上市审核中

梅慎实 谢江东

实际控制人不等同于控制公司的人，控股股东和实际控制人都有可能对公司有支配的能力，二者是在不同层面和侧面的技术表达。发行人中可以有控股股东但没有实际控制人，也可以有实际控制人却没有控股股东，同时存在既无实际控制人也无控股股东，还可能既存在实际控制人也有控股股东

基于科创板公司发行上市条件中控制权稳定性的要求，证券交易所审核对实际控制人判断识别问题予以重点关注。以科创板首批申请拟公开发行上市的31家公司有无实际控制人、审核问询是否涉及实际控制人的判断与识别为标准，本文对公司公开披露的实际控制人审核问询情况进行了梳理分析，发现科创板审核问询中，对实际控制人判断还存在着实际控制人和控股股东的概念区分模糊、实际控制人认定标准难把握等问题，而穿透化审核、类型化思维、层级化问询有助于有关实际控制人识别路径完善。本文期望对科创板发行申请公司披露实际控制人信息工作提供参考。

首批31家科创板企业

实际控制人的识别现状

实际控制人判断受重视

我们对科创板首批发行申请的31家公司实际控制人的信息识别进行了统计。结果显示：6家被判断为无实际控制人，占比为19.35%;25家被判断为有实际控制人，占比为80.65%。25家被判断为有实际控制人的公司中，8家公司未被问询实际控制人认定的原因和合理性，占比为32%;16家公司被问询实际控制人的相关情况，占比64%;另有1家被问询实际控制人控制企业的其他情况。

由此可见，基于科创板公司发行上市条件中控制权稳定性的要求，首批31家公司控制權相对稳固，上海证券交易所审核也对首批31家拟上市公司的实际控制人判断识别问题进行了重点关注。

股权分散程度影响审核问询重点

在8家被判断认为有实际控制人的公司中，由于实际控制人持股比例较高，控制权稳固，披露比较充分，审核问询没有主动要求发行人及保荐人补充或者说明实际控制人判断是否合理。其中4家公司单独或者合计持股比例分别为58.10%、63.65%、75%、93.15%。

而在股权均衡或者相对分散的情况下，拟上市公司申请时一般选择无实际控制人判断识别，审核问询过程则会重点关注控制权的稳定性。6家无实际控制人认定的企业中，交控科技前三大股东持股分别为26.66%、14.82%、14.62%，南京微创三大股东持股分别为30.76%、30.18%、20.52%，中微半导体前两大股东上海创投、巽鑫投资持股分别为20.02%、19.39%。

可见，在股权较为集中的情况下，审核问询对控制权稳定性判断是否合理的问询相对较少;而在股权均衡或者相对分散的情况下，拟上市公司申报无实际控制人时，审核问询则更多关注控制权的稳定问题。

实控人识别的审核问询重点定型化

25家申报有实际控制人的公司中，审核问询了其中17家公司实际控制人判断的相关问题，重点关注是否存在共同控制权人遗漏以及是否能够保证控制权稳定两类问题，审核关注重点呈现定型化特点。审核问询关注的17家公司中，其中10家主要要求认定是否存在其他共同控制人的遗漏，占比为58.82%;7家主要要求在股权比例分散的情况下详细说明控制权的稳定性，占比为41.18%。

在共同实际控制人认定中，审核问询要求对签订一致性协议或者有亲属关系却不作为实际控制人进行理由说明，解释其合理性。例如，天宜上佳问询中要求解释不将部分一致行动协议签订人、实际控制人子女认定为共同实际控制人的原因及合理性;沃尔德问询中要求说明不将实际控制人的持股表兄弟作为共同实际控制人的理由;晶晨股份审核问询中要求说明不将实际控制人的持股的父亲作为共同控制人的合理性;微芯生物则被要求说明未认定海粤门、海德睿博和海德康成等与XIANPING LU属于多人共同控制发行人的原因。包括其他有关企业共计10家，呈现类似特点。

在股权较为分散但发行人判断有实际控制权的情况下，有7家问询集中在控制权能否稳定。包括：福光股份实际控制人持股37.51%，而国有股东合计持股31.05%（其中两股东分别为29.62%、1.43%）;柏楚电子5名实际控制人持股分别为28%、21.90%、19%、17%、12%;西部超导实际控制人和第二大股东分别持股为25.19%、17.29%;睿创微纳实际控制人、第二大股东、第三大股东分别持股为15.57%、12.82%、5.68%。在这类发行人问询中，集中表现为要求说明：判断为唯一实际控制人的依据及合理性？未被判断为共同控制人的其他股东是否可以通过行使股东权利对发行人经营施加重大影响，是否存在因重大违法行为和同业竞争等而不将其认定为共同实际控制人的情形？其他相关股东是否存在一致行动关系？

