司开始逐渐扩张发展版图，调整经营策略，计划转型，并采取激进式的投资战略，收购了很多小型企业，实施多元化发展。公司转型、扩大业务版图都需要大量的启动资金，于是该公司从2011年开始在债券市场发行债券，并在随后几年逐渐加大发放力度，募集了大量资金。尤其在2017年年间，该公司发放债券数量达到最高，共有13支债券，募集的资金也高达111亿元，这一年的过度发放债券也为之后的债务埋下了巨大的隐患[10]。2017年7月，永泰能源发行名为“17永泰能源CP004”的债券，发行的规模高达15亿元，为期1年，属于短期融资券，该债券的详细信息如表1所示。在此之后，该公司又相继发放了“17永泰能源CP005”“17永泰能源CP006”“17永泰能源MTN001”“17永泰能源MTN002”“17永泰能源PPN001”“17永泰能源PPN002”“17永泰能源PPN003”“18永泰能源PPN001”等13只债券。此次大规模的发放债券的主要目的是偿还快要到期的债务，并补充流动资金以便后期业务的顺利运营。

表2 “17永泰CP004”债券信息

事件爆发于2018年的7月5日，由于2017年发放债券过多，一年期限后，永泰能源没有兑付“17永泰能源CP004”债券的本金和相关利息，从而构成了实质性违约。与此同时，“17永泰能源CP004”之后发放的13只债券仍在存续期内，“17永泰能源CP004”的违约触发了其募集说明书或定向协议中已经披露的交叉保护条款[10]。可谓是触一发而动全身，债券违约事件给永泰能源公司带来了巨大的经济损失，以及导致其名誉扫地。

3.2 债券违约案例结果分析

永泰能源经过两次违约(第一次违约：“17永泰CP004”债券到期后未支付本金和利息；第二次违约：由第一次违约引发的交叉违约，在该公司发放的所有债券中，只要有一只债券出现违约现象，那么其他未到期的债券会被视作已到期限)后，引起了严重的后果。

3.2.1 公司债券价格下降。 由于在2018年7月5日，“17永泰CP004”债券没有支付给债权人本息，造成违约后，在第二天，永泰能源宣布股票和债券全部停盘。待该公司经过5个月的休养生息后，于12月19日从债券股市复出，但因为受到上次风波的影响，相较于该公司此前的股市而言，此次的股价大幅跌停，其中债券的价格也下跌很多。

3.2.2 公司信用等级下降。 相较于肉眼可见的经济损失，更为重要或严重的是公司企业的名誉扫地，及信用评级降低，这会为未来企业的发展带来更大的阻碍。债券市场也是信用市场，一次过失则会导致企业在短时间内难以取得债权人的信任。自从永泰能源发生债券违约事件后，2018年7月6日，联合信用评级有限公司发表了《关于下调永泰能源股份有限公司主体和相关债项信用等级公告》，该报告提出下调永泰能源主体和各期债券信用的评价等级[11]。评价等级下调情况如表3所示。此次公司整体信用评价等级的下降带来很多负面影响，无论是债务处理还是未来的经济发展，都有阻碍影响。

表3 永泰能源信用评价等级

4 债券违约案例的启示

4.1 完善信用评级机制

在债券市场中，债务人公司的评价等级很大程度上会直接影响甚至是决定债权人的选择，很多债权人可能会在买进评级较高的债券后，过度依赖债券信用评级的权威，从而忽视了项目风险，而我国目前的债券市场存在着一些虚假评级，外部人员很难知道债券发放企业的真实情况，只能从企业资源开展的信息披露活动(公开发布财务报表)中了解其真正的经营能力，这也是企业想让投资者看到的信息，便涉及了信息不对称引发的道德风险。为了规避或降低这种风险，面对规模较大的国家企业和民营企业，国家相关部门应干涉其信息披露活动，进而制定合理真实的信用评价机制，尽量减少因为信用等级评价而造成的违约事件，最大可能地保障债券市场的顺利运行。

