双循环新发展格局下中国双向直接投资研究

黄新飞，李嘉杰

(1. 中山大学 国际金融学院，广东 广州 510275； 2. 中山大学高级金融研究院，广东 广州 510275)

改革开放以来，中国经济实现了高速增长，人均生活水平得到了显著提高，但是也暴露了发展动力不足、价值链低端锁定以及环境污染等问题。同时，此前发展模式过于关注于经济“量”的增加，相对忽视了经济“质”的提升，导致供给侧的生产能力不能有效满足需求侧的消费升级；另一方面也抬升了国内劳动力的工资水平，导致对外贸易增速放缓，外需对经济的推动作用减弱。金融危机之后，美国推动工业回流，自2018年以来，中美摩擦已经不再局限于经贸领域，而是上升为贸易、科技和金融等各个领域；再加上2020年伊始席卷全球的新冠肺炎疫情对全球国际贸易带来巨大影响，2020年中国一季度进口和出口分别环比下降11.5%和20.9%，而疫情的常态化趋势更是为国际贸易的发展蒙上了一层厚重的阴影。

面对中国经济发展的新发展阶段和世界百年之未有大变局，习近平总书记提出要形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。以国内大循环为主体，一是要推动科技创新并实现产业升级，畅通国内产业链和供应链的堵点，二是要坚持供给侧结构性改革和扩大内需战略，畅通经济系统中生产、分配、流通、消费各个环节的堵点，实现供给和需求的高水平动态平衡。双循环新发展格局强调以国内循环为主体，并不意味着打造一个封闭的国内经济大循环，退出国际生产的分工与合作。与此相反，双循环新发展格局战略强调更高水平对外开放和更深层次参与国际大循环，从而提升国内大循环的效率和水平。更高效率和更高水平的国内大循环则有助于提升中国参与国际大循环的深度和自主性，最终实现国内国际双循环相互促进的新发展格局。作为连接旧有国内国际两个循环的纽带，双向对外直接投资对中国经济的发展起到了至关重要的作用。随着双循环新发展格局的提出，以往的双向对外直接投资模式要进行更深层次的调整，来适应新时代中国经济高质量发展的需要。本文以探讨中国吸引外资与对外投资关系作为出发点，分析现阶段构建双循环新发展格局对双向直接投资的影响，并在此基础上，对双循环新发展格局下双向直接投资的发展路径提出建议。

一、中国双向直接投资的发展历程

改革开放初期，中国的跨境资本流动以外资流入为主。如图1所示，1984年，中国引进外资流量首次突破10亿美元，约为同年中国对外投资额的10倍。然而，改革开放的40多年里，政府不断完善FDI与OFDI的鼓励政策与制度框架，不仅使得中国成为世界最具吸引力的外商直接投资(FDI)投资地之一，也推动了中国对外直接投资(OFDI)的长足发展。

图1 1979～2019年中国FDI与OFDI流量

(一)外商直接投资的发展历程

中国真正具有逐利性的外国直接投资发生在改革开放之后。1979～1991年是中国引进外资的高速增长阶段，FDI流量额从8万美元增长到43亿美元，引进外资年均增长率高达148%，1991年之后中国引进外资的年均增长率开始趋缓，保持在10%左右。以邓小平“南方谈话”和中国加入WTO为节点，将其分为3个阶段：1978～1991年的快速起步阶段；1992～2001年的制度改革阶段；2002年至今的全面发展阶段。在这3个阶段中，中国实施了一系列鼓励措施，推动了外资进入中国，并快速增长。

1.第一阶段：1978～1991年的快速起步阶段

第一，破除制度体制障碍，营造外资生存环境。改革开放之前，中国实行社会主义公有制，不存在私有制经济和外来资本的生存空间。1984年十二届三中全会通过了《中共中央关于经济体制改革的决定》，承认并肯定个体经济从属于社会主义经济的重要性。此后，中国逐步赋予私营经济以及其他经济形式的合法地位，创造了适合外资生存的土壤。第二，出台外资经营法规，释放政策红利信号。1979年全国人大五届二次会议审议并通过了《中华人民共和国中外合资经营企业法》，首次以立法形式允许中外合资经营，建立了外商投资经营的法律保障。然而，中国引资行为依旧受到诸多限制：外汇短缺、技术溢出吸收能力较弱、自身产业基础薄弱等。 因此，1986～1990年期间，国务院相继出台了各种鼓励引资政策(1)1986年制定了《国务院关于鼓励外商投资的规定》；1988年制定了《国务院关于鼓励台湾同胞投资的规定》；1990年制定了《国务院关于鼓励华侨和香港澳门同胞投资的规定》。，从税收、土地使用、信贷、外汇使用、贸易手续、生产经营、项目审批等7个方面给予优惠安排，这些措施鼓励了外资进入，促进了FDI的增长。第三，创立经济特区，探索市场化可行之路。为减少国际经济动荡对国内经济的冲击，中国建立了经济特区制度(2)1980年8月，第五届全国人大常委会审议并批准了《广东省经济特区条例》，标志着中国经济特区正式成立。，通过经济特区的“试验田”性质来检验各种制度政策的可行性及其对国内市场的影响。在经济特区制度安排下，外来资本规模逐步增大，外国直接投资总量稳步提升(图1)。