科创板审核问询中

实控人判断存在的问题

实际控制人和控股股东的概念区分模糊

根据我国《公司法》第二百一十六条的规定，实际控制人是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。可见，其规定了实际控制人不为公司股东，显然将实际控制人与控股股东区别开了。对上述31家公司审核问询和回复的信息梳理发现，发行人、保荐人、审核员在发行上市审核过程中对实际控制人概念把握不一致，经常将控股股东和实际控制人二者身份混合在一起：判断一个自然人既是公司的控股股东，也是公司的实际控制人，如此没有准确把握实际控制人的概念。

例如柏楚电子招股书披露，公司的控股股东和实际控制人为唐晔、代田田、卢琳、万章和谢淼五人，五人签订了《一致行动协议》，招股书的这种认定不符合法律的规范化表达。类似情形下，西安铂力特则认定实际控制人为折生阳、黄卫东和薛蕾，其持股比例分别为29.07%、15.12%、5.94%，该企业认定不存在控股股东，而将三人认定为实际控制人，认定符合公司法关于实际控制人概念的内在要求。

实际上，实际控制人不等同于控制公司的人，控股股东和实际控制人都有可能对公司有支配的能力，二者是在不同层面和侧面的技术表达。实际控制人概念之目的在于弥补控股股东直接持股以外的对公司能够支配行为的脱法规制。发行人及保荐人在招股书中应该准确表达，审核问询过程中也应该得到重视概念的清晰性。发行人中可以有控股股东但没有实际控制人，也可以有实际控制人却没有控股股东，同时存在既无实际控制人也无控股股东，还可能既存在实际控制人也有控股股东。

对于有控股股东的情形，其他一致行动人或者亲属在符合实际控制人认定的情况下，也可以作为实际控制人对待，控股股东和实际控制人共同行使或者享有公司控制权，不能错误理解实际控制人是发行人唯一的控制人。这样，我们无须担心在不将控股股东认定为实际控制人的情形下，其他一致行动人或者亲属缺乏共同控制的基础，事实上，控股股东本身就是对企业有控制权的主体。在认定控股股东资格时，将与控股股东构成其他一致行动人或者亲属关系的人认定为共同实际控制人不存在法律上的障碍。

实际控制人认定标准难把握

从持股比例和股权分散程度看，实际控制人认定标准难统一。作出无实际控制人判断的发行人，例如交控科技前几大股东持股分别为26.66%、14.82%、14.62%;南京微创分别为30.76%、30.18%、20.52%;中微半导体20.02%、19.39%。作出有实际控制权认定的企业，例如柏楚电子实际控制人持股分别为28%、21.90%、19%、17%、12%;西部超导分别持股为25.19%、17.29%;睿创微纳实际控制人、第二大股东、第三大股东分别持股为15.57%、12.82%、5.68%。

通過对持股数据分析可以发现，剔除柏楚电子一致行动协议因素，例如交控科技第一大股东比例跟二、三大股东持股之后相差不大，而睿创微纳实际控制人持股比例较低，并小于后两大股东持股比例之和，但是，在判断上却认为交控科技没有实际控制人，而睿创微纳有实际控制人。可见，实际控制人认定标准有时候难以把握，需要根据公司治理情况，结合公司股东会、董事会决议，相关人事任免等情况综合进行实质判断。

部分审核问题不明确

在实际控制人认定中，我们应综合股东持股比例、公司章程、股东会决议、董事会决议、董事提名和任免、经营管理人实际情况等综合因素予以判断。对于有协议的，还应该对协议具体内容进行审核，尤其审查是否在协议中明确纠纷解决机制。但是在对31家公司的审核问询函梳理中发现，有些对实际控制人问询问题相对原则，对发行人及保荐人回复缺乏指示性;有些问询函对于存在一致行动协议的情况，没有及时问询纠纷解决机制。审核问询问题应该有明确的指示性和具体核查的项目类别区分，尽量避免概括性表述。

科创板企业审核中

实际控制人的识别路径

实际控制人的识别关系到是否符合发行上市条件中控制权稳定性的要求，也与股份锁定承诺、同业竞争、关联交易、信息披露要求、违规担保和资金占用等制度密切相关。根据上述31家公司实际控制人识别的情况所表现的特征和审核问询中存在的问题，本文提出如下有关实际控制人识别路径的几点思考：

