中国企业债券市场发展思考

翟雪梅

（南京审计大学，南京210000）

在最近的几年里，我国企业的融资手段中债券占有越来越重要的地位，但同时企业的信用风险不断上升。我国正在加快经济结构的转型与调整，在这种大背景下，能否让企业守住金融风险底线成为一大难题。在经济转型中，多多少少会遇到一些问题，虽然可以借鉴西方先进的经济制度，但要符合本国国情，出现各种难题也在所难免，市场因素不容易控制，但内部因素可以尽量控制，比如企业债券的发展尽量避免风险过度集中的危险，特别是信用风险等这些走岔路的情况。

一、企业债券的简介

企业债券是企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。类似于银行贷款，但是比银行贷款灵活，可以在市场中流通转让，这一点又和股票相似。

我国早期的证券交易多在交易所进行，交易所多为股票，而债券占很小的份额，但这也是早有的债券市场，这是债券发展的萌芽起源。八九十年代债券市场制度相当欠缺，企业对此信任度并不是很高，绝大多企业都不会选择购买债券，就算购买债券也多是国债。而大部分国债都会通过银行间债券市场进行交易，银行间债券市场是将全国银行、国债、证券交易机构等金融机构连接在一起的重要市场，所以银行间债券市场在中国债券市场中占有举足轻重的地位。改革开放经济大力发展，企业也不断增多，企业债券也慢慢地走入人们的视野。

二、企业债券市场的发展动力

（一）在融资方面具有优势

发行股票和债券均是企业融资的手段，虽然企业绝大多数会选择发行股票，但债券亦有它的优势:首先，成本计算时债券与股票计算方式不一致使各自的成本结果不同。根据会计方法，债券在发行时除本金以外的费用均计入到成本中，而股票则计入到投资收益里，这样的话债券融资就可以减低税金，对于负债较高的企业来说可以减轻部分税务压力。再者，企业债券融资能够更好地推进财务杠杆发挥作用，与银行较高的贷款利率相比，一些企业会利用财务杠杆这一原理，在承担一定风险的情况下发行债券，以便获得长期资金。最后，债券融资不像股权融资，股权融资会造成股东权利的流失与分散，股权拥有的越多，对企业的控制能力就会慢慢凸显出来，甚至可以参与企业的经营管理，一般上市公司收购合并都会采取收购股权的方式。股东都不希望手中的股权被稀释分解，但又想获得资金来源，此时企业债券恰恰是最好的选择，债权人按照规定只有到期获得本金利息，而不会对股东权利产生威胁。

只有上市公司才能发行股票和债券，对于未上市的小企业，想要融资只能通过银行贷款，这是企业债券不能超越的一点，当然，企业债券也有自己的长处:一是流动性比较好。企业债券发行后可以转让，手续简单，而银行贷款多为定期贷款，灵活性差，并且银行贷款不能转让。二是利率比较，银行的主要业务就是贷款业务，所以其贷款利率相对来说都会高一些，对于资金负担重一些的企业来说，债券的融资成本必将比银行贷款合理更多。三是债券价格水平能够反应出一定的信息。企业债券的价格反映出社会资源的配置问题，市场可以通过企业发行债券的价格合理配置金融资源，让各个企业用性价比最高的方案及时得到所需的社会资源。

（二）优化资本市场的各项配置

中国的资本市场结构受多方面因素影响，由于早年受计划经济的影响，虽然现在经济体制正在改革，但仍处于缓滞状态，而企业债券的发展可以为证券市场注入新的活力，提高竞争力，打破现有僵局，使金融资源更加合理、更加及时地流向更有运作效率的企业，这样可以不断促进企业向前发展。同时，可以促进企业选择更为合理的方式来筹集资金。

（三）在协调证券市场的发展方面具有优势

我国的债市发展比股市缓慢，而股票与债券不能均衡发展，使得我国的证券市场结构并不平衡，就如同腿不一样长的人既走不快也走不远一般，这种不平衡的状况严重阻碍了我国证券市场更好更快的发展。为了协调好证券市场的发展，弥补不足，此刻也更有必要发展好企业债券，以便为经济实体更好的服务。

