融资融券业务风险管理——以C 证券为例

文/郝佳男（兰州财经大学）

一、研究背景

融资融券业务，也称为信用业务，分为融资业务和融券业务。融资业务是投资者以资金或证券作为抵押物，向券商借入资金买进证券，并在规定期限内还本付息；融券业务是投资者以资金或证券为质押物，向券商借入证券并卖出，在规定时间内买入相同种类和数量的证券归还券商，并支付相应融券费用。融资融券业务推出目的是为当股票价格虚高时，通过融券卖出证券，抑制股票价格泡沫的继续生成和膨胀，以及在市场低迷时，买入证券起到“托市”作用，但风险的存在导致融资融券业务未能顺利进行，因此，对融资融券业务进行风险管理尤为重要。

二、C证券融资融券风险

（一）市场风险

因市场异动而带来的风险统称为市场风险。两融业务属于信用交易，当市场大幅度波动时，杠杆性质会使客户随时有爆仓的可能，而中小投资者的业务专业性和风控性有限，跟风现象明显，在市场波动时，中小投资者的行为会加剧市场波动，进一步影响市场股价的走向，带来更大的市场风险。

（二）业务管理风险

C证券的规章制度规定，不得向从事证券交易时间连续计算不满半年、缺乏风险承担能力、证券投资经验不足的投资者开展两融业务。然而，C证券公司的分支机构在日常业务操作过程中，存在对投资者授信管理、征信环节授权执行不到位或超授权情况，在没有向投资者充分揭示两融风险前提下，为不符合条件的投资者授信或给予投资者不匹配的授信额度。两融业务的杠杆效应，在为投资者带来更大风险的同时，也会带来更大的收益，在利益翻倍的驱动下，很多不理性的投资者以他人名义，申请开立更多的信用账户，进行两融交易，而很多C证券分支机构的工作人员在明知这种情况的前提下，仍选择为此类投资者开立信用账户，给公司和投资者带来了巨大风险。

此外，在向投资者进行风险提示和交易中，C证券未能对投资者进行系统性的教育，只是流于过场，配套的服务也没有及时提供。为适应市场环境和投资风险的变化，证券监管机构对证券市场的监管条款变动较多，而C证券的分支机构和营业部门又很多，在信息传导过程中不及时、不迅速，致使很多基础服务岗位的工作人员未能收到此类信息变动，对其培训不到位，尤其是针对两融业务和信用业务的专员培训方面，不能及时跟上政策变动的脚步，由此导致投资者信息不对称，加大了风险。

（三）信用风险

两融业务对于投资者而言，其交易难度相较普通交易更为复杂，投资者在关注市场行情的同时，还要考虑因杠杆性质导致的被放大的操作风险以及支付交易的利息费用。若投资者对大盘走向判断失误，要承受几倍于普通交易的损失，而当交易到期和维持担保比例不能达到要求的时候，即使投资者被强制平仓，也未能偿还负债和支付相应利息，此时，风险就会转移到了券商身上。

目前，C证券对投资者提供两融业务建立在其与投资者的信用关系基础上，虽然C证券有严格的授信审核和较为完善的后续跟踪程序，也不能完全避免在紧急情况下对投资者强制平仓带来的风险。通常，在进行授信前，C证券会对投资者进行信用评级调查，确定信用额度。但有些分支机构未能严格遵守公司规章，未对客户进行信用调查，对于那些有不良信用记录、存有负债情况的投资者，仍提供授信业务，当证券价格出现大幅波动时，这类资信状况未达标的客户没有能力还融资负债，即使被强制平仓，最终也是券商受到损失。

三、融资融券业务风险

（一）市场风险

我国证券市场易受到外界条件的影响而产生异常波动，如受到宏观经济政策，相关法律法规，市场的利率，汇率与进出口价格波动的影响。这种市场异常波动很可能引起投资者进行两融业务时用于冲淡担保物的债券贬值，造成担保比例不足，证券公司未能及时回笼资金。由市场自身原因而引起的两融业务的变动则是两融业务的市场风险，当监管部门与证券交易所的交易出现异常或者市场出现系统性风险时，都会对投资者的两融业务造成影响，使投资者承担风险，蒙受损失。

