对美国量化宽松政策理论基础的政治经济学分析

刘明远 刘 通

(1.中国人民大学 经济学院，北京 100086；2.国家能源集团财务有限公司，北京 100044)

一、引言

美国实施量化宽松政策已有多年，但这种被称作非常规政策的理论基础究竟是什么，学术界至今尚未形成共识，还有较多分歧。除了普遍认为“流动性陷阱理论”是其理论基础之外，还有许多人认为“货币非中性理论”“金融加速器理论”以及伯南克等人提出的“大萧条理论”也构成量化宽松政策的理论基础。由于伯南克系统研究和发展了上述理论，再加之他作为前美联储主席在2008年带领美国实施了量化宽松政策，所以他的理论被认为是量化宽松政策名副其实的基础。但是，2019年以来学术界对“现代货币理论”(MMT)的热炒，以及2020年以来的世界经济大衰退和无限量化宽松政策的实施，MMT与量化宽松政策之间的关系突出地表现出来，即：前者是后者的理论基础，后者是前者的具体实践。目前，学术界对MMT是否属于量化宽松政策理论基础基本上已达成共识，但对量化宽松政策本身及其理论基础的认识存在较大争议。国内的一些持反对意见的学者认为，MMT存在重大理论缺陷，其基本命题严重地背离了现实，因而属于谬论。以此为理论基础的量化宽松政策，也同样存在重大缺陷，其本质上属于财政赤字货币化，把财政支出看作创造货币，把财政收入看作是收回货币，发达经济体不受约束地开启政府发债-央行埋单模式注入流动性，本质上是一种“劫贫济富”“薅世界羊毛”的行为。一些国外主流经济学学者也对MMT持否定意见，认为它既不利于经济学理论的发展，也有害于现实经济政策。有些学者则热捧MMT的理论主张，认为该理论是20世纪90年代以来颠覆性理论创新，它是对主流宏观金融与财政理论的根本性否定，甚至认为解决了政治经济学领域里的一个重大问题①。

笔者认为，量化宽松政策的理论基础是否具有科学性，不仅要由实践来检验，还须从马克思主义政治经济学的视角予以评价。所以，本文以美国量化宽松政策的实践成效为依据，系统地分析了量化宽松政策的运作过程与其理论基础之间的关系，从马克思主义政治经济学的角度探讨了量化宽松政策的常态化趋势及其局限性，对量化宽松政策与MMT之间的内在联系作了必要的论证，指出了开展这项研究对我国认识量化宽松政策、制定应对本轮世界经济大衰退政策的实践意义。

二、理论基础演变

作为经济政策，尤其是国家层面的政策，总要以一定的理论为依据，量化宽松政策也是如此。日本当年首先实践量化宽松政策，最直接的原因是传统货币政策中的货币传导机制在接近零利率时存在功能性不畅的问题，而量化宽松政策可以修复受损的传导机制，弥补零利率在传导机制上的局限性。如果说这个结论的前半部分是以凯恩斯“流动性陷阱”理论为依据，而后半部分则以弗里德曼、伯南克等人的“大萧条理论”为依据。

严格地说，凯恩斯理论也是反思和解释20世纪30年代大萧条的理论成果。虽然大萧条发生在20世纪30年代，但对其进行深入反思几乎一直没有停止过，除了凯恩斯之外，还有弗里德曼、施瓦茨、尼尔森·怀特、罗默、梅尔泽、K·布伦纳、安格森、伍德福德等一大批经济学家，他们在不同时期、从不同视角进行过深刻的反思与研究，都一致认为总需求下降是大萧条的原发动力，但对导致总需求下降的具体原因的解释存在不同的看法。