2.第二阶段：1992～2001年的制度改革阶段

改革开放初期，中国通过颁布吸引外资的各种政策、建立优惠的制度安排畅通了FDI进入国内的渠道。随着中国鼓励外资进入制度安排不断完善、外资规模不断增大，旧有的计划经济体制与新的市场经济体制因素之间的矛盾日益凸显；同时，国际局势风云突变，世界社会主义阵营的动荡(3)1989～1992年东欧各社会主义国家的政治经济制度发生根本性改变；1991年12月25日苏联解体。也引起了国内的关注。面对国内激烈的思想争论，邓小平于1992年视察南方，并发表了一系列谈话。“南方谈话”深刻回答长期束缚人们思想的许多重大认识问题，是把改革开放和现代化建设推进到新阶段的又一个解放思想、实事求是的宣言书[1]；提出要充分挖掘外来资本的发展潜力，就必须再次深化制度体制改革，不仅改革的深度要加大，改革的范围也要逐渐放开，并首次提出要建立社会主义市场经济体制；随后十四大正式确立了建立社会主义市场经济体制的目标。同年，国家决定进一步对外开放5个长江沿岸城市、4个内陆省会城市，并对11个内陆省会城市实行沿海开放城市相同的政策(4)5个长江沿岸城市为重庆、岳阳、武汉、九江、芜湖。4个内陆省会城市为哈尔滨、长春、呼和浩特、石家庄。11个内陆省会城市为太原、合肥、南昌、郑州、长沙、成都、贵阳、西安、兰州、西宁、银川。。中国的改革深度不断加大，改革范围也从沿海几个经济特区逐渐深入内地，对外开放进入了一个蓬勃发展的新时期。

3.第三阶段：2002年至今的全面发展阶段

第一，加入世界贸易组织(WTO)，对标国际规则。为了加快推动改革开放，进一步发展国民经济，中国自1985年开始了漫长的“复关”和“入世”谈判(5)1995年1月，世界贸易组织(WTO)成立，从当年7月起，中国的“恢复关贸总协定缔约国地位”的谈判转为“加入世界贸易组织”的谈判。。2001年12月11日中国正式加入WTO，对外开放进入了新的历史时期。在这一时期，中国不断完善国内制度，积极与全球经济体系合作，利用多边规则框架支持开放经济长期稳健发展[2]。同时，中国也不断完善国内制度体系，逐步与国际接轨(6)2001年中国发布《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》，放开外来资本通过证券市场收购上市公司的管制；2003年中国发布了《外国投资者并购境内企业暂行规定》，进一步完善和规范了外资并购国内企业的行为；2007年第十届全国人大第五次会议审议并通过了《中华人民共和国企业所得税法》，完善了国内的企业税法体系。。第二，建立自由贸易试验区，推动更高水平的对外开放。20世纪80年代以来，区域经济一体化趋势逐渐兴起，世界各个贸易大国相继成立自由贸易区，向着更高水平的开放形式迈进。中国积极适应经济全球化新趋势，于2013年成立中国(上海)自由贸易试验区并实行负面清单管理模式，进一步放宽了对外来资本的限制。随后，中国又分4批先后成立了17个自由贸易试验区(7)2015年，广东、天津、福建3个自由贸易试验区成立；2017年，辽宁、浙江、河南、湖北、重庆、四川、陕西7个自由贸易试验区成立；2018年，海南自由贸易试验区成立；2019年，山东、江苏、广西、河北、云南、黑龙江6个自由贸易试验区成立。，全面开放的新格局逐步形成。第三，深化供给侧结构性改革，构建新时代FDI高质量发展新局面。如图2所示，自2012年以来，中国GDP增速开始回落，国内经济发展进入“新常态”。2016年，中共中央、国务院发布《国家创新驱动发展战略纲要》预示着经济增长动力由要素驱动开始逐步转向创新驱动。中国引进外资的对象也要由资本意义上的外商转向创新要素组合和产业链完善意义上的外商，由规模和短期效率导向转向创新促进导向[3]。