具体而言，当两融业务的标的证券暂停交易或者被终止上市，投资者不得不面临被提前终止两融交易风险，致使投资者产生损失；当证券公司在投资者进行两融交易期间，提高了强制平仓和追加保证金的条件，使投资者提前进入强制平仓和追加保证金的状态，这样会加大投资者的交易难度和风险，使投资者蒙受损失；在投资者进行两融交易期间，由于证券公司制定了一系列的交易限制规则，而导致投资者承担更大风险，如单一担保证券占该证券总市值的比例，单一客户融资规模，融券规模占总资产比例等标准，一旦投资者的交易指标达到这些标准的最大限度时，就会被强行限制交易，即使投资者有更大的盈利空间，也无法获得更多收益，或者当投资者的投资收益未达到预期值，被停止了交易，就会承担维持担保比例不足，不能足额还债和支付利息的风险，当投资者没有能力归还资金时，风险会转嫁至证券公司，最终是券商受到损失；在投资者进行融资融券交易期间，因投资者选择的证券公司在从事两融业务的资质方面出现问题，致使投资者不得不被强行停止交易，给投资者带来损失。

（二）杠杆风险

两融业务最大的特点就是杠杆效应，通过保证金支持的方式，为投资者提供了“以小博大”的机会，通过保证金比例，投资者可以获得高于原本自身资金基本的资本进行两融交易。但高资本投入意味着高风险，如若在交易中判断失误，选错了方向，那么亏损就会放大，相反，选对了方向，那么收益就会加倍。通过融资融券卖出股票各档次的投资收益率直观表现两融业务的杠杆效应。

根据表1所示，融券卖出股票的涨跌幅与投资收益率呈现倍数关系，随着卖出股票上涨幅度越高，维持担保比例越低，投资收益率越低，这是因为融券卖出股票后，会得到一笔资金，这是自有的总资产，而卖出股票上涨后，再买入此股票，市值相较卖出时增多，而融券最终要归还证券公司同样数量和种类股票，也就是要归还更多资金，那么在自有总资产数额不变的情况下，股票市值增大意味着负债的增多，那么维持担保比例就会降低，投资收益率也会下降，而根据表格可知，当维持担保比例低至130%时，需要追加保证金，即自身投入资金要加大，此时若投资者的资金有限，就会陷入风险和亏损中。

表1 融券卖出股票各档次涨跌幅对应投资收益率

根据表2可知，融资买入的股票涨跌幅与融资业务的投资收益率呈现倍数关系，随着融资买入的股票的上涨幅度越小，维持担保比例越低。这是因为投资者融资买入股票，随着股票上涨幅度越高，其卖出股票获得资金的收益会越高，因为融资业务最终需要归还券商资金，因此股票上涨幅度越高，还本付息，支付交易费用后，投资者获益越高，当股价下跌时，借入资金即负债总额不变，而自有资金即保证金和股价市值总值下降，则维持担保比例下降，但维持担保比例不能低于130%，此时需要追加保证金，则会增加投资者的流动性风险，使投资者陷入亏损。通过两个表格可以看出，两融业务作为一种杠杆特征显著的交易方式，在放大收益的同时，也会放大亏损风险，要求投资者在进行交易前，需要理性思考和专业知识的“溢价”。

表2 融资买入股票在各档次涨跌幅对应的投资收益率

（三）平仓风险

两融业务不同于股市普通交易一点为强制平仓，而许多投资者因为专业知识的匮乏，误把两融业务与股票普通交易混为一谈，在市值亏损状态下，也抱着“死了也不卖”的单边思维，最终被交易所强制平仓。

股票交易中，当市值下跌至套牢后，投资者往往抱着侥幸心理，不愿止损，只要手中还持有股票，总有一天会上涨，但两融业务不同，当投资者的担保物价值低于合同约定的最低维持担保比例时，就会被证券公司催缴补足保证金，甚至被强制平仓，卖出所持有的股票，最终投资者需要归还借入的全部资金以及支付利息，支付佣金等费用，这不仅会把原有的保证金全部亏损，还需要补足差额，如果投资者的资金有限，就会陷入自身的流动性风险，最终将风险转嫁给证券公司。

