国铁企业股份制改造路径探讨*

丁传琛，靳瀚博，田亚明

(1中国铁路经济规划研究院有限公司，研究实习员，北京100038；2中国铁路经济规划研究院有限公司，助理研究员，北京100038；3中国铁路经济规划研究院有限公司，副研究员，北京100038）

股份制是一种责、权、利界限较清晰的制度设计，经过多年发展已成为公认有效的产权制度[1]。十九届五中全会明确提出构建高水平社会主义市场经济体制，深化国资国企改革，做强做优做大国有资本和国有企业；推进能源、铁路等行业竞争性环节市场化改革。近年来，国铁集团认真贯彻党中央全面深化国有企业改革和加快铁路股份制改造战略部署，坚持社会主义市场经济改革方向，适应加快国铁企业股份制改造，深化公司制改革等新形势。本文以国内外股份制改造成功案例为研究对象，从纵向和横向两个维度归纳总结经验和做法，为推进国铁企业股份制改造、实现交通强国铁路先行使命提供参考和支撑。

1 国铁企业股份制改造的机遇

1.1 建设交通强国为铁路发挥骨干作用和先行引领带来重大机遇

《交通强国建设纲要》为新时代全面推进交通强国建设提供了行动指南，吹响了铁路先行的号角。铁路作为国民经济大动脉，在经济社会发展中充当先行官的角色。此外，党中央和人民对铁路发展的重视和迫切需求确保了铁路发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期。《新时代交通强国铁路先行规划纲要》以系统化顶层设计文件的形式擘画我国铁路未来30年发展蓝图，奏响新时代现代化铁路强国的最强音。

1.2 国资国企改革和国铁企业“六大变革”为铁路股份制改造指明方向

《国企改革三年行动方案（2020—2022年）》明确提出国有企业须做强做精主业，加快健全市场化经营机制，优化国有资本布局。同时，该方案还强调深化混合所有制改革，推动企业制度重构，转换经营机制，发挥非国有股东的积极作用，探索保护国有出资人利益的相关制度。其中，股份制是实施混改的重要渠道和抓手，这也为铁路股份制改造指明方向。国铁集团出台了《国铁企业改革三年行动实施方案（2020—2022）》，提出实施“六大变革”，其中大力推进合资公司重组和股份制改造是“经营方式变革”的重要内容。

1.3 股票发行由“核准制”向“注册制”过渡

2019年，国务院办公厅在《关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》中要求分步实施股票公开发行注册制改革。注册制体现我国资本的进一步市场化，使得市场和企业具有更大自由度，对提高上市公司质量，维护投资者合法权益具有重要意义。此外，股票发行注册制为铁路企业股份制改造及IPO提供了机遇。

1.4 坚持扩大内需战略基点为铁路产业发展提供了广阔市场空间

十九届五中全会明确提出要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。坚持开拓外需与扩大内需共振为基点，考虑宏观杠杆率风险的同时，将促进消费与深化供给侧结构性改革有机结合。随着消费结构的升级和市场需求的扩大，强大的内需为铁路客货运输和多元经营拓展广阔天地。

2 国铁企业股份制改造的目的

2.1 扩大直接融资

股份制是一种灵活高效的筹资手段，能够在短时间内将社会闲散资金集中起来。铁路建设需巨大的资金投入，仅靠国铁集团和地方政府是远不够的。鼓励社会资本参与，缓解国家和地方政府资金压力，已成为我国铁路投融资体制改革的重要方向。股份制为解决资金来源问题提供了一条可行路径，国铁企业可以通过股份制改造、上市等直接融资手段来吸引社会资本、扩大权益性资金来源。

2.2 联合外部生产要素

股份制能够有效推动生产要素的合理配置和优化组合。国铁集团可以利用股份制改造契机，引进其他领域头部企业的资金、资源、制度、商业模式等，助力国铁企业实现技术创新、管理创新、商业模式创新等，通过优势互补激发潜在动能，共同做大市场蛋糕，分享发展收益。

2.3 改善内部治理，提升企业透明度和知名度

国铁企业股份制改造的重要目标之一是优化企业的治理体系，提升企业的治理能力。国铁企业股改上市后，企业透明度增加，来自股东及社会的监督会促进企业实现自我约束和自我革新。同时，股改上市企业必须向社会进行信息披露，进而被更多公众所认知，有利于提升企业的社会影响力和传播力，形成品牌效应。

2.4 构建畅通的退出渠道以吸引社会资本

社会资本非常重视资本的流动性和所投资项目的风险控制。铁路资产存在专用性强、流动性差的天然特征，对社会资本的吸引力较弱。但是，通过国铁企业股改上市，实现资产资本化股权化证券化，能够为社会资本提供畅通的退出渠道，打破其投资顾虑，从而吸引更多社会资本参与铁路投资[2]。

3 国外铁路企业股份制改造经验启示

3.1 股份制改造需整体谋划、循序渐进

股份制改造的关键在于明晰产权和转变经营模式，是一个逐步发展完善的过程，不可一蹴而就。日本花了6年对国铁改革进行全方位的分析和可行性论证，到1987年才开始实施改革。之后，又经过6年之久，才实现JR股票上市[3]。英国在推进股份制改造时分“三步走”，秉持由易到难的改造逻辑。国铁企业进行股份制改造时也应尊重客观实际，坚持循序渐进。

3.2 国家给予政策支持，股改呈现良好效果

国外铁路企业进行股份制改造时得到了国家政策的鼎力支持。如德国、日本政府都成立了专门机构承接铁路企业股改过程中剥离的不良资产、历史债务等。美国政府则放松对铁路的管制，出台专项政策促进铁路企业市场化运作。有力的政策支持为达到良好的股改效果奠定了基础，股改后铁路企业的市场主体地位得以提升，实现了自主经营、自负盈亏。国铁企业在进行改革时也应该积极争取国家层面的政策支持。