(二)中国对外直接投资的发展历程

中国对外投资流量在2005年首次超越100亿美元，2015年更是首次超越FDI流量达到1 456亿美元(8)数据来源UNCTAD数据库。。虽然快速增长的OFDI在推动产品、技术、服务“走出去”，促进国内经济转型升级等方面发挥了重要作用，但也加剧了本国企业开展境外投资时所负担的风险(9)援引自国家发展改革委、商务部、人民银行、外交部2017年联合发布的《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》。。为此，2017年中国发布了《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》(以下简称《指导意见》)，明确了对外投资的基本原则，并将对外投资类别划分为鼓励、限制、禁止3种。以《指导意见》发布为节点，将中国“走出去”的历程分为两个阶段，即1982～2016年的快速增长阶段以及2017年以后的稳健发展阶段。在这两个阶段中，中国推行一系列与对外投资相关的政策措施，为企业对外投资提供了制度保障，推动了对外投资的总量增长和稳健发展。

图2 中国2012～2019年GDP增长率与实际利用外资增长率

1.第一阶段：1982～2016年OFDI快速增长阶段

第一，改革旧有境外投资管理制度，中国对外直接投资大门进一步打开。2000年以前，由于中国存在“双缺口”的局面(10)储蓄短缺和外汇短缺。，中国对于投资的总基调是“以吸引外资为主、限制对外投资”(11)1985年中国对外经济贸易部先后颁布《关于在国外开设非贸易性合资经营企业的审批程序和管理办法》和《关于在境外开办非贸易性企业的审批程序和管理办法的试行规定》；1993～1996年，中国开展对已有海外投资业务的清理和整顿，对新的海外投资实行严格控制的审批政策。，然而随着中国经济的不断发展以及外资的不断流入，中国“双缺口”局面获得了很大的改善，国内储蓄与外汇储备不断上升，国内企业对外投资的需求旺盛(图3)。中国政府顺应时代发展的潮流，积极响应企业的对外投资需求，通过一系列的政策安排(12)2004年通过的《国务院关于投资体制改革的决定》将境外投资管理由审批制改为了核准制；同年颁布的《关于对国家鼓励的境外投资重点项目给予信贷支持政策的通知》设置境外投资专项贷款，给予出口信贷优惠安排。，破除了旧有限制中国对外投资的枷锁，开创了中国企业对外投资的新局面。第二，改革旧有外汇管理制度，中国对外直接投资渠道进一步畅通。“双缺口”的结构也导致中国实行了严格的外汇管理制度，境外投资用汇需要经过严格的登记审批程序。2002年国家外汇管理局取消了实行13年之久的境外投资汇回利润保证金制度；2008年又通过了《中华人民共和国外汇管理条例》取消强制结售汇，改为自愿结售汇；2009年发布《境内机构境外直接投资外汇管理规定》，允许境内机构使用自有外汇资金进行境外直接投资，且境内机构境外直接投资所得可留存境外继续投资。中国的外汇管理制度逐渐放开，国内对外投资的渠道越来越畅通。第三，提出“一带一路”倡议，中国对外直接投资发展迈入新的历史时期。2013年习近平总书记提出建设“新丝绸之路经济带”和“21世纪海上丝绸之路”的合作倡议，为中国对外直接投资指明了方向。中国经济在经历金融危机之后，进入了“三期叠加”的调整期，产能过剩、产品库存和产业升级的压力同时摆在中国经济面前。因此，中国需要借助外部力量，尤其是中国对外投资的推动，寻找新的需求增长点，在完成自身结构性调整的同时，带动世界经济以及“一带一路”沿线国家的经济发展。

图3 中国2000～2016年OFDI流量、外汇储备与国内储蓄(13)数据来源于中经网统计数据库。

2.第二阶段：2017年以后的稳健发展阶段

在这一阶段，中国的OFDI开始下降，但在世界经济增长缓慢的背景下，中国的OFDI总量在2018年仍位列世界第二，占当年世界OFDI总量的14%(14)来自UNCTAD数据库的统计。。这一时期中国OFDI进入了稳健发展时期，投资结构不断优化，投资风险降低，投资质量提高。

第一，不断优化中国OFDI行业结构，促进各行业共同发展。根据《指导意见》的要求，国内加强了境外投资的真实性审查，鼓励基础设施、产能和装备、高新技术和先进制造、能源资源、农业、服务业等6个行业开展境外投资。2017年以来，信息传输和信息技术服务业、科学研究和技术服务业、计算机服务和软件业等领域对外投资额迅速增长，中国OFDI行业结构更趋优化。第二，非国有企业对外投资占比逐步提高，中国OFDI更具活力。2012年中国出台了《关于鼓励和引导民营企业积极开展境外投资的实施意见》，开始鼓励和规范民营企业的境外发展，引导民营企业制定长远规划，避免无序竞争和恶意竞争，促进企业提高自主决策水平，中国的非国有企业对外投资额获得快速增长。同时，2017年国务院国有资产监督管理委员会审议并通过了《中央企业境外投资监督管理办法》，加强了对央企境外投资的审核与监管，降低了国有企业对外投资的风险，推动国有企业国际化经营水平的提升。第三，跨国并购技术导向更为明显，OFDI占比稳步提升。中国通过跨国并购方式进行的对外投资额总量取得了大幅增长，从2004年的30亿美元增长到2018年的311亿美元；同时，跨国并购行业结构也在不断进行着优化，由原来的资源型行业和传统制造业逐渐向以技术为导向的互联网、信息技术、生物医药等高新技术行业倾斜，对外投资的目的更具战略性，国际市场融合趋势逐渐凸显。