4.2 增强风险防范能力

在纷乱复杂的债券市场中，债券违约事件层出不穷。为了降低甚至是避免债券交易中产生的风险，必须要增强相关的风险防范能力，可以从债权人(投资者)和债务人(债券发行方)两个角度出发提高风险防范能力。

4.2.1 债权人应提高自身分析能力。 作为债券交易市场中的投资方，在根据信用评级机制确定选择某一家企业的债券后，不应过于放松，单纯地把全部的信任压到信用评级机制上。作为信息弱势方的债权人，必须时刻关注市场，观察该债券企业的发展情况，获取真实有用的信息，总结出企业运营的实际情况，判断自己已购入债券的未来发展状况，及时采取相应的措施，从而降低不利于投资方的事件发生后造成的恶劣影响。总之，作为投资者，必须时刻提高自身的风险意识，选取合理的投资方式，不要一时冲动过度投资。

4.2.2 债务人应建立债券违约预警机制。 作为债券交易市场中的债券发行方，在一定程度上是处于主动地位的，相较于投资方的债权人拥有更多的市场信息和企业内部消息，因此在开展债券违约预警系统活动方面，所产生的效果更加良好。根据永泰能源债券违约事件的发生，并结合一些其他的案例，可以发现很多民营企业的债券违约预警系统不够完善，更甚者部分企业压根没有该系统。显而易见，在永泰能源债券违约事件发生前，永泰能源企业内部已经知晓自身的经营状态不佳，正处于高风险状态，资金流严重地周转不灵，盈利情况不佳，但是因为缺乏预警防范机制，尽管管理层已经意识到了事态的严重性，但是缺乏一套完整的机制来指示有效工作的开展，最终造成了难以挽回的损失——全面爆发债券违约。因此，永泰能源类似的民营企业处理时刻地关注企业内部主要的财务指标变化信息外，还应该设立完善的风险管理部门，并构建有效实用的风险预警防范机制，以便加强公司或企业内部的风险控制[12]。

4.3 提高企业信息披露的真实性

在永泰能源债券违约事件中，该企业公布的信息经过了相关部门的盈余管理，其真实性存在一定的不足，甚至蒙蔽了投资者的双眼。因此，为了使投资者更好地了解企业的真实情况，以及企业的信用风险，进而减少投资失败后对企业的怨言。企业不仅应保证所披露的信息的真实性，并且应及时更新各项相关的细节信息和企业重大变化[13]。企业作为债券市场中的债务人，有很大的可能会受到自身利益的驱使，在保障自身利益的基础上经篡改后发布一些有误信息，这也是不可避免的情况。在这种情形下，就需要国家政府的力量从中总体管控，相关政府单位或部门需要从整体出发控制各大民营企业、国有企业信息披露的质量，以避免出现不好的后果。

4.4 明确发展目标，避免盲目扩张

永泰能源债券违约事件很大一部分原因是因为过度盲目地扩张发展规模，过度地依赖融资经济。做出多元化扩大规模地决定时，应充分地考虑到扩大风险。而永泰能源在确认转向新型产业时，需要了解新兴经济正处于发展地初期阶段，不稳定性强，面临的失败风险也较高。除此之外，在选择多元化扩张规模时，还应考虑到多元化经营的相关性，判断该企业原先经营的产业与将要涉足的产业之间的关联性强弱，两方之间的关联性必须较强，方可确保公司未来获得长期稳定发展[14]。

5 结束语

近些年来，我国多次出现债券违约事件，造成了严重的经济风险和长期的信用风险。虽然这是债券市场获得成长必须要经历的风雨，但也对融资市场带来了很大的负面影响。永泰能源由于错误估计自身发展，过多地依赖债券市场，以及投资时机的错误选择，同时在违约事件发生后没有及时调整应对策略，造成了巨大损失[15]。为了以后减少或者避免类似风险的发生，需要从每次的债券违约事件中吸取教训、获取启示后，形成一套防范和应对处理债券违约风险的机制。本研究站在信息经济学的视角，分析永泰能源债券违约案例发生过程和后果，获得相关启示，以期为我国债券市场的健康发展增添一点微薄力量。