弗里德曼与施瓦茨在《美国货币史：1867-1960》一书中认为，美联储1929年货币供给量缩减造成了随后的银行倒闭潮，而美联储又没有及时出手向处于困境中的商业银行提供流动性，结果造成了货币供应的急速下降和严重的经济萧条②。梅尔泽、布伦纳等通过对20世纪30 年代利率下降对货币需求影响的实证研究，发现货币需求即使在利率极低时也没出现对利率敏感性上升的趋势，货币需求函数稳定，从而证明流动性陷阱并不完全成立③。随后，怀特的研究结论也认为，央行资产负债表收缩、银行破产和实体经济下滑之间存在循环，当时紧缩的货币政策是导致大萧条的原因之一。伯南克在此基础上又从世界经济的视角研究了20世纪30年代大萧条，认为总需求下降是大萧条的主要原因，“抑制总需求的主要原因是世界范围内的货币供给紧缩”，而世界范围的通货紧缩的原因又在于“第一次世界大战后重建的金本位制的技术缺陷与管理不善”④，他还探讨了通过宽松的货币政策避免危机的可能性，从理论上得出结论：中央银行通过量化宽松手段增加货币供给，扩张资产负债表，可以起到减缓衰退的作用。

随着20世纪90年代后金融危机频发，弗里德曼等人不仅力主在危急时持续向市场注入充足的流动性，而且认为在利率政策失效的情况下央行应直接购买金融机构的资产来向金融机构提供货币；当银行系统出现流动性不足时，央行应履行最后贷款人职责。由于伯南克对大萧条期间和日本在1998年之后的货币政策做了大量研究，所以他针对日本20世纪90年代初房地产泡沫破裂后的经济萎缩，为日本推行量化宽松政策提出过策略性建议，即引导公众对利率的预期，改变中央银行资产负债表的结构和规模，并对量化宽松政策的传导机制进行了系统的阐述和归纳，提出了在接近零利率时，量化宽松有三种传导机制，即：(1)扩张央行资产负债表来部分抵消私人部门资产负债表的收缩；(2)改变央行资产负债表结构来支持特定行业的资产价格；(3)降低长期利率来刺激投资和消费⑤。新凯恩斯主义学派的一些学者通过对日本量化宽松政策实践的考察，证实在利率接近零时，宽松的货币政策并非无效，货币政策通过影响预期可以减缓经济衰退。

经济学家们上述研究成果的政策含义很明确，就是在周期性世界经济危机爆发后，中央银行不应当采用紧缩性货币政策，而应当采取扩张性货币政策，想方设法确保流动性充裕。然而，传统货币政策在经济衰退时会遭遇流动性陷阱的困扰，会导致货币政策传导机制功能受阻。正是为了修复货币政策受损的传导机制，弥补零利率在传导机制上的局限性，日本银行推出了量化宽松政策，通过买进国债、股票、抵押债券等金融资产，承担私人部门所不愿承担的一部分金融中介职能，直接向多种经济体提供流动性，以满足其经济活动对流动性的需求。

2006年初，伯南克接替艾伦·格林斯潘成为新一任美联储主席后的第二年就遇上了次贷危机，并逐步演变为世界经济危机。伯南克以其早已准备好的理论成果与实践经验，带领美联储实施了量化宽松政策。所以，指导美联储实施量化宽松政策的理论基础无疑是伯南克继承和发展了的“大萧条理论”。但是，值得注意的是：随着近年来美国量化宽松政策的实施和持续加码，特别是2020年以来美联储和美国财政部量化宽松政策的实施方式与逻辑思路，与“现代货币理论”的核心观点越来越高度吻合，以至使人们认为美联储和美国财政部事实上已经运用MMT的核心主张，即采用“财政赤字货币化”的方式来解决财政政策与货币政策结合使用的问题，因而MMT事实上已经成为量化宽松政策真正的理论基础。

