对当前人民币国际化推进的思考与建议

文/赵雪情 编辑/白琳

“十四五”时期，我国将进入新发展阶段，人民币国际化发展也将步入攻坚阶段。尽管面临错综复杂的内外部环境，但不会改变人民币国际化的发展大趋势。在以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局和高水平对外开放的大局下，只要坚持“稳慎推进”的原则，人民币国际化定将迎来更加广阔的发展空间。

美国货币政策转向对人民币国际化的影响

近期，美国货币政策转向的预期不断升温。按照官方表态以及过往经验，美联储或将于2021年下半年实施Taper（缩减QE），2022年年末或2023年年初启动加息进程。作为全球的“央行”，美联储货币政策转向，将对全球货币金融体系产生重要影响，人民币国际化也会受到波及。

一方面，美国经济先于其他发达经济体复苏，货币政策转向先于其他主要央行，将支撑美元国际地位的强势回升。美联储如启动货币政策正常化，则意味着其经济复苏总体趋势得到确认，经济前景与就业市场获得实质性改善。目前来看，美国经济复苏节奏好于欧洲以及大部分新兴市场。拜登执政以来，疫苗接种、财政刺激、修复盟友关系等方面取得进展，利好美国经济复苏进程。随着新冠肺炎疫情形势得到控制，美国需求端较快回升，供给端修复略有滞后，但景气程度也显著改善，2021年第二季度以来，制造业和非制造业PMI指数均处于60以上水平。在此背景下，美联储货币政策正常化节奏或快于欧洲央行等主要央行。一旦其流动性边际收紧，利率、汇率双回升，将带动美元国际持有与投资需求。

另一方面，美联储政策转向会加剧国际金融市场波动，美元网络外部性则在动荡中进一步巩固。如果美联储货币政策转向，流动性边际收紧，利率中枢抬升，则全球金融市场将面临震荡调整。特别是部分疫情严峻、经济脆弱的新兴市场经济体将面临严重冲击，可能导致紧缩恐慌甚至爆发局部危机。由于网络外部性，国际主体对美元存在较强的路径依赖。经济下行压力越大，国际金融市场越动荡，美元的垄断地位会愈巩固。新兴经济体非主要国际货币发行国，在动荡时期需要增持国际货币来保障国际收支与经济金融稳定。相较于欧元，美元兼具收益性和避险性，仍是最优选择。

尽管如此，人民币国际化仍面临难得的历史机遇与基础利好因素，发展的大趋势不会改变。一是疫情下人民币国际化逆势攀升。疫情完全退潮需要时间，支撑人民币国际使用的特殊因素依然存在。二是经济高质量发展为人民币国际化夯实了根基。“十四五”时期，我国将加快现代产业体系发展，实行高水平对外开放，增强企业创新力与核心竞争力。这有助于提升人民币国际议价权，丰富人民币使用场景，使人民币跨境循环渠道更加顺畅。三是金融高质量发展为人民币国际化注入了动能。未来一段时期，我国推进金融市场建设与双向开放，将进一步增强人民币金融资产的吸引力，拓宽人民币跨境使用渠道。四是数字化革命为人民币国际化赋能。“十四五”时期，我国将加快数字化发展，推进数字技术与实体经济的深度融合，实现基础设施的跨越式发展。这可能为人民币突破国际惯性提供新赛道。上述因素普遍为制度性、全盘性的，并非一般价格的波动调整，将为人民币国际化保驾护航。在这一过程中，银行业要紧跟市场需求，加强创新与拓展，为人民币国际化以及我国高质量发展贡献力量。

人民币跨境使用面临的难点与障碍

《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》提出，“稳慎推进人民币国际化，坚持市场驱动和企业自主选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系”。从目前看，在“坚持市场驱动和企业自主选择”下，中资企业“走出去”使用人民币有以下难点亟待破解。

一是东道国外汇管制严格或存在较强的货币惯性。以“一带一路”沿线国家和地区为例。“一带一路”沿线普遍为新兴市场与发展中国家，自由度和开放度有限。其中，47个国家对跨境资金流动存在限制，33个国家存在不同程度的外汇管制，如中资企业在埃及、孟加拉、乌兹别克斯坦等国不能直接使用人民币结算。同时，许多新兴市场与发展中国家存在强烈的货币惯性，一些中东、中亚国家汇率直接盯住美元，另一些国家则高度依赖美元，甚至直接以美元代替本币，人民币无法“通行”。

二是离岸人民币市场无法满足境外人民币使用需求。当前，离岸人民币市场基本遍布全球，但除中国香港、新加坡、英国伦敦以外，普遍处于初级发展阶段。许多离岸人民币市场资金池小、清算体量小、产品种类少，无法实现“出得去、用得着、留得住”；东道国主体缺乏人民币使用的自然意愿和惯有路径，即使收到人民币，也直接转化为当地货币或者美元使用。这就极大限制了“走出去”的中资企业使用人民币的意愿。