二、国内国际双循环与中国双向直接投资

吸引FDI与发展OFDI是中国近20年来经济总量和质量提高的利器，也是中国融入国际分工、参与全球合作的重要经验[4]。二者互动发展的内生动力来源于3个方面：第一，全球价值链生产网络的形成与延伸。中国通过几十年的引资过程，本土企业逐渐参与并构成了全球分工生产的重要一环，全球价值链上的上下游产业关联效应，为本土企业发展积累了先进的技术与资本，使本土企业逐步获得了OFDI的能力，中国企业在认清自身价值链地位的基础上又会通过OFDI进一步实现价值链的攀升，进而影响FDI的进入，形成双向互动发展模式。第二，要素禀赋的转换。大量FDI与中国廉价的劳动力要素结合，促进了人力资本水平的提升，然而国内劳动力价格上升又推动了中国本土企业的OFDI，同时本土企业的OFDI通过逆向技术溢出效应影响了国内的要素需求结构，促进了FDI质量的提升。第三，金融市场发展不完善。FDI的大规模引入一定程度上弥补了国内金融市场效率低下、国内资金供给不平衡的问题，促使高效率的生产企业在获得充足资金的保障下逐渐形成规模效应，推动了中国OFDI的发展。

从理论上来说，第一，双循环与双向直接投资都离不开比较优势理论的运用。双循环的发展模式，无论是国内循环还是国外循环，本质上都是各个地区、国家运用本地的比较优势进行生产，从而推动了商品与要素在国内与国外市场的流动。双向FDI的早期研究往往采用的就是比较优势理论的扩展-赫克歇尔-俄林模型的分析框架，在两国要素密度不同且不存在贸易摩擦以及要素流动障碍的前提下，可以通过贸易或者资本流动的方式达到商品与要素市场的双重均衡。双循环体现的是实体商品在市场各个主体之间的流动，而双向直接投资是作为生产商品背后要素的流动，二者方向相反但相辅相成、不可分割。第二，双循环的发展模式是经济增长理论在国内与国外两个市场中的应用，而双向直接投资是推动两个循环良性运转的纽带。无论是古典增长模型还是新古典增长模型都强调了供给侧对经济增长的重要作用，认为资本增加和技术进步是经济增长的来源。而双向直接投资不仅直接增加了一国的资本，同时外来资本在同行业间的竞争效应、上下游关联之间的溢出效应甚至OFDI的逆向技术溢出效应都促进了一国技术的进步。因此，双向直接投资作为资本要素在国际间的流动为双循环发展补充了动力。第三，随着国际生产分工的专业化以及国内市场环境的完善，微观层面的企业行为研究也为双循环与双向直接投资的理论基础进行了补充。尤其是异质性企业贸易理论引入了企业生产率的异质性和固定进入成本，充分阐释了在同一行业内不同生产率企业在利润最大化时的不同选择，从微观企业层面上实现了一国内循环与外循环的联系。

从区域发展的角度来说，双循环与双向直接投资的动态互动机制体现在如下方面：第一，外来资本的介入是区域发展的关键动力，也是构建双循环体系的基础。改革开放之初的中国缺少先进的技术、足够的资金，因此一定程度上无法发挥出与廉价劳动力规模相当的应有的生产能力。而当外资进入，中国拥有了充足的资本与劳动力相结合，生产能力大幅提升。同时，外来资本的技术溢出效应也提高了国内的技术水平，不仅带动了外资进入当地的区域发展，也为后来区域参与外循环模式打下了基础。第二，外来资本的进入可以提高当地的要素配置效率，推动当地产业生产率水平的提升，从而使当地作为供给主体嵌入国内循环体系。外来资本的流入会带动区域基础设施的建设，而基础设施的完善可以促使生产要素得到最优配置，随着区域生产要素配置逐渐成形，地区的生产潜能得到充分发掘，生产能力大幅提升，当地将逐步形成产业集群发展优势，在满足国内市场需求的同时也会在利润最大化行为驱使下，积极开拓海外市场，挖掘国外市场潜力，带动当地经济发展。第三，母国通过对特定东道国的OFDI可以转移当地相关产业链，实现区域产业结构优化升级，不仅可以影响当地外资使用偏好，也会提高外资使用质量、吸引高质量的外资流入。再者，通过跨国并购、技术合作等方式带来的逆向技术溢出效应会加快当地产业结构升级进程，有利于当地直接获得相应技术体系，实现技术突破。第四，双向直接投资不仅促进了区域产业纵向生产能力的提升，其产业结构优化升级后，还会促进横向产业种类的多样化。双循环的发展模式要求多样化的产业体系支撑，而伴随着区域生产能力的不断提升，区域配套产业体系也不断扩展，产业种类逐渐多样化，这不仅在一定程度上完善了国内的产业体系，也为外循环的产业间贸易打下了基础，多样化的产业也拓宽了当地的就业市场，进一步促进了劳动与资本的结合，区域生产能力全面提升。