作为非主流宏观经济学理论，“现代货币理论”经过多年的发展，已经形成了一整套与主流经济学完全不同的理论主张和政策建议，其核心观点主要有：(1)现代货币是一种政府信用货币、主权货币；政府财政赤字创造货币，税收收回货币。(2)贷款创造存款。(3)税收驱动货币；政府财政赤字创造货币，创造非金融部门金融资产。政府税收是为了“驱动货币”，举债是为了“调节利率”。(4)主权货币具有无限支付能力，政府可以随时通过央行的货币创造还本付息，因而它不会因为负债过度而破产。(5)对于一个具有完全货币主权的国家而言，主权政府是主权货币的发行者，它总是有能力发行更多的货币来进行支付，从来不会受其财政能力的限制。(6)在外债规模不变的情况下，主权政府的开支会增加非政府部门持有的金融资产，其财政赤字等于非政府部门的盈余。(7)财政部支出对应于私人部门的货币增多，市场利率有下降的压力；财政部收税对应于私人部门的货币减少，市场利率有上升的压力。中央银行与财政部应当相互配合，实现中央银行的目标利率。(8)财政应该代替央行履行币值稳定和充分就业职能，而不是追求财政收支平衡。(9)货币政策应当与财政政策相配合，央行有必要直接向财政部购买国债来支撑财政赤字。通过财政赤字，政府可以在保证通胀可控前提下发展经济；如果引起通胀，政府可以通过增加税收、举债等方式回笼货币，抑制通胀。(10)对于任何国家来说，货币和财政政策有且只有两个限制——通货膨胀和实际可用资源。(11)政府为了满足充分就业，不该顾及平衡预算，国家可以无限印钞还债而不会面临最终破产清算。(12)只要美联储能够在不引发通胀的情况下保持低利率，国家债务和预算赤字就不会成为问题⑥。

由于无限制量化宽松政策的基本做法是：政府不受限发售国债，尤其是长期国债；中央银行任性印钞购买国债、机构抵押债券、商业票据、股票等金融资产，满足流动性需求；将基准利率降到接近零，把某些存款利率降为负利率，压低长期利率刺激投资与消费，实现金融系统稳定，推动经济复苏。这些做法与上述核心观点高度吻合。还因为这些核心观点中的有些观点形成于量化宽松政策实践之前，有些则随着量化宽松政策的实践而形成，理论与实践两者之间的关系越来越明显。

三、对MMT核心观点的政治经济学评价

对MMT上述核心观点的全面评价不是本文的任务，但本文有必要对这些核心观点中的基本观点作一些必要的分析，以此说明MMT与量化宽松政策实践之间的相互误导作用，以及以MMT为理论基础的量化宽松政策对反危机的局限性。

在量化宽松政策理论基础的形成过程中，范畴的最初提出就是针对经济危机爆发后出现的一种突出现象——“最缺少的是货币”，所提出的政策建议也是要求中央银行增加货币供给，解决流动性不足问题。这样提出和解决的问题，虽然没有触及问题的根源与本质，但抓住了反映本质关系的一种现象，采取了一些能对矛盾起到缓解作用的对策建议。所以，理论基础在这个时期的发展不仅与西方主流宏观经济学存在密切的联系，甚至从马克思主义政治经济学那里也能找到一些依据。马克思在考察他那个时代及之前资本主义周期性经济危机时，就已经发现“危机发生时最缺少的是货币”，他不仅将这一现象归结于资本关系的本质要求与内在矛盾的激化，还以英格兰银行在危机爆发后增大银行券供给使危机得以缓解为例，说明中央银行经济政策对经济危机的作用。如果赋予马克思这项研究结论以现代宏观经济管理的政策含义，也可以说是增加流动性供给。但是，随着量化宽松政策越来越广泛而深入的实践，早期的理论基础越来越难以解释其合理性，紧随量化宽松政策实践发展起来的现代货币理论及其政策主张却对这项政策有了越来越强的解释力，以至使人们不得不承认两者之间存在理论基础与实践之间的关系。

有限量化宽松政策作为一种非常规反危机政策，是在传统反危机政策失效条件下的一种无奈选择，无限量化宽松政策的出现更是如此。这项政策是否具有科学性，归根结底要由其实践效能来说话，但其实践效能如何则主要受理论基础的影响。MMT究竟属于什么性质的理论？由于众所周知的原因，笔者认为，仅仅停留在现代西方主流经济学的视角评价MMT是远远不够的，只有从马克思主义政治经济学的角度审视MMT的上述核心观点，才能对其做出合理的评价。以下就是这样的尝试：