穿透化审核

发行人有可能被多层结构持股，那么实际控制人是否等同为最终控制人，发行人控股股东的上一层控股股东不存在实际控制人是否意味着发行人不存在实际控制人。其实，实际控制人并非一定是最终控制人，若不认定这些中间层级势必影响正确执行实际控制人制度，同时不利于投资者的决策判断。比如企业心脉医疗，香港心脉直接持有发行人60.96%股份，系发行人的控股股东。维尔京心脉、微创医疗均为发行人的间接控股股东。微创医疗系香港联交所主板上市公司，注册于开曼群岛。在发行实际控制人认定过程中，微创医疗通过维尔京心脉和微创投资合计间接持有发行人61.79%股份，微创医疗不存在实际控制人，因此发行人不存在实际控制人。

但是事实上，维尔京心脉、微创医疗均为发行人的间接控股股东，如果其能够按照控股股东要求履行相关的义务则可以不认定维尔京心脉、微创医疗实际控制人地位，若维尔京心脉、微创医疗不作为控股股东履行发行上市中的相关审核和信息披露，则应该都可以认定为实际控制人。否则，实质上可能存在出现多层持股规避控股股东、实际控制人的规范。

类型化思维

研究表明，实际控制人识别的审核问询重点定型化，这要求上市审核过程中掌握类型化思维，根据不同的特点的企业提出针对性的问询。根据发行人有无实际控制人的判断，我们认为应该对无实际控制人、有实际控制人予以不同的审核关注。

1. 无实际控制人

生物医药、新一代信息技术行业无实际控制人认定比例较高，应予以关注，应该结合最近几年实际控制人变化综合作出判断。发行人作出无实际控制人的情形主要为：一种是股权较为集中，公司有控股股东，但是控股股东不存在实际控制人，因而认定不存在实际控制人;另外一种是公司股权分散，各股东难以独立控制公司。

对于第一种情形，该情形下控制权稳定，应该重点关注发行人控股股东的具体情况，应该关注是否存在其他规避同业竞争、关联交易、信息披露要求的行为。通过问询控股股东股东的议事、表决规则，报告期内股东会议的召开与决议情况，是否存在无法形成决议的情形;各股东之间是否存在一致行动或关联关系，是否存在相关股东对控股股东的股东会行使控制权;控股股东董事提名与选任规则、董事会的议事规则，董事的提名及委任情况，董事会的召开与决议情况，是否存在相关股东对股东行使控制权。同时，应该多层结构穿透，明确实际控制人并不等同为最终控制人，中间层对控股股东能够起支配和控股作用的股东可以认定为实际控制人，以防止多层架构规避实际控制人义务。这些情形股权往往存在多层结构，结构复杂，还应该关注股权代持问题。

对于第二种情形，股权较为分散，一般股权不存在多层结构，应该重点关注第一大股东是否认定为控股股东，如果不是控股股东为何不认定为实际控制人。问询应该结合公司的股权结构变动、持股比例差异程度，章程规定、公司治理情况、股东大会及董事会决议情况，董事及高级管理人员的提名及任免情况，审核认定发行人无实际控制人的原因及依据是否充分。问询还应该根据实际情况审核是否存在一致行动协议，是否存在规避监管的情形。

2. 有实际控制人

在有实际控制人认定的条件下，主要分为两类：一是股权较为分散，但是前两大股东股权比例又可能接近，关注控制权是否稳定性;二是股权相对稳定，关注是否有其他实际控制人。高端装备、新材料行业认定有实际控制人比例相对较高，因为这些公司一般无特别复杂的多层级股权结构，股权集中度较高，但往往是有一致行动协议、亲属任职并持股的发行人。

第一类关注控制权稳定，在上述31家公司中共计6家属于该等情形。总体上，6家公司中，有2家一轮问询实际控制人，1家两轮问询实际控制人，1家一轮问询、一轮上市委问询实际控制人，2家一轮问询、上市委问询、上市委落实意见问询实际控制人，可见总体这类公司问询关注的强度适中。例如柏楚电子股份公司虽然认定了实际控制人，但是认定可能是通过一致行动协议控制公司，那么需要关注一致行动协议的约定是否具有可操作性，约束力如何保证，无法形成一致意见时如何解决，实际控制人实施控制权的具体方式。是否存在发行人上市后的远期退出计划或安排;《一致行动协议》约定期满后，是否存在对发行人持续经营造成重大不利影响的风险;退出导致竞业禁止和同业竞争风险的相应安排。例如福光股份公司虽然认定实际控制人，但是前两大股东持股比例差异不大，则需要重点关注实际控制人是否能够切实控制公司，需要根据最近实际控制人或者控股股东持股变化，判断是否存在二股东刻意规避实际控制人的监管规定。