三是双边本币安排与产品有待进一步拓展。当前，我国签署的双边本币互换协议规模折合3.6万亿美元，但存在使用量少、使用频率低、可获得性差等现实问题。与此同时，人民币对小币种金融产品体系有待进一步拓展。2020年，东盟首次成为我国第一大贸易伙伴，外贸总额占比高达14.7%，我国对外贸易结构更加多元，越来越多的中资企业走向新兴市场与发展中国家。然而，小币种相关产品较少，交易量有限、成本收益不匹配、平盘对手方少等，成为重要的制约因素。

四是资本项目可兑换成为绕不开的问题。在初级阶段，人民币国际化发端于跨境贸易结算，对于资本项下可兑换的要求相对较低。但随着人民币国际化的主要驱动力从经常项目向资本金融项目延伸，我国金融市场加速开放，资本项目可兑换已成为进一步提高人民币可自由使用程度绕不开的问题。

把握机遇稳慎推进人民币国际化

未来一段时期，我国应充分挖掘历史机遇，防范周期性风险，稳慎推进人民币国际化。

第一，以稳为主，稳慎推进金融改革与制度建设。要以国内稳定发展为中心，保持货币政策的独立性，强调“金融纪律”与汇率稳定。在我国“双循环”新发展格局以及人民币国际化的大背景下，探讨与之相匹配的资本项目可兑换目标、次序、风险和路线，针对跨境资本流动，建立常态化管理体系与应急处置机制，推动本外币一体化管理，完善相关法规、税收、基础设施等配套体系。

第二，加快上海国际金融中心建设。推动自贸区建设与人民币国际化协同发展，支持开展人民币跨境贸易融资和再融资、跨境双向人民币资金池等业务，积极融入全球价值链，推进人民币在直接投资中的使用，强化人民币国际化的产业基础。完善金融市场建设，打造“上海价格”，强化人民币金融资产定价能力和风险管理能力，在风险可控的前提下形成多元的人民币资金回流机制。培育一批全球领先的金融机构，建立多层次金融标准化体系，提升营商环境与创新氛围，夯实上海国际金融中心的软实力。整合我国期货市场与商品交易所，最大程度地发挥规模效应，提升国际竞争力。

第三，打造“新型互利合作关系”。一方面，聚焦人民币国际化的主要发力场景。在境内，要以上海国际金融中心、粤港澳大湾区、海南自贸港、边贸地区等为突破口，开展多层次探索，以试点促改革、促开放，形成跨境人民币使用可复制、可推广的制度性成果。在境外，要顺应我国经贸结构的变化，在中欧投资合作、“一带一路”倡议、区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）等框架下，探索人民币使用的对接形式，构建有特色、能落地、互惠互利的货币合作模式。另一方面，打造顺畅便捷的人民币流通闭环。顺畅便捷的流通闭环需要做到人民币能进、能出、能交易，形成筹集资金、汇兑交易、支付结算、投资保值、风险管理的完整链条。一是消除人民币政策障碍。加强顶层设计与攻关，更多地签署、升级双边本币结算协议。针对外汇管制国家或地区，以双边本币互换安排，服务经贸往来中的人民币使用，扩充货币互换的规模、频率、适用范围，使之从金融稳定工具向金融支持工具转型。二是推出更多的人民币对小币种金融产品，为参与小币种交易的市场主体、提供小币种交易服务的金融机构提供政策支持。三是探索开辟特许通道。尝试在境外合作区、对外承包工程、对外援助、重大国际项目建设中推进人民币使用；同时针对特定项目，开辟特许双边本币流通渠道，以经贸合作为基石，撬动国际货币合作。

推进离岸与在岸市场的良性互动

在资本项目非完全可兑换的背景下，我国需要合理应对双轨价格，推进在岸、离岸市场的良性互动发展。

一是丰富离岸市场人民币产品体系。当前，除了中国香港以外，其他离岸市场普遍处于初级发展阶段，以货币、债券等基础工具为主。未来，我国需要推动离岸市场形成丰富多元的人民币计价金融产品体系，推动清算行转型为做市行，在拓展市场广度与提高市场流动性上下足功夫。

二是完善离岸市场人民币流动性补充机制。近年来，离岸人民币市场资金始终处于低位。特别是随着北向资金通道的打开，对离岸人民币资金的需求进一步增加，市场不时出现流动性紧张局面，各类主体难以及时足量获得人民币增量资金供应。下一步，南向通道是否可以扩大，人民币国际收支结构是否要有侧重地进行调整，辅之以离岸人民币央行票据发行调控，以保证离岸人民币市场流动性适度充裕，这些问题值得深入细致地加以研究。

三是探索离岸与在岸市场的联通模式。在许多国家和地区，特别是新兴市场与发展中经济体，金融体系尚不成熟、开放，居民个人、中小企业与金融机构难以实现国际化布局与资产配置，因此在当地推动离岸人民币市场繁荣壮大，也面临现实困难。这就需要探索折中的联通模式，推动当地交易所和金融机构对接上海国际金融中心，推出人民币标的资产，实现离岸人民币的在岸投资。