美国参议员伯尔疫情期间抛售股票行为剖析

李珍　夏中宝

摘要：美国参议员伯尔在新型冠状病毒疫情期间抛售股票的行为，避免了因股市下跌造成的损失，获取了个人利益，涉嫌构成STOCK法案禁止的内幕交易，但是目前还缺乏证明其提前实际知悉内幕信息的关键证据。同时，伯尔在新闻网站公开发表文章称政府有完善的机制已做好应对新型冠状病毒威胁的准备，可能还涉嫌信息操纵的复合型不当行为。除了不能获取有效证据的风险外，避嫌信托可能是参议员抗辩其不构成违法行为的出罪方法。

关键词：参议员 疫情 内幕交易

受新型冠状病毒疫情引发的系列事件影响，美国股市道琼斯工业和纳斯达克等指数在2020年2月至3月期间大幅下跌超30%，甚至在两周内发生四次熔断。在股市大幅下跌前，理查德·伯尔（Richard Burr）等四名美国参议员大量卖出名下多只股票，引发舆论的高度关注，受到“人前疫情可防可控，入后股票大量抛售”的强烈质疑。本文拟从法律和金融的角度，剖析参议员伯尔在新型冠状病毒疫情期间大量卖出股票行为的性质。

一、伯尔在疫情期间抛售股票的情况

2020年1月20日，美国确诊首例新型冠状病毒感染病例。此后1月下旬至2月份，美国政府公开宣布的确诊新型冠状病毒感染病例数据增加相对缓慢。

2月27日，美国确诊新型冠状病毒感染病例60例。参议员伯尔于该日填报的《金融交易定期披露表》（periodic disclosure of financial transac-tions）显示，已经于2月13日分33笔集中卖出自己和配偶名下的温德姆酒店及度假村（WH，Wyndham Hotels and Resorts）、帕克酒店度假村（PK，Park Hotels & Resorts）、联邦快递（FDX，FedEx Corporation）、艾弗再保险（RE，Everest Re Group，Ltd.）、星座品牌（STZ，Constellation Brands，Inc.）等共19只股票，抛售的股票涉及酒店、快递、保险、饮料等多个受疫情影响较大的行业，卖出金额合计约为62万美元至172万美元。

此后，美国3月份确诊新型冠状病毒感染病例数量快速增长，于3月13日宣布进入“国家紧急状态”。3月22日美国确诊新型冠状病毒感染病例超过3万例，3月25日超过6万例，3月31日超过16万例。在疫情期间，美国股市指数大幅下跌，并于3月9日、3月12日、3月16日、3月18日发生共计四次熔断。

二、伯尔抛售股票避损，获取了个人经济利益

参议员伯尔在美国民众尚未意识到本国新型冠状病毒疫情将会演变得如此严重时，于2月13日股价尚处于高位时提前卖出股票获利。3月之后，美国确诊新型冠状病毒感染病例数量快速增长，股指大幅下跌。据初步统计，参议员伯尔卖出的19只股票，下跌幅度约在23%至83%，每股下跌金额约为5美元至119美元。

以参议员伯尔卖出的温德姆酒店及度假村股票为例，2020年2月至3月其股价走势如图1所示：

从图1可见，2月中上旬，温德姆酒店的股价一直保持在每股58美元左右的高位。参议员伯尔于2月13日以每股58.63美元的价格卖出了温德姆酒店股票。此后，受疫情影响，2月下旬温德姆酒店的股价开始下跌，3月之后下跌幅度进一步加大。3月13日美国政府正式宣布进入应对新型冠状病毒疫情的“国家紧急状态”，疫情信息被市场逐步吸收和消化，温德姆酒店的股价于3月18日跌至每股14.50美元。在此情况下，参议员伯尔抛售温德姆酒店股票的避损金额大致为：2月13日实际卖出温德姆酒店股票的均价减去疫情信息被市场吸收后温德姆酒店的股价，再乘以2月13日实际卖出温德姆酒店股票的股数。