在金属本位货币时代，货币在本质上是充当一般等价物的商品。在信用货币时代，货币在本质上成了价值的符号化形式。从马克思主义政治经济学劳动价值论的角度看，信用货币流通规律的基础是金属货币流通规律，但有其作为单纯符号货币所特有的流通规律，即货币的发行量可以在一程度上背离客观需求量，以货币贬值或升值的方式影响价格和消费，或者以货币贬值的方式占有和支配社会财富。商品作为使用价值与价值的统一，其内在矛盾的发展产生了货币，并非如MMT所说的税收推动货币的出现，相反，货币出现后为税收提供了缴纳工具。货币是商品经济条件下的一种伴随物，一种交易关系的承担者。货币出现后，作为价值符号的货币，可以离开使用价值而独立存在，为社会利益主体所持有，用于交易和支付。社会各种利益主体要得到货币就必须让渡使用价值，要得到使用价值就必须让渡货币。随着金属货币时代的结束与信用货币时代的到来，国家以其最适当的角色担负起货币的印制、发行和管理职能，履行这项职能的权力也就成了国家主权的组成部分，相关的货币也就成了国家的主权货币，国家的中央银行负责履行这项职能。

信用货币时代，国家有法定义务为社会提供交易和支付工具，有权力通过印制和发行货币满足社会经济运行对法定货币的需求，但国家不仅必须以负债的方式发行货币，还要根据社会对货币的客观需求量发行货币，否则就违背了货币流通规律，造成超经济发行货币，导致货币贬值。超经济发行货币的原因尽管多种多样，但多数是为了应对某些支付而获取社会财富的支配权。国家如果直接开动印钞机为自己提供钞票用于各种支付，就等于通过制作单纯的价值符号侵占社会财富，虽然政府以这种方式使用的依然是法定货币，不同于假币制造者的行为，但也是一种不付等价物而侵占他人劳动成果的不合理行为。

MMT认为现代货币是一种主权货币、政府信用货币，这无疑是正确的。因为，现代货币都是纯粹的货币符号，这种符号货币的制作和发行权必须为国家所独有。国家之所以应当垄断这项权力，因为信用货币作为一种交易和支付工具，作为一种符号货币，制作活动本身并不创造使用价值和价值，如果这种权力归私人所有，就意味着私人拥有了通过制作价值符号占有社会真实财富的条件。所以，属于国家独有的这项权力也只是为社会各利益主体的经济活动提供流动性，而不是为自己提供侵占他人财富的手段。MMT所说的主权货币具有无限偿付能力，不管政府借多少债，只要用本币偿还，永远不会出现债务违约现象。这样的表述只有在不考虑货币贬值的前提下才是成立的。也就是说，在信用货币条件下，只要政府以印钞模式负债融资，就意味着非经济发行货币，就意味着稀释货币，就意味着通货膨胀，就意味着对社会财富的侵占，就意味着有可能使本币信誉丧失。一个国家如果不顾通货膨胀，不惜本币丧失信誉，一定要通过印钞模式稳定金融系统，阻止经济衰退，刺激经济复苏，不顾其长远影响，更大规模的经济危机将不可避免。

只要有点经济学常识的人都明白，花的钱如果不是靠创造价值和使用价值获得的收入，而是靠印钞票、靠借债，这无论如何是在创造神话。一般情况下，包括财政收入在内的社会各种收入都来自于国民收入，国民收入来自于劳动者在生产过程中创造的价值或纯收入。增加社会收入的基本途径是创造出更多的国民收入，而增加国民收入的基本途径又是增加物质生产部门的劳动。从政府税收的角度说，其税收收入来自于纳税人收入，纳税人的收入来自于让渡使用价值，也就是政府把纳税人的一部分货币收入作为一种法定义务强制性收走，用于各种公共开支。这是马克思主义政治经济学的基本常识。既然国家的收入都来自于国民收入，国民收入有限，国家的收入自然也有限，国家的财政支出就不能无限。

