佳兆业分拆上市财务绩效研究

□文/张国富 方盈盈

（黑龙江八一农垦大学经济管理学院 黑龙江·大庆）

［提要］随着我国房地产市场进入瓶颈期，房企纷纷将目光转向物业板块。再加上国家政策的推动，物业服务行业迎来发展契机。本文关注佳兆业集团分拆上市的动因以及财务绩效变化，为拟分拆上市企业提供借鉴。

一、引言

随着房地产投资热度下降、房地产销售额减少，国内房地产行业的发展逐渐放缓。国内资本市场的日渐成熟，各大房企将目光放在了其附属的物业板块，纷纷分拆物业服务业务，使其独立上市争求在物业蓝海占得先机，如中海物业、雅居乐、碧桂园服务等。我国商品房的庞大规模也为物业的发展提供了施展空间。此外，2020年7月国务院提出全面推进城镇老旧小区改造，将物业管理纳入改造计划并作为长效机制建立起来。分拆上市政策也迎来可喜变化。2020年8月23日，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，将开展A股公司分拆并在境内上市的试点。随着分拆政策的逐渐放宽，房地产企业分拆物管上市热度会持续上升。

二、分拆上市的动因

（一）获得长期融资机会。房地产企业分拆上市方式一般选择公开招股和介绍上市。选择以公开招股方式上市的公司，其上市目的多是为了获得融资。佳兆业分拆旗下物业公司选择IPO，便是出于融资目的。佳兆业曾陷入债务危机，还未从中完全恢复，其选择公开招股来拓宽融资渠道。佳兆业物业发行总股票数为3，500万股，发行价格为每股9.38港元。此外，还有部分房地产公司选择介绍上市。介绍上市意味着公司不会发行新股，而是以实物方式分派给股东。在港股上市公司中，具有代表性的是中国海外发展。该公司选择以介绍上市方式分拆物业板块，实施方案是每拥有3股中海地产股份的股东可以获派1股中海物业股份，这也表明，分拆后，中海股东仍控制中海物业股份。因为是以实物分派方式挂牌上市的，并未公开招股，所以可以表明中海分拆物业板块独立上市的目的不是为了获得融资机会。

（二）激励公司管理层。公司上市后，股价是公司经营绩效的直接反映。母公司将子公司独立上市，管理者迫于股价压力，会更加公正负责地为企业创造财富。此外，子公司上市后，其便要接受证监会与公众的监督，这样可以有效减少管理层不作为和乱作为，从而有利于子公司更好地发展。子公司业绩的提升，相应地，母公司的权益也得到提升，又可以反过来激励母公司管理层。

（三）核心化公司战略。国内房地产公司经历了并购热潮后，公司业务呈现多元化。公司业务以地产为主，还囊括了物业、科技、文化、旅游、健康等。庞大的公司体系带来了负的协同效应，加重了信息沟通成本，使得公司战略不能很好地实施。此时，公司选择分拆子公司上市，或者将业务独立设为股份公司再上市，来达到专业化的目的。佳兆业集团在2018年分拆物业板块上市，在今年又拟分拆商业、文化公司上市，可以集中公司管理层的注意力，也可以使母公司运作更加灵活。

（四）便于市值管理。分拆上市后，母子公司的市值清晰的划分开，同时也便于投资者更好地做出决策。如今，地产股热度下降，而物业股有巨大的想象空间。今年3月25日，碧桂园旗下物业公司碧桂园服务的市值超过了其母公司碧桂园190多亿港元的市值，金科服务总市值350亿元人民币与其母公司金科股份市值360亿元仅差一步之遥。随着物业板块的壮大，可以预见未来会有越来越多物业股超越地产股。

三、佳兆业集团分拆佳兆业美好上市的案例分析

（一）公司简介。佳兆业集团成立于1999年，其业务涉及房地产、旅游产业、物业等，总部设在中国香港。佳兆业集团2009年在香港联交所上市。作为港股上市地产企业领军者，集团2020年的营业收入为557.70亿元。2017年10月13日，佳兆业物业管理公司成立。2018年6月22日，佳兆业宣布建议分拆公司附属的物业公司在香港联交所上市，同年12月6日，佳兆业物业管理有限公司于香港联交所正式挂牌上市，2019年佳兆业物业更名为“佳兆业美好”。

（二）公司所处行业分析。我国物业市场份额逐渐聚集在行业领军企业之中，物业管理行业竞争热度也将加速上升。房企分拆物业从2014年的萌芽期到2015～2017的发展期，再到2018～2021年，物业行业已迎来黄金期。2015年中国海外发展公司分拆中海物业上市，之后，各大房企陆续分拆旗下物业服务业务，以期在物业行业占领一席之地。2020年有18家物企成功上市，规模创历史之最。根据搜狐财经数据显示，2020年，港股上市的40家物业服务企业营业收入合计达1，222亿元，同比增长39.8%，在资本市场引来了首个高光时刻。其中，佳兆业美好净利润位居港股物业公司第20位。我国上市物业企业总体发展情况截至2021年4月，已有40家物业公司于香港上市。可以预见，房企分拆物业板块是后房地产时代的大势所趋。

