大股东股权质押与企业研发投资

摘要：创新是一个国家能够持续发展的动机，是企业能够获取竞争优势的利器。在当前这个充满不确定性的经济环境中，创新能力对推动企业的发展、增强其竞争优势的作用日益凸显。要想获得一定的产出，必然需要一定的资源投入，只要创新活动有足够的资金资源保障，企业才能够调动各方面的资源积极主动地进行研发活动。企业是国家实施创新战略的载体，为我国的创新做出了不可磨灭的贡献。创新所带来的成果是可观的，研发活动周期长、不确定性强，需要大量的资源投入，仅靠内部融资不能解决现实问题，反而会给企业的日常经营带来一定的困难，股权质押作为一种新型的融资方式给无数企业带来了希望。但是大股东股权质押是否真的能够缓解企业的融资难、融资贵问题，进而促进企业的创新活动，基于此，本文研究企业大股东股权质押对企业研发投资的影响。

关键词：股权质押;创新活动;研发投资

中图分类号：F2731;F4067;F425文献识别码：A文章编号：

2096-3157（2020）13-0065-02

一、研究背景

党的十九大报告指出，在2020年到2035年，我国将跻身于世界创新型国家前列，并对此做出了长期规划。建设创新型国家的有力载体就是我国成千上万的企业，在“大众创业，万众创新”的氛围中，企业也都意识到创新对企业的重要性，也都在不断增强企业的创新能力，把创新转化成自己的竞争优势。

股权质押是近三十年来发展的一种新型融资方式，指持有上市公司股权的股东将自己所持有的所有或一部分股权作为抵押向银行等金融机构借入资金的行为。追溯历史来看，我国在1995年就已经正式确立了股权质押制度，但是并没有得到良好的发展。直到2013年，证券交易所发布了有关股权质押的新的条例，股权质押这种融资方式在我国金融市场上迅速发展和扩散，且大多数都出自控股股东之手。据有关数据显示，截止到2018年最后一个交易日，发生股权质押的公司比例有9597%。在这些发生过股权质押的企业中，其中一半以上的股权质押行为来自于上市公司的控股股东，而且大部分大股东股权质押的比例都超过了50%。

大股东在进行股权质押之后，并不愿意披露获取资金的实际用途，法规也没有强制的要求，由于信息的不对称，股权质押的风险会增强。企业的研发投资虽然能够为企业带来价值，但是不可否认的是，研发投资会占用企业的大量资源，尤其是资金的占用，也会为企业带来风险。股权质押会增大控股股东失去控制权的风险，为了规避这种风险，控股股东会厌恶风险程度较高的业务活动，会削弱研发相关的支出，避免对研发活动的投资，偏好短期利益的投资活动。

二、理论基础

1委托代理理论

在现代企业当中，由于所有权与经营权的分离，两权分离就出现了委托代理问题。委托人和代理人主要有以下代理问题：（1）信息不对称。委托人不参与企业的经营管理活动，对企业的实际情况不了解，而管理者掌握着有关企业的所有经营信息，委托人无法对管理者进行有效地绩效考核，产生薪酬问题。（2）目标不一致。股东的目标是使企业的价值最大化，但是管理者的目标是自己收益最大化，从而会为了自身的利益而损害股东的权益。（3）风险偏好不同。管理者厌恶风险，在进行投资决策的时候，会选择比较稳健，收益比较稳定的投资项目。（4）责任不同。经营过程中存在太多的不确定性，没有完全的契约，管理者有更强烈的动机为自己谋取私利，一旦公司倒闭，股东会遭受更嚴重的财产损失。

当公司面临融资约束时，大股东可以通过股权质押的方式为公司从外部筹措资金。但是当公司股价暴跌威胁到控股股东的控制权时，大股东会考虑自身的利益，牺牲掉中小股东的利益，激化二者间的矛盾。委托代理问题导致了控股股东的存在，从而为股权质押提供了一定的可能性。

2信号传递理论

信号传递理论的主要观点是，并不存在一个完美的有效市场，信息在公司内外部存在不对称，企业为了能将自身与其他企业区别出来，便于外部投资者和其他利益相关者进行甄别，企业会通过一系列的方式向外界传递外界不知道的信息，比如增加分红，聘请比较权威的会计师事务所进行审计等。

根据信号传递理论，企业的经营信息不透明，外部利益相关者无法及时获得企业的经营管理信息，尤其是在市场公开发行股票数量巨大但是持股比例较小的小股东、机构持股者和有关政府部门。企业通常会采用股票回购、利润宣告、融资公告等方法向外界传递信息。每一种融资方式的成本和风险都有所不同，不同的融资方式也向外部传递不同的内部信息。通常情况下，内部融资优于债务融资，外部股权融资次之。外投资者及潜在的投资者通过公司的融资决策可以作为判断公司的盈利能力和未来发展前景的依据。

股权质押是一种控股股东面临资金短缺的负面信号，频繁的进行股权质押可能会向资本市场传递企业出现财务危机的严重信号，从而会进一步加剧控股股东的融资约束。而一个企业的创新投资需要稳定的资金流支持，一旦资金短缺，前期的投入将石沉大海，创新活动前功尽弃。