国家财政部发行国债，本质上是通过出售国债换取货币的行为。国债与信用货币存在质的差别，前者属于有定期收益的投资品，后者则是符号形式的交易和支付手段。政府财政与本国企业、居民、国外投资者之间买卖国债，属于投资与融资行为，由中央银行买进卖出国债，则属于货币的投放与回笼，目的是调节流通中的货币量。如果国家财政部与中央银行相互配合，财政部向中央银行以国债为抵押借钱，中央银行开启印钞模式把钱借给财政部，财政部将这些钱用于各种支出，这就属于运用货币发行权稀释货币价值，侵占社会财富。

财政支出货币化，财政支出创造货币，税收收回货币。按照MMT的说法，政府花钱只需要开动机器印钞票就可以了，根本不需要通过税收、发行国债筹集资金。也就是说，政府花钱是无需约束的，是否需要创造财富与其支出无关，只需印钞票就可解决支付问题。按照这种逻辑，政府是发展经济最佳投资主体，因为政府投资不受税收、发债等收入的制约，只要开动印钞机，就可以无限制投资，想投资多少就投资多少，想投资做什么就可以做什么。这样的美事，只能是天方夜谭。

总的看来，MMT是专为美国这样一个拥有世界货币霸权地位的国家设计的一套理论，借助于这套理论的支持，它可以更加肆无忌惮地“剪世界的羊毛”。日本、欧盟等虽然也可以实施量化宽松政策，但它们只能在有限的范围内操作，因为在美元面前，它们也是被“剪羊毛”的对象。这样一种只适用于霸权国家推行霸权行为时才勉强适用的理论，不仅缺乏现实基础，更不具备一般意义，不仅有悖于西方主流经济学的一般常识，更与马克思主义政治经济学货币金融理论相冲突。以这样的理论为基础的量化宽松政策，其局限性难以掩饰，对世界经济的深远影响也必定会逐步显现。

四、从美国量化宽松政策的实践看其理论基础

2008年世界经济危机爆发后，面对极其严峻的形势，伯南克深知传统货币政策难以有效缓解这场危机，所以在他的竭力主导下，美联储毫不犹豫地采纳了量化宽松政策，而且其强度远超日本。在应对这场危机的过程中，美国连续实施量化宽松政策(QE)，其基本做法是：美联储将基准利率降至0～0.25%，开启印钞模式，扩大其资产负债表，通过大量购买长期国债、机构债券、抵押贷款支持证券(MBS)等注入流动性，使美联储资产规模从1万亿美元最高扩张至4.5万亿美元。其中，QE1(2008.11-2010.03)：美联储购买房利美、房地美和联邦住房贷款银行持有的与房地产有关的债务以及由两房、联邦政府国民抵押贷款协会所担保的抵押贷款支持证券；美联储在此期间内购买的证券总额共计1.725万亿美元，其中包括长期国债3000亿美元、抵押贷款支持证券1.25万亿美元、机构证券约1750亿美元。QE2(2010.11-2011.06)：美联储从公开市场中购买6000亿美元的长期美国国债，对资产负债表中已经到期的债券回笼资金进行再投资。QE3(2012.08-2012.12)：每月至少购买 400亿美元的 MBS，直至就业市场出现明显好转；持续卖出短期国债，买入相等数量的长期国债，并承诺将目前的低利率政策延长至2015年。QE4(2012.12-2014.10)：在QE3每月购买400亿美元国债的基础上，再每月增加购买450亿美元的国债，以取代之前的扭曲操作；再次承诺只要失业率高于6.5%，0～0.25%的零利率政策就保持不变。