四、佳兆业分拆上市前后公司财务绩效研究

（一）分拆上市对母公司财务绩效的影响。佳兆业美好在2018年12月6日于香港联交所上市。基于此，本文在分析母子公司绩效时，选取了分拆前后两年的数据，即2016年到2020年。并且选取流动比率和资产负债率这两个偿债能力指标，流动资产周转率、总资产周转率这两个营运能力指标，销售净利率、净资产收益率这两个盈利能力指标以及净利润增长率、总资产增长率这两个发展能力指标来评价分拆前后的财务绩效。

1、偿债能力分析。鉴于佳兆业美好在2018年12月6日上市，所以本文将2018年的数据也归于分拆前。佳兆业集团的流动比率在2019年和2020年有提高，这说明资本市场中投资者对分拆上市的消息做出了反应，分拆对短期偿债能力有一定的促进作用，企业的资金利用率提高了。在长期偿债能力方面，分拆前，企业的资产负债率过高，不利于公司经营业绩的提升。分拆后，负债率下降了近10个百分点，企业的财务风险减小了。分拆对佳兆业集团的长期偿债能力产生了积极影响，提高了集团的偿债能力，尤其是分拆当年影响最大。分拆上市使得子公司不再依附于母公司佳兆业，使得佳兆业有更多的资金用于扩大地产规模和进行投资。（表1）

表1 佳兆业集团偿债能力分析表

2、营运能力分析。佳兆业集团的流动资产周转率变动了3个百分点，总资产周转率变动了2个百分点，这是因为分拆物业后，企业营业收入在当年增加了93亿元。分拆上市对佳兆业的营运能力有一定的正向作用。

3、盈利能力分析。佳兆业集团的基本每股收益在分拆当年有明显的变动，从0.45升至0.76，并且在分拆两年后仍保持着上升趋势。销售净利率在分拆当年有微小的提高，在并且之后一直保持着增长势头。净资产收益率在分拆当年出现了巨大变化，由12.71%升至17.87%，之后又回到分拆前的水平。长期看来，销售净利率有大幅增长，分拆上市对佳兆业集团的盈利能力产生了正面影响。

4、发展能力分析。佳兆业集团的净利润增长率在分拆当年出现增长，分拆后稳定在26%左右。总资产增长率在分拆当年变化巨大，由2018年的7.33%升至2019年的18.28%，短暂的上升后，在2020年又下降至14.40%。在分拆当年，净利润增长率和总资产增长率均提高了，而从2016年到2020年来看有下降的趋势，这是源于佳兆业集团将物业板块分拆出去，导致利润较之前少了。

（二）分拆上市对子公司财务绩效的影响

1、偿债能力分析。佳兆业美好的流动比率与速动比率相同，这是因为物业行业属于轻资产行业，存货较少，所以对速动比率几乎无影响。2018～2019年，佳兆业美好的偿债能力有提升。物业企业的资金主要是收取的物业费和应收账款，上市后，物业在管面积加大，使得现金流也加大了。长期来看，资产负债率和权益乘数都这可能是各地限购的大环境下，房地产业的不景气导致的，还有部分原因是公司在2016年有3.25亿元的长期借款，这部分借款影响了企业的偿债额能力，使其与上市融资的作用抵消了。（表2）

表2 佳兆业美好偿债能力分析表

2、营运能力分析。2018～2019年，佳兆业美好的流动资产周转率和总资产周转率大幅提高，分别从0.81升至1.16、从0.80升至1.07。原因在于企业营业收入由2018年的8.96亿元提升到2019年的12.62亿元。此外，上市后母公司的品牌效应使得销售状况良好，资金流转速度加快。公司还推广线上缴纳物业管理费，也使得资金回款速度加快。

3、盈利能力分析。佳兆业美好的净资产收益率在分拆当年变化较大，分别从13.18%涨到27.99%、从4.77%到13.96%。佳兆业美好2018～2019年的盈利能力有明显提高，原因是2018年深圳楼市正旺，佳兆业美好在深圳占有一定的份额，净利润有大的提升。此外，上市后，佳兆业美好的物业招投标项目增多，使得利润大幅增加。上市后，融资的款项里近70%用于并购物业公司，从而占有市场份额，这也使得2019～2020年利润没有大的提高，各指标基本稳定不变。

4、发展能力分析。佳兆业美好的发展能力在短期内有很大提高，多个增长率由负转正，后又逐渐回落。原因是，上市后获得了大量资金，使总资产迅猛提升。公司在2019年花大量资金用于并购又使资金减少，而并购带来的规模效益短时间内还未体现出来。

五、结语

佳兆业美好于2018年12月6日在港交所成功分拆上市，本文研究了当下的热点——房地产企业分拆物业上市，分析了分拆上市的动因，分别是获得长期融资机会、激励公司管理层核心化公司战略、便于市值管理。基于佳兆业分拆的案例，研究了母子公司的财务绩效变化。分拆使母公司偿债能力、营运能力、盈利能力得到了提高，公司的营业收入和总资产也提高了，从而公司具有了更强的发展能力。与其母公司相比，分拆对子公司各方面能力更为显著，但子公司分拆后大规模并购物业公司，使短期内绩效没有明显变化。此外，公司分拆上市的决策要考虑战略规划与企业规模，在分拆上市后要持续关注绩效变化。