通过上述分析可见，伯尔提前高价抛售所持有的股票，避免了疫情影响导致股指下跌带来的损失，实际上获取了个人经济利益。

三、新型冠状病毒疫情信息可以构成内幕信息

传统典型的内幕信息，是关于个股的信息。例如，某上市公司的并购重组信息。本次的新型冠状病毒疫情信息，对经济生活的影响面较广，不是专门针对某只个股的重大信息，多数股票的股价走势都会受到不同程度的影响。因为疫情爆发和蔓延，酒店入住率会大幅降低，保险赔付率可能会增加，饮料等消费也会受到不利影响，但是疫情也会提升远程办公软件等公司的业绩。客观来看，新型冠状病毒疫情信息，对于酒店、保险、快递、饮料等行业的上市公司股票是“利空”信息，对于远程办公软件等上市公司股票是“利好”信息。值得注意的是，受新型冠状病毒疫情的影响，美国多数股票价格下跌，但思杰系统（Citrix，CTXS）等远程办公软件上市公司的股价上涨。思杰系统的股价从2020年2月28日最低的99.99美元，上涨至3月19日141.01美元，涨幅达41.02%。疫情期间，美国参议员凯利·洛弗勒（Kelly Loefler）在卖出其他股票的同时，还买入了思杰系统等远程办公软件上市公司股票，其行为也受到舆论质疑。

参议员伯尔卖出的股票里，酒店行业股票下跌幅度较大，其中温德姆酒店股票2月13日收盘价为58.63美元，此后3月18日最低跌至14.50美元，跌幅75.27%;帕克酒店股票2月13日收盘价为23.62美元，此后3月18日最低跌至3.99美元，跌幅83.11%。从每股下跌的绝对金额来看，参议员伯尔卖出的保险、快递、饮料行业股票，下跌金额较大，其中艾弗再保险股票2月13日收盘价为289.85美元，此后3月16日最低跌至170.75美元，每股跌去119.10美元;属于饮料行业的星座品牌股票2月13日收盘价为201.19美元，此后3月16日最低跌至107美元，每股跌去94.19美元;联邦快递股票2月13日收盘价为160.66美元，此后3月17日最低跌至88.69美元，每股跌去71.97美元。

新型冠状病毒疫情的爆发和蔓延，对于美国上市公司的外部经营环境产生了重大影响，对于相关行业公司的经营业绩也将会产生重大影响，对于相关股票的股价走势也产生了重大影响，对于市场投资者的投资决策也会产生重大影响。因此，新型冠状病毒疫情信息可以构成影响市场投资者股票交易的內幕信息。

七、涉嫌信息操纵的复合型不当行为

股票市场中的操纵行为，包括交易型操纵和信息型操纵。信息型操纵市场行为，一般是指通过发布“不真实、不准确、不完整、不确定”的重大信息，或者通过人为控制信息披露的“时点节奏”，诱导其他投资者做出投资决策，影响证券交易价格或交易量并意图从中谋取相关利益的行为。

2020年1月20日美国确诊首例新型冠状病毒感染病例后，2月7日美国新型冠状病毒确诊病例已增加至12例。参议员伯尔于2月7日在福克斯新闻网（FOX News）以参议院情报委员会主席和《大流行病和所有危险防范法案》作者的身份发表文章，称“美国今天比以往任何时候都做好了更好的准备，以应对新出现的公共卫生威胁，如冠状病毒”“美国具有灵活和创新的机制，以便我们不仅准备好今天面对冠状病毒，而且在未来面对新的公共卫生威胁”。

参议员伯尔2月7日在新闻网站公开发表的文章内容，表达了对疫情的乐观评估，声称已做好应对疫情的准备，这明显与其在2月27日关于疫情将会像“1918年大流感”一样扩散开来，新型冠状病毒传播力非常强，警告疫情将带来灾难的观点具有重大差异。