经过这四轮量化宽松政策的实施，大幅压低了长期利率，促进了企业投资和居民消费，基本上实现了刺激经济复苏的目标，使美国经济经历了战后最长的扩张周期，呈现出低通胀、低失业的增长态势，2009～2019年年均经济增速为1.8%。美联储总共买了2.5万亿美元国债、1.7万亿MBS，还有一些其他资产，使其资产规模从危机前的近0.9万亿美元增加到4.5万亿美元的规模⑦。在量化宽松政策的强劲刺激下，失业率大幅降低，经济稳定增长，CPI指数接近2%(通胀指数达到1.9%)的预定目标，于是，按预定计划开始缩表。

美联储深知退出量化宽松政策的难度要远大于推出量化宽松政策，所以在退出量化宽松政策的过程中采取了十分谨慎的步骤。从退出信息的发出到正式退出，从加息到缩表及调整其结构，整个过程以渐进的方式进行。2013 年美国 GDP 呈现稳定上涨的趋势，6月中旬伯南克向社会发出美联储已在考虑退出量化宽松货币政策的信号。2014年美国GDP继续突飞猛进地增长(全年增长2.4%)，第三季度达到5%的水平，失业率也从此前的10%降至10月的5.7%，企业投资规模同比增长9%，个人消费支出增长了3.2%，出口增长了4.5%，股市站上了18000点新高。在这样的发展背景下，美联储于10月底正式宣布结束资产购买计划，启动 QE 的退出进程，但是美联储直到 2015年12月才决定加息。从2017年10月开始，美联储计划在五年内缩表2万亿美元，其中2017年四季度为300亿美元，2018年为4500亿美元，每3个月上调一次，一直到每个月稳定缩减500亿美元规模，最终使美联储的资产负债表稳定在2～2.5万亿美元左右。然而，计划赶不上变化，因为自从启动退出量化宽松政策以来，美国经济增长就开始回落，缩表更使增长表现出乏力的态势，这与特朗普政府强烈要求刺激经济增长的呼声相冲突，美联储不得不在2019年7月底终止执行缩表计划，并重启量化宽松政策，实际缩表量仅为0.75万亿美元⑧。

本轮量化宽松政策虽然开启于2019年8月，但真正进入状态的是2020年3月下旬。3月15日，美联储与美国财政部为了阻止股市暴跌，缓解金融市场动荡，迅速推出了无限量化宽松政策，一次性将基准利率降至0～0.25%，并推出7000亿美元规模的量化宽松计划，购买5000亿美元的国债以及2000亿美元的抵押担保证券，同时宣布本轮量化宽松政策不设上限。美联储量化宽松政策由此进入不断加码直奔极限的阶段。2020年4月9日，美联储宣布更大规模贷款支持措施：(1)设立PPPLF为小企业管理局薪资保护计划(PPP)提供流动性。(2)通过大众借贷计划(MSLP)给中小企业提供多达6000亿美元的贷款。(3)提高PMCCF、SMCCF和TALF的信贷额度至8500亿美元。(4)建立市政流动性便利(MLF)购买市政票据。这些政策由财政部提供资金作为股权，以约2000亿美元的资金撬动合计2.3万亿美元的信贷。至此，本次量化宽松政策支持的主体已包括：金融机构、企业和居民部门、地方政府、国外央行。

由于美联储不停地印钞放水，到2020年12月17日，其资产负债表总额已高达7.34万亿美元，而在2020年1月底，这一数字为4.13万亿美元。也就是说，在原有资产负债规模超过4万亿美元的基础上再增加3.21万亿美元的基础货币，如此“印钞”速度已经超过了以往任何时候。2020年12月底，特朗普政府通过了一个9000亿美元的刺激计划。2021年1月，拜登政府又提出1.9万亿美元的“美国救助计划”和2～3万亿美元的一揽子基建刺激计划，以刺激美国经济复苏。这意味着2021年还将至少印钞4.8万亿美元，届时美联储资产总和将超过12万亿美元。2021年1月22日起，美联储正以每月至少购买1200亿国债和抵押贷款支持证券的速度在快速扩张其资产负债表，且这一扩表势头远未出现停止的迹象。与此同时，美国政府的债务也已经突破了28万亿美元，其发展趋势不仅在2021年会很快突破30万亿美元，而且在短期内看不到有停下来的迹象，因为相较于物价上涨2%的限制条件仍然有一定的距离⑨。