第二类关注是否遗漏其他实际控制人，主要关注其他一致行动人、亲属、其他关联人是否应该认定为实际控制人，上述31家中有10家为该等情形。总体上，10家公司中关于实际控制人的问询强度较大，关注比较密集。其中光峰科技三轮问询实际控制人认定，微芯生物三轮审核问询、上市委问询都涉及实际控制人认定，铂力特三轮审核问询、上市委落实意见涉及实际控制人认定，其他公司也进行了相当程度的关注。可见，这类公司存在较大的关注度，在审核过程中应该予以重视，核查不认定为共同控股股东的依据是否充分、是否存在通过不认定共同控股股东来规避同业竞争、关联交易认定、控股股东锁定期后减持限制。

对于存在一致行动协议的，应该关注协议具体约定内容，是否存在上市36个月后即解除一致行动关系的可能，是否存在影响发行人控制权稳定的风险，一致行动人是否比照控股股东履行锁定及减持等相关承诺、一致行动相关方发生意见分歧或纠纷时的解决机制。对于亲属任职和持股的，重点关注持股比例是否达到5%，是否担任公司董事、高级管理人员，是否在经营决策中发挥重要作用，是否比照实际控制人自发行上市锁定36个月。

层级化问询

1. 多轮问询的层次性

多轮问询的层次性是指在审核问询过程中，应该在首轮到多轮问询过程中注意问询的层次，尽量减少问询的层级。对于实际控制人识别的这种基本问题应该在首轮进行较好处理，避免重复问询，增加问询的层次感，实现从全面审核到多轮、上市委的重点问询。例如C公司，首轮问询要求说明将释某而非其他人认定为实际控制人的一致行动人的原因;二轮问询进一步说明实际控制人之女担任发行人董事、董事会秘书，通过员工持股平台持有公司部分股权，实际控制人认定是否符合发行监管要求。又如D公司，首轮问询要求说明严某是否一直担任公司高级管理人员，是否在公司经营决策中发挥重要作用，是否应当认定为实际控制人;二轮问询结合曹某在发行人生产经营中的作用和地位，说明未将其认定为实际控制人的依据和理由。可见，这些二轮问询问题实际上应该在首轮进行问询，实质上容易将多轮问询等同首轮问询，这增加了问询负担，不利于减少问询轮次，不利于提高审核效率，降低上市成本。再如B公司首轮问询要求結合董事会席位及提名、公司章程、公司治理等情况，就发行人认定无控股股东及实际控制人的理由是否充分，是否存在以认定为无实际控制人的方式来规避监管的情形发表意见。但是问询效果较差，最终导致在二轮、三轮问询中重新首轮工作。原因在于问询问题过于笼统，对核查要求没有按照法律法规的要求进行限定，要求过于宽泛，回复人难以把握问询重点，影响了问询效果和问询质量。

因此，层级化问询要求把握首轮问询和多轮问询的关系，首轮问询应该是全面问询，多轮问询应该是首轮问询问题的重点关注。同时，要实现层级化问询需要注意问询问题的精准性和针对性，问询内容应该对发行人或者保荐人的核查和回复具有明确的指导性，尽量避免提出问询概念不清晰、问询意图不明确等问题。

2. 问询问题的层次性

问询问题的层次性是指在审核问询问题上应该注意问题的逻辑性、梯度性，针对实际控制人识别的问题通过问询进行抽丝剥茧、层层深入的审核，问询问题的层次性是问询科学性的体现，也有利于问询回复人把握审核关注重点，提高回复的质量。

从宏观角度上看，问询问题的层次性首先应该建立在实际控制人识别的类型化思维基础上，审核应该首先明确目标企业是否有实际控制人的认定。在无实际控制人认定情形下，应该关注目标企业是否有控股股东，有控股股东意味着控制权相对稳定，无控股股东要注意多层股权架构规避实际控制人义务，存在多层股权结构、结构复杂，还应该关注股权代持问题;在有实际控制人认定情形下，应该关注是否有一致行动协议，亲属任职和持股情况，重点关注一致协议的稳定性、可操作性、纠纷解决机制，以及是否存在通过不认定共同控股股东来规避同业竞争、关联交易认定、控股股东锁定期后减持限制。

从微观问询问题逻辑看，审核问询函应该从意思自治到法律规定，关注是否存在一致行动协议;把握所有权和经营权分离的具体情况，从所有权决策到经营权决策，从外观形式到内部实质情况，从问题或者风险发现到问题解决措施或者风险披露，如此层层深入后形成问询问题的层级化结构。

作者供职于中国政法大学民商经济法学院