美国媒体报道，1月24日参议院曾听取美国国家卫生研究院过敏和传染病研究所福契（An-thony Fauci）等白宫公共卫生官员就疫情爆发风险所作的闭门汇报，但报道未提及该日汇报内容要点。如果美国情报部门以及公共卫生部门在1月至2月上旬已经通过内部渠道向国会或政府预警新冠病毒可能造成的威胁，而参议员伯尔在2月7日前通过参议院情报委员会等官方可靠途径已经提前获知了美国面临新型冠状病毒疫情蔓延的危险性和嚴重性，却在具有较大影响力的著名福克斯新闻网（FOX News）公开发表《冠状病毒预防机制，美国政府正在采取措施来保护你》（Coronavirus prevention steps the U.S.government is taking to protect you）的文章，向公众掩盖和淡化新型冠状病毒疫情的威胁，误导公众对于疫情真实情况的判断，意图以此维护经济状况和股票价格便于自己高位减持，则不仅涉嫌构成内幕交易，还涉嫌构成信息型操纵证券市场行为。

八、避嫌信托的可能阻却违法事由

通过前述分析可见，能否认定参议员伯尔构成内幕交易，证据难点在于证明其在2月13日前已经实际知悉较美国公众更准确的新型冠状病毒疫情重大敏感信息;能否认定参议员伯尔构成信息型操纵行为，证据难点在于证明其在2月7日前已经实际知悉美国新型冠状病毒疫情的危险性和严重性。若美国金融监管机构或司法机构不能取得前述证据，则参议员伯尔2月13日抛售股票可能不构成违法行为。但是，即使获取了前述证据，避嫌信托（Blind trust）也可能成为参议员伯尔抗辩其不构成违法行为的“出罪”方法。

避嫌信托（Blind trust），又译为保密信托或盲目信托等，一般情况是指委托人把财产投资交给受托人管理，受托人不向任何人披露投资情况且交易决策原则上也不受委托人的影响。在避嫌信托中，受托人对财产的投资交易有充分的自由决策权，而委托人理论上不掌握信托的证券交易和证券持有情况。委托人享有发起避嫌信托和终止避嫌信托的权利，但对信托范围内的投资交易行为没有控制决策权，在避嫌信托生效期间也不得要求受托人报告投资交易情况。

国会议员、政府雇员、金融监管人员等公职人员的证券交易可能会与其工作职责产生利益冲突，此时他们可以选择设立避嫌信托。在这种情况下，设立避嫌信托的人不参与信托财产的证券交易决策，而是将此交由受托人处理。可见，避嫌信托阻却违法行为的法理逻辑在于，公职人员虽然因工作职务知悉了重大敏感的未公开信息，但是证券交易的买卖决策不是公职人员做出的，而是由不知悉信息的受托人做出交易决策，在知悉信息与投资决策之间建立了“防火隔离墙”，割裂了信息端与交易端的关联，从而避免内幕交易等利益冲突行为。

值得注意的是，伯尔目前只是提出了抛售股票行为与自己职位无关、依据公开媒体报道进行证券交易的辩解，而与伯尔同在疫情期间抛售股票的参议员黛安娜·范斯坦（Dianne Feinstein）明确提出了“所有资产由避嫌信托管理”的抗辩。不过，美国2012年的《STOCK法案》第8条（b）款要求国会议员、国会议员候选人、国会雇员等公职人员的“避嫌信托”，通过数据库置于参议院与众议院各自的官方网站上，并允许公众去搜索、分类、下载相关报告中包含的信息。这就意味着，是否存在避嫌信托不是当事人事后单方语言辩称即可，而必须有事前报备。因此，在疫情期间抛售股票的美国参议员能否通过“避嫌信托”脱罪，还得看其所谓的避嫌信托是否在事前真实设立。