3.3 总部国家控股，下属企业总部控股

发达国家铁路企业总部多为国家控股（日本财团也在一定程度上代表国家意志），二级企业多为总部控股，三级企业多为二级企业控股或参股，具体如表1所示。铁路作为基础性、先导性行业，即使在私有化较为常见的发达资本主义国家，多数铁路企业总部仍由国家控制，执行国家意志。

表1 发达国家铁路企业股权结构概况

4 国内大型企业股份制改造经验启示

4.1 促进国有资产增值，维护公有产权利益

股份制可以从三个方面促进国有资产增值，维护公有产权利益。第一，股份制改造可以通过清产核资和资产评估确保国有资产保值增值。第二，国有企业股改上市后可以获得资本市场溢价。第三，股份制能够吸引社会资本参与，壮大国有资产规模，提升国有资产价值。例如，深圳发展银行、深圳康佳公司等深圳最初上市的五家公司利润平均增长97%，净资产增加1.3倍，且其中大部分利润又用于再投资，使国有资产进入增值—投资—再增值的良性循环[4]。

4.2 利用股改剥离不良资产，实现企业重组整合

国内其他企业依托股份制改造对不良资产进行剥离，使企业甩掉包袱，突出核心竞争力；同时，开展并购重组，通过资本市场引导资源进行再配置，做强做大企业。例如，上海石化总厂在上市前将业务、资产进行适当剥离，进而达到提高公司效益的目的[5]。

4.3 建立约束机制，合理利用独立董事制度

股份制改造应避免“一股独大”，有效地保护国有股东的利益，防止因监督缺位导致无法进行科学、民主的决策，甚至损害其他股东和职工的权益[6]。同时，上市公司须接受股东、社会中介机构和新闻舆论的监督，进而形成内外部约束机制。例如，中石化12家公司上市以来，自觉接受来自资本市场的各种监督，不断改进内部管理模式，经营成果显著改善。

此外，市场经验证明，独立董事制度对于提高上市公司决策过程的科学性、效益性、安全性，加强公司竞争力，预防上市公司内部控制人鱼肉公司和股东利益，强化上市公司内部民主机制，维护中小股东和其他公司相关者的利益发挥了积极作用[7]。

5 国铁企业股份制改造路径建议

5.1 优先推进下属二、三级企业进行股份制改造

国内大部分央企都采用“自下而上”的改革方式，优先推进下属二、三级企业进行股份制改造。在下级试点的同时不断完善顶层设计，并适时将总部层面的主营业务独立出来成立专门的股份公司。此模式的主要优势在于一企一策、灵活可控、风险隔离，通过成熟一个、实施一个推进改革循序渐进、逐步升级。

国铁集团资产规模大、下属企业多、经营业务广、社会影响大，总部层面的改革牵一发动全身。因此，国铁集团可以参考其他央企经验，采用“自下而上”模式，优先推进二、三级企业股份制改造。在下级企业推进股改的同时，总部层面应加快研究改组为国有资本投资公司的方案路径，以构建灵活高效的两级企业关系和市场化经营机制。

5.2 运输业聚焦“资产换资金”

目前，国铁集团正积极推进下属企业股改上市。其中，运输业有3家上市企业，非运输业有2家上企业和4家拟上市企业，详见表2。整体上看，非运输业股改上市力度大于运输业。下一阶段，国铁集团应同步推进运输业和非运输业股份制改造。在运输业方面，重点是“资产换资金”，即利用优质线路资产吸引社会资本，在保障国铁资本控制力的前提下，将优质存量资产变现，缓解铁路资金压力。优先以经营状况良好的合资铁路为考虑对象，研究利用区域铁路股改上市吸引社会资本。

表2 国铁上市企业概况

5.3 非运输业聚焦“市场换资本、技术、人才和品牌”

在非运输业方面，重点是“市场换资本、技术、人才和品牌”，即充分利用铁路关联性产业的市场规模优势，吸引相关领域企业的资金、资源等，与国铁企业形成合力，共同做大市场蛋糕，共享发展成果。

从非运输业业务板块来看，目前商贸物流、制造维修、建筑施工、科信服务4个板块都有已上市或拟上市的企业，站车商业、土地开发、金融保险3个板块尚无股份制改造试点。国铁企业可以优先填补空白，推进站车商业、土地开发、金融保险3个板块的股份制改造。

5.4 妥善选择股权转让方式或增资扩股方式

股权转让和增资扩股是国铁企业引进社会资本的两种主要途径，这两种方式的区别具体如表3所示。

表3 股权转让和增资扩股的区别

续表

从资金受让方的维度而言，采用股权转让方式的交易双方是国铁集团和社会资本，最终资金归属于国铁集团，由国铁集团自由支配；采用增资扩股方式的交易双方是合资公司和社会资本，最终资金归属于合资公司，国铁集团没有资金支配权。

从对股权结构影响的维度而言，采用股权转让方式仅一家原有股东的持股比例发生变化，而采用增资扩股方式全部原有股东的股权都会被同比例稀释，需要充分沟通协调。

6 结语

本文以全面深化国铁改革、实现国铁企业高质量发展为契机，同步推动运输业和非运输业股份制改造，寻求方法和路径创新，推进国铁企业“十四五”期间“六大变革”之经营方式变革取得实质性进展。下一步，作者拟聚焦区域铁路合资公司，针对其重组整合及股份制改造展开深化研究。