三、企业债券市场的现存状况

在发展平衡的证券市场中，债券融资额应当比股票融资额高出好几倍，而国内企业债券市场却明显反应出债券发展的缓慢与滞后。新世纪初始时期，我国股票发行金额是债券发行金额的14 倍，债券发行的主体更是少之又少，只有股票发行主体的极小一部分，而像国外发达的证券市场，比如美国，债券发行金额是股票发行金额的6 倍，这些已经表明我国债市的发展已经在拖后腿，债市的发展必须要提上日程。但通过这几年的发展，企业债券市场在不断扩张，债券融资的金额与股票融资的金额的比例也在不断的上升。

在21 世纪初期，我国债券市场得到国家的大力支持，其发行规模、品种和交易方式都呈现出较大的进步。第一，企业债券发行量渐渐增加。在新世纪的数十年间，企业债券发行期数和规模数分别达到了516 期和12,941.28 亿元，与初期发行期数76期和规模1,804 亿元相比，有了巨大增长，分别增长了5 倍至6 倍之多。第二，发行企业债券的公司规模限制降低。早些时候只有较大规模的企业才会选择发行债券，小企业遇到资金运转不过来时债券就相当棘手，但是近些年来，越来越多的企业认识到债券的好处，企业债券的发行量也在逐步增大。第三，选择多样化，不光是债券的品种在增加，债券的利率也越来越灵活。早期债券品种只有3 年、10 年期等，现在又多出了不同期限的债券，让消费者选择越来越多样化。第四，用来担保企业债券的选择变宽。由资金担保逐渐演化出实物或者债务类担保。第五，中介市场化监督加强。投资者购买企业债券之前，信用评级机构这些专业性机构的强大功能便显现出来，当今世界是信息化的世界，信息是最重要的情报，信息在现在社会经济中占有主导地位，十一五期间，我国债券市场的中介机构不断发挥着其独立监督的专业性职能。

四、我国企业债券市场的短板及对策

（一）企业债市受到管理体制的严格限制

在20 世纪八九十年代，我国的经济体制多为计划经济，虽然一直在向市场经济转变，但到21 世纪时，仍然可见政府管理的影子。中国的债券市场在初始发行时便采用计划规模管理，即使是在当下，我国的债券市场依旧带有浓浓的政府管制色彩，不过我国政府正在不断完善债券市场框架。不能否认的是，审批式的监督管理模式依然存在，企业想要发行债券必须要提交上市申请，政府机关重重，手续办理冗杂，政府对发债企业限制诸多，致使债券市场的管理颇为混杂，大部分企业对此望而却步，主动性下降，转为发行股票或银行贷款等方式进行融资。

政府在监管债券市场这方面做得并不到位，管制过于严厉、死板，阻碍了我国债券市场更好更健康的发展，政府可以从以下几个方面着手改善：第一，调整管理方法，最好取消现在的管理模式，逐渐将债券市场化，加大发行额度。第二，企业募集资金的应用目的受到政府的多方限制，可以放宽要求，应用于出投资项目以外的其他合理需求。第三，企业债券发行过程麻烦冗杂，造成多头管理，可以直接将审批权力交给一个机构进行，提高效率。同时审批的时候应该优先审批有需要的企业，更好地优化社会资源配置。

（二）债券市场信用评级不健全

我国企业债券市场是众多融资手段中颇为滞后的一种，因此其信用风险评级也相当不健全，与外国的评级制度相比存在巨大差异。政府管理市场并不会促进市场的发展，就如对企业债券限制颇多，发行主体资格限制多，发行审批限制多，使得债市的信用风险评级制度形同虚设，同时，国内的信用风险评级机构众多，竞争激烈，甚至会向企业妥协以便争取到业务，这样评级必然不会客观公正。信用评级不可能独立建立，必将有一个依托的基础，只有打好基础才能更好发展评级制度，如果债市发展跟不上则会使得两者相互阻碍，造成信息严重不对称，形成恶性循环。