从企业运营角度来说，第一，外来资本的技术溢出效应以及竞争效应促进了当地内资企业的发展，并逐渐成为内循环的主体。外来资本的技术溢出效应可以通过产业的上下游联系，带动当地的上下游供应企业，实现技术进步和生产率的提升，同时外资企业的同行业竞争效应可以淘汰部分落后的内资企业，促进行业资源的有效配置，进而促进内资企业的发展。外资企业通过“模仿效应”以及“关联效应”催生了大批的内资企业，而这些内资企业通过模仿或合作的方式获得了先进的生产技术和管理经验，从而促进了自身的发展。第二，内资企业生产率不断提升，企业开始开辟海外市场、主动扩大需求范围，国内市场与国外市场逐渐相容、外循环与内循环逐渐相切。随着内资企业生产率水平的不断提高，生产规模不断扩大，国内需求已经难以适应内资企业的现有生产能力，先进的内资企业在生产率水平跨过临界点之后，为了实现企业利润最大化，必须开拓海外市场，内外循环的壁垒也在此时被打破，以往外资企业主导出口的格局逐步改善，国内国外市场逐渐融合、内外循环逐渐相切。

三、双循环下中国双向直接投资互动发展意义

将中国FDI与OFDI之间的互动关系理解为两者之间存在简单线性关系，既忽视了FDI与OFDI之间在金融市场效率、技术溢出、自主创新、产业结构调整以及价值链优化等方面的中介效应，也不符合中国对外开放的发展现状，FDI与OFDI的互动发展是中国构建全方位开放格局“二次转型(16)随着原有规模效率模式赖以发挥作用的各种比较优势的转变，中国开始步入以城市化和经济结构服务化为主要特征的二次经济转型。”过程中的重要基础，是中国调整经济内外部失衡、更好适应经济新常态的重要手段。

第一，中国经济外部失衡需要大规模高质量的FDI和OFDI，原因在于：(1)危机后缓慢的经济复苏导致主要贸易伙伴国的进口需求下降，从总量上约束了中国出口扩张潜力，而劳动力成本的上升削弱了劳动密集型企业的竞争优势，FDI通过技术传递、资本形成和促进有效竞争等途径增加中国的经常性项目盈余，适应全球价值链整合发展要求，促进中国OFDI在世界范围内配置资产，带动相关设备、产品与服务输出。(2)伴随着资本账户开放、汇率自由化和人民币国际化的进程，必然出现国际资本异常流动、人民币汇率和国际收支剧烈波动的风险，吸收高质量FDI和跨国对外投资对构建跨境资本流动的宏观审慎管理机制和国际收支平衡有着重要的稳定作用。(3)长期以数量为主的引资、投资模式，一定程度上忽视了双向直接投资的结构性平衡，导致中国被锁定在价值链低附加值位置，经济转型升级遭受到国际跨国公司及以发达国家为主的国际大买家的双重打压[6]，国内技术突破困难较大。(4)全球经济和金融秩序不断遭受单边主义、民粹主义极端思潮的冲击，中国力主推动RCEP以及《中欧投资协定》谈判(17)2020年11月15日中国正式签署《区域全面经济伙伴关系协定》(简称RCEP)；2020年12月30日中欧领导人共同宣布如期完成《中欧投资协定》谈判。，在世界范围内建立国际贸易与投资新秩序，中国制造走出去的同时继续推动中国资本走出去，通过OFDI参与全球经济治理，促进全球经济平衡、金融安全、经济稳定增长。