以下五种情况下，证券公司有权行使强制平仓权。第一，客户担保物价值低于合同约定的最低维持担保比率，且经公司通知后仍未补足担保物；第二，到期未偿还或未全部偿还融资融券债务；第三，司法机关依法对客户信用证券账户或者信用资金账户记载的权益采取财产保全或者强制执行措施的，证券公司应当处分担保物，实现因向客户融资融券所生债券，之后再协助司法机关执行；第四，当发现授信客户违反合同中所作声明与保证时；第五，其他应予强行平仓的情况。通常以第一种情况居多，根据《上海证券交易所融资融券交易试点实施细则》第39条规定“当客户维持担保比例低于130%时，会员应当通知客户在约定的期限内追加担保物。前述期限不得超过2个交易日”。强制平仓对于投资者是种损失，对于证券公司同样是风险，这会降低投资者和券商的流动性，对于整个金融市场都是不利的。

四、融资融券业务风险管理

（一）市场风险管理

保证金比例既是决定信用交易时投资者可放大的倍数，也是证券机构衡量投资者信誉的重要指标，因此，防范市场风险主要从保证金比例着手。证券公司可以通过确定可充抵保证金折算率来进行市场风险管理。市场风险主要是由市场和交易所异常波动引起的冲淡投资者担保物的价值，造成担保比例不足，因此证券公司应以国家的相关规定为依据，根据实际情况确定可充抵保证金折算率，使其高于国家规定的标准，在实际应用中，根据市场动态灵活调整折算率。在确定折算率标准时，证券公司可依据个股融资占该股融资总额比例，个股融资占营业部融资总额比例，个股融资占公司融资总额比例等指标进行风险分级，将这些风险进行加权，用以得出某只股票的可充抵保证金折算率。同时，证券公司应根据市场趋势调整投资者缴纳的担保物和保证金比例，在市场趋势良好，风险低的情况下，可适当调高比例，但风险较大情况下，应适当降低比例。

（二）杠杆风险管理

两融业务中的杠杆风险，主要依靠投资者的方向选择和风控能力化解。投资者在从事两融交易前，应做足两方面准备，一是方向选择，杠杆效应会使交易者的风险以倍数放大，会获得更好收益或是蒙受更大损失，因而在交易前期，投资者需要充分了解，研究市场，判断市场未来走向，这决定了进行融资还是融券业务，止损点的设置和是否需要追加保证金。交易所应严格规范投资者教育制度，对每一个券商的分支营业部，要定时定点对基层服务岗位员工进行专业知识考核，同时抽查其工作效果，是否按照规定对投资者普及两融业务需了解内容，尤其是风险方面，需要多次强调，证券公司审批人员在为投资者开立信用账户时，要严格审查其开户资质，审查其专业知识和资信状况，对于盲目开户和负债较多的客户，拒绝开户。二是风控能力，两融业务中，保证金比例越低，折算率越高，杠杆比例越高，风险越大，因此在交易前期，投资者自身和券商工作人员要严格核实其风险承受能力，了解资信状况和资产规模，能否以小博大，投资者应根据自身实际情况，适当减少融资融券授信额度申请，或部分使用授信额度，不要被放大的收益蒙蔽双眼。

（三）平仓风险管理

管理平仓风险，需要从券商和投资者两方面考虑。首先，券商应根据市场情况有依据地进行平仓，做到权利适当使用，平仓风险是投资者和券商的共同风险。其次，投资者应充分意识到平仓风险，改变“打死不卖”的单边思维，建立双向思维，在市场中要建立“股市无新鲜事，只是重复过去的故事”以及“留得青山在，不愁没柴烧”的意识，侥幸心理在股市中难以生存下去，尤其是两融业务与股票交易有所差别，更要建立危机意识，要留有本金。在操作中，投资者切忌满仓操作，同股市做T一样，要保证在市场出现较大浮动时有充足资金补足保证金账户；应设置止损止盈位，忌讳过分贪婪和“打死不卖”，防止资金未能落袋为安和亏损加大，被追缴保证金；要持续关注维持担保比例指标，指标会随着市场和交易所的异常而产生波动，为能在市场中生存下去，随时关注指标变动，使保证金符合要求；在证券公司提示追加保证金时，要及时补充保证金，防止在2个交易日内被强制平仓。

五、结论

两融业务在我国的发展时间尚短，外部环境与内部交易机制尚有不足，存有风险。市场有风险，投资需谨慎，投资者应时刻把风险放在交易的第一位，防控风险，证券公司也应时刻提醒投资者风险，同时完善自身的交易机制，监管层面应引导投资者进行两融交易，尽早实现“托市”和减少股价泡沫的目的。