信用评级是对企业信用进行一个衡量，其真实有效反应了发行债券企业的财务及经营信息，使得市场中的欺诈行为减少，投资者更加放心投资，更好地了解被投资对象的投资价值、偿债能力以及风险程度。这样，投资者可以根据获取的信息情况进行债券投资决策。同时，信用评级也使发行债券的企业降低发行成本，信用等级高的话可以减少风险溢价的成本，使得成本支出更加合理。经济迅速发展的大背景中，对于改善债市的评级制度应做到以下几点：第一，建立更加专业的信用评级机构，贵在精，不在多，能够为市场投资者提供客观公正的、具有权威意见的评级报告；第二，提高信用评级行业人员素养，不畏强权诱惑，自我约束，保持其独立性；第三，虽然要减少政府对企业债券市场的监管，但政府对信用这块不能放松，建立惩罚机制，严格监管，减少机构道德风险发生的几率。

（三）二级市场的发展受限较大

我国的企业债券受到政府管制颇多，它的流通也受到大大的限制，很多企业债券在买入或者兑换时都没有机会流通。金融产品的流动性很大程度上决定了其投资价值，流动性强、变现能力强的必将受到投资者的青睐，而我国企业债券变现能力差，持有者急需用钱时，必须在损失部分利息的前提下将其提前兑付。有些企业发行了债券但可能会出现投资者不愿意买，致使有行无市这种情况，那么承销商也更不愿意销售企业债券，如此形成一个循环。当务之急是企业债券在市场上能够快速流通运转，带动一级市场和二级市场的互动运行，形成良性循环，更好地培养其流通市场。

增强企业债券流动性首先，培养一些投资机构，专门从事这些金融机构间资金流通，我国企业债券常常出现有行无市的情况，而这些投资机构可以使债券存在交易对象，进而带动二级市场的进步。其次，提高机构投资者的专业知识，使这些机构更加完善，壮大投资者队伍，使市与行形成一个良性循环，相互促进相互发展。同时，改善企业债券市场环境，实施一些优惠政策，鼓励投资者购买企业债券，平衡各种券种的相对成本，增加企业债券的吸引力，才能更好促进债券市场的发展。

（四）品种缺乏创新

之前一直说到企业没有发行企业债券的动力和投资者购买的欲望，还有一个最重要的原因就是品种太过单一。受政府管制过多的影响，企业债券缺乏创新的动力，从金融产品的种类、期限、利率等方面就能看出，这些对投资者的吸引力越来越小，市场活力不断下降。这些是卖方市场的主要问题所在，如果能解决这些问题，克服这些困难，必将迎来企业债券市场发展的春天，我国的市场结构也将得到极大的改善。

在利率方面进行改革创新，债券的利率基本是通用型，所以多为不变，可以将之设成更为灵活的选择。金融市场并瞬息万变，随时都可能发生未知的情况，市场投资者在投资时最害怕不灵活不能变通的情况，因此，企业债券的利率可以灵活设计适应不同的情况，或者在应对一些风险时可以将损失降低到最小，这样可以增加投资者的信心，当债券有可交易对象时，企业也会更有动力发债。

五、结论与启示

从以上研究中总结得出，我国企业债券市场问题诸多，需要时间解决。外部原因主要是政府监管问题，内部原因就是债市制度的欠缺，尤其是信息披露制度。中国企业债券发展的前景很大，债券不仅仅是融资的一种手段，它与中国经济的发展密切相关，企业债券的改革发展也不仅限于企业债券市场，可能会牵涉到金融等诸多方面因素。虽然现在企业债券市场在中国市场占的份额不高，但从发达国家的市场经济可以看出，债券是经济发展的重要一份子。

总而言之，想要更好地发展我国企业债券市场不仅仅要政府的参与，还要对市场环境进行更好的改进，同时债券本身的形式也要跟上总体前行的脚步，只有做到这些，才能让债市的发展更近一步。