第二，国内经济新常态和结构转变促进了FDI和OFDI的良性互动。具体表现为：(1)国内“三期叠加”(18)三期叠加：(1)增长速度换挡期；(2)结构调整阵痛期；(3)前期刺激政策消化期。下经济增长推动力的转换、经济中存在的产能过剩、金融市场化改革和风险逐步上升，这些因素一定程度导致了经济增速的减缓和新的经济风险，FDI和OFDI的良性互动有利于充分利用国内外市场的资源配置效率和提升企业生产率，倒逼国内市场化改革进程。(2)中国经济面临着“基建投资托底+传统产业产能过剩+新产业增长动能较慢”的主要问题，经济增长从要素驱动型向创新驱动型转变，随着全球产业分工格局的调整和贸易环境的变化，我们必须以新的发展方式替代传统的发展方式，需求结构失衡、产业结构失衡、市场竞争结构失衡和经济增长动力机制失衡等国内经济问题需要我们以开放促改革的思路，加快新一轮对外开放，构建结构调整的全球化参与机制。(3)国内产业布局以及市场潜力尚未完全得到开发，东部地区因为政策先行优势经济发展领先于全国，但产业结构单一、可持续发展潜力不足，从而导致了工资的不断上涨推动劳动力价格不断上升，产业发展的廉价劳动力优势逐渐丧失，然而国内中西部地区幅员辽阔、适龄的廉价劳动力人口充足且在政府政策红利下交通基础设施逐渐完善，因此在东南部地区的劳动密集型产业可以逐渐向内地迁移，从而促进稀缺资源的有效配置，这样既可以促进中西部地区的发展，进一步挖掘中西部地区的市场、扩大内需，又可以推动东南沿海地区的产业升级，促进高质量的FDI流入，推动多层次、多产业的OFDI流出。

四、构建双循环新发展格局问题及对双向直接投资的影响

准确理解和落实习近平总书记提出的“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”的重要指示，就要对中国目前经济发展阶段的重大转变做出科学的判断，全面了解和掌握中国构建双循环新发展格局所存在的问题。

2018年仅剩最后2个交易日，基金年终排名即将水落石出。基于今年A股震荡的市场行情，权益基金市场陷入“比惨”的尴尬境地。从最新收益率情况看，普通股票型基金和QDII基金，排名前两位的基金收益率已经拉开距离，如无意外，金鹰信息产业A将稳坐普通股票型基金冠军席位，融通中国概念也摘得QDII基金第一名。混合型基金前两名基金差距并不大，意味着冠军争夺战还十分激烈，很可能要到最后才会决出最终冠军。

1.体制性产能依然过剩

2011年，国家“十二五”规划确立了“构建扩大内需长效机制”的目标，随之而来的大幅度、持续性财政刺激政策(19)根据财政部财政收支数据显示，自2012年开始，全国一般公共预算支出连年增长；国家税务总局在2013～2020年发布了《关于暂免征收部分小微企业增值税和营业税的通知》《关于进一步落实好简政减税降负措施更好服务经济社会发展有关工作的通知》等一系列减税降费政策。以及大力引资措施在内循环的调节下，逐渐流入了钢铁、电解铝等重化工业领域，使得该行业的生产能力大于市场需求，同时，重化工行业一定程度的负外部效应也会在产能积聚过程中显现出来。然而，在经过供给侧结构性改革后，虽然国内产能过剩的问题已经得到很大的缓解，但还存在一定程度的体制性产能过剩现象以及由此引发的低技术行业过度竞争的问题。这进一步压缩了低技术行业的盈利空间，进而导致了低技术企业因资金受限而研发投入不足，影响了长期高质量发展路径[7]。一定程度的体制性产能过剩所造成的资源错配，影响了双向直接投资正向溢出效应的作用渠道，同时，低效率利用外资也会削弱地方的外资吸引力，结果陷入“引资进入过剩产能行业—外资吸引力下降—低水平外资进入—进一步投入过剩产能行业”的不良循环模式。一定程度的体制性产能过剩也难以培育出地方的先进产业优势，地方的生产能力逐步下降，从而导致本地的OFDI水平长时间维持在较低水平。

2.劳动密集型外资持续出逃

改革开放初期，中国廉价劳动力丰富，但能与之相结合的资本较为稀缺，因此通过大力引进外资，尤其是引进以建立劳动密集型产业为目标的外资，可以迅速释放劳动力红利，从而促进经济的快速崛起。但是，这样粗放式的发展模式很难持续。由于长期依赖于低技术的劳动密集型产业，国内的高端技术行业发展缓慢，再加上发达国家以及国际大型跨国公司的价值链低端“俘获效应”(20)“俘获效应”是指发达国家利用各种手段来控制和阻碍发展中国家本土企业创新能力的提升，从而迫使发展中国家本土企业被“俘获”或“锁定”在全球价值链中创新能力较低、低附加值的生产组装环节。，中国外循环的模式被限定在低技术的劳动密集型产业。由总量规模优势带动的经济增长推动了国内劳动力工资水平不断上涨，这就导致劳动密集型外资不得不寻找新的落脚点，拓展盈利空间，而东南亚丰富且廉价的劳动力成为其新一轮投资的目标。在中国经济转型升级尚未完成之际，中国的发展模式还是以劳动密集型产业为主，因此劳动密集型外资的出逃影响了中国劳动密集型产业的发展，这些出逃外资所扶植的海外劳动密集型产业链将对中国劳动密集型产业出口市场造成负面影响，同时国内消费升级也造成了内需规模紧缩，导致国内企业生产受到限制，OFDI水平进一步降低。因此，双向直接投资模型急需进行结构性调整。