我们从美国量化宽松政策的这个实践过程中可以看出，在实施这项政策之初，被当作非常规政策使用，然而一旦启用后就成了每次应对危机的必选政策，而且政策强度还须不断加码，直至不受限制，否则就无法保证金融系统稳定，就无法实现刺激经济复苏的目标。在政策的这种依赖性和不断加码的发展过程中，政府财政部通过向美联储出售国债的方式大规模借入资金，用于各种救援活动及正常开支，美联储则开动印钞机模式，一方面购买长期国债，为政府提供所需要的资金，另一方面直接购买机构债券、抵押贷款支持证券、商业票据等金融资产注入流动性。这样一来，美联储必须海量扩表放水，政府必须海量举债，而且上一轮量化宽松政策刚刚退出，政府还没有来得及有效降低赤字，美联储还没有来得及有效缩表，美国债券收益率就开始上升，经济就开始回落。随着新一轮经济危机的开始，量化宽松政策就不得不重新启动，而且力度还得大大增强。这样的一种发展趋势，意味着量化宽松政策根本停不下来，它必须从非常规政策演变为常规政策，美联储的资产与美国政府财政赤字也必然持续积累，美元贬值与对世界经济的掠夺也将持续。这样的一种政策效果，除了MMT之外，已经没有其他任何理论能够成为其合理的依据。

五、结束语

随着美国量化宽松政策的深入实践，其驱动力与运作方式越来越成为MMT的实践形式，MMT也就越来越成为量化宽松政策名副其实的理论基础。一种有缺陷的经济政策，往往对应着一种有缺陷的理论，这也是两者之所以能够结合在一起相互支持的原因之一。MMT这样一个专为拥有美元霸权地位的国家设计的理论体系，既有悖于一般金融学常识，又不符合实际。以这样的理论为基础，美联储与美国财政部必然会更加密切合作，更加肆无忌惮地印钞放水，直至把量化宽松政策玩到极限，世界也将一而再、再而三地被“剪羊毛”，也将必须反复为美国转嫁危机埋单。面对这样一种形势，中国理应采取有效应对之策，及时防范汹涌而来的印钞放水，把损失降到最低限度。

注释：

①孙国峰与贾根良、何增平之间的学术争论较为典型。参见孙国峰：《对“现代货币理论”的批判》(《中国金融》,2019年第15期);贾根良、何增平：《评西方非主流经济学界对现代货币理论的争论》(《经济学动态》，2020年第6期)。

②参见米尔顿·弗里德曼,安娜·J·施瓦茨《美国货币史(1867-1960)》(北京大学出版社，2009年版)。

③参见罗伯特·L·黑泽尔：《美联储货币政策史》(社会科学文献出版社，2016年版)。

④参见本·S·伯南克：《大萧条》(东北财经大学出版社，2007年版)。

⑤参见Ben S Bernanke：Money，gold and the great depression(Remarks by Governor Ben S.Bernanke，2004)。

⑥参见L·兰德尔·雷：《现代货币理论:主权货币体系的宏观经济学》(中信出版集团，2017年版)；Epstein G A：What’swrongwithmodernmoneytheory?(Palgrave，2019: 2)。

⑦整理QE数据时参考了李婧、高明宇：《美国量化宽松货币政策的成本探索》(《社会科学辑刊》，2019年第4期)；高德胜：《债务催生财富，谁支撑了美国人的幸福生活？》(《今日头条》，2021年2月9日)；王晓笛：《量化宽松货币政策的理论考察和历史演化》(《新金融》，2019年第4期)。

⑧美联储缩表的数据来源：根据美联储官方网站(https://www.federalreserve.gov/)公布的数据整理。

⑨本节数据主要根据《今日头条》(https://www.toutiao.com/)相关媒体发表的新闻信息整理。