3熊彼特创新理论

熊彼特的技术创新理论认为创新就是通过配置相关生产要素和生产条件，通过不同的组合形式得到新技术、新思想并能够带一定的价值增值。熊彼特认为，创新活动打破了原有经济活动的静态平衡，促进产业升级，提高劳动生产率，推动经济活动的不断发展。随着科学技术的发展，经历过第二次科技革命之后，技术创新的重要性不言而喻，对更多的领域进行技术革新和创新，更大的发挥创新在企业的方方面面的积极性作用。第三次技术革命的到来，人们更加关注如何提高技术创新的转化率，把更多的创新成果转化为企业的竞争优势。

企业内部强烈的革新意愿催生了创新的冲动，实事求是考虑企业目前的实际情况，有效整合资源，实现成果的高效转化。创新对于企业的健康成长和发展很重要，任何一项创新活动都要有充沛的资金作为后盾。控股股东能够参与企业的经营管理活动，对企业具有一定的控制权。当公司面临融资问题时，大股东会想方设法为企业解决实际困难。股权质押就是一种很好的为企业进行融资的方式，但是股权质押比例过高会让大股东有失去公司控制权的风险，加上创新活动不确定的风险，大股东面对企业的研发投入时会进行充分的考虑。因此，创新理论对于研究股权质押和企业研发投资之间的关系具有一定的指导意义。

三、股权质押对企业研发投资的影响及原因分析

股权质押所带来的股东失去控制权的风险，进而会让控股股东会更加规避风险较大的项目，削减对企业的创新活动的相关支出，股权质押对企业的创新活动的干扰主要表现在对企业的研发投入和企业研发的产出两个方面。

1股权质押对企业研发投入的影响

根据已有的研究，企业的研发投入主要体现在研发投入的金额和研发人员的配备，具体为研发投入资金在营业收入中的比重和研发人员在所有员工中的人数比重。通过相关研究发现，在进行股权质押之前，企业的研发投入在营业收入中的比重呈现出上升的趋势，但自股权质押之后，这个比重就不断下降，而且随着股权质押的比例的增高，研发投入的占比就越低。从人员配置来看，也呈现出相同的变化趋势。

通过对相关的数据进行分析，研发投入在营业收入中的比重和研发技术人员的配置比例均与大股东股权质押的比例呈现出负相关关系。与同行业内企业规模以及经营情况差不多的没有进行股权质押的企业相比，进行过股权质押的企业，研发投入在营业收入中的比重和研发人员的配置都会发生明显的减少。

2股权质押对企业研发产出的影响

企业的研发产出也可以作为对企业创新活动开展情况的一个衡量指标，一般会采用专利授权数量和开发新产品所产生的营业额占总的营业收入的比重这两个数据。通过有关数据分析，可以得到这样一个结论，相较于股东进行股权质押以前，股东进行股权质押以后，公司的专利授权数量和新产品营业收入在总营业收入中的比重越来越低，而且随着股权质押比例的增加，这种影响会更加严重。

3影响原因分析

第一，大股东进行股权质押之后，将相应的现金流风险转移给外部金融机构，仍然享有公司的控制权。当大股东的控制权与其现金流权不匹配时，就会通过手中的控制权去侵害中小股东的利益。根据委托代理理论，在这种情况下，大股东与小股东之间的矛盾会更加激烈，大股东将不愿意进行研发活动进而削减研发投资。

第二，大股东的股权质押是带有一定风险的，一旦股价暴跌至平仓线或者预警线，质押人需要追加保证金或者对抵押物进行补充，否则将会失去质押股权的控制权，也就意味着丧失了对公司的控制权。近年来进行股权质押的股东被平仓的情况时有发生，增加了控股股东对风险的厌恶程度。由于害怕丧失对公司的控制权，就会减少风险程度高、不确定性强的研发投资活动。

第三，为了减轻股权质押所带来的外部压力，为了提高短期的经营业绩营造一种良好的氛围，刺激股价的保持上涨，不会将资金投入到流动性差、回报期长的创新活动中去，从而不愿意对企业的创新活动进行大量投资。

四、研究结论及建议

通过相关的研究发现，大股东股权质押会因为委托代理问题的存在损害中小股东的利益，削减对企業的研发投资，不利于企业的创新，让企业在不确定性的经营环境中失去机会，危及企业的未来发展潜力。为了将股权质押给企业带来的损失降到最低，本文提出以下建议：

第一，建立健全融资制度。股权质押作为一种融资方式深受各大企业的青睐，最主要的原因还是融资渠道比较单一，大多数企业面临融资困难的问题。相关部门应该完善和健全企业的融资制度，进行金融创新，让金融制度更好地为实体企业进行服务，进而促进我国整体创新能力的提升。

第二，完善股权回购相关信息披露制度。由于相关政府监管部门对于股权质押的披露并没有强制的规定，企业进行披露时并没有给外部投资者提供一些可供决策的有用的信息，导致公司内外信息严重不对称。基于此，相关部门应该出台更加详细具体的制度，规范股权质押的行为，减少信息不对称，提高信息的透明度，降低代理冲突所带来的经济后果。

第三，引入机构投资者，增强小股东对大股东的制衡作用。通过研究发现，大股东所占股权比例越大，对研发投入产生的负面影响越大。机构投资者有专业的团队、专业的技术，通过引入外部机构投资者，提高他们的持股比例，进而能够对大股东进行制衡。此外，还可以实施员工持股计划，增强对大股东的监督，分散大股东对企业的影响力。

参考文献：

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[注]基金项目：广西师范大学珠江—西江经济带发展研究院研究生创新项目（ZX2020051）

作者简介：

唐军，广西师范大学经济管理学院硕士研究生;研究方向：财务管理。