3.国内消费需求动力不足

改革开放后大力引进外资的行为促进了中国经济腾飞，然而经济增长如果在国家处于中等偏上收入水平或刚跨入高收入门槛的阶段上放缓，将导致蛋糕做大的速度减慢，有可能出现收入差距过大的现象[8]。此次新冠疫情的冲击，国内居民收入差距有可能扩大[9]。根据凯恩斯消费需求理论，高收入人群的边际消费倾向较低，而低收入人群的边际消费倾向较高，若国内低收入人群数量远超过高收入人群，可能造成国内边际消费倾向整体偏低，国内消费需求动力不足。若是国内基本的供需平衡被打破，需求端的萎靡将会影响供给侧的生产，从而导致国内投资回报下降，进而导致外资吸引能力下降。长期的消费不足导致的经济不振也会影响企业未来的投资预期，导致企业采取审慎的投资策略，进而导致企业对外投资水平逐渐下降。

4.市场要素流动尚未全面畅通

中国经过改革开放40多年的发展与完善，以“引进来”和“走出去”为基本骨架的外循环框架逐渐成型，各种阻碍外循环的壁垒也基本被国家政策法律优化。然而，作为一国经济发展根基的内循环体系却存在着一定程度的要素流动不畅、要素流动导向偏离等问题。尤其是国内的省际流动之间，由于各省标准不统一，造成了要素流动不畅通，增加了国内企业的成本，减缓了国内供给侧结构性改革的进程。同时，个别地方政府的投资冲动可能会使要素流动导向偏离，使要素的供需结构错配，进而导致流入的要素不能高效地满足当地市场要求，造成一定程度的要素浪费。FDI作为一种生产要素将会因为要素流动不畅而影响其投资回报率，低效率的投资又会通过信号传递进一步降低FDI水平，从而使当地的引资水平不仅量少而且质差。此外，市场要素流动不畅也会影响本地企业的生产能力、生产规模的扩张，影响本地企业发展水平和对外投资能力的进一步提升。

5.国家治理现代化体系尚未完善

一是政府市场边界不清晰。中国能取得今天的成就，离不开政府长期有效的宏观经济调控，但是过度的宏观干预会造成权力寻租等问题，会阻碍市场对资源的有效配置。二是产权保护体系亟待完善。产权是经济主体参与市场活动的“入场券”，是市场交易的主要内容，如果产权保护体系存在漏洞或不完善，将会影响企业技术创新的积极性，阻碍经济大循环的螺旋式发展与结构提升[10]。三是各地营商环境水平发展不平衡。由于历史原因及改革开放初期国家发展的需要，国内区域之间的宏观调控并不统一，因此各地之间的营商环境差异较大，这就使招商引资中出现区位偏好，一定程度上形成了隐性的市场壁垒。随着新时代新引资与新投资模式的兴起，国家急需新型的治理体系与之配套，以往旧有的国家治理体系需要进一步改革和完善以适应双向直接投资的发展；治理能力的现代化水平在一定程度上也对双向直接投资进行了筛选，因此，提高国家治理能力的现代化可以间接提高国家的外资质量，更好地促进经济发展。

五、促进双循环新发展格局双向直接投资的政策建议

“十四五”时期是经济转型升级的关键时期，然而此时也面临着世界经济长期下行、新冠疫情常态化以及国际政治形势不确定性加大的外部环境，因此构建双循环新发展格局的提出，顺应了中国经济发展的实际需要，是大势所趋。那么在复杂多变的国际形势下如何又好又快地实现国家对双循环新发展格局的部署，将是新时代中国发展的关键问题。笔者从双向直接投资的视角提出5点建议。

第一，要坚定新时代对外开放的总基调，不断优化对外开放的结构与层次。双向直接投资的繁荣发展是构建对外开放新发展格局中的重要一环，是双循环新发展格局的基础。双循环的新发展格局虽然主要立足于开发国内需求，但是并没有改变对外开放的一贯格局。因此，应当继续通过政策引领，通过“引进来”与“走出去”两条路径互动的方式，推动新时代的经济结构转型升级，培育经济增长的新型推动力，以更加包容的姿态融入全球产业链。同时，要摒弃以前的总量衡量思维，要注重发展的质量，通过提高双向直接投资质量促进中国经济可持续发展。

第二，以空间换时间加快国内产业重新布局，构建新型区域经济一体化与城市发展群。由于改革开放时期的宏观经济政策促进发展的目标不同，国内各个区域之间的经济发展水平并不平衡，尤其是东西部之间存在着差异。因此，国内产业布局应当统筹规划，将东部地区的劳动密集型产业逐渐通过政策红利向中西部转移；对于东部发达地区未来的产业布局应当以高新技术型企业为目标，重新构建国内的区域产业比较优势，建设大型城市发展群；也要以“一带一路”倡议为依托，加快构建新型区域经济一体化。中国的许多相对过剩产业是“一带一路”沿线国家发展的必备基础产业。因此，中国应当以“一带一路”倡议为依托，推动相关产业走出国门，在开辟新市场、新的盈利增长点的同时，又可以帮助沿线不发达国家构筑基础产业体系，提升其自主经济发展水平，推动沿线国家贸易水平的提高。这样既构筑了新的外循环渠道，又优化了内循环的结构，对于构筑双循环新发展格局可谓是一举两得。

第三，建设高水平自贸区和自贸港，以高标准不断吸引高质量外资(21)2018年4月13日，习近平总书记在庆祝海南建省办经济特区30周年大会上郑重宣布，党中央决定支持海南全岛建设自由贸易试验区，支持海南逐步探索、稳步推进中国特色自由贸易港建设，分步骤、分阶段建立自由贸易港政策和制度体系。。中国早期粗放式的外资引进模式虽然促进了经济发展，但也积累了一些问题，尤其是造成了技术驱动力的不足，经济发展依赖于总量规模优势。因此，在构建双循环新发展格局时期，应当做好长期规划，以技术导向型外资为主，提高引资质量，培育新时代发展的创新驱动力。各地政府也应当以高标准高规格的自贸区与自贸港的投资便利为依托，鼓励当地高生产率企业开拓海外市场，带动当地产业升级；进而以建设先进自贸区与先进自贸港为依托，提高对外开放标准，利用自贸区与自贸港的示范作用，带动相关地区产业发展。

第四，以畅通要素流动为目标构建现代化市场。目前国内的要素流动并未完全畅通，省际流动存在一定的限制条件，同时个别政策偏好的取向也无形中增加了市场进入的壁垒。因此，应当借鉴外循环中构建区域自由贸易的经验，运用好法治手段，以立法的形式破除阻碍要素自由流动的壁垒；也要加快现代化交通体系的构建，不仅包括传统的铁路、公路基础设施建设，还包括以互联网技术为基础的信息通信基础设施建设；也要加强政府引导作用，保证市场各方面的要素能够及时补充到最合适的地方，充分发挥要素本身对生产力的推动作用。

第五，以高效透明的制度建设推进国家治理现代化。对于政府与市场边界不清晰的问题，要以法治手段划清政府与市场之间的边界，充分保证市场在资源配置中的决定性作用。同时对于各市场参与者，政府应当一视同仁，保证市场主体待遇的公平公正。完善国内产权保护体系，为引进先进技术和外资培育良好国内环境。不断优化平衡国内地方营商环境，通过平衡统一的营商环境降低区域发展的不平衡性，促进国内统一大市场的形成。

六、结语

改革开放后，中国积极的引资行为虽然通过外循环的途径完成了经济的腾飞，但是也一定程度造成了内外循环较为薄弱的局面。中国贸易依存度一度在2006年高达64%，其后虽于2019年降至32%，但仍然高于欧美等发达国家；同时，贸易保护主义以及2020年伊始出现的新冠肺炎疫情加速了全球产业链的分散化、区域化、本地化，也使得本就低迷的国际贸易继续萎缩。所以，将满足国内需求作为出发点和落脚点，不断优化FDI结构和质量，加快关键技术研发，以及加快促进以国内大循环为主体的新发展格局形成，具有重大战略意义。

但是，构建以国内循环为主体的双循环新发展格局并不是意味着新的“闭关锁国”，而是全面优化开放体系，重新构筑国内国际双向发展逻辑的开始。推动国内资本积极走出去的战略是促进中国外循环快速发展的重要举措之一。中国通过前期大量引进外资的行为逐渐改善了“双缺口”的问题结构，随之而来的便是如何利用前期的储蓄积累，实现更为可持续发展的问题。通过鼓励与引导国内资本“走出去”，既可以为许多国内竞争激烈的、相对于不发达地区较为先进的产业开辟新的市场，又可以引导国内资本与国外先进技术行业相融合，通过技术溢出及竞争效应，提高国内技术水平；同时，也可以更加有效利用储蓄与外汇储备，提高投资回报率。随着中国OFDI结构化调整的不断完善，中国内循环与外循环之间相互带动作用愈来愈强，国内市场与世界市场的融合程度越来越高，双循环的经济发展体系逐渐成熟。

未来世界经济与政治的发展充满着诸多的不确定性，如果将中国经济发展的驱动轮放在外循环上，无疑将加大中国经济发展前景的动荡。因此，以构建国内大循环为主的发展模式，可以巩固中国在世界经济中的重要地位，又可以以不变应万变，使中国以更加平稳高效的方式渡过转型升级期，从而进入一个全新